投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [1][9] 核心观点 - 公司受益于现制茶饮行业高景气与外卖大战 业绩实现稳健增长 [7] - 新品推广成效显著 门店网络加速扩张 下沉市场渗透深化 [8] - 盈利能力和运营效率提升 毛利率和净利率同比改善 [7][8] - 未来业绩增长预期强劲 2025-2027年EPS预测持续上升 [9][12] 财务表现 - 2025H1总营收18.18亿元 同比增长10% [6] - 2025H1净利润2.03亿元 同比增长21% [6] - 毛利率提升0.2个百分点至31.43% [7] - 销售费用率下降2个百分点至10.33% 管理费用率下降0.2个百分点至5.12% [7] - 净利率提升1个百分点至11.16% [7] - 2025-2027年预测EPS分别为4.76元/5.63元/6.48元 [9][12] - 当前股价对应PE分别为26倍/22倍/19倍 [9] 业务运营 - 加盟销售货物收入14.71亿元 同比增长10% [8] - 加盟服务收入2.83亿元 同比增长3% [8] - 自营店收入0.24亿元 同比下降10% [8] - 新品"暗夜玫瑰"系列首周销量突破210万杯 [8] - 果蔬茶"每日纤维+"首周销量突破300万杯 [8] - 截至2025年6月30日门店总数9436家 较年初净增999家 [8] - 门店数量较去年同期增长12% [8] - 三线及以下城市门店占比提升1个百分点至51.12% [8] 市场数据 - 当前股价132港元 [2] - 总市值138.9亿港元 [2] - 总股本105.2百万股 [2] - 流通股本59.4百万股 [2] - 52周价格范围117-197.6港元 [2] - 日均成交额22.1百万港元 [2]

行业竞争格局变化 - 2015年外卖大战导致方便面行业销售持续下滑 [1] - 第二次外卖大战和预制菜扩张加剧方便面行业不景气 [1] 产品市场地位演变 - 方便面从"国民干粮"和"时代王者"地位跌落 [1] - 方便面仍保持特定消费场景的情感价值 [1]

阿里巴巴推出高德扫街榜 - 阿里巴巴于9月10日推出高德扫街榜 该项目保密3个月 口号为"出发 到烟火里去" [1] - 榜单基于真实行为数据和良性生态循环 旨在重塑本地生活服务竞争逻辑 [1] - 竞争主体升级为商业生态体系集团作战 不再依赖外卖平台单打独斗 [1] 行业监管背景 - 市场监管总局今年第三次约谈主要外卖平台 平台承诺杜绝不正当竞争和恶性补贴 [1] - 监管部门要求平台合理控制补贴 避免冲击正常价格体系 引导健康可持续竞争 [2] 新竞争逻辑核心要素 - 构建平台与消费者、商家、骑手多方共赢的良性生态 [2] - 平台需成为公平经营环境构建者 而非流量垄断分配者 [2] - 重建商家与消费者信任关系 通过真实消费行为积累声誉 [2] 高德扫街榜运营机制 - 采用隐性倒逼机制 消费者和商家需通过支付宝结账获取芝麻信用 [3] - 平台承诺"永不商业化" 但商业逻辑仍通过支付和数据获取实现 [3] 市场竞争维度升级 - 体现市场经济自我净化能力 引导资本追求商业价值与社会价值统一 [3] - "到烟火里去"成为全民共识 守护人间烟火者将赢得最终市场 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][10] 核心观点 - 外卖大战对头部茶饮品牌收入业绩拉动作用明显，预计三季度进一步提升 [2][10] - 公司当前开店空间可观，成长空间明确，区域密集开店战略、自控供应链能力、高研发投入有望助力拓展高密度开店地域版图，实现收入业绩稳健增长 [2][10] 财务表现 - 2025H1实现收入56.6亿元，同比增长41.2% [2][6] - 2025H1经调整利润10.9亿元，同比增长42.4% [2][6] - 2025H1经调整核心利润11.4亿元，同比增长49.0% [6] - 2025H1毛利率31.5%，同比微降0.1个百分点 [10] - 预计2025-2027年经调整利润分别为21.59/24.93/28.69亿元 [2][10] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为23/20/17倍 [2][10] 经营表现 - 2025H1总GMV达141亿元，同比增长34.4% [10] - 单店日均GMV达7.6千元，同比增长21.2% [10] - 单店售出杯数达7.9万杯（日均439杯），同比增长17% [10] - 单杯价格达17.3元，同比增长3% [10] 门店扩张 - 2025H1新开门店1570家，同比增长105.2% [10] - 期末门店总数达11179家，同比增长17.5% [10] - 二线及以下门店占比达81%，三线及以下开店增速更快 [10] - 分线城市门店占比：一线3%/新一线16%/二线29%/三线27%/四线及以下25% [10] 产品与研发 - 截至2025H1期末共推出52款新品 [10] - 小程序注册会员达1.78亿，季度活跃会员5000万名 [10] - 期末配备咖啡机门店数达8000+家，覆盖率约72% [10] - 上新咖啡饮品16款，构建下沉咖啡增量 [10] 费用控制 - 销售开支同比增长40.8%，行政开支同比增长25.9%，研发开支同比增长6.5% [10] - 销售费用率5.5%（同比-0.02pct），行政费用率3.3%（同比-0.4pct），研发费用率2.0%（同比-0.65pct） [10] - 费用率因收入大幅提升而摊薄 [10] - 经调整利润率同比提升0.2个百分点至19.2% [10]

**蜜雪冰城电话会议纪要关键要点总结** **涉及的行业与公司** * 行业：茶饮行业（现制茶饮）[2][3][5] * 公司：蜜雪冰城（核心讨论对象）[1][2][3][4] 古茗[4][14][17] 霸王茶姬[15] 瑞幸咖啡[18] **核心财务表现与运营状况** * 公司上半年收入增长39% 利润增长44% 增速主要来源于门店网络拓展[3] * 毛利率微跌0.3个百分点 费用率持平或微增0.3个百分点以内[2][3] * 经营性净现金流入非常强劲[2][3] * 受益于外卖大战 品牌动能保持[2][3] **门店扩张与市场空间** * 预计2025年门店数量接近4万家 并有望进一步加密[2] * 单品牌门店扩张天花板为4.6-4.8万家 尚未触及天花板[2][7] * 全国3万个乡镇市场、旅游景区、高速服务区等空白点位提供充足发展空间[4][11] * 未来两到三年仍具备扩张潜力[2][6] **估值水平与市场预期** * 茶饮行业龙头企业估值回调至20-25倍区间[2][5] * 公司当前估值约27倍 预计明年增速10%后估值约25倍[2][5] * 估值25倍左右被认为是合理的绝对收益点位[4][11] * 预计今年到明年的交易区间为25~35倍[11] **未来增长驱动与盈利能力** * 明年高基数效应可能导致同店销售负增长 但整体收入仍将增长[2][8] * 若进入再通胀环境 公司具备提价能力 可提升利润弹性[2][8][9] * 产能充足 明年利润率或提升 即使收入仅增10% 利润或增10%-20%[2][6] * 未来三到五年单店营收利润将缓慢提升 复合增长率至少在20%以上[2][10] * 长期毛利率预计保持在30%左右[4][13] **新业务与战略布局** * 通过引入小零食、IP衍生品等新业务 现有门店网络能支持更多发展[2][7] * 在农业原材料源头（如柠檬、百香果）进行产能布局[11] * 海南新投产能和自贸港政策带来税收优惠[4][11] * 持续投入资源支持品牌IP建设和数字化升级[4][13] **海外市场拓展** * 加速海外扩张 成功开拓中亚市场 准备进入美洲市场[4][12][13] * 凭借强大的供应链优势 有望在各海外市场逐步规模化[4][13] * 海外拓展需要时间积累当地资源以实现本地化管理[13] **行业竞争格局与公司优势** * 茶饮公司表现分化 公司与古茗受益于加盟商采购集中和品牌势能[4][14] * 公司具有稳固的行业格局和强大的溢价能力[2][10] * 核心优势包括高比例自采、加盟商参与度高、加盟商较听话[14] * 未来两三年内仍将保持最高估值[4][17] **关键观察指标与风险因素** * 应重点关注加盟商的加盟和扩张意愿[15][16] * 关注公司与加盟商共赢的长期价值观 包括加盟商筛选、现有加盟商保护[15][16] * 关注督导对加盟商带来的价值提升[4][16] * 其他品牌（如霸王茶姬）因去年高基数 上半年营收增长约10% 利润基本持平或下降[15] **其他提及内容** * 瑞幸咖啡回港上市可能会带来更高关注度和流动性改善[18]

核心观点 - 阿里巴巴为应对外卖市场竞争投入巨额补贴 导致利润显著缩水 但订单量激增并达到规模领先 [2][3][8][13] - 公司预计通过优化运营效率在未来实现亏损收敛 并看好即时零售业务的长期增长潜力 [17][18] 财务表现 - 2025年6月季度总营收2476.52亿元 同比增长2% 同口径收入增长10% [3] - 销售和市场费用531.78亿元 同比增加204.82亿元 增幅62.64% 主要投向淘宝闪购及用户获取 [7][8] - 阿里巴巴中国电商集团经调整EBITA为383.89亿元 同比减少103.64亿元 降幅21% [3][13] - 自由现金流净流出188.15亿元 而去年同期为净流入173.72亿元 [16] 业务运营 - 淘宝闪购日订单量突破6000万单 并在活动期间连续三天破1亿单 [8] - 闪购业务日活跃用户达1.5亿人次 前期订单规模激增4倍 [9] - 骑手月活数量增长181% 其中兼职骑手增长236% [8] - 即时零售业务营收147.84亿元 同比增长12% [15] 市场竞争与投入 - 公司宣布未来12个月投入500亿元外卖补贴 相当于2025财年净利润的40% [3][11] - 高盛预测中期外卖市场份额为阿里4.5:美团4.5:京东1 [10] - 测算显示即时零售业务EBITA亏损156亿元 平均每单亏损4.4元 [15] - 补贴金额范围为5-21元/单 并可免配送费 [15] 战略规划 - 计划通过优化用户结构、提升客单价和降低物流成本实现UE亏损缩减一半 [17] - 预计未来3年内闪购和即时零售为平台带来1万亿元新增成交 [18] - 目标吸引百万家品牌线下门店入驻淘宝闪购 [18] - 公司强调规模是效率的第一因素 有信心达到行业领先效率水平 [17]

核心观点 - 淘宝闪购通过高效投入和战略执行 在3个月内实现外卖市场格局重塑 日订单峰值达1.2亿单 带动平台用户增长和商业化提升 [1][3][4][6] - 公司以茶饮为切入点 结合会员体系协同 实现低投入高回报 每1元补贴带动6.76元额外消费 同时强化电商基本盘 [10][13][15][7] - 未来将通过规模效应和业务整合 向高客单价品类扩展 目标三年内创造1万亿交易增量 推动大消费生态闭环 [4][19][22][23] 财务表现 - 中国电商集团客户管理收入892.52亿元 同比增长10% 超出市场预期 [1][8] - 经调EBITA为383.89亿元 较去年同期487.53亿元减少103.64亿元 包含闪购等业务投入影响 [3] - 即时零售业务收入147.84亿元 同比增长12% 增速领先其他业务板块 [8] 运营数据 - 8月前三周淘宝APP月活用户同比增长25% 日订单量和活跃消费者创新高 [1] - 8月日订单峰值达1.2亿单 周日均订单量8000万单 较4月增长200% [3][4] - 月度交易买家数达3亿 较4月实现200%增长 [3] - 7月淘宝APP日均DAU超出拼多多近5000万 差距显著拉大 [7] 战略执行 - 选择茶饮作为核心切入点 利用夏季需求及复购特性快速打开市场 [10][13] - 整合饿了么骑手与即时零售履约资源 保障高峰时段运力供给 [14] - 将会员体系与补贴策略融合 88VIP权益升级形成可持续价格优势 [12][13] - 在华南市场实现商家五五分成模式 重构行业合作生态 [14] 协同效应 - 淘宝闪购带动电商主业增长 客户管理收入提升10% [7] - 大会员体系整合饿了么、飞猪、高德等权益 覆盖吃喝玩乐全场景 [12] - 盒马400余家门店、阿里健康及天猫超市构成近场服务网络 [23] - 高德和飞猪延伸至到店、出行、酒旅等衍生场景 [23] 市场竞争 - 8月8-9日订单份额首次超越友商 茶饮品类形成6:4优势格局 [4][22] - 餐饮领域预计将压缩至4:6差距 采用"农村包围城市"策略攻坚高客单价市场 [22] - 竞争对手补贴力度下调 战略重心转向防守型高客单价订单 [14] - 公司现金及流动投资达5856.63亿元 资金优势为友商数倍 [24] 未来规划 - 未来三年目标通过百万品牌门店入驻实现1万亿交易增量 [4] - 通过闪电仓、盒马建设原生近场模式 天猫超市实现远近场融合 [19] - 持续优化订单结构 向品牌零售等高利润品类扩展 [22] - 500亿补贴计划仅投入100多亿 剩余资金将持续投入市场 [18]

财务业绩 - 2025年第二季度收入33.32亿元，同比增长10.2%，净利润7723.8万元，同比下滑87.72%，经调整净利润6.30亿元，同比增长6.81% [1] - 2025年上半年收入67.25亿元，同比增长21.61%，净利润7.55亿元，同比下滑38.32%，经调整净利润13.07亿元，同比增长6.78% [1] - 第二季度总运营费用同比增长41.5%至32.24亿元，营业利润同比下跌85.54%至1.08亿元，营业利润率3.2%，低于去年同期的24.6% [3] 门店网络 - 截至2025年6月30日全球门店总数7038家，较年初净增598家，其中中国门店6830家，海外门店208家 [1] - 海外门店覆盖马来西亚（178家）、新加坡（16家）、印度尼西亚（8家）、泰国（5家）及美国（1家）五大市场 [7] - 自营门店数量从2024年6月的118家增至2025年6月的239家，其中海外自营门店从20家增至75家 [3] 经营指标 - 第二季度中国门店月均GMV为40.44万元，同比下跌24.84%，环比下跌6.39% [2] - 第二季度同店销售额增长率中国为-23.1%，海外为-18.1%，整体为-23.0% [2][3] - 累计注册会员数从2024年6月的1.45亿增至2025年6月的2.069亿 [3] 成本结构 - 材料、仓储及物流成本同比下降1.5%至15.37亿元 [3] - 自营门店运营成本同比增长72.8%至1.84亿元，主要因新增121家自营门店 [3] - 销售和营销费用同比增长54.6%至3.85亿元，其中广告费用4360万元 [3] 市场竞争与战略 - 公司归因GMV下滑至2024年同期高基数及外卖平台价格战导致客源分流 [4] - 坚持不参与价格战，聚焦产品质量、高价值品牌定位及运营效率优化 [5] - 海外市场GMV同比增长77.37%至2.35亿元，增速显著高于中国市场 [7] 管理层观点 - 放缓门店扩张以减轻同店销售压力 [4] - 认为外卖平台补贴策略不可持续，且吸引的客户缺乏品牌忠诚度 [4][5] - 强调长期价值来自品牌信任与用户体验而非短期折扣 [5]

阿里巴巴财务表现 - 美股盘中涨超14% 收涨12.47% 资本市场认可外卖大战成效 [1] - 2026财年第一季度剔除已售业务影响后收入同比增长10% 净利润同比增长76%超预期 [4] - 客户管理收入达892.52亿元人民币 同比增长12.4% [3] 核心业务增长 - 阿里云收入同比增长26%创三年新高 AI相关产品收入连续八个季度三位数增长 [4] - 中国电商集团合计收入1400.72亿元人民币 同比增长19.5% [3] - 国际数字商业集团收入347.41亿元人民币 同比增长18.6% [3] 淘宝闪购业务突破 - 8月日订单峰值达1.2亿单 周日均订单量8000万单 [9][12] - 带动手淘DAU增长20% 月度交易买家数达3亿较4月增长200% [9][12] - 投入约100亿元补贴商家端、消费者端及骑手端 [10] 外卖市场竞争格局 - 美团为守住65%外卖份额销售费用达225亿元同比增51.8% 核心本地商业经营利润暴跌75.6% [6] - 京东在新业务亏损148亿元 将外卖日订单推至千万级份额约7% [7] - 淘宝闪购8月8-9日订单份额首次超过美团 [12] 战略协同效应 - 闪购业务与电商产生协同效应 拉动广告和CMR上涨并降低获客成本 [12] - 计划引入天猫品牌线下门店 预计三年内实现1万亿交易增量 [12] - 单位经济模型随老客比例提升持续优化 [9] 行业竞争阶段特征 - 当前财报仅反映4-6月业绩 7-8月大规模补贴成效未完全体现 [16] - 各平台核心策略仍为"利润换规模" 补贴退坡后留存能力待验证 [16] - 监管部门8月中旬就"非理性竞争"约谈平台 规则存在调整可能 [16]

业绩表现 - 2025年上半年公司实现营收148.75亿元 同比增长39.3% 归母净利润26.93亿元 同比增长42.9% [1] - 商品和设备销售收入144.95亿元 同比增长39.6% 加盟及相关服务收入3.8亿元 同比增长29.8% [1] - 毛利率31.6% 同比下降0.2个百分点 销售费用率6.1% 同比持平 管理费用率2.9% 同比上升0.3个百分点 研发费用率0.3% 同比下降0.1个百分点 [1] 门店拓展 - 2025年上半年净增门店6535家 其中国内净增6697家 海外净减少162家 [1] - 截至2025年6月末全球门店总数达53014家 其中国内48281家 海外4733家 [1] - 国内门店分布：一线城市4.9% 新一线城市18.4% 二线城市19.1% 三线及以下城市57.6% 同比分别变化+0.2/-1.5/+0.9/+0.4个百分点 [2] 加盟业务 - 2025年上半年新开加盟店7721家 关闭加盟店1187家 较2024年同期新开6480家关闭799家的幅度明显扩大 [2] - 截至2025年6月末加盟商数量达23404名 同比增长21.2% [2] 市场战略 - 国内市场持续渗透下沉市场 蜜雪冰城品牌稳健扩张 幸运咖品牌依托集团供应链加速布局 [2] - 海外市场重点优化东南亚存量门店 对印尼及越南门店实施调改 同时开拓中亚市场 在哈萨克斯坦开设首家门店 [2] 行业前景 - 茶饮咖啡成为外卖大战受益赛道 杯量增长带动原料销售收入 开店加速推动服务收入增长 [1] - 基于超预期业绩表现 上调2025-2027年归母净利润预测至59.53/64.36/71.83亿元 对应市盈率分别为27/25/22倍 [2]