消费者价格指数 (CPI) 分析 - 11月CPI同比增长0.7%，连续三个月边际改善，较前值回升0.5个百分点[8] - 食品项同比增速为0.2%，较前值大幅上涨3.1个百分点，是CPI改善的主要支撑[9] - 鲜菜和鲜果价格同比分别增长14.5%和0.7%，两者对食品项价格改善的贡献度达到54.29%[11] - 服务消费价格相对坚挺，教育文化和娱乐、医疗保健、家庭服务价格同比分别增长0.8%、1.6%、1.6%[14] - 核心CPI同比增长1.2%，持平前值，显示服务消费是长期价格的主要支撑[8] 生产者价格指数 (PPI) 分析 - 11月PPI同比增长-2.2%，较前值下降0.1个百分点，处于低位徘徊[19] - 生产资料价格同比增速为-2.4%，生活资料价格同比增速为-1.5%，生产资料韧性相对更强[20] - 上游采掘业价格相对坚挺，有色金属矿采选业价格同比大幅增长20.2%[23] - 下游消费制造业价格呈现弱修复，农副食品加工业、纺织业价格同比均为-2%[24] 未来展望与风险 - 预计2026年CPI同比增速中枢在0.5%左右，PPI同比增速中枢在-1.5%左右，难以转正[2] - 主要风险包括海外地缘政治冲突加剧及全球贸易摩擦超预期加大[3]

宏观经济数据 - 11月份居民消费价格指数同比上涨0.7%，涨幅创2024年3月以来新高 [2] - 11月份核心CPI同比上涨1.2%，连续3个月保持在1%以上涨幅 [2] - 11月份工业生产者出厂价格指数同比下降2.2%，同比跌幅扩大 [2] - CPI涨幅扩大主要受食品价格回升拉动，显示居民消费持续恢复 [2] 消费板块市场表现 - A股早盘大消费板块表现疲软，食品饮料、家用电器等板块微跌 [2] - 消费板块自2021年初见顶后，近几年走势惨淡 [3] - 申万食品饮料行业指数自2021年2月见顶后一路下跌，2024年在市场普涨环境下仍录得近10%的跌幅 [5] - 家用电器行业近两年表现相对较好，触底反弹后较2021年1月点位仍有近10%的距离 [7] 具体行业动态 - 53度散装飞天茅台参考批发价报1500元/瓶，创年内新低 [8] - 飞天茅台批发价同比跌幅约20%，较两年前跌约40%，当前价格已跌至指导价 [8] - 传统白酒消费旺季来临，但行业前景仍不容乐观 [8] 政策与行业展望 - 全国零售业创新发展大会明确，把零售业作为培育完整内需体系、做强国内大循环的关键着力点 [8] - 政策推动零售业转向品质驱动、服务驱动，以构建现代零售体系 [8] - 有关部门持续发力推动消费复苏，结合CPI触底回升，A股大消费板块有望获得更多关注 [8]

居民消费价格指数(CPI)分析 - 11月CPI同比上涨0.7%，涨幅较上月扩大0.5个百分点，为2024年3月以来最高[1] - 食品价格由上月下降2.9%转为上涨0.2%，是拉动CPI同比涨幅扩大的主要原因[1] - 鲜菜价格同比由上月下降7.3%转为上涨14.5%，为连续下降9个月后首次转涨[1] - 扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续3个月保持在1%以上[1] - 服务价格上涨0.7%，影响CPI同比上涨约0.29个百分点[1] - 扣除能源的工业消费品价格上涨2.1%，影响CPI同比上涨约0.53个百分点[1] 工业生产者出厂价格指数(PPI)分析 - 11月PPI同比下降2.2%，降幅比上月扩大0.1个百分点，结束了此前多月的连续收窄走势[1] - PPI环比上涨0.1%，受国内部分行业供需结构优化、国际大宗商品价格传导等因素影响[1] 行业价格走势与政策影响 - 煤炭开采和洗选业、光伏设备及元器件制造、锂离子电池制造价格同比降幅分别收窄3.8个、2.0个和0.7个百分点，均已连续多个月收窄[2] - 新能源车整车制造价格同比降幅比上月收窄0.6个百分点[2] - “以旧换新”政策发力，汽车、家电等商品价格同比数据上行势头较为明显，是近期核心CPI同比涨幅扩大的主要原因[2] - 综合整治“内卷式”竞争成效显现，相关行业价格同比降幅收窄[2] - 新兴产业快速发展，带动相关行业价格同比上涨[2] - 消费潜力有效释放，带动有关行业价格同比回升向好[2] 市场观点与政策展望 - 物价温和回升势头仍需加力巩固，“反内卷”政策的力度有待进一步提升[2] - 11月物价水平基本已经筑底，但工业品价格走势偏弱，需要继续出台提振需求的相关政策，促进物价水平进一步企稳回升[2] - 未来一段时间物价水平偏低格局将延续，这为年底前后稳增长政策发力特别是央行适度降息提供了充分空间[3]

分组1：报告行业投资评级 - 未提及相关内容 分组2：报告的核心观点 - 国债期货价格普遍上涨，T2603合约上涨0.05%且持仓量增加；各国债期货主力合约对应CTD券的IRR处于低位，不存在套利机会；短期市场利率涨跌不一，各关键期限国债收益率涨跌不一，10Y期国债收益率上行0.37bp至1.85%，长短期（10 - 2）国债收益率利差为33.37bp；美国10Y国债收益率下行5bp，德国10Y国债收益率上行3bp，日本10Y国债收益率下行0.4bp [2] - 国债期货小幅上涨，10年期国债活跃券收益率上行至1.84%；央行公开市场逆回购净投放1105亿元，Shibor短端多数下行，市场资金面保持宽松；11月CPI同比上涨0.7%，PPI同比下降2.2%，居民消费持续恢复，出口同比增5.7%，外贸韧性较强；美联储宣布年内第三次降息并购买短债，美债收益率回落；中央政治局会议指出明年实施积极财政和适度宽松货币政策，政策出台预期增强，对短端价格有支撑 [3] 分组3：根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 各合约昨日收盘价、前日收盘价、涨跌、涨跌幅、持仓量、成交量、持仓量增减、跨期价差及跨期价差前值有具体数据体现，如TS2603昨日收盘价102.456，涨跌幅0.03%，持仓量70758等 [2] - 上一交易日国债期货价格普遍上涨，T2603合约上涨0.05%，持仓量有所增加 [2] - 各国债期货主力合约对应CTD券的IRR处于低位，不存在套利机会 [2] 现货市场 - 短期市场利率如SHIBOR隔夜、SHIBOR7天、DR001、DR007等昨值、前值、涨跌有具体数据，上一交易日短期市场利率涨跌不一，SHIBOR7天利率上行0.8bp，DR007利率下行0.09bp，GC007利率上行0.1bp [2] - 中国关键期限国债收益率如6M、1Y、2Y等昨日收益率、前日收益率、涨跌及收益率利差有具体数据，上一交易日各关键期限国债收益率涨跌不一，10Y期国债收益率上行0.37bp至1.85%，长短期（10 - 2）国债收益率利差为33.37bp [2] 海外市场 - 海外关键期限国债收益率如美国2Y、美国5Y、美国10Y等昨日收益率、前日收益率、涨跌及内外利差有具体数据，上一交易日美国10Y国债收益率下行5bp，德国10Y国债收益率上行3bp，日本10Y国债收益率下行0.4bp [2] 宏观消息 - 央行12月10日开展1898亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，当日793亿元逆回购到期，单日净投放1105亿元 [3] - 美联储降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至3.50%–3.75%，为年内第三次降息，自12月12日起启动每月约400亿美元的短期国债购买计划，点阵图预测2026年和2027年各有一次25个基点的降息 [3] - 11月PPI同比下降2.2%，CPI同比上涨0.7%，居民消费持续恢复，出口同比增5.7%，贸易产品结构与贸易市场布局持续优化，外贸韧性较强 [3] - 国际货币基金组织预计中国经济在2025年和2026年将分别增长5.0%和4.5%，较10月预测值分别上调0.2个和0.3个百分点 [3] - 亚行将今年地区经济增速提至5.1%，比9月预测高0.3个百分点，2026年经济增速预测微升0.1个百分点达4.6% [3] 市场利率 - 12月10日货币市场利率多数下行，银存间质押式回购加权平均利率1天期品种下行1.02BP报1.2882%，创2023年8月以来新低等 [3] - 美债收益率集体下跌，2年期美债收益率跌7.24个基点报3.538%等 [3]

2025年11月物价数据总览 - 2025年11月CPI同比上涨0.7%，涨幅较前值0.2%扩大[10] - 2025年11月PPI同比下降2.2%，降幅较前值2.1%扩大[10] CPI：环比转降，鲜菜与金价为主要上拉因素 - CPI环比由涨转降，主要受服务价格季节性下降和能源价格下行拖累[3][13] - 鲜菜价格环比逆季节性上涨7.2%，影响CPI环比上涨约0.17个百分点[13] - 国内金饰品价格受国际金价影响环比上涨7.3%，为CPI环比涨幅最大分项[14] - 出行链价格季节性回落，宾馆住宿和飞机票价格分别下降10.4%和10.2%[15] - 受国际油价下行影响，国内汽油价格下降2.2%，拖累CPI环比约0.07个百分点[13] PPI：环比持平，内部分化明显 - PPI环比涨幅持平于0.1%，同比降幅扩大[4][22] - 国际定价商品分化：有色金属开采价格环比上涨2.6%，石油和天然气开采价格下降2.4%[22] - 国内煤炭需求季节性增加，煤炭开采和洗选业价格环比上涨4.1%[23] - “反内卷”政策显效，光伏设备及元器件、锂离子电池制造价格同比降幅连续多月收窄[23] 未来展望 - 预计12月CPI环比增速在0线附近，同比增速约为0.5%，2025年全年CPI同比增速约为0%[3][15] - 预计12月PPI环比延续小幅上涨，同比增速约为-1.8%，2025年全年PPI同比增速约为-2.6%[4][24]

涉及行业与公司 * 行业：中国经济宏观研究 [1] * 公司：摩根士丹利亚洲有限公司（Morgan Stanley Asia Limited）及其研究团队 [6] 核心观点与论据 * **标题核心观点：蔬菜价格上涨并非通货再膨胀信号** 蔬菜价格波动对整体CPI的提振是暂时性的，不代表广泛的价格复苏 [1] * **2025年11月CPI分析** * **整体CPI**：同比上涨0.7%，较10月的0.2%有所回升 [7] * **主要拉动因素**： * **蔬菜价格**：为整体CPI贡献了0.5个百分点的增量，其中一半源于低基数效应，另一半源于供应和物流中断导致的环比增长疲软 [2] * **黄金**：核心CPI同比持稳于1.2%，超出预期，主要得到黄金价格的支撑，这可能反映了国际金价向国内零售价格的滞后传导 [3] * **主要拖累因素**： * **服务价格**：环比增长疲软（季调后0.4%，10月为1.0%），与服务业PMI和就业市场低迷以及超级黄金周后的回调相符 [3] * **住房租金**：核心服务中“更具粘性”的部分仍然疲软，租金进一步走弱 [8] * **2025年11月PPI分析** * **整体表现**：PPI环比微增0.1%，同比为-2.2% [7] * **K型分化**：上游与中下游表现迥异 [8] * **主要拉动因素**： * **煤炭**：受季节性需求和限产影响，价格环比上涨4.1% [4][7] * **有色金属**：受进口通胀影响，价格环比上涨2.1% [4][7] * **主要拖累/疲软领域**： * 生产者价格指数篮子中的大多数其他组成部分仍然疲软 [4] * 中下游行业普遍疲软 [8] * 通用设备、专用设备、汽车、纺织、化学纤维、医药等制造业领域价格环比持平或下降 [7] * **未来展望** * **CPI**：预计12月整体CPI将继续受到食品低基数和黄金零售价格惯性的支撑，但将受到蔬菜价格正常化和核心CPI基数较高的拖累 [5] * **PPI**：在整体疲软的大背景下，可能继续呈现局部改善，特别是随着房地产下行加深 [5] * **主要下行压力**：疲弱的就业市场和根深蒂固的房地产下行趋势将继续对CPI构成下行压力 [8] 其他重要信息 * **数据来源与团队**：报告数据来源于CEIC和摩根士丹利研究 [7]，由摩根士丹利中国经济学家团队（Zhipeng Cai, Robin Xing, Jenny Zheng, Harry Zhao）撰写 [6] * **详细数据摘要**：报告附有详细的CPI和PPI分项数据表，提供了同比、环比、食品、非食品、核心、生产资料、生活资料及各细分行业的精确变化 [7] * **免责声明**：报告包含大量法律、监管和免责声明，涉及研究发布主体、利益冲突管理、风险提示、地域性限制等内容 [9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][21][22][23][24][25][26][27][28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 锌价呈高位回落趋势 趋势强度为 -1 表明看空[1][3] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 沪锌主力收盘价 23075 元/吨 较前日涨 0.02% 伦锌 3M 电子盘收 3089 美元/吨 较前日跌 1.33% [1] - 沪锌主力成交量 118200 手 较前日减少 11503 手 伦锌成交量 9024 手 较前日减少 944 手 [1] - 沪锌主力持仓量 93179 手 较前日减少 8075 手 伦锌持仓量 222185 手 较前日减少 217 手 [1] - 上海 0 锌升贴水 65 元/吨 较前日无变动 LME CASH - 3M 升贴水 162.99 美元/吨 较前日降 3.74 美元/吨 [1] - 广东 0 锌升贴水 -15 元/吨 较前日升 10 元/吨 进口提单溢价 135 美元/吨 较前日无变动 [1] - 天津 0 锌升贴水 -45 元/吨 较前日升 10 元/吨 锌锭现货进口盈亏 -3868.1 元/吨 较前日升 56.91 元/吨 [1] - ZN00 - ZN01 为 5 元/吨 较前日升 50 元/吨 沪锌连三进口盈亏 -2666.3 元/吨 较前日升 77.69 元/吨 [1] - 沪锌期货库存 54770 吨 较前日降 1297 吨 LME 锌库存 59800 吨 较前日升 1650 吨 [1] - 1.0mm 热镀锌卷含税 4117 元/吨 较前日无变动 LME 锌注销仓单 4525 吨 较前日降 350 吨 [1] - 上海 Zamak - 5 锌合金 24295 元/吨 较前日降 120 元/吨 LME off warrant（T + 3）29793 吨 较前日升 2513 吨 [1] - 上海 Zamak - 3 锌合金 23745 元/吨 较前日降 120 元/吨 氧化锌 ≥99.7% 为 22000 元/吨 较前日降 100 元/吨 [1] 新闻 中国 11 月 CPI 同比上涨 0.7% 创 2024 年 3 月来最高 PPI 同比降幅略有扩大 CPI 环比略降 0.1% 同比涨幅扩大主要因食品价格由降转涨拉动 核心 CPI 同比上涨 1.2% PPI 环比上涨 0.1% 连续两个月上涨 同比下降 2.2% [1]

纪要涉及的行业或公司 * 宏观经济（通胀、货币政策）[2][3][16] * 银行业[2][10][11][12][14][18] * 房地产业[2][12][13][14] * 商品市场（能源、有色金属、农产品等）[2][5][7][9] * 债券市场[2][9][10][11] * 股票市场（A股、港股）[17][18] 核心观点与论据 通胀数据解读 * **11月CPI**：同比回升至0.1%（Q&A中数据为0.7%），主要受食品价格推动，鲜菜价格较上月提升21.8个百分点，对CPI同比上提影响增加0.49个百分点[2][4] 核心CPI维持在1%（Q&A中数据为1.2%），反映内生价格中枢稳定，但全面通胀未实现，交通通信、租赁房租等分项仍偏弱[2][4][6] * **11月PPI**：同比下降2.2%，环比增长0.1%，表现弱于预期[2][4] 同比下滑受基数影响，环比连续两个月转正，受冬季能源需求及有色金属国际价格上涨带动[2][6] 上游油价链条拖累加深，行业间分化明显[2][6] * **未来走势**：CPI和PPI修复空间有限，主要依赖基数效应，整体价格仍将处于低位[2][9] 需关注食品价格持续性、国际油价与有色金属走势、以及反内卷政策推进力度[7][8] 银行业与债券市场 * **银行长债配置压力**：银行承接大量长期限债券，面临久期指标和delta-1g指标等监管压力，可能影响其长债配置意愿，进而影响收益率修复[2][10][11] * **银行股表现**：近期下跌主要因市场对地产消息的非理性情绪反应，被视为超卖[12][18] 从基本面看，即使个别大型开发商出问题，对银行业影响有限[18] 建议投资者可考虑在价格下探时买入，并关注1月份的季节性行情[18] 房地产业 * **市场表现分化**：近期地产股因传闻（如万科救助计划、按揭贷款贴息）上涨，而不相信传闻的投资者卖出银行股，导致两者走势分化[12] * **按揭贷款贴息政策**：仅在部分城市试点，对新发放按揭提供有限补贴，存量未受惠，即便全国实施规模也不会达到传闻中的4000亿，对市场影响有限[13] * **行业拐点判断**：开发贷不良率拐点已在2023-2024年出现 按揭贷款风险拐点预计在2025年末至2026年 交易量和价格拐点尚未企稳[2][14] 当前阶段配置银行股比地产股更具优势[2][14][15] 全球市场与央行决策 * **美联储议息会议**：结果于12月10日公布，影响全球市场[3][16] * **日本央行利率决策**：12月19日决定是否将利率从0.5%上调至0.75%，若加息将对使用日元负债进行杠杆操作的投资者造成双重打击[3][16] * **美联储新主席人选**：月底可能揭晓，现任白宫经济顾问是最有可能人选，被认为倾向货币宽松政策[16] 股票市场（A股与港股） * **近期表现**：港股回调幅度略大于A股，但相对位置存在机会[17] 人民币升值增加了境外投资者对人民币资产的兴趣，且中国在中美博弈中表现强劲，利好港股[17] * **未来走势**：港股缺乏A股所拥有的居民存款转移等利好因素，但其独特利好因素将在未来逐步显现，建议投资者关注合适时机配置[17] 其他重要内容 * **商品价格**：玻璃、纯碱、焦煤、生猪、油脂油料、红枣等多种商品价格正在下跌[9] * **政策预期**：市场对中央经济工作会议政策预期回落，导致商品价格进一步走低，若会议无强力政策，通胀修复将主要依赖基数效应[9] * **反内卷政策**：在光伏、锂电池等领域已显示出成效，相关领域价格连续降负[8] 工业部门利润改善依赖需求端持续修复及反内卷政策推进[6] * **行业数据细节**： * 食品价格同比上升3.1个百分点，结束了连续9个月的同比负增长[4] * 扣除能源的工业消费品价格同比上涨2%，影响CPI同比上涨约0.53个百分点[4] * 煤炭开采和洗选业价格同比降幅缩窄3.8个百分点[4] * 有色金属冶炼及加工业价格同比继续扩大1个百分点[5] * 石油、煤炭及其他燃料加工业价格同比下降[5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 12月10日四大期指当月合约涨跌互现，本交易日期指总成交回落，投资者交易热情降温，持仓方面各期指总持仓保持不变，还分析了期指前20大会员持仓增减、趋势强度及重要驱动因素等情况[1][2] 根据相关目录分别进行总结 期指期现数据跟踪 - 12月10日，沪深300收盘价4591.83，跌0.14%，IF2512收盘价4574.2，跌0.15%，基差 -17.63，成交额1038.2亿等；上证50收盘价2988.64，跌0.31%，IH2512收盘价2980.8，跌0.35%，基差 -7.84，成交额304.1亿等；中证500收盘价7155.99，涨0.49%，IC2512收盘价7122.2，涨0.39%，基差 -33.79，成交额987.9亿等；中证1000收盘价7408.24，涨0.37%，IM2512收盘价7371.4，涨0.26%，基差 -36.84，成交额1586.3亿等[1] 期指成交与持仓情况 - 本交易日期指总成交回落，IF总成交减少99497手，IH总成交减少39137手，IC总成交减少95795手，IM总成交减少140871手；持仓方面，IF、IH、IC、IM总持仓均保持不变[2] 期指前20大会员持仓增减 - IF2512多单增减 -4975，空单增减 -5447等；IH2512多单增减 -2344，空单增减 -2618等；IC2512多单增减 -707，空单增减 -695等；IM2512多单增减 -1259，空单增减 -3476等[5] 趋势强度与重要驱动 - IF、IH趋势强度为1，IC、IM趋势强度为1；中国11月CPI同比上涨0.7%，预期0.7%，前值0.2%；11月PPI同比下降2.2%，预期降2%，前值降2.1%；IMF预计中国经济在2025年和2026年将分别增长5.0%和4.5%，较10月预测值分别上调0.2个和0.3个百分点[6] 美联储动态与市场表现 - 美联储如期再降息25基点，但三票委反对，仍预计明年降息一次，将买短债400亿；美联储决议后，标普500指数涨0.45%，道指涨0.82%，纳指震荡于昨日收盘价附近；三大指数探底回升，沪指、创业板指小幅收跌，地产股午后异动上涨，A股全天成交1.79万亿元，上日成交1.92万亿元[7]

核心观点 - 美联储如期降息25个基点，鲍威尔表态未如预期鹰派，提振了海外市场情绪，美股三大指数收涨 [2][4] - 国内宏观经济数据显示通胀温和回升，A股市场处于震荡修复、价格中枢逐步抬升的阶段，策略上认为政策增量不及预期时是逢低吸纳的较好时机 [2][4][5] 宏观经济数据 - 中国11月CPI同比上涨0.7%，创2024年3月以来最高 [2] - 中国11月核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续3个月保持在1%以上 [2] - 中国11月PPI环比上涨0.1%，连续两个月上涨，但高基数下同比降幅扩大至2.2% [2] 海外央行政策 - 美联储降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至3.50%–3.75% [2] - 为维持流动性，美联储自12月12日起启动每月约400亿美元的短期国债购买计划 [2] - 美联储点阵图预测显示在2026年和2027年各有一次25个基点的降息 [2] - 美联储主席鲍威尔表示货币政策无预设路径，将逐次会议依据数据决策 [2] 股票市场表现 - A股三大指数探底回升，沪指跌0.23%收于3900.50点，创业板指跌0.02% [2] - 行业板块涨多跌少，房地产、商贸零售、社会服务、通信行业领涨，银行、电力设备、计算机行业跌幅居前 [2] - 当日沪深两市成交额继续回落至1.78万亿元 [2] - 美国三大股指全线收涨，道指涨1.05%报48057.75点 [2] 期货市场动态 - 股指期货基差回落 [3] - 四大期指成交量和持仓量同步增加 [3]