报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 11月进入宏观真空期，大类资产缺乏进一步的利多驱动，短期内可能进入震荡期，但四季度总体配置思路变化不大，宏观环境对风险资产仍有利，建议投资者四季度在大类资产中均衡配置，多头应继续持有并关注股指、有色（铜、碳酸锂、铝、锡）、贵金属的配置机会，若四季度有一定回调，可适当增配 [7] 根据相关目录分别进行总结 宏观精要 - 海外宏观：本周全球宏观更多关注美元流动性层面的变化，虽短期出现紧张态势，但对大类资产价格影响不大，后续有货币政策边际宽松和美国政府恢复工作释放TGA账户资金两个改善因素 [7] - 国内宏观：10月中国出口额同比增长弱于预期和前值，环比表现亦弱于季节性，但10月通胀数据有更多乐观信息，10月消费数据亦有小幅超预期的可能 [7] 观点精粹 金融 - 股指期货：科技事件催化成长风格活跃，关注小微盘资金拥挤，短期震荡上涨 [8] - 股指期权：市场成交额整体小幅回落，关注期权市场流动性不及预期，短期震荡 [8] - 国债期货：债市延续偏弱，关注政策超预期、基本面修复超预期、关税因素超预期，短期震荡 [8] 贵金属 - 黄金/白银：地缘及经贸缓和，贵金属阶段性调整，关注美国基本面表现、美联储货币政策、全球权益市场走势，短期震荡 [8] 航运 - 集运欧线：三季度旺季转淡，装载承压缺乏上涨驱动，关注9月运价回落速率，短期震荡 [8] 黑色建材 - 钢材 铁矿：基本面淡季承压，盘面低位震荡；短期基本面平稳，盘面表现有韧性，关注专项债发行进度、钢材出口量和铁水产量，海外矿山生产发运情况、国内铁水生产情况、天气因素、港口环节矿石库存变化情况、政策层面动态，短期震荡 [8] - 焦炭：焦钢博弈持续，盘面跟随偏弱，关注钢厂生产、炼焦成本以及宏观情绪，短期震荡 [8] - 焦煤：盘面情绪偏弱，现货涨势不改，关注钢厂生产、煤矿安全检查、宏观情绪，短期震荡 [8] - 硅铁：供需驱动力度有限，跟随煤炭估值波动，关注原料成本、钢招情况，短期震荡 [8] - 锰硅：钢招首轮询价公布，盘面跟随焦煤走弱，关注成本价格、外盘报价，短期震荡 [8] - 玻璃：各地价格下调，下游采购情绪走弱，关注现货产销，短期震荡 [8] - 纯碱：供需仍旧过剩，成本驱动上行有限，关注纯碱库存，短期震荡 [8] - 氧化铝：基本面现实仍偏过剩，氧化铝价承压震荡，关注矿石复产不及预期、电解铝复产超预期、板块走势极端，短期震荡 [8] - 铝：股期联动，铝价震荡上行，关注宏观风险，供给扰动，需求不及预期，短期震荡上涨 [8] - 锌：出口窗口打开，锌价高位震荡，关注宏观转向风险、锌矿供应超预期回升，短期震荡 [8] - 铅：社会库存小幅累积，铅价震荡运行，关注供应端扰动、电池出口放缓，短期震荡 [8] - 镍：市场情绪回暖，镍价震荡运行，关注宏观及地缘政治变动超预期、印尼政策风险、环节供应释放不及预期，短期震荡 [8] - 不锈钢：仓单延续去化，不锈钢盘面震荡运行，关注印尼政策风险、需求增长超预期，短期震荡 [8] - 锡：沪锡继续去库，锡价震荡运行，关注佤邦复产预期及需求改善预期变化情况，短期震荡 [8] - 工业硅：西南供应快速回落，硅价震荡运行，关注供应端超预期减产、光伏装机超预期，短期震荡 [8] - 碳酸锂：复产预期反复，警惕价格大幅波动，关注需求不及预期、供给扰动、新的技术突破，短期震荡 [8] 能源化工 - 原油：短线驱动缺乏，盘面延续震荡，关注OPEC+产量政策、中东地缘局势，短期震荡 [10] - LPG：炼厂外放降量，进口成本承压，关注原油和海外丙烷等成本端进展，短期震荡 [10] - 沥青：山东现货企稳，沥青期价震荡，关注制裁和供应扰动，短期震荡 [10] - 高硫燃油：燃油期价震荡，关注俄乌冲突进展，短期震荡 [10] - 低硫燃油：成品油强势，低硫燃油或偏强运行，关注原油价格，短期震荡上涨 [10] - 甲醇：高库存现实压制，海外扰动尚不显著，甲醇震荡整理，关注宏观能源、海外动态，短期震荡 [10] - 尿素：出口信息提振现货市场，下游成交随之谨慎，期价短期震荡看待，关注出口配额落实情况、煤炭价格行情，短期震荡 [10] - 乙二醇：现货流通宽松，生产利润尚存，短期市场扭转跌势的希望不大，关注煤、油价格波动，港口库存节奏，中美贸易摩擦，短期震荡下跌 [10] - PX：市场情绪趋于理性，供需双强下加工费偏强支撑，关注原油大幅波动、宏观异动，短期震荡 [10] - PTA：市场情绪平淡，基差承压运行，关注原油大幅波动、宏观异动，短期震荡 [10] - 短纤：买跌不买涨，关注淡旺季转换，关注下游纱厂拿货节奏，旺季需求成色，短期震荡 [10] - 瓶片：行情表现平淡，被动跟随成本，关注瓶片企业减产目标执行情况，新装置投产情况，短期震荡 [10] - 丙烯：库存仍需时间消化，PL震荡偏弱，关注油价、国内宏观，短期震荡 [10] - PP：检修支撑仍偏有限，PP震荡偏弱，关注油价、国内外宏观，短期震荡 [10] - 塑料：下游成交放量但检修支撑有限，塑料震荡偏弱，关注油价、国内外宏观，短期震荡 [10] - 苯乙烯：胀库担忧仍存，苯乙烯震荡偏弱，关注油价，宏观政策，装置动态，短期震荡 [10] - PVC：弱现实压制，PVC震荡偏弱，关注预期、成本、供应，短期震荡 [10] - 烧碱：低估值弱预期，烧碱震荡运行，关注市场情绪、开工，需求，短期震荡 [10] 农业 - 油脂：菜油仍相对偏强，关注上方技术阻力有效性，关注美豆天气、马棕产需数据，短期震荡上涨 [10] - 蛋白粕：美豆测试上方压力位，连粕反套持有，关注天气，国内需求，宏观，中美中加贸易战，短期震荡 [10] - 玉米/淀粉：市场阶段性紧张，短期高位震荡，关注需求、宏观、天气，短期震荡 [10] - 生猪：供需宽松，猪价弱势，关注养殖情绪、疫情、政策，短期震荡下跌 [10] - 天然橡胶：11合约摘牌在即，关注可能的脉冲上行，关注产区天气、原料价格、宏观变化，短期震荡 [10] - 合成橡胶：短期维持震荡格局，关注原油大幅波动，短期震荡 [10] - 棉花：棉价小幅下跌，关注需求、库存，短期震荡 [10] - 白糖：糖价窄幅波动，关注进口、巴西产量，短期震荡下跌 [10] - 纸浆：盘面资金主导，多方占优格局未变，关注宏观经济变动、美金盘报价波动等，短期震荡 [10] - 双胶纸：招标旺季，11月震荡企稳，关注产销、教育政策、纸厂开工动态等，短期震荡 [10] - 原木：仍处去库周期，原木震荡运行，关注特殊港务费、出货量、发运量，短期震荡 [10]

核心观点 - 2026年重要宏观主线为经济复苏、通胀回升、宽松停止 [1] - 风险资产的性价比预计仍强于避险资产 [1] 宏观主线 - 经济复苏决定资产配置方向 [1] - PPI和流动性决定资产配置节奏 [1] - 资产收益风险特征的变化决定战术应对方式 [1]

宏观经济与政策 - 中国10月出口（以美元计价）同比下降1.1%，远低于市场预期的增长3%，前值为增长8.3% [3] - 2025年前10个月，中国货物贸易进出口总值52046亿美元，同比增长2.7%，其中出口30847亿美元，增长6.2%，进口21199亿美元，下降0.9% [3] - 出口表现低于预期主因去年同期基数大幅走高及全球经济增长放缓 [3] - 预计货币政策将加快放松，降准降息可期，以应对未来出口下行压力及内需疲软 [1][19] 权益市场观点 - 全球宏观环境在未來6至18个月内仍有利于风险资产表现，支撑因素包括健康的消费者资产负债表、美联储宽松预期及财政刺激 [5] - 资源品（如稀土、锂、石墨）有望成为市场新主线，受全球货币宽松、供需缺口及战略价值凸显推动 [6] - 市场4000点关口拉锯后，估值修复基本完成，后市将由盈利增长驱动，建议关注科技与经济周期共振的投资机会 [7] - 11月市场风格有望从前期的科技成长出现回摆，重回哑铃结构进行再平衡 [22] 行业研究与配置 - 房地产行业进入资产负债表修复关键年，部分企业或见盈利长周期底部，看好布局好区域、好业态、好运营的“三好企业” [11] - 白酒行业加速出清，动销见底后库存加速出清，股价反映悲观预期后或震荡上行；啤酒行业分化加剧，关注区域龙头 [12] - 红利资产在中低利率及居民资产配置向权益倾斜的背景下，具备基本面和资金面支持，稳健分红、盈利持续增长的企业可能获得超额收益 [13] - 行业估值方面，钢铁（83.24%）、房地产（89.83%）、电子（84.51%）、计算机（96.23%）等板块被标记为高估；而非银金融（5.37%）、食品饮料（12.56%）、农林牧渔（9.71%）等板块被标记为低估 [15][16] 固定收益市场 - 信用债策略应以中短端票息防御为主，波段增厚需有赔率支撑，品种配置优于杠杆与信用拉久期 [18] - 金融政策对债市偏友好，央行操作缓解资金面波动，有助于提升债市供需格局 [20] - 债券市场有望迎来下行行情 [19] 市场数据表现 - 主要股指中，创业板指年内涨幅达49.80%，科创50指数年内下跌5.32% [8] - 恒生指数年内上涨30.82%，恒生科技指数年内上涨30.64% [8] - 标普500指数下跌1.63%，纳斯达克指数下跌3.04% [8] - COMEX黄金价格年内涨幅达51.75% [9]

全球宏观经济展望 - 美国及东亚经济增长预计在未来数月放缓，政策刺激措施将在2026年初推动经济复苏 [1] - 美国2025年第四季及2026年上半年GDP增长将因就业增长停滞、联邦政府停摆短期影响及关税成本上升而放缓 [1] - 日本GDP增长在第三季停滞，第四季保持疲弱，但领先指标显示出口将在今年较后时间回升，商业投资持续增长 [2] - 中国政府新刺激措施将主导2026年经济前景，预计明年GDP增长目标至少为4.5%，甚至接近5% [2] - 印度经济活动指标处于初步转折点，预计2026年初增强，政府已实施总额达GDP 1.0%至1.3%的财政刺激措施 [2] - 东盟经济体从AI基建热潮受惠较小，但印尼、菲律宾已加紧放宽货币政策，财政政策将刺激泰国消费复苏 [2] 货币政策预测 - 美联储在10月会议将联邦基金利率目标区间下调25个基点到3.75%至4.00%，预计12月将再下调25个基点 [1] - 亚洲各地央行预计在今年及2026年上半年进一步降息，其正面影响应延续至2026年下半年 [1] - 印度央行料将在12月进一步放宽货币政策 [2] 行业与企业支出趋势 - 未来数季企业在数据中心及相关电力基建上的支出将持续增长，但增速将会放缓 [1] - 数据中心及电力基建支出增长利好韩国、新加坡及台湾地区的科技相关出口 [1] - 中国的新刺激措施料将侧重于消费补贴及工业投资支持，尤其是科技行业的投资 [2] - 东盟经济体的刺激措施将防止2026年经济增长过度放缓，同时将增长动力由出口转向内需，尤其是消费及房地产市场的通货复胀 [2] 资产表现与配置观点 - 2025年至今，欧洲、亚太区（日本除外）、日本、新兴市场及美国股市均录得双位数回报，股票估值较年初大幅上升 [3] - 短期内继续普遍看好风险资产，相对偏好新兴市场及亚洲市场，尤其看好印度经济前景 [3] - 受惠于对盈利增长改善、通胀下降及潜在降息的预期，后市前景相对向好 [3] - 中国是正关注的另一个主要市场，10月举行的中共中央政治局会议及四中全会料将有助判断未来市场及地区动向 [3] - 展望2025年以后，考虑到对估值的忧虑，立场将偏向中性，并密切关注美国经济的疲弱迹象，尤其是就业数据 [3]

市场指数期货表现 - 特朗普讲话后，标普500指数期货再次转为持平 [1] - 纳斯达克指数期货在特朗普讲话后也转为持平 [1] 加密货币表现 - 比特币在特朗普讲话后收窄跌幅 [1]

文章核心观点 - 若美联储停止量化紧缩QT计划 将为全球流动性注入新动力 并为风险资产提供决定性支持 [1] - 结束QT将消除持续的流动性逆风 有望缓解货币市场压力 通过降低杠杆成本和恢复市场深度为风险资产反弹奠定基础 [1] - 美联储停止QT将向市场传递明确信号 表明其优先考虑维持政策控制和市场稳定 [3] - 一个更稳定的美国融资环境将产生广泛溢出效应 有助于缓解美元稀缺 放松全球金融条件 支持跨资产风险偏好复苏 [3] 市场对QT结束的预期与紧迫性 - 市场日益期待美联储在即将到来的FOMC会议上宣布结束缩表进程 [1] - 多数华尔街策略师已调整预期 认为央行将在10月底暂停资产负债表的缩减 [1] - 结束QT的需求正变得愈发紧迫 因美联储隔夜逆回购协议RRP工具中的余额耗尽 削弱了金融系统的减震器功能 [2] - 回购利率目前已升至超额准备金利率IORB之上 甚至触及或超过美联储联邦基金利率目标区间的上限 [2] 结束QT对市场运作的影响 - 停止QT将直接终止银行准备金的持续外流 标志着系统性流动性缓冲的重建即将开始 [2] - 此举对维持回购市场正常运作和短期利率稳定至关重要 随着准备金水平企稳 系统的资金弹性将得以恢复 [2] - 一旦一般抵押品回购利率回落至美联储目标区间内 将有助于降低展期成本 重启相对价值交易 并让交易商重获承担风险的意愿 [2] - 结束QT有助于缓解美国国债市场抵押品过剩的压力 使现有准备金能更有效地为市场融资 从而改善市场深度 [3] 结束QT的全球溢出效应 - 美联储若决定支持国内流动性 将与中国M1货币增长和财政传导的强劲上升势头形成共振 [3] - 这种情景将创造一个由全球两大经济体共同驱动的同步流动性基础 为风险资产提供支撑并抑制市场波动 [3] - 鉴于十国集团G10的过剩流动性正掉头向下 美联储的支持将显得尤为及时 [3]

贵金属市场表现 - 黄金与白银价格显著走低，双双跌至近三周低点 [1] - 风险偏好回升令避险资产承压，资金流向股票与风险类资产 [1] - 技术性抛售与多头平仓加速了贵金属的短线调整 [1] 白银市场动态 - 伦敦市场白银借贷成本从历史高位显著回落，借贷利率本周降至5.6%，相较10月初的34.9%高点明显回落 [1] - 伦敦金银市场协会正考虑定期公布白银库存水平以提升市场透明度 [1] - 银市资金面改善意味着投机情绪降温，短期内对银价造成压力 [1] 宏观贸易环境 - 美国与亚洲主要贸易伙伴的谈判代表已在多项关键议题上达成共识，为领导人正式会晤铺平道路 [2] - 市场普遍认为若协议顺利签署，高关税措施将被削减，大宗商品进口或重回常态 [2] - 这一进展强化了全球市场的乐观预期，短期内推动风险资产表现强劲 [2] 货币政策与美联储 - 美联储预计将在本周宣布连续第二次降息0.25%，以应对疲软的就业与通胀数据 [2] - 9月消费者物价涨幅创三个月新低，强化了宽松预期 [2] - 财政部长确认了五位美联储主席候选人名单，总统预计将在年内完成任命 [2] 外部市场关联 - 美元指数略有走弱，原油价格小幅上扬至每桶约61.75美元，10年期美债收益率维持在4.02%左右 [2] - 年底流动性趋紧背景下，黄金市场的主力交易集中于12月合约，该合约是CME交易中最活跃的品种 [2] 技术分析 - 黄金期货多头仍保有一定优势但上行动能减弱，若突破4100美元并企稳则有望挑战4200美元阻力位，若跌破3900美元则恐进一步走弱 [3] - 白银走势趋疲软，多头目标在50美元关口，空头关注45美元支撑位 [3] - 贵金属短期或延续震荡偏弱格局，投资者应关注市场流动性与风险偏好的同步变化 [3]

国际金价表现 - 纽约商品交易所12月黄金期价收于每盎司4019.7美元，跌幅为2.85% [1][4] - 盘中一度跌破每盎司4000美元关口 [1][4] - 黄金市场避险买盘持续消退，因贸易谈判进展提振风险资产吸引力 [4] 美国股市表现 - 道指上涨0.71%，标普500指数上涨1.23%，纳指上涨1.86%，三大股指集体收涨并全部创下历史新高 [1] - 标普500指数十一大板块中，通信服务板块和科技板块领涨 [1] - 英伟达股价涨超2.8%，特斯拉股价涨超4%，苹果公司股价涨超2%并创下历史收盘新高，市值接近4万亿美元 [1] 中概股表现 - 纳斯达克中国金龙指数上涨约1.6% [1] - 美股中概股普遍走高 [1] 欧洲股市表现 - 英国富时100指数微涨0.09%，法国CAC40指数上涨0.16%，德国DAX指数涨幅为0.28% [7] - 欧洲三大股指全天小幅波动，市场观望美联储和欧洲央行利率决议 [7] 国际油价表现 - 纽约商品交易所12月交货的轻质原油期货价格收于每桶61.31美元，跌幅为0.31% [8] - 12月交货的伦敦布伦特原油期货价格收于每桶65.62美元，跌幅为0.49% [8] - 伊拉克祖拜尔油田火灾未影响石油出口，市场担心原油可能再次面临供应过剩 [8] 市场驱动因素 - 美国与多国贸易谈判取得一定进展，提振市场风险偏好 [1][4] - 美国通胀数据巩固市场对美联储本周将再次宣布降息的预期 [1]

市场表现 - 比特币在周日亚洲交易时段晚盘突破113,000美元，创下近两周新高[1] - 加密货币总市值增长1.8%至3.72万亿美元，部分收复了本月清算潮后的跌幅[4] - 以太坊上涨2.6%至约4,060美元，BNB和Solana各上涨约4.5%，XRP上涨2.3%至2.64美元，Tron的TRX下跌2.9%[3] 驱动因素 - 中美贸易谈判取得进展的迹象缓解了市场对关税螺旋式上升的担忧，提振了风险情绪[1][2] - 两国高层谈判代表就出口管制、芬太尼和航运征税等多个争议问题达成"初步共识"[2] - 美国财长表示总统特朗普对中国商品征收100%关税的威胁"实际上已不在考虑范围内"[2] 市场情绪与资金流向 - 风险情绪改善推动交易员从避险资产轮动回风险资产，美国及亚洲股指期货上涨，黄金从近期高点小幅回落[3] - 地缘政治紧张局势的缓解为交易员提供了喘息空间，缓解了数周以来由宏观因素驱动的波动性[4] 前景展望 - 美联储即将在一周内举行政策会议，市场持续突破的可能性将取决于央行的鸽派程度[5] - 当前地缘政治方面的缓解已足以让加密货币市场暂获喘息，并可能使比特币避免录得2015年以来最差的10月表现[5]

市场行情与价格变动 - 国际现货黄金价格一度下跌超6%，跌破每盎司4100美元，创下12年来最大单日跌幅 [2] - 国际现货白银价格一度下跌超8%，跌破每盎司48美元，创下2021年以来最大单日跌幅 [2] - 国内品牌金店金饰价格大幅下调，例如亚一金店、老庙黄金报价1211元/克，较前一日下跌83元/克 [2] - 有投资者因价格暴跌蒙受损失，一例显示在暴跌前购入1公斤黄金和15公斤白银，一小时至少亏损5万元 [2] 公司应对措施 - 周大福集团设有机制密切监测金价波动，并适时作出价格调整以应对市场变化 [4] 机构对未来价格的展望 - 花旗银行短期内看跌黄金，设定0-3个月目标价为4000美元/盎司，并预计未来2-3周金价将进入震荡整理阶段 [6] - 桥水基金类货币资产负责人认为黄金市场未来走势不清晰，走低的可能性大于进一步上涨的可能性 [6] - 有分析观点认为，若美国CPI数据未出现意外上涨，当前黄金涨势仍有上行空间 [6] - 汇丰银行看涨黄金至2026年，目标价为5000美元/盎司，动力包括各国央行强劲购金、美国财政担忧及货币宽松预期 [6]