报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期内国债期货以震荡整理为主，TL2512短期和中期震荡，日内偏弱 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 品种观点参考 - TL2512短期和中期震荡，日内偏弱，观点为震荡整理，核心逻辑是短线降息预期下降，中长期宽松预期仍存 [1] 主要品种价格行情驱动逻辑 - 国债期货昨日震荡整理、小幅反弹，10月消费和投资等经济数据走弱，内需有效需求不足，未来货币政策环境偏宽松，长期政策宽松预期支撑国债期货，但年内政策加码必要性不强，短期内全面降息可能性低，上行动能有限 [5] - 国内外宏观存在走弱迹象，风险资产偏好短线扰动加剧，短线避险需求支撑国债需求端 [5]

报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 国债期货短期内维持震荡整理，中长期需偏宽松货币环境稳定国内需求，对国债期货构成支撑，但短期内政策利率下调可能性不高，上行动能不足 [5] 根据相关目录分别进行总结 品种观点参考—金融期货股指板块 - TL2512短期震荡、中期震荡、日内偏弱，观点为震荡整理，核心逻辑是短线降息预期下降，中长期宽松预期仍存 [1] 主要品种价格行情驱动逻辑—金融期货股指板块 - 品种TL、T、TF、TS日内观点偏弱、中期观点震荡，参考观点为震荡整理，核心逻辑是上周五国债期货震荡整理且表现弱势，经济数据走弱说明内需有效需求不足，中长期需偏宽松货币环境稳定需求支撑国债期货，但短期内政策继续加码必要性不足，政策利率下调可能性不高，上行动能不足 [5]

30年国债ETF博时市场表现 - 截至2025年11月21日09:42，30年国债ETF博时(511130)上涨0.08%，最新价报107.53元，近1年累计上涨4.18% [2] - 产品流动性方面，盘中换手率为1.35%，成交额达2.59亿元，近1月日均成交额为33.69亿元 [2] - 产品最新规模达190.87亿元，最新资金净流出5380.08万元，但近5个交易日内有3日资金净流入，合计流入7.57亿元，日均净流入达1.51亿元 [3] 国债期货市场行情 - 2025年11月21日国债期货开盘多数上涨，30年期主力合约涨0.03%报115.960元，10年期主力合约涨0.07%报108.550元，5年期主力合约涨0.02%报105.935元，2年期主力合约持平于102.462元 [2] 贷款市场报价利率动态 - 2025年11月20日新一期LPR出炉，1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5%，两个期限品种LPR较前值均维持不变，已连续6个月保持不变 [2] - 11月份LPR保持不变符合市场预期，主要政策利率7天期逆回购操作利率保持稳定，预示了LPR报价的定价基础没有发生变化 [2] 利率环境与市场预期 - 尽管主要中长端市场利率稳中有降，商业银行在货币市场的融资成本略有下行，但在商业银行净息差处于历史最低点的背景下，报价行缺乏主动下调LPR报价加点的动力 [3] - 机构认为年内降息预期不强，市场对于短期资金宽松和LPR下调均没有预期，长端国债利率和短端存单利率均很难有明显下行空间 [3] - 年底需关注机构配置意愿和权益上涨情况，配置意愿增强可能压缩国开-国债利差，而权益春节行情提前启动可能导致利率跟随上升 [3] 产品跟踪标的 - 30年国债ETF博时紧密跟踪上证30年期国债指数，该指数选取符合中国金融期货交易所30年期国债期货近月合约可交割条件的债券作为样本，以反映沪市相应期限国债的整体表现 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期内国债期货维持震荡整理，短线降息预期下降但中长期宽松预期仍存 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 品种观点参考—金融期货股指板块 - TL2512短期震荡、中期震荡、日内偏弱，观点为震荡整理，核心逻辑是短线降息预期下降，中长期宽松预期仍存 [1] 主要品种价格行情驱动逻辑—金融期货股指板块 - 品种TL、T、TF、TS日内观点偏弱、中期观点震荡，参考观点为震荡整理 [5] - 国债期货处于震荡整理行情，市场驱动较弱，昨日品种间走势有所分化 [5] - 昨日公布的1年期与5年期LPR均维持不变，短期内降息预期较弱 [5] - 最新经济数据走弱，内需有效需求不足，中长期需偏宽松货币环境稳定国内需求，国债期货支撑力量较强 [5] - 年内政策面继续加码必要性不强，短期内政策利率下调可能性不高，国债期货上行动能不足 [5]

公开市场操作与资金面 - 央行开展3000亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，因当日有1900亿元逆回购到期，实现单日净投放1100亿元 [1] - 银行间市场资金面转松，存款类机构隔夜回购利率下跌超5bp至1.36%附近，匿名点击系统隔夜报价大幅降至1.35%，非银机构质押信用债融入隔夜资金报价约1.50% [3] - 隔夜资金供给非常充裕，税期影响结束，资金面恢复偏松态势，预计短端利率将进一步下行 [3] 银行间市场利率与债券表现 - 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在1.64%，较上日小幅上行 [7] - 国债期货收盘表现分化，30年期主力合约跌0.21%，10年期和5年期主力合约均涨0.06%，2年期主力合约持平 [11] - 11月LPR报价持稳，1年期为3%，5年期以上品种为3.5% [12] 债券发行与全球宏观动态 - 进出口行将于11月21日招标增发不超过20亿元3年期浮息债，债市“科技板”年内累计发行规模近1.5万亿元 [16] - 广西、宁波、海南计划于12月分别发行44.3536亿元、43亿元、76.76亿元地方债 [16][17] - 日本计划推出17.7万亿日元新支出计划，或将发行更多债券筹资，其10年期国债收益率触及1.8%，为2008年以来最高水平 [14][17] 债券市场负面事件与风险 - 一周内发生多起债券负面事件，涉及主体评级下调、隐含评级下调、展期等，包括山东龙大美食、奥园集团、正兴隆房地产等发债主体 [17] - 本月城投非标资产风险事件频发，涉及银行理财、信托计划等产品，出现违约及风险提示，如安心回报262号、雪松信托等多只产品 [18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 10月经济增速延续三季度放缓趋势，部分经济指标受外部环境扰动明显，通胀水平小幅回升但持续性待察，预计四季度经济延续弱修复态势，对债市形成支撑 [2] - 央行将继续保持适度宽松政策基调，下阶段或仍以结构性工具为主要发力手段，年内货币进一步宽松空间有限 [2] - 当前处于政策真空期，市场难以形成单边趋势，短期内利率或维持窄幅波动 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货盘面 - T主力收盘价108.485，环比涨0.06%，成交量81803，环比增加14928 [2] - TF主力收盘价105.935，环比涨0.06%，成交量71725，环比增加17153 [2] - TS主力收盘价102.462，环比持平，成交量38948，环比增加9953 [2] - TL主力收盘价115.870，环比跌0.21%，成交量94348，环比减少6605 [2] 期货价差 - TL2512 - 2603价差0.21，环比降0.02；T12 - TL12价差 - 7.39，环比涨0.28 [2] - T2512 - 2603价差0.24，环比降0.02；TF12 - T12价差 - 2.55，环比持平 [2] - TF2512 - 2603价差 - 0.01，环比降0.02；TS12 - T12价差 - 6.02，环比降0.06 [2] - TS2512 - 2603价差0.04，环比降0.01；TS12 - TF12价差 - 3.47，环比降0.06 [2] 期货持仓头寸（手） - T主力持仓量135039，环比减少19712；T前20名多头221263，环比减少8519；T前20名空头238569，环比减少7717；T前20名净空仓17306，环比增加802 [2] - TF主力持仓量74976，环比减少13597；TF前20名多头122038，环比减少3076；TF前20名空头139492，环比减少3147；TF前20名净空仓17454，环比减少71 [2] - TS主力持仓量33386，环比减少8909；TS前20名多头64150，环比减少1035；TS前20名空头73347，环比减少2442；TS前20名净空仓9197，环比减少1407 [2] - TL主力持仓量71500，环比减少9075；TL前20名多头129798，环比减少3548；TL前20名空头147211，环比减少5781；TL前20名净空仓17413，环比减少2233 [2] 前二CTD（净价） - 220017.IB(4y）106.5047，环比涨0.0304；250018.IB(4y）99.0955，环比涨0.0735 [2] - 250003.IB(4y）99.5964，环比涨0.0304；240020.IB(4y)100.8844，环比涨0.0108 [2] - 250017.IB(1.7y)100.0244，环比涨0.0036；250012.IB(2y)100.0439，环比涨0.0037 [2] - 210005.IB(17y)130.7117，环比降0.2337；210014.IB(18y)127.1881，环比降0.2326 [2] 国债活跃券(%) - 1y收益率1.4020，环比降0.30bp；3y收益率1.4325，环比持平 [2] - 5y收益率1.5875，环比涨0.25bp；7y收益率1.6988，环比涨0.13bp [2] - 10y收益率1.8070，环比涨0.20bp [2] 短期利率(%) - 银质押隔夜利率1.3734，环比降2.66bp；Shibor隔夜利率1.3640，环比降5.60bp [2] - 银质押7天利率1.5000，环比降1.00bp；Shibor7天利率1.4600，环比降2.70bp [2] - 银质押14天利率1.5167，环比降3.33bp；Shibor14天利率1.5460，环比降2.20bp [2] LPR利率(%) - 1y为3.00，环比持平；5y为3.5，环比持平 [2] 公开市场操作 - 发行规模3000亿，到期规模1900亿，利率1.4%，期限7天，净投放1100亿 [2] 行业消息 - 11月20日1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5%，与上次持平 [2] - 今年1 - 10月全国财政收入18.65万亿元，同比增长0.8%；10月单月全国财政收入2.26万亿元，同比增长3.2%；1 - 10月全国财政支出22.58万亿元，同比增长2% [2] - 11月24日将进行2025年中央国库现金管理商业银行定期存款（十一期）招投标，操作量1200亿元，期限1个月（28天）；进行（十二期）招投标，操作量800亿元，期限21天 [2] 周四市场表现 - 国债现券收益率涨跌不一，到期收益率1Y上行0.05bp，2 - 7Y下行0.25 - 0.75bp左右，10Y、30Y到期收益率分别上行0.50、1.10bp左右至1.81%、2.16% [2] - 国债期货短强长弱，TS、TF、T主力合约分别上涨0.00%、0.06%、0.06%，TL主力合约下跌0.21% [2] - DR007加权利率回落至1.49%附近震荡 [2] 国内基本面 - 10月社零、工增较前值小幅回落，固投环比持续下降，失业率边际改善 [2] - 10月社融、信贷同比小幅下滑，政府债对社融的支撑持续减弱，企业、居民实际贷款需求仍然偏弱；M1、M2增速回落，存款活化程度放缓 [2] - 10月出口同比增速转负，较去年同期下降1.1% [2] 海外方面 - 美国临时拨款法案通过，联邦政府停摆结束，积压的经济数据将从本月20日起密集发布 [2] - 截至11月1日的四周，ADP美国私营部门就业人数平均每周减少2500人，就业市场下行风险抬升 [2] - 多位美联储官员对当前美国通胀风险表示担忧，12月美联储降息预期大幅下行 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 关注央行政策态度，中期多单继续持有，利率中长期仍需保持低位 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 盘面点评 - 周四期债早盘冲高回落，午后有所回升，但TL回升乏力，T、TF收涨，TL收跌，TS接近平盘 [1] - 资金面恢复宽松，DR001回落至1.36%附近，公开市场逆回购3000亿，净回笼100亿 [1] 重要资讯 - 一年期和五年期贷款市场报价利率（LPR）分别维持在3%和3.5%不变 [2] - 住建部等多部门正在衡量一系列选项，包括首次在全国范围内对新增个人住房贷款提供贴息，还酝酿提高房贷借款人的个人所得税专项扣除以及进一步降低住房交易契税等 [2] 行情研判 - 今日A股高开低走，债市几乎未受影响，日内影响债市的主要是有关房地产政策的传言，导致早盘债市回落，超长债受影响更为明显 [3] - 三季度以来房地产市场再度转弱，传言并非空穴来风，各项政策正在酝酿之中，未来将择机推出，对市场的影响主要在于短期情绪，即便政策未来推出也难以扭转房地产市场的基本面，对债市的利空有限 [3] 国债期货日度数据 |合约|2025-11-20价格|2025-11-19价格|今日涨跌|2025-11-20持仓（手）|2025-11-19持仓（手）|今日变动（手）| |----|----|----|----|----|----|----| |TS2512|102.458|102.46|-0.002|77399|80980|-3581| |TF2512|105.915|105.87|0.045|155300|156122|-822| |T2512|108.475|108.42|0.055|280931|276083|4848| |TL2512|115.93|116.11|-0.18|181999|179966|2033| |TS基差（CTD）|-0.012|-0.0297|0.0177|TS主力成交（手）|38948|28995|9953| |TF基差（CTD）|0.0154|-0.0327|0.0481|TF主力成交（手）|71725|54572|17153| |T基差（CTD）|0.0709|0.0557|0.0152|T主力成交（手）|81803|66875|14928| |TL基差（CTD）|0.1356|0.1422|-0.0066|TL主力成交（手）|94348|100953|-6605| [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国债期货短期维持震荡整理，上行动能与下行动能均相对有限 [1][5] - 中长期需偏宽松货币环境稳定国内需求，国债期货支撑力量较强，但短期内政策利率下调可能性不高，上行动能受限 [5] 根据相关目录分别进行总结 品种观点参考 - TL2512短期震荡、中期震荡、日内偏弱，观点为震荡整理，核心逻辑是短线降息预期下降，中长期宽松预期仍存 [1] 主要品种价格行情驱动逻辑 - 国债期货品种TL、T、TF、TS日内观点偏弱、中期观点震荡，参考观点为震荡整理 [5] - 昨日国债期货均震荡小幅下跌，内需有效需求不足需中长期偏宽松货币环境，支撑力量较强，但年内政策面加码必要性不强，短期内政策利率下调可能性不高，上行动能受限 [5] - 税期因素使资金面流动性波动加剧，市场利率短线回升，央行公开市场以净投放为主 [5]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 短期国债期货以震荡整理为主，TL2512短期震荡、中期震荡、日内偏弱 ，国债期货品种日内观点偏弱、中期观点震荡、参考观点震荡整理 [1][5] - 短线降息预期下降，中长期宽松预期仍存，上行动能与下行动能均相对有限 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 品种观点参考—金融期货股指板块 - 时间周期说明短期为一周以内、中期为两周至一月 [1] - TL2512短期震荡、中期震荡、日内偏弱，观点为震荡整理，核心逻辑是短线降息预期下降，中长期宽松预期仍存 [1] 主要品种价格行情驱动逻辑—金融期货股指板块 - 涉及品种为TL、T、TF、TS，日内观点偏弱、中期观点震荡，参考观点震荡整理 [5] - 核心逻辑是昨日国债期货均震荡小幅反弹，本周前两日因流动性宽松、政策增量减弱、股市回调、地缘因素避险等多方面影响小幅反弹 [5] - 目前国债期货上行动能与下行动能均相对有限，经济数据走弱说明内需有效需求不足，中长期需偏宽松货币环境稳定国内需求，中长期支撑逻辑牢靠 [5] - 年内政策面继续加码必要性不强，短期内政策利率下调可能性不高，限制短期内国债期货上行动能 [5]

报告行业投资评级 - 未提及 报告的核心观点 - 10月经济增速延续三季度放缓趋势，部分经济指标受外部环境扰动明显，通胀水平小幅回升但持续性待察，预计四季度经济延续弱修复态势 [2] - 央行将保持适度宽松政策基调，下阶段或仍以结构性工具为主要发力手段，年内货币进一步宽松空间有限 [2] - 当前处于政策真空期，市场难形成单边趋势，短期内利率或维持窄幅波动 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货盘面 - T主力收盘价108.500，涨幅0.03%，成交量增加1244；TF主力收盘价105.920，涨幅0.03%，成交量增加3133；TS主力收盘价102.490，涨幅0.01%，成交量增加2388；TL主力收盘价116.530，涨幅0.06%，成交量增加1158 [2] 期货价差 - TL2512 - 2603价差0.22，下降0.01；T12 - TL12价差 - 8.03，下降0.06；T2512 - 2603价差0.25，上升0.00；TF12 - T12价差 - 2.58，持平；TF2512 - 2603价差0.03，上升0.01；TS12 - T12价差 - 6.01，下降0.01；TS2512 - 2603价差0.06，下降0.00；TS12 - TF12价差 - 3.43，下降0.01 [2] 期货持仓头寸 - T主力持仓量177481，减少10869；T前20名多头229081，减少1071；T前20名空头250217，增加803；T前20名净空仓21136，增加1874；TF主力持仓量100839，减少8352；TF前20名多头125951，增加277；TF前20名空头142842，减少875；TF前20名净空仓16891，减少1152；TS主力持仓量50246，减少2955；TS前20名多头66472，增加1312；TS前20名空头75543，增加1278；TS前20名净空仓9071，减少34；TL主力持仓量96614，减少6927；TL前20名多头134045，增加651；TL前20名空头153577，减少32；TL前20名净空仓19532，减少683 [2] 前二CTD（净价） - 220017.IB(4y）价格106.5327，上涨0.0041；220019.IB(4y）价格99.0955，上涨0.0043；250003.IB(4y）价格99.5858，上涨0.0063；240020.IB(4y)价格100.8844，上涨0.0616；220016.IB(1.7y)价格101.8838，持平；250012.IB(2y)价格100.0518，上涨0.0076；210005.IB(17y)价格131.5282，上涨0.1719；210014.IB(18y)价格127.8852，上涨0.2292 [2] 国债活跃券（%） - 1y收益率1.4050，持平；3y收益率1.4325，下降0.25bp；5y收益率1.5800，上升0.20bp；7y收益率1.6975，下降0.55bp；10y收益率1.8025，下降0.25bp [2] 短期利率（%） - 银质押隔夜利率1.5066，上升0.66bp；Shibor隔夜利率1.5250，上升1.70bp；银质押7天利率1.5500，上升3.00bp；Shibor7天利率1.5180，上升0.40bp；银质押14天利率1.5200，下降3.00bp；Shibor14天利率1.5500，持平 [2] LPR利率（%） - 1y利率3.00，持平；5y利率3.5，持平 [2] 公开市场操作 - 发行规模4075亿，到期规模4038亿，利率1.4%，期限7天，净投放37亿 [2] 行业消息 - 外交部就日本首相涉台错误言论向日方提出严正交涉和抗议 [2] - 今年1 - 10月全国财政收入18.65万亿元，同比增长0.8%；10月单月财政收入2.26万亿元，同比增长3.2%；1 - 10月全国财政支出22.58万亿元，同比增长2% [2] - 10月银行结汇2142亿美元，售汇1965亿美元，结售汇顺差177亿美元，环比收窄；9 - 10月跨境收支月均顺差240亿美元 [2] 重点关注 - 11月20日3:00美联储公布货币政策会议纪要 [3] - 11月20日美国劳工部统计局发布9月非农就业报告 [3]