投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入4.99亿元，同比增长812% [2][4] - 研发投入3.60亿元，同比增长9% [2][4] - 现金储备约28亿元 [7] - 2025年6月通过配售及认购交易获得款项总额约8.64亿港币，其中35%用于CM512、CM518D1等管线研发，30%用于司普奇拜单抗商业化，25%用于研发生产设施升级，10%用于公司运营 [7] 核心产品商业化进展 - 司普奇拜单抗（康悦达®）2025年上半年销售净额约1.7亿元 [7] - 该产品为国内首个自主研发的IL-4Rα抗体，已获批用于特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉、季节性过敏性鼻炎 [7] 研发管线布局 - 公司拥有50余个在研产品，其中10余个处于临床阶段，包括5个双特异性抗体和2个ADC药物 [7] - 皮肤和鼻科领域：CM512（全球首款长效TSLP×IL-13双阻断剂）正在开展哮喘、COPD、特应性皮炎的II期研究 [7] - 肿瘤领域：CMG901（全球首款CLDN18.2 ADC）已授权AstraZeneca，开展胃癌、胰腺癌及胆道癌临床研究；CM518D1（CDH17 ADC）和CM350（GPC3×CD3双抗）处于I/II期研究 [7] - 神经领域：CM383（Aβ抗体）正在开展阿尔兹海默症的Ib期研究 [7] - 自免领域：CM313（CD38单抗）正在开展IgA肾病、免疫性血小板减少症的II期研究 [7] 技术平台拓展 - 慢病领域从抗体平台扩展至寡核苷酸平台、PROTAC小分子平台，覆盖特应性皮炎、肥胖、阿尔兹海默症、IgA肾病等蓝海市场 [7] - 肿瘤领域依托ADC和TCE平台，布局胃癌、胰腺癌、血液瘤等适应症 [7] 全球化合作进展 - 2025年上半年完成5项全球合作事件，包括CM313授权Timberlyne Therapeutics、CM355授权Prolium [7] - CM512与CM336已取得海外IND，CMG901由AstraZeneca启动全球胆管癌II期临床 [7] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为-5.50亿元、-2.14亿元及2.24亿元 [7] - 对应EPS分别为-1.84元、-0.72元及0.75元 [7]

财务表现 - 公司首次实现半年度营业利润与归母净利润双项盈利 归母净利润4.5亿元 上年同期亏损28.8亿元 扣非归母净利润2.61亿元 上年同期亏损31.2亿元 [2][3] - 营业总收入175.18亿元 经营现金流净额16.31亿元 同比增长152.6% [3] - 盈利主要得益于产品收入大幅增长与费用管理优化 海外高毛利市场持续放量 国内医保放量及进院渠道拓展共同推动经营效率提升 [3] 核心产品表现 - BTK抑制剂泽布替尼全球销售额125.27亿元 同比增长56.2% 其中美国市场销售额89.58亿元 同比增长51.7% [5] - PD-1抑制剂替雷利珠单抗销售额26.43亿元 同比增长20.6% 增长主要来自中国新适应证纳入医保及进院数量增加 [5] - 替雷利珠单抗在美国市场定价为国内医保支付价20余倍 国内医保支付后每支376元 原价1253.53元/支 [5] - 泽布替尼第二季度美国销售额6.84亿美元 同比增长43% 超越竞品阿可替尼和伊布替尼 [6] - 替雷利珠单抗已在47个市场获批 本季度在20个市场新增纳入报销范围 包括日本欧洲和澳大利亚 [6] - 替雷利珠单抗欧洲销售额19.18亿元 同比增长81.4% 中国销售额11.92亿元 同比增长36.5% [6] 研发与管线进展 - 未来18个月内预计在血液肿瘤和实体瘤管线迎来超过20项里程碑研发进展 [4] - 报告期内研发费用72.78亿元 同比增长9.80% 用于临床前研究临床试验及合作研发 [7] 历史财务与风险背景 - 公司过去14年长期处于亏损困境 高额研发费用是主要原因 [7] - 营收从2021年75.9亿元增长至2024年272.1亿元 但现金及等价物从258.8亿元减少至122亿元 [7] - 累计未弥补亏损622.17亿元 公司预计全年营业收入大于总成本但仍面临新药开发及市场推广可能亏损的风险 [7]

核心财务表现 - 公司首次实现半年度营业利润与归母净利润双项盈利 归母净利润4.5亿元 上年同期亏损28.8亿元 扣非归母净利润2.61亿元 上年同期亏损31.2亿元 [2][6] - 营业总收入175.18亿元 经营现金流净额16.31亿元 同比增长152.6% [6] - 盈利主要得益于产品收入大幅增长与费用管理优化 海外高毛利市场持续放量及国内医保放量共同推动经营效率提升 [6] 核心产品销售表现 - BTK抑制剂百悦泽（泽布替尼）全球销售额125.27亿元 同比增长56.2% 其中美国市场销售额89.58亿元 同比增长51.7% [7] - PD-1抑制剂百泽安（替雷利珠单抗）销售额26.43亿元 同比增长20.6% 增长主要来自中国新适应证纳入医保及药品进院数量增加 [7] - 替雷利珠单抗在欧洲销售额19.18亿元 同比增长81.4% 在德国、意大利、西班牙、法国和英国市场份额提升 中国销售额11.92亿元 同比增长36.5% [8] 海外市场拓展与定价策略 - 泽布替尼在美国第二季度销售额6.84亿美元 同比增长43% 销售额超越竞品阿可替尼和伊布替尼 [8] - 替雷利珠单抗已在47个市场获批 本季度在20个市场新增纳入报销范围 包括日本、欧洲和澳大利亚 [8] - 海外市场定价显著高于国内 替雷利珠单抗美国定价为国内医保支付价（376元/支）的20余倍 [7] 研发与未来规划 - 研发费用72.78亿元 同比增长9.80% 用于产品管线的临床前研究、临床试验和合作研发 [10] - 未来18个月内预计在血液肿瘤和实体瘤管线迎来超过20项里程碑研发进展 [6] 历史亏损与资金状况 - 累计未弥补亏损622.17亿元 现金及现金等价物从2021年258.8亿元减少至2024年122亿元 [10] - 公司明确面临未来可能亏损的风险 特别是在新药开发及市场推广方面 若临床试验失败或未获市场接受则可能无法持续盈利 [10] 市场反应 - 股价创历史新高 收盘报278元/股 市值达2531亿元 [3]

临床研究进展 - 参股公司世之源创新药UB-221注射液II期临床完成全部145例受试者入组 [1] - UB-221为皮下注射剂型的人源化原研单抗 由anti-IgE治疗法发明人张子文博士开发 [1] 权益与研发背景 - 世之源拥有UB-221在中国大陆的上市许可及研发、生产、销售等全部商业化权益 [1] - 药品由公司第二大股东美国联合生物医学公司（UBI）原研研发 [1]

临床研究进展 - 参股公司世之源创新药UB-221注射液II期临床完成全部145例受试者入组 超出原计划144例 [1] - 试验设计为多中心随机双盲安慰剂对照研究 评估UB-221对慢性自发性荨麻疹患者的疗效和安全性 [1] - 受试者分五组接受不同剂量治疗：4mg/kg UB-221组、2mg/kg UB-221组、1mg/kg UB-221组、300mg Xolair®组及安慰剂组 主要终点指标为第12周HSS7=0的患者百分比 [1] 研发战略布局 - 公司依托多元化生物医药技术平台与人才储备 积极拓展人用创新药领域业务边界 [2] - 世之源同步推进UB-221、UB-421及UB-621三款创新药研发进程并拓展新适应症 [2] - 借助申联生物在合成肽、基因工程和mRNA领域技术积累 结合世之源创新药研发管理体系 开展新药自主研发 [2] 业务转型方向 - 公司从动物保健领域向人用药领域延伸 着力培育新增长动能 [2] - 通过参股公司世之源开展创新药临床研究 符合国家药品注册相关规定和要求 [1][2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 麻药业务保持稳健增长 宜昌人福2025H1净利润14.32亿元（+0.5%） 净利率32.4%（+0.73个百分点）[6] - 招商局入主成为实际控制人 公司将成为集团生命科技核心平台和生物医药产业发展统一平台[6] - 创新转型加速推进 2025年已有6款1类新药进入I期临床 2款获批临床 pUDK-HGF已完成生产现场核查及临床现场核查[6][7] - 降本增效成效显著 2025H1毛利率48.2%（同比提升） 资产负债率降至43%[5][6] - 归核聚焦战略持续推进 积极清理非核心资产 包括出售宜昌仁济母婴健康管理有限公司股权[6] 财务表现 - 2025H1营收120.64亿元（-6.20%） 归母净利润11.55亿元（+3.92%）[6] - 2025Q2营收59.27亿元（-8.74%） 归母净利润6.14亿元（-1.66%）[6] - 费用控制优化 2025Q2销售费用率17.7%（-0.44个百分点） 管理费用率6.2%（-0.72个百分点）[6] - 盈利预测调整 预计2025-2027年归母净利润分别为21.71亿元（+63.3%）、24.04亿元（+10.7%）、28.27亿元（+17.6%）[5][6] - 估值水平 对应2025-2027年PE为15X/14X/12X[5][6] 业务板块表现 - 工业板块聚焦成效显著 宜昌人福收入44.23亿元（-1.8%） 神经系统用药收入约39亿元（约+4%）[6] - 子公司业绩分化 葛店人福收入6.97亿元（+3.6%） 净利润1.06亿元（-23.3%） 新疆维药收入5.70亿元（+0.2%） 净利润0.72亿元（-0.1%）[6] - 国际业务增长 Epic Pharma收入7.07亿元（+15.3%） 但净利润-775万元[6] - 医药商业承压 北京医疗收入8.40亿元（-12.4%） 净利润5,008万元（-20.2%） 湖北人福收入36.28亿元（-12.6%） 净利润3,097万元（-30.5%）[6] 创新研发进展 - 创新药管线丰富 包含17个在研项目 涵盖疼痛管理、肿瘤、纤维化等多个治疗领域[7] - 重点项目推进 pUDK-HGF（严重肢体缺血）处于申请上市阶段 RFUS-144（疼痛和瘙痒）处于II期临床[7] - 临床进展加速 2025年新进入I期临床项目包括RFUS-949、HW201877、HW231019等6个品种[6][7]

财务业绩 - 2025年上半年公司收入90.83亿元 同比降低23.2% 归母净利润10.01亿元 同比降低44.41% [1] - 2025年单Q2收入46.93亿元 同比降低16.3% 归母净利润4.16亿元 同比降低46.2% [1] 业务板块表现 - 输液业务上半年销售收入37.50亿元 同比下降19.65% 肠外营养三腔袋产品销售544万袋 同比增长55.96% 粉液双室袋产品销售733万袋 同比增长64.24% [2] - 非输液制剂上半年销售收入19.55亿元 同比下降3.18% 塑料水针销售3.43亿支 同比下降11.96% [2] - 中间体和原料药业务上半年营业收入22.82亿元 同比下降30.29% [2] - 国际化业务实现海外收入11.30亿元 同比下降39.69% [3] 产品研发进展 - 创新药上半年销售总额3.10亿元 其中佳泰莱占比97.65% [2] - 博度曲妥珠单抗NDA已获CDE受理 预期下半年获批上市 [3] - SKB315的1b期临床试验正在进行中 已开始联合免疫疗法治疗GC/GEJC的探索 [3] - A400/EP0031正在进行关键临床研究 预计年内递交NDA [3] - SKB378用于治疗COPD的IND申请于今年1月获NMPA批准 [3] 战略布局 - 公司持续推进全密闭式输液替代半开放式输液进程 密闭式输液销量占比较上一年提升0.39个百分点 [2] - 科伦博泰生物开启创新药商业化进程 佳泰莱 科泰莱及达泰莱陆续获批 [2] - 合作方默沙东正在推进14项全球多中心3期临床研究 涉及多种类型癌症治疗 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入66.03亿元同比下降0.54% 归母净利润9.83亿元同比下降42.85% 扣非归母净利润10.33亿元同比下降40.55% [1] - 第二季度营业收入36.05亿元同比增长4.16% 归母净利润5.1亿元同比下降40.75% 扣非归母净利润5.41亿元同比下降39.3% 收入基本符合预期但利润受费用投入影响略低于预期 [1] 业务分部表现 - 金赛药业营业收入54.69亿元同比增长6.17% 归母净利润11.08亿元同比下降37.35% 生长激素保持稳健增长 [2] - 百克生物营业收入2.85亿元同比下降53.93% 归母净利润-0.74亿元 疫苗业务明显承压 [2] - 华康药业营业收入3.78亿元同比增长3.40% 归母净利润0.25亿元同比增长4.12% [2] - 高新地产营业收入4.60亿元同比增长0.76% 归母净利润0.10亿元同比下降70.34% [2] 费用投入与创新进展 - 研发投入13.35亿元同比增长17.32% 用于人才建设和创新管线布局 [3] - 销售费用23.86亿元同比增长23.43% 用于完善销售团队及合规建设并推进新产品销售 [3] - 伏欣奇拜单抗及小儿黄金止咳颗粒已步入商业化阶段 美适亚获CSCO指南I级推荐 [3] - 注射用醋酸曲普瑞林微球 亮丙瑞林注射乳剂 重组人促卵泡激素CTP融合蛋白注射液处于注册申请阶段 [3] 研发管线布局 - 双靶点ADC药物GenSci143/GenSci139预计2025年8月提交IND申请 [4] - PD-1激动剂GenSci120获4项适应症临床批件 APRIL/BAFF双靶点拮抗剂GenSci136及IL-1α/β双抗GenSciB005布局自免领域 [4] - NK3R拮抗剂GenSci074/GenSci146布局女性健康 双功能分子GenSciP133突破骨质疏松治疗 [4] - SLC6A19抑制剂GenSciP144针对苯丙酮尿症 TSHR拮抗剂GenSci098进入临床 双功能融合蛋白GenSciP148治疗眼底疾病 [4] 业绩展望与估值 - 下调2025-2027年营业收入同比增速至-0.58%/3.62%/4.44%（原预测0.6%/5.6%/5.8%） [5] - 下调2025-2027年归母净利润至19.71/19.75/20.38亿元（原预测23.4/25.3/28.0亿元） 同比增速-23.69%/0.22%/3.19% [5] - 对应EPS分别为4.83/4.84/5.0元 以2025年8月29日股价计算2025-2027年PE分别为21.33/21.28/20.63倍 [5]

财务表现 - 2025年上半年营业收入212.57亿元 同比增长3.92% [1][2] - 归母净利润36.33亿元 同比增长13.93%创同期历史新高 [1][2] - 扣非归母净利润34.61亿元 同比增长10.40% [1][2] - 经营活动现金流量净额39.61亿元 同比增长21.45% [2] - 加权平均净资产收益率9.09% 同比提升1.16个百分点 [2] - 拟每10股派现10.19元 分红总额18.18亿元占归母净利润50.05% [2] 业务板块表现 - 药品事业群收入47.51亿元 同比增长10.8% [4] - 云南白药气雾剂销售收入14.53亿元 同比大幅增长20.9% [4] - 健康品事业群收入34.42亿元 同比增长9.46% [4] - 云南白药牙膏居国内全渠道市场份额第一 [4] - 云南省医药公司收入121.64亿元 净利润3.51亿元同比增长17.75% [4] - 中药资源事业群对外收入9.14亿元 同口径增长6.3% [5] 战略发展 - 构建以云南白药为链主的中药材产业集群 [5] - 坚持创新驱动发展 打好中药和创新药两张牌 [6] - 开展三七重楼等道地药材育种研究 构建育繁推一体化种源研发体系 [6] - 差异化布局创新药 融入国家生物医药战略 [6] - 政策支持生物医药列为战略性新兴产业 推动行业创新转型 [6]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入5.90亿元 同比增长4.87% [1][2] - 归母净利润1.30亿元 同比下降12.61% [1][2] - 扣非归母净利润1.20亿元 同比下降16.29% [1] - 第二季度营业收入3.59亿元 同比增长15.73% 环比增长55.72% [2] - 第二季度归母净利润1.00亿元 同比增长32.23% 环比增长239% [2] 分业务表现 - 药学研究收入2.03亿元 同比下降40.80% 主要受低价订单影响 [2] - 临床试验和生物分析收入2.79亿元 同比增长29.05% [2] - 知识产权授权收入1.00亿元 来自007项目BD首付款 [2] - 权益分成收入733.71万元 同比增长119.73% [2] 研发投入与创新转型 - 研发投入0.76亿元 同比增长10.39% [3] - 研发投入占营业收入比例12.92% 同比增加0.64个百分点 [3] - 在研项目累计超过460项 涵盖创新药/仿制药/改良型新药 [3] 未来业绩展望 - 预计2025年营收12.48亿元 同比增长15.75% [3] - 预计2026年营收15.27亿元 同比增长22.33% [3] - 预计2027年营收19.38亿元 同比增长26.90% [3] - 预计2025年归母净利润2.33亿元 同比增长31.31% [3] - 预计2026年归母净利润2.77亿元 同比增长18.89% [3] - 预计2027年归母净利润3.38亿元 同比增长22.08% [3]