美联储12月议息会议决策与影响 - 美联储12月如期下调基准利率25个基点至3.50%～3.75% 年内累计降息75个基点 本轮宽松周期自去年9月以来合计降息175个基点 [1][2] - 会议声明新增评估利率调整“幅度和时机”的表述 可能为放慢降息节奏做铺垫 同时宣布停止缩表后立即启动准备金管理型购债以维持流动性充裕 [1][5][6] - 点阵图显示美联储官员对利率路径分歧严重 19名官员中对2026年利率预测分布广泛 但点阵图整体比市场预期更“鸽派” 利率中位数预测显示2026年仅有1次降息 长期利率水平为3.0% [1][6] - 美联储上调2025年和2026年实际GDP增速预测至1.7%和2.3% 小幅下调今明两年PCE通胀预测 对失业率预测保持不变 [6] - 美联储主席鲍威尔释放暂停降息信号 但为明年1月会议降息保留可能性 强调决策将依据后续数据 [7] 美国经济与政策前景分析 - 美国劳动力市场显著降温 11月ADP私营就业岗位减少3.2万个 失业率从2025年1月的4%上升至9月的4.4% 时薪增速放缓 [8] - 美国通胀表现温和 核心服务通胀率由1-9月的4.3%逐渐下行至3.5% 是整体通胀下行的主要贡献者 核心商品通胀率由-0.1%回升至1.5% [9] - 美联储在就业风险大于通胀时倾向于降息 预计2026年上半年可能降息 此后随经济企稳可能暂停 新任美联储主席人选存在变数 哈塞特当选概率已升至80% [10][12] - 特朗普对美联储的干预及主席换届可能推动宽松预期升温 但2026年票委可能更偏“鹰派” 不宜高估白宫干预效果 [10] 全球主要央行货币政策展望 - 全球主要央行货币政策分化 美联储处于降息周期 而英国央行、欧洲央行已暂停降息 [12] - 日本央行可能在12月19日宣布加息 与美国货币政策背向而行 预计2026年可能小幅加息但持续加息概率不大 [13] - 欧洲央行12月大概率维持利率不变 降息周期基本结束 预计2025年通胀率为2.1% 2026年为1.7% 2025年GDP增长率为1.2% 2026年为1.0% [13] - 市场对美联储最终降息至3%左右的预期较为一致 降息空间缩窄 关注焦点转向新主席及资产负债表管理计划 [12] 大类资产配置展望 - 全球降息周期或进入收尾阶段 流动性宽松对市场提振作用弱化 贸易局势趋稳及制造业回暖推动风险偏好上升 风险资产大方向向上 [14] - 美股预计震荡偏强运行 但需警惕AI投资热潮可能出现的泡沫化风险 [14] - 美债收益率短期或在4%～4.5%区间宽幅震荡 美国与其他国家10年期国债利差仍有收窄趋势 美元指数或偏弱运行 [15] - 铜等工业品表现或强于黄金 因更受益于制造业回暖与财政扩张周期 黄金中长期价格中枢有望上行 受全球央行购金及去美元化趋势支撑 [1][15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对国债、股指、贵金属等多个期货品种进行分析，给出各品种行情研判及投资策略，预计国债期货有压力，股指波动中枢上移，贵金属延续上涨，部分品种如螺纹钢、铁矿石价格弱势，部分品种如铜需警惕回调，投资者可根据不同品种特点选择合适投资策略 [6][9][13] 根据相关目录分别进行总结 国债 - 上一交易日国债期货收盘全线下跌，30 年期主力合约跌 0.99%报 111.530 元等 [5] - 央行开展 1309 亿元 7 天期逆回购操作，单日净投放 86 亿元 [5] - 11 月宏观经济数据有增有降，当前宏观数据平稳但复苏动能待加强，预计货币政策宽松，国债收益率处相对低位，预计国债期货有压力，保持谨慎 [5][6] 股指 - 上一交易日股指期货涨跌不一，沪深 300 股指期货主力合约 -0.64%等 [9] - 11 月 70 大中城市房价有涨有跌，一线城市新建商品住宅销售价格环比下降 0.4%等 [9] - 国内经济平稳但复苏动能不强，企业盈利增速低，不过国内资产估值有修复空间且经济有韧性，市场情绪升温、增量资金入场，中美经贸不确定性缓解，预计股指波动中枢将上移，可择机做多 [9] 贵金属 - 上一交易日黄金主力合约收盘价 983.16，涨幅 1.29%，白银主力合约收盘价 14,793，涨幅 -0.66% [11] - 全球贸易金融环境复杂，“逆全球化”和“去美元化”利好黄金，各国央行购金及美联储有望降息也利好贵金属，有望延续上涨趋势，可暂且观望，等待做多机会 [12][13] 螺纹、热卷 - 上一交易日螺纹钢、热轧卷板期货弱势震荡，唐山普碳方坯最新报价 2950 元/吨等 [15] - 中期成材价格由产业供需主导，需求端房地产下行、市场进入淡季，供应端产能过剩、螺纹钢产量环比下降且库存高于去年同期，价格中期弱势难改，热卷走势与螺纹钢一致，钢材期货或延续弱势震荡格局，投资者可关注反弹时高位做空机会并轻仓参与 [15][16] 铁矿石 - 上一交易日铁矿石期货小幅下跌，PB 粉港口现货报价 775 元/吨等 [17] - 产业逻辑上铁水日产量回落、进口量同比增长、港口库存回升且处近五年同期最高水平，市场供需格局偏弱，技术面可能回调，投资者可关注高位做空机会并轻仓参与 [17][18][19] 焦煤焦炭 - 上一交易日焦煤焦炭期货反弹，12 月以来主产地煤矿减产，焦煤需求端采购谨慎、竞拍价格下降；焦炭现货采购价格第二轮下调落地，环保因素扰动或增加，钢厂对焦炭需求转弱 [20] - 技术面有止跌企稳迹象但中期弱势未逆转，投资者可关注低位买入机会并轻仓参与 [20][21] 铁合金 - 上一交易日锰硅主力合约收涨 0.81%至 5758 元/吨，硅铁主力合约收涨 1.25%至 5518 元/吨 [22] - 锰矿发运量回升、港口库存小幅回升但仍偏低，铁合金成本低位上行；铁合金产量高位延续回落、需求偏弱、总体过剩，交易所仓单快速注册、库存持续累升 [22] - 产量维持高位回落、需求走弱、过剩压力延续，成本下行空间受限、低位区间支撑渐强，短期供应或缩减，回落后可关注现货亏损扩大后的低位多头机会 [23] 原油 - 上一交易日 INE 原油低位震荡，因市场等待俄乌和平协议进展 [24] - 12 月 12 日相关数据显示，基金经理增持美国原油期货和期权净空头头寸，美国能源企业油气活跃钻机数下降，美国扣押委内瑞拉油轮致其石油出口急剧下降 [24] - CFTC 数据显示资金对原油后市看空，美国扣押油轮利多但俄乌谈判使原油走势不确定，布油价格接近 60 美元整数关口有支撑，主力合约暂时观望 [25][26] 燃料油 - 上一交易日燃料油大幅反弹，收于 5 日均线上方，12 月 9 日富查伊拉地区燃料油市场交易活跃，价格有优惠 [27] - 亚洲燃料油现货供应充足、成本端原油走势疲弱冲击价格，燃料油屡创年内新低、反弹空间大，主力合约暂时观望 [27][28] 聚烯烃 - 上一交易日杭州 PP 市场报盘部分抬升，余姚市场 LLDPE 价格下跌 [29] - 短期市场供应因装置检修预期减少，需求端 PE 下游各行业整体开工率小幅下降、消费刺激不足、订单增量有限，聚乙烯基本面偏弱、市场以去库为主，预计价格或延续下跌，但可关注做多机会 [29][30][31] 合成橡胶 - 上一交易日合成橡胶主力收涨 1.54%，山东主流价格上调至 11250 元/吨，基差持稳 [32] - 短期受成本与需求支撑，后续需关注供应端装置变化及需求端恢复情况，预计震荡运行 [32][33] 天然橡胶 - 上一交易日天胶主力合约收跌 0.20%，20 号胶主力收涨 0.20%，上海现货价格持稳 [34] - 预计短时多空博弈持续，胶价或震荡，供应端海外地缘冲突影响生产、原料价格跌后上涨，需求端轮胎出货慢、企业控产，库存延续累库，11 月重卡市场销量环比降约 6%、同比增约 46% [34][35] PVC - 上一交易日 PVC 主力合约收涨 1.60%，现货价格上调，基差持稳 [36] - 供过于求基本面延续，继续大幅向下空间有限，向上需等待基本面好转，节后关注出口及供应缩减情况，本周产能利用率和下游制品企业开工下降，氯碱利润整体下降，社会库存环比增加 0.03%至 105.93 万吨，同比增加 27.63%，关注供应端变化 [36] 尿素 - 上一交易日尿素主力合约收跌 0.06%，山东临沂持稳，基差持稳 [37] - 预计本周行情窄幅向上，供应端日产预计在 19 - 20.2 万吨，需求端工业复合肥开工率高、储备有补仓需求，农业采购积极性不高，出口部分企业发运收尾，成本利润方面价格小幅松动、煤炭价格稳、新型煤气化利润窄幅波动，企业总库存量 129.05 万吨低于上周预期，港口样本库存量 10.5 万吨基本符合预期，下方空间有限 [37][38] 对二甲苯 PX - 上一交易日 PX2603 主力合约上涨，涨幅 0.3%，PXN 价差调整至 280 美元/吨，短流程利润持稳，PX - MX 价差在 120 美元/吨 [39] - 供需方面 PX 负荷在 88.1%，环比下滑，浙石化有检修计划、中化泉州停车待重启，10 月大陆 PX 进口量环比降 5.6%、同比降 4.4% [39] - 短期 PXN 价差修复、短流程利润改善、开工小幅下滑，成本端原油震荡，缺乏新消息指引，或震荡调整，上行缺乏驱动，警惕原油变动，关注宏观政策变化 [39] PTA - 上一交易日 PTA2601 主力合约下跌，跌幅 0.09% [40] - 供应端装置基本无变化，负荷在 73.7%；需求端部分聚酯装置有变动，负荷在 91.2%，12 月 1 日起国内大陆地区聚酯产能上修至 8984 万吨，江浙终端开工基本维持，工厂原料备货下降，加工费下滑至 177 元/吨附近 [40] - 短期加工费持稳、库存维持低位，成本端原油震荡、原料 PX 价格支撑不足，或震荡运行，谨慎看待，注意控制风险，关注油价变化 [40] 乙二醇 - 上一交易日乙二醇主力合约上涨，涨幅 1.02% [41] - 供应端整体开工负荷在 69.93%，环比降 3.01%，合成气制乙二醇开工负荷在 72.17%，环比降 0.41%；库存方面华东主港地区 MEG 港口库存约 84.4 万吨，环比增 2.5 万吨；需求端下游聚酯开工小降至 91.2%，终端织机开工局部下降、备货下降，10 月聚酯产品出口总量环比增 1.5 万吨、同比增 6.5 万吨 [41][42] - 近端装置检修增多、供应压力减缓，但港口库存累库、预到港增加，上方有压制，短期或震荡运行，关注港口库存和供应变动情况 [42] 短纤 - 上一交易日短纤 2602 主力合约下跌，跌幅 0.1% [43] - 供应方面装置负荷降至 95.5%附近；需求方面江浙终端开工局部下降，加弹、织造、印染负荷分别在 83%、67%、70%，工厂原料备货小幅下降，坯布新单氛围和出货维持偏弱，布价阴跌 [43] - 短期供应维持偏高水平，需求端变化不大，成本驱动有限，或跟随成本震荡运行，注意控制风险，关注成本变化和宏观政策调整 [43] 瓶片 - 上一交易日瓶片 2603 主力合约下跌，跌幅 0.28%，加工费调整至 500 元/吨附近 [44] - 供应方面工厂负荷降至 72.2%；需求端下游软饮料消费淡季维持，瓶片出口小幅回升，1 - 10 月聚酯瓶片出口总量同比增长 14%，10 月出口量同比增 11%、环比增 12% [44] - 近期原料价格支撑有限，负荷维持，出口增速放缓，供需矛盾不明显，主要逻辑在成本端，预计后市跟随成本端震荡运行，注意控制风险 [44] 碳酸锂 - 上一交易日主力合约涨 1.4%至 101060 元/吨 [45] - 供应端产量仍处高位，资源端弹性大、利润充足、生产积极性高；消费端储能板块表现突出、动力电池需求改善，供需双旺格局下社会库存去化，关注消费持续性和矿端复产进度 [45] 铜 - 上一交易日沪铜主力合约收于 92480 元/吨，跌幅 0.18% [46] - 宏观上 11 月社消零售和规模以上工业增加值不及预期和前值，基本面矿端“黑天鹅”事件频发、加工费负值，12 月电解铜产量恢复，明年供应转紧预期强化，铜价创新高后终端采购转弱，上周社会库存增加 4100 吨，宏观流动性宽松、供需收紧、库存失衡驱动铜价上涨，警惕回调风险 [46][47] 铝 - 上一交易日沪铝主力合约收于 21865 元/吨，跌幅 0.11%，氧化铝主力合约收于 2527 元/吨，跌幅 0.75% [48] - 几内亚铝土矿发运量恢复，氧化铝成本支撑线不坚挺且供需过剩；电解铝供应受产能约束、北方采暖季产量难增长，规模型加工企业开工稳健，中小企业有压力，铝价回调刺激下游接货需求，上周电解铝社会库存下降 1.2 万吨，铝棒库存下降 4500 吨，氧化铝基本面过剩，铝价或延续高位震荡 [48][49][50] 锌 - 上一交易日沪锌主力合约收于 23215 元/吨，跌幅 0.83% [51] - 冶炼企业控产、减产范围扩大，精炼锌产量持续下降，消费端转向淡季，地产等板块拖累需求，锌价走高不利下游采购，国内精炼锌社会库存去化，上周下降 1.21 万吨，宏观与基本面推动锌价突破震荡区间，但消费端拖累和明年过剩预期未变，谨慎追涨 [51][52] 铅 - 上一交易日沪铅主力合约收于 16875 元/吨，跌幅 1.14% [53] - 部分原生铅企业检修，再生铅企业减产意愿增强，铅酸蓄电池市场进入淡季，终端消费疲软，原生铅库存低位去化有托底作用，上周社会库存下降 3200 吨，供应收缩和低库存限制下行空间，弱需求和潜在进口压力牵制反弹空间，多空因素交织，铅价或延续震荡行情 [53][54] 锡 - 上一交易日主力合约跌 1.88%至 324850 元/吨 [55] - 矿端偏紧，佤邦复产慢，国内加工费低、冶炼厂亏损且原料库存缩紧、开工率低，印尼严打非法矿山影响产出及出口；需求端传统领域承压、新兴领域有支撑，整体需求有韧性，供需偏紧下精炼锡显性库存去化，预计锡价或震荡偏强运行 [55] 镍 - 上一交易日主力合约跌 2.15%至 112530 元/吨 [56] - 基本面镍矿价格趋稳，印尼打击非法矿山、菲律宾进入雨季影响生产，矿价有支撑；不锈钢进入淡季、终端地产消费疲软、镍铁成交冷清、钢厂压价，现实消费不乐观，上方压力大，精炼镍现货交投走弱，库存国内大致持稳但处相对高位，一级镍仍过剩，预计镍价或震荡运行 [56] 豆油、豆粕 - 上一交易日豆粕主连收跌 0.54%至 2758 元/吨，豆油主连收跌 0.95%至 7940 元/吨，现货方面连云港豆粕 3130 元/吨持平，张家港一级豆油 8550 元/吨跌 50 元/吨 [57] - 巴西大豆种植进度略慢于去年，隔夜美豆主连收跌 0.30%，12 月 12 日当周主要油厂大豆压榨量 204 万吨，仍维持高位 [57][58] - 库存方面油厂豆粕库存 104.55 万吨，豆油库存 116 万吨，库存压力仍偏大；消费方面 10 月餐饮收入同比增长 3.76%，食用油消费环比回暖，3 季度末生猪存栏同比增长 2.31%，10 月能繁母猪存栏量同比下滑 2.04%，11 月全国蛋鸡存栏量 13.07 亿只，饲料需求短期内预计温和增长 [58][59] - 国内大豆到港量高位，油厂压榨亏损，大豆供应偏宽松，远期巴西大豆到岸价回落，豆系商品低位区间成本支撑好，中国采购美豆令美豆走强，豆粕需求温和增长，豆油需求好转但有供应压力，油粕可关注低位成本支撑区间多头机会 [59] 棕榈油 - 马棕收低，追随大连食用油市场疲势，马币走强打压价格，美政府今年内不太可能敲定 2026 年美国生物燃料掺混配额 [60] - 印度 11 月植物油进口量下降，棕榈油进口量增加，12 月 1 - 15 日马来西亚棕榈油出口量环比下降 15.89%至 16.37%，中国 10 月棕榈油进口量环比增长 46.67%，棕榈油去库，库存处于近 7 年同期中间水平，11 月全国餐饮收入同比增长 3.2%，环比增长 16.5%，1 - 11 月同比增长 3.3%，暂时观望 [60][61] 菜粕、菜油 - 加菜籽下跌，跟随全球植物油跌势，美政府今年内不太可能敲定 2026 年美国生物燃料掺混配额 [61] - 10 月进口菜油、菜粕有增有减，中国菜粕、菜油去库，库存分别处于近 7 年同期最高和第 3 高水平，现货方面广西菜粕 2480 元涨 10 元，广西菜油 1004

美联储的货币创造机制 - 美联储创造美元并非通过物理印刷，而是通过纯数字操作，在购买国债或住房抵押贷款支持证券（MBS）时，直接在相关机构账户上增加数字[3][5] - 新创造的数字成为商业银行的准备金，银行以此为基础进行放贷，从而将新增货币注入市场流通[5][6] 量化宽松（QE）的作用与影响 - 在2008年金融危机和2020年疫情爆发等危机时刻，美联储启动量化宽松（QE），无限量向市场注入资金以购买国债等资产，旨在稳定金融系统和避免崩盘[9][11] - 此举本质上是将美国的危机转嫁至全球，因为美元是全球通用货币，美联储大量印钞导致美元贬值，全球各国需共同承受随之而来的通货膨胀压力[11][12] 美元霸权的可持续性与挑战 - 美联储能够进行此类操作的核心基础是全球对美元的信任，但这种信任并非永恒，过度印钞如同过度灌溉，将产生负面影响[12] - 越来越多的国家开始质疑美元信用，并逐步减少美元的使用，推动“去美元化”进程，这直接挑战了美联储“无中生有”创造货币模式的可持续性[14] - 美国国债规模已超过37万亿美元，直逼40万亿美元大关，美联储的货币创造术被视为美元霸权的底层逻辑，但依靠持续“印钞”来维持霸权地位的模式终将被打破[1][15]

美元霸权的挑战与结构性弱点 - 美国债务预计在2026年飙升至38万亿美元以上，构成其金融体系的重大压力[1][3] - 疫情期间（2020年1月至2021年10月），美国在22个月内印出了流通中80%的美元，货币总量从4万亿美元暴涨至20万亿美元[1][3] - 无节制的印钞行为导致美元购买力持续缩水，过去五十年其实际价值已大幅下降[1][5] - 美国经济逻辑依赖通过印钞和发行国债来刺激经济，这种模式难以持续维持货币霸权[5] - 美元霸权的支柱——“石油美元”绑定和全球金融体系主导地位——正被其自身的债务和印钞行为所侵蚀[3] - 美国的金融体系已严重脱离实体经济，金融投机规模远超制造业[7] 金砖国家的2026货币布局与战略转向 - 金砖国家已放弃创建一种黄金支撑的新货币来对抗美元的计划[10] - 转而推行一套更务实、更具杀伤力的2026货币布局，核心是依托真实贸易、实体基建和本币结算来脱离美元主导[10][12] - 该布局的核心动作已落地：覆盖185个国家的金砖国家新支付系统正式启动，人民币成为该系统的核心支柱[10] - 此战略不直接与美元“正面硬刚”，而是“另起炉灶”，让各国在贸易和基建中直接使用本币结算，绕开美元和SWIFT系统[12] - 战略认识到货币霸权的根本在于“真实需求”而非“黄金背书”，因此重点是通过实体合作创造对人民币的需求[12] - 预计到2026年，此布局的战略意义将完全显现，推动更多国家加入金砖金融体系，降低美元在全球贸易中的结算占比[14] 人民币崛起的实体经济基础 - 人民币成为金砖支付系统核心的根本原因在于其背后强大的实体经济支撑，中国制造业产出占全球近30%[16] - 中国已主导全球制造业，其工业品总量超过美国、欧洲和日本之和[16] - 在电动汽车、电池、太阳能板、钢铁、船舶、高铁等关键领域，中国占据全球供应链主导地位[20] - 中国是世界第一大贸易国，全球许多国家的发展离不开中国的商品和技术[20] - 人民币的价值基础是“实体经济”和“工厂的生产线”，与美元依赖“金融霸权”和“华尔街投机”形成本质区别[23] - 美国经济对中国存在深层依赖，包括消费者需要中国商品，大公司需要中国供应链，这种依赖正转化为人民币的全球影响力[23] “基建-贸易-本币”模式的实践与推广 - 肯尼亚进行了债务转换的实践，将数十亿美元的铁路债务从美元转换为人民币[27][29] - 转换后，贷款利率从6.37%降至3%的固定利率，每年能减少数亿美元的还款额[29] - 此模式的核心逻辑是：本币融资、稳定还款条件，帮助借款国摆脱美国货币政策的绑架[30] - 该模式使肯尼亚融资变得稳定，货币与最大贸易伙伴中国挂钩，贸易和还款不再受美元汇率波动影响[32] - 成功案例引发其他非洲国家效仿，埃塞俄比亚、安哥拉、埃及、尼日利亚等国都开始探索人民币贷款[32] - 模式运作路径清晰：中国以人民币发放开发贷款，资金通过中国银行流转，并规定由中国公司承建基础设施[35] - 中国公司从国内采购设备和技术，刺激中国实体经济，同时使借款国依赖中国的技术标准和贸易路线[35] - 借款国未来需用人民币还款，迫使其持有人民币并扩大人民币贸易，形成良性循环[35] - 此“基建、贸易、本币结算”模式比金融投机更有生命力，悄然推动人民币全球化[37] 全球金融格局的演变趋势 - 人民币的崛起旨在打破单一货币霸权，建立多极化的全球金融格局[41] - 其依靠的是互利共赢的合作模式与实体经济实力，而非金融投机或强制绑定[41] - 全球各国对美元的“收割”感到厌倦，渴望更稳定、更公平的货币体系，人民币正满足此需求[39] - 货币的价值终将回归实体经济，合作的意义在于互利共赢[41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年黄金大幅上涨，伦金和沪金二大指数涨跌幅分别为63.83%和57.17% [6][27] - 黄金中长期利好因素仍在，预计2026年上半年黄金保持乐观，操作上建议黄金剩余多单中期持有，加仓多单，设好止盈，期权上买入看涨期权，稀贵金属建议推荐顺序为白银、铂、黄金 [10] 根据相关目录分别进行总结 年度观点及策略 - 2025年黄金走势大幅上涨，通胀保持韧性，利率震荡回落，全球和国内投资需求大幅增加，美国经济就业增加但失业率回升 [6][7][8] - 黄金中长期利好因素仍在，2026年上半年黄金保持乐观，操作上给出多单持有、加仓及期权买入建议，推荐稀贵金属顺序为白银、铂、黄金 [10] 期现市场 - 2025年黄金强势上涨，伦金和沪金二大指数涨跌幅分别为63.83%和57.17% [20][27] 货币属性 - 美元在外汇储备中占比从一季度末的57.79%下降到二季度末的56.32%，黄金已取代欧元成为全球第二大储备资产 [33][37] - 美国债务危机触发“去美元化”加速，截至2025年6月国债规模突破36万亿美元，债务/GDP比率达130% [39][40] 通胀 - 2022年6月CPI数据创新高9.1%后温和下行，PCE也见顶回落，2024年9月以来CPI强势震荡，2025年9月美国CPI同比升3%，核心CPI同比升3.0%，PCE同比2.79%，核心PCE同比2.83%，通胀保持韧性 [8][43] 利率 - 2023年10月中下旬美国中期国债利率震荡下行至2025年1月，2024年宽幅震荡后，2025年国债收益率继续震荡回落至2023年以来低点附近震荡反复 [51] - 预计未来几年实际利率下降，联邦基金利率也呈下降趋势 [45] 美国经济 - 美国二季度GDP同比上涨1.99%，一季度由2.05%修正为1.99%，2025年11月ISM制造业PMI录得48.2回落，非制造业PMI录得52.6回升 [58] - 2025年9月美国增加就业11.9万人超预期，非农企业员工平均时薪比增长0.3%，失业率回升至4.4% [61] 黄金供需平衡表 - 当黄金供需紧平衡时助于价格上涨，2024全球黄金供需宽松程度缓和，国内仍处紧平衡，2025年全球和国内投资需求大幅增加 [7][8] - 2025年二季度全球央行购金量较一季度下降，2022年11月以来中国央行不断购金，2025年ETF黄金持有量增持272吨 [71][73] 汇率 ＆ 美元指数 - 报告提及人民币汇率、美元指数及相关货币兑美元情况，但未给出具体分析内容 [80][83] 黄金内外价差 - 内外盘价差绝大时间在合理区间 [98]

自从2022年2月俄乌战争爆发以来，西方国家就冻结了俄罗斯大约3000亿美元的海外资产，其中欧盟冻结了约2000亿欧元，其中90%的资产都掌握在比利时 的欧洲清算银行手中。原本的规定是，每隔半年，欧盟的27个成员国必须一致同意才能续期冻结这些资产。但是，由于匈牙利和斯洛伐克经常不配合，导致 这些冻结的资产时常面临解冻的危险，这让欧盟感到头痛。为了避免麻烦，欧盟最终决定彻底改变规则：不再需要每次投票，直接将资产无限期冻结。 早在9月，欧盟委员会主席冯德莱恩就提出过一个"赔偿贷款"计划，打算用俄罗斯被冻结的资产做担保，为乌克兰提供大约1400亿欧元的贷款，确保乌克兰 能够维持到2026年甚至2027年。此前，由于俄罗斯资产冻结的不确定性，这个计划一直没能实施。但现在，随着俄罗斯资产被无限期冻结，欧盟似乎已 经"吞下"了这笔钱。 在欧盟宣布这一冻结决定的当天，俄罗斯央行迅速向莫斯科仲裁法院提起诉讼，要求欧洲清算银行赔偿损失。俄罗斯外交部发言人扎哈罗娃表示，欧盟的这 一做法完全是非法的，并且必然会遭到俄罗斯的严厉反制。 俄罗斯的反击并不是空穴来风，毕竟俄罗斯手里也掌握着西方跨国公司在俄罗斯的资产。这些公司的投资如今都 ...

美联储的“印钞”机制与操作 - 美联储“印钞”并非物理印刷，而是通过购买美国国债和住房抵押贷款支持证券（MBS）来实现的数字操作[4] - 操作方式为在出售资产的商业银行账户上直接增加“准备金”数字，以此创造货币源头[6] - 商业银行利用新增准备金进行放贷，资金通过信贷循环在市场上不断派生，从而大幅增加流动性[8][10] 量化宽松的历史应用 - 在2008年次贷危机中，美联储首次推出量化宽松（QE），购买了1.4万亿美元的证券以稳定市场[12] - 2020年疫情期间，美联储启动了“无限量QE”模式，其购买资产的规模和速度均创下纪录[12] 货币政策的转向与调整 - 为应对2022年高企的通胀，美联储从“放水”转向“缩表”，即停止对到期国债和MBS进行再投资[15][17] - 从2022年至2025年，美联储的资产负债表规模从9万亿美元的峰值缩减至6.59万亿美元[17] - 2025年10月，美联储通过FOMC会议决议，将联邦基金利率目标区间下调0.25个百分点至3.75%-4%，并以10:2的投票结果决定自12月1日起正式结束缩表[19] 政策调整的动因与内部分歧 - 政策转向的核心原因是银行体系的准备金规模已跌破3万亿美元大关，引发对市场“钱荒”的担忧[21] - 会议决议暴露了美联储内部严重分歧：一位理事主张降息0.5个百分点，而另一位地区联储主席则认为不应降息[22][24] - 美联储主席将此次降息定性为“预防性操作”，并暗示12月不一定继续降息，凸显决策的复杂性与两难处境[24] 对美国本土的经济影响 - 短期影响积极：企业融资成本大幅降低，刺激投资；股市如道琼斯、纳斯达克指数屡创新高[26] - 长期引发高通胀：美国CPI从2020年的118.69升至2021年的124.27，并持续攀升至2023年的139.74，创13年新高[28][29] - 通胀加剧社会贫富分化：普通民众生活成本显著上升，而富人持有的股票、房产等资产升值，财富差距拉大[31] 对全球经济的溢出效应 - 美元作为全球主要储备货币，其滥发导致美元贬值，进而推高以美元计价的石油、粮食等大宗商品价格[34] - 引发全球“输入性通胀”：例如黎巴嫩面粉价格上涨219%，墨西哥玉米价格上涨60%[36] - 迫使新兴市场国家采取应对措施：为稳定本币汇率和防止资本外流，巴西、俄罗斯等国被迫加息，其中巴西曾单次加息100个基点，创2003年以来纪录，但这抑制了企业融资与经济复苏[36][38][39] 其他央行的对比操作 - 2024年12月，中国人民银行开展了公开市场国债买卖操作，全月净买入债券面值3000亿元，但其目的是作为常规货币政策工具进行精准逆周期调节，而非无节制“放水”[42][41] 机制的依赖与潜在挑战 - 美联储“印钞”能力的根本支撑在于全球对美元的信任，以及美元作为主要贸易结算和储备货币的地位[44] - 2025年的“降息+停缩表”操作暴露了美联储对“印钞”的依赖症[46] - 全球“去美元化”浪潮的兴起，即越来越多国家使用本币进行贸易结算，可能动摇美元的信任基础，构成未来潜在挑战[46]

一、后美元时代加速，推手真不是人民币，为何美元有出路无退路？ 美元自1944年取代英镑成为世界货币以来，已经整整79年了。布雷顿森林会议于1944年达成的协议，确定了美元作为全球各国货币的标准和储备货币，而美 国也承诺以固定的价格，将各国央行手中的美元兑换为黄金。布雷顿森林体系的基础就是金汇兑本位制，也就是美元—黄金本位制。在这个体系下，美元和 黄金是等价的，美国不仅负责发行美元，还承担着按官方汇率兑换黄金的责任（35美元兑换一盎司黄金）。因此，美元才被称为美金。 在美元成为世界货币后，暴露出美国想要称霸全球的野心。美国开始积极参与朝鲜战争等军事冲突，军费支出迅速增加，同时国际收支长期处于逆差状态， 黄金储备不断流失。到1968年，美国的黄金储备比例已下降至25%，而在1971年，美国宣布停止向其他国家兑换黄金，标志着布雷顿森林体系的崩溃。 1974年，美国国务卿基辛格与沙特王室达成协议：美国为沙特提供军事保护，作为回报，沙特决定以美元作为石油结算货币，并拒绝接受其他任何货币。到 1975年，欧佩克的其他产油国也同意以美元结算石油交易。随着布雷顿森林体系的解体，美元找到了新的支柱，从此黄金—美元体系彻底被石油 ...

黄金价格近期走势 - 截至12月12日，伦敦现货黄金报收4299.29美元/盎司，自12月5日以来累计上涨101.88美元/盎司，涨幅2.43% [1] - 金价在12月12日当周最高上行至4353.57美元/盎司，挑战前高4381美元/盎司后有所回落 [1][6] - 美联储降息落地后，黄金市场多空力量交织，短期内金价或延续震荡偏上行走势 [1][6] 美国经济与就业市场 - 美国9月核心PCE物价指数同比2.8%、环比0.2%，均符合市场预期 [2] - 美国9月实际个人消费支出环比为0%，个人收入环比增长0.4% [2] - 美国10月JOLTS职位空缺数升至767万人的五个月高点，高于预期的712万 [2] - 美国10月招聘人数环比下降超4%至515万，裁员人数升至185万，创2023年初以来新高 [2] 美联储货币政策动态 - 12月FOMC会议决定降息25个基点至3.50%-3.75% [3] - 美联储在12月启动储备管理购买，以改善短端流动性 [1][3] - 点阵图显示，美联储预计2026年和2027年分别各有一次25个基点的降息，中性利率水平为3% [3] - 美联储主席鲍威尔预计今年年底失业率为4.5% [3] 中长期黄金支撑因素 - 中长期“美联储降息周期+海外不确定性加剧+全球去美元化趋势”对金价构成支撑 [1][6] - 全球“去美元化”趋势使得黄金有望成为新一轮定价锚，提升贵金属上行动能 [6] - 货币超发、财政赤字货币化挑战美元信用体系，全球地缘动荡推动资产储备多元化，提升黄金作为安全资产的需求 [6] 其他市场与政策事件 - 特朗普表示将考虑沃什和哈塞特作为下任美联储主席人选，并希望联邦基金利率一年后被降至“1%甚至更低” [4] - 美国将允许英伟达向中国经批准的客户出售H200人工智能芯片，其销售收入的25%将上缴美国政府 [4] - 短期中美关系正进入一个更稳定的机制，领导人和经贸人员的定期互动是关系缓和的关键推动力 [4]

核心观点 - 中邮证券发布有色金属行业周报，整体看好贵金属、铜、铝、锡、钨等品种的长期或短期表现，认为调整即是买入机会 [1][2][3] 贵金属 - COMEX黄金本周上涨2.42%，COMEX白银上涨5.59% [1] - 白银波动率较高，且伦敦库存回升，短期的逼仓逻辑可能暂缓 [1] - 长期来看，去美元化进程不会转向，叠加短期降息交易下ETF配置资金的流入，依然看好贵金属板块表现 [1] - 建议投资者对低位筹码无惧波动，坚定持有 [1] 铜 - 本周LME铜价下跌0.96%，主要因美国市场风险偏好下降带动风险资产调整 [1] - LME的库存搬家逻辑依然存在 [1] - 由于自由港和泰克资源下调2026年产量预期，预计2026年铜将出现供需紧张局面 [1] - 叠加市场对美国政府在2026年财政支出有进一步强化的预期，认为调整即为买点，建议逢低做多 [1] 铝 - 本周LME铝价下跌0.88%，主要跟随铜价波动 [2] - 需求方面，12月虽处传统消费淡季，但汽车、电力、电子等行业消费韧性十足，铝水比例维持高位 [2] - 新疆铝锭发运延迟叠加铝材消费韧性，铝锭社会库存暂未进入持续累库阶段 [2] - 截至12月11日，主流社会电解铝库存为58.4万吨，较本周一减少1.1万吨，处于相对较低水平，对铝价有支撑 [2] - 在2026年供给扰动及储能需求爆发的预期下，建议对铝和铝权益逢低买入 [2] 锡 - 本周沪锡主力合约价格涨破33万元/吨，市场看涨情绪浓厚，资金持续涌入 [2] - 价格上涨主因供应端持续紧张，刚果（金）Bisie矿虽未停产，但大规模撤侨增强了市场对供应链断裂的预期 [2] - 尼日利亚也面临供应扰动风险，缅甸锡矿复产进度缓慢，短期内供给端原料问题解决难度较大 [2] - 叠加美联储降息落地的宏观利好，放大了锡价上涨弹性 [2] - 预计2026年锡价中枢将保持在30万元以上，产业链公司有望迎来价值重估 [2] 钨 - 本周钨价继续上涨，黑钨精矿价格涨至37万元/吨 [3] - 年底矿山出货量下降叠加APT企业检修增加，上游原料供应明显收紧，呈现无量上涨行情 [3] - 欧洲方面因原料严重短缺叠加圣诞前生产商集中停产，市场交投几近停滞 [3] - 贸易商预计欧洲APT报价或突破1000美元/吨度，终端用户已表示接受该价位 [3] - 短期看，钨供需矛盾难解，价格仍将延续上行趋势；中期需关注明年指标发放和海外矿山投产对供给的缓解程度 [3] 投资建议 - 建议关注盛达资源、兴业银锡、赤峰黄金、神火股份、紫金矿业等公司 [4]