美联储政策转向 - 美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会释放强烈降息信号 市场对9月降息概率从75%飙升至90% [8][11][15] - 美联储宣布回归2%通胀目标 抛弃2020年采用的"灵活平均通胀目标"机制 [8][17] - 道指一度飙涨逾900点创历史新高 标普500涨1.52%至6466.91点 纳指涨2.1% [10][13] 美国经济与债务风险 - 美国联邦政府债务突破37万亿美元 占GDP比重达127% [21] - 桥水基金创始人警告"债务死亡螺旋"风险 长期美债收益率利差接近2022年来最大值 [10][22] - 黄金与实际利率同步上涨 新兴市场央行大规模增持黄金对冲美元风险 [23] 科技行业动态 - 英伟达第二季度预计营收458亿美元 数据中心业务增速从73%放缓至54% [38] - GB200服务器机架良率接近85% 全年出货预期从25000台上调至30000台 [39] - 苹果正与谷歌洽谈将Gemini AI模型植入Siri 同时开发自研版本 [34][35] 地缘政治与国际关系 - 加沙地带超50万人陷入饥荒 114万人处于粮食紧急阶段 [26] - 普京称俄美关系出现曙光 期待与华盛顿全面恢复关系 [27][29] - 欧洲对乌克兰援助达1674亿欧元 超过美国 [40] 企业财报与市场表现 - OpenAI7月单月收入突破10亿美元 对GPU和算力需求极其旺盛 [41] - 道指本周累计上涨1.53% 再创历史新高 [44] - 以太坊价格突破4887美元创历史新高 本周累计上涨7.4% [45] 资产价格变动 - 美元指数单日大跌超1.3% 创4月以来最大跌幅 [13] - 美债收益率普跌 2年期收益率跌7.44基点 [13] - 标普500指数收报6466.91点 逼近历史最高位 [13]

日本国债收益率飙升与市场影响 - 日本20年期国债收益率升至2.655% 为1999年以来最高水平 [1] - 日本10年期国债收益率攀升至1.61% 创2008年以来新高 [1] - 收益率飙升由财政扩张担忧和海外投资者需求减弱共同推动 [1][2] 财政扩张与债务供应压力 - 日本执政联盟参议院选举失利后 市场预期政府将推出新财政刺激措施 [2] - 财政刺激可能导致国债发行量进一步增加 加剧长期债券市场压力 [2] - 经济合作与发展组织预计高收入国家今年主权借款总额将达17万亿美元 [8] 海外投资者需求退潮 - 海外投资者7月对10年期以上日债净购买额骤降至4800亿日元 仅为6月金额的三分之一 [2] - 外国投资者是2025年上半年超长债市场主导需求来源 其撤退引发市场稳定性担忧 [3] - 日本国债期货未平仓合约上涨 表明交易员对10月加息押注升温 [3] 企业融资结构变化 - 日本企业债发行中五年以下期限占比高达75% 20年以上超长期债券几乎绝迹 [4] - 企业为规避长债利率风险转向短期融资 虽节约成本但增加再融资风险 [4] - 利率波动性高企促使投资者转向短期品种以避免损失 [5] 全球债券市场风险 - 英国30年期国债收益率达5.586% 日本30年期收益率升至3.186% 美国30年期收益率徘徊4.91% [6] - 全球政府债券市场陷入"慢动作危机" 长期高债务和借贷成本挑战金融市场稳定 [2][6] - 股票相对吸引力急剧下降 TINA（别无选择）时代可能终结 [6] 财政主导与政策挑战 - 全球主要经济体进入"财政主导"新时期 政府债务膨胀对央行构成政治压力 [8] - 央行可能被迫维持低利率以减轻政府债务负担 损害通胀控制能力 [8] - 央行量化紧缩政策与财政扩张需求存在根本性冲突 [8] 历史相关性及资产表现 - 日本长债收益率与美股波动性在一定时期呈现正相关 [7] - 黄金价格今年创历史新高 似乎正在为财政主导风险定价 [10]

日本超长期国债收益率飙升 - 日本20年期国债收益率升至2.655% 创1999年以来新高 10年期国债收益率攀升至1.61% 达2008年以来最高水平 [2] - 收益率上行主因财政扩张担忧与海外需求退潮 7月海外投资者对10年期以上日债净购买额骤降至4800亿日元 仅为6月金额的三分之一 [4][6] - 市场预期日本政府将加码财政刺激 参议院选举失利后国债发行量可能增加 加剧长期债券市场压力 [5][7] 企业融资结构变化 - 日本企业债发行期限结构巨变 本财年五年以下短期债券占比高达75% 20年以上超长期债券几乎绝迹 [10] - 企业为规避利率风险转向短期融资 虽暂时节约成本但增加长期再融资风险 [9] - 利率波动性高企促使投资者持续偏好短期品种 SMBC日兴证券指出该趋势可能延续 [11] 全球债券市场危机预警 - 法国兴业银行策略师警告全球政府债券市场陷入"慢动作危机" 日本30年期国债收益率升至3.186% 英国30年期达5.586% 美国30年期徘徊在4.91%附近 [6][12] - 高收益债券使股票相对吸引力急剧下降 TINA（别无选择）时代宣告结束 股票估值从相对便宜变为惊人昂贵 [13] - 经合组织预计高收入国家今年主权借款总额将达创纪录的17万亿美元 央行量化紧缩政策面临冲突 [18] 财政主导新范式形成 - 桥水基金达利欧等投资者警告全球进入"财政主导"新时期 政府债务膨胀与偿债成本上升施压央行维持低利率 [16] - 政治压力威胁央行独立性 美国前总统特朗普公开敦促美联储降息以减轻政府债务负担 [17] - 极端情况下可能出现"债务死亡螺旋" 政府为支付利息被迫借入更多资金 导致央行印钞购债引发货币贬值 [19]

一场"慢动作危机"可能正在全球政府债券市场酝酿，而日本正处于风暴的前沿。 由财政扩张担忧和投资者需求减弱共同推动，日本超长期国债收益率已飙升至数十年未见的高位，这不仅对日本国内企业融资构成直接压力，更 是一个全球性警报，预示着长期以来支撑股市的低利率环境正在瓦解，投资者正在重新评估风险资产的价值。 周四，最新的市场动荡将日本20年期国债收益率推至2.655%的关口，这是自1999年以来的最高水平。与此同时，作为各类借贷成本基准的10年期 国债收益率也攀升至1.61%，创下2008年以来的新高。这一系列走势加剧了市场的不安情绪，投资者担心日本央行可能被迫继续加息以应对通胀 压力。 日本执政联盟在7月参议院选举中失利后，外界普遍预期政府可能推出新的财政刺激措施，这意味着国债发行量将进一步增加，给本已紧张的长期 债券市场带来更多压力。 同时，关键的海外投资者需求正在迅速退潮，据日本证券业协会数据，7月份海外投资者对10年期以上日债的净购买额骤降至4800亿日元，仅为6 月金额的三分之一。 这一现象并非孤例，而是全球趋势的缩影。法国兴业银行策略师Albert Edwards警告称，全球政府债券市场正陷入一场"慢动作危 ...

报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 全球经济保持上行方向，中国作强国内大循环，7月出口增长7.2%，中美对等关税确认延期90天，美国统计局大幅下修非农就业数据，市场预期美联储9月可能降息50个基点且2026年加速降息，欧洲央行已降息8次，德国扩军30%有望推动欧洲经济增长，全球对冲基金大规模买入中国股票 [1] 根据相关目录分别进行总结 重要资讯 - 天太机器人有限公司与战略合作伙伴签署全球首个具身智能人形机器人10000台订单，率先撞线“规模商用” [1] - 7月份OpenAI首次单月收入突破10亿美元，因GPT - 5发布和新订阅服务推出算力不足，联合甲骨文、软银等投资5000亿美元打造“星际之门” [1] - 全球步入“财政主导”新范式，政府债务膨胀与融资成本攀升使央行独立性受考验，有“债务死亡螺旋”风险，或触发货币贬值与长期通胀 [1] - 在美国货币供应量M2重回5%峰值、PPI升至高位等因素作用下，通胀“第二波”担忧积聚，当前形势与1970年代相似，美联储审慎态度至关重要 [1] - 日本债券市场遭遇抛售，10年期国债收益率升至2008年以来新高，20年期和30年期等超长期国债收益率接近数十年高点，市场预期日本政府可能推出新财政刺激措施 [1] - 开源证券认为特朗普关税政策核心诉求是减少美国贸易逆差、促进制造业产业回流，后续以232条款为代表的行业关税或成核心，手段可能是提升现有关税税率、加快调查进度并扩大范围 [1] 全球经济逻辑 - 中国作强国内大循环，发放个人消费贷款贴息和服务业经营主体贷款贴息，7月出口增长7.2%，中美对等关税确认延期90天 [1] - 美国统计局大幅下修非农就业数据，市场预期美联储9月可能降息50个基点，2026年加速降息 [1] - 欧洲央行已降息8次，德国扩军30%有望推动欧洲经济增长 [1] - 高盛认为中国人形机器人产业产品迭代速度惊人，中国综合整治内卷式竞争，全球对冲基金大规模买入中国股票，全球经济保持上行方向 [1]

全球财政主导趋势 - 知名投资者警告全球主要经济体正进入财政主导新时期 急剧膨胀的政府债务和上升的借贷成本对央行构成政治压力 可能迫使央行将利率维持在人为低位并损害控制通胀的首要使命 [1] - 美国总统特朗普多次公开敦促美联储降息以减轻政府债务偿付负担 加剧市场对美联储未来独立性的担忧 [1] - 哈佛大学教授兼IMF前首席经济学家Kenneth Rogoff表示全球已进入财政主导新时代 这一转变挑战央行独立性原则并给投资者带来重大风险 [1] 政府债务与央行政策冲突 - 高收入国家主权借款总额预计在2024年达到创纪录的17万亿美元 2023年为14万亿美元 加剧央行资产负债表正常化压力 [2] - 央行通过出售债券实施量化紧缩会推高债券收益率 直接增加政府偿债成本形成政策冲突 英国央行可能在下月决策中大幅缩减债券出售计划 [2] - 英国30年期政府债券收益率达5.6%接近25年最高水平 德国30年期国债收益率升至3%以上创2011年以来新高 [3] 市场反应与风险预期 - 美国2年期与30年期国债收益率差扩大至2022年初以来最阔水平 反映市场在预期短期降息同时担忧长期通胀和债务风险 [4] - 期货市场消化2025年底前五次降息预期 麦格理认为这在经济未衰退背景下过高 暗示市场预期结构性鸽派的美联储政策 [4] - 桥水达利欧警告极端情况下可能陷入债务死亡螺旋 政府为支付利息被迫借入更多资金 央行或需印钞购买债券压低利率导致货币贬值 [5] 资产价格影响 - 财政主导担忧削弱美元和欧元等主要储备货币相对于黄金的价值 2024年以来黄金价格创下历史新高 [5] - 市场波动性使政府更难发行长期债券 可能促使转向风险更高的短期债务 使国家财政状况更易受利率波动影响 [5]

全球财政主导新范式 - 知名投资者警告全球主要经济体正进入财政主导新时期 急剧膨胀的政府债务和上升的借贷成本对央行构成政治压力 可能迫使央行维持人为低利率并损害控制通胀使命 [1] - 美国总统特朗普多次公开敦促美联储降息以减轻政府债务偿付负担 加剧市场对美联储独立性的担忧 [1] - 哈佛大学教授Kenneth Rogoff表示已进入财政主导新时代 这一转变挑战央行独立性原则并给投资者带来重大风险 [1] 政府债务与央行政策冲突 - 经济合作与发展组织预计高收入国家2024年主权借款总额达创纪录的17万亿美元 2023年为14万亿美元 [2] - 央行试图通过量化紧缩收缩资产负债表 但推高债券收益率会增加政府偿债成本 形成政策冲突 [2] - 英国央行可能在下月决策中缩减债券出售计划 Amundi公司认为央行将强烈抵制财政主导压力 [2] 主要国家债券收益率表现 - 英国30年期政府债券收益率达5.6% 接近25年来最高水平 [3] - 德国30年期国债收益率升至3%以上 为2011年以来最高水平 因政府计划增加借款更新基础设施和国防开支 [3] 市场对政治干预的担忧 - 美国2年期与30年期国债收益率差扩大至2022年初以来最阔水平 反映市场预期短期降息但担忧长期通胀和债务风险 [4] - 白宫内部人士被临时任命为美联储理事 被解读为美国财政主导风险正在增加 [4] - 期货市场消化2025年底前五次降息预期 麦格理策略师认为这反映市场预期结构性鸽派的美联储 [4][5] 长期极端风险与市场影响 - 桥水达利欧警告极端情况下可能陷入债务死亡螺旋 政府为支付利息被迫借入更多资金 [6] - 若债券收益率过高 央行可能印钞购买债券压低利率 最终导致货币贬值 [6] - 财政主导担忧削弱主要储备货币价值 推动黄金价格创历史新高 [6] - 市场波动性使政府更难发行长期债券 可能转向风险更高的短期债务 使财政状况更易受利率波动影响 [6]

美联储政治压力与货币政策框架 - 美联储已成为特朗普改造深层政府权力游戏的风暴中心 政治危机背后核心问题是美联储能否操纵利率及美债利率曲线陡峭化的根源 [3] - 特朗普引导降息预期有三张王牌：提名米兰代理Kugler理事职位 年内提名鸽派影子主席 若鲍威尔不留任理事将再提名新理事 市场对短期降息预期偏乐观但中长期需回归基本面 [4][22] - 截止8月9日市场预期前三名影子主席候选人为：美联储理事沃勒(26.6%) 白宫国家经济委员会主任哈赛特(13.7%) 前美联储理事沃什(7.9%) 候选人整体偏鸽派且都是特朗普的影子 [3][16] 利率决策框架与中性利率 - 美联储能制定但不能操纵政策利率 利率是内生的 期限越长与宏观因素相关性越高 市场预期政策利率路径常系统性偏离美联储指引 [5][47] - 中性利率是货币政策锚点 决定降息终点 2008年以来美国中性利率从0%升至1-1.5% 意味着降息终点或在300-350bp [5] - 2025年7月泰勒规则显示联邦基金利率应设在3.8-6.3%区间(实际值4.3%) 当前政策利率不具备限制性 未来降息空间取决于通胀缺口与失业缺口变化 [5][70] 期限溢价与长端利率定价 - 2023年6月至2025年6月 1年期和2年期美债利率分别下降85bps和24bps 但5年和10年利率分别上涨37bps和81bps 期限溢价正贡献超过风险中性利率负贡献 [87][89] - 期限溢价与财政赤字率正相关 敏感系数从金融危机前的0.36升至2022年后的0.59 财政赤字率每升1个百分点期限溢价上升约59bps [87] - 10年期美债利率拆解显示 期限溢价大幅上行130bps 中性利率贡献由正转负 导致长端利率中枢不降反升 [87] 财政政策与债务可持续性 - 美国联邦政府赤字率和杠杆率进入类战时状态 2024年债务杠杆率达120% 与1946年二战高点(121.2%)相当 利息支出占GDP规模创历史新高 [125][127] - 基本财政赤字率每下降1个百分点 10年期美债利率或下降12-35bps 政府去杠杆可降低中性利率和期限溢价 [7][116] - 2008年以来财政扩张具有顺周期性 2021年经济过热期赤字率不降反升 财政整顿可接力美联储完成去通胀最后一公里 [119][131] 政策组合转向 - 应转向紧财政+宽货币政策组合 美联储降息空间不取决于理事会换届 而取决于美国政府是否落实财政整顿 [7][114] - 财政主导范式回归影响货币政策独立性 政府杠杆率每增1个百分点10年期美债利率上行2-6bps [116][118] - r-g关系趋紧 2024年r-g为-1.1%(2015-2019年均值-1.8%) 若r上行g下行趋势延续 将要求基本收支大幅盈余才能实现去杠杆目标 [141]

01 策略 Strategy AH溢价能有多低 - AH溢价从4月初高点144%快速回落至7月底的123% 创2020年以来新低 当前仍处于125%的低位 [5] - 宁德时代、恒瑞医药等A to H上市后表现优异 当前分别交易31%和15%的倒挂 [5] - 受益于港股近半年多的强势表现和南向资金的持续涌入 AH溢价大幅回落 个别公司甚至出现A股较港股大幅折价的"罕见"情形 [5] 02 宏观 Macroeconomy 渐入财政主导 布局全球水牛 - 美国财政部将在三季度净发行约1万亿美元的美债 流动性将逐步收紧 [7] - 美国或将较长期进入财政主导&货币配合的阶段 美元流动性较长期充裕 美元有望延续趋势贬值 [7] - 全球股市可能呈现"多点开花"的局面 美元贬值预期和待结汇资金回流下 或推动人民币继续升值 [7] - 弱美元周期利好包括A港股在内的新兴市场 尤其港股 [7] 03 策略 Strategy 双融破2万亿下的A股市场 - A股市场两融余额升至20002.6亿元 为2015年7月后首次突破2万亿元 [9] - 与2015年相比 本轮双融规模上升呈现出几点不同：A股市场体量较十年前更大 杠杆类资金占市值比例相对较低 双融规模上行节奏更平稳 持仓分散度更高且偏好新兴产业、成长风格 [9] - 924以来政策"组合拳"稳定市场预期 是带动投资者风险偏好回升的关键 [9] - 当前政策力度较2013年更为积极 市场流动性更为宽松 叠加盈利修复与叙事扭转带动的估值抬升 A股结构性特征可能类似2013年 但全年市场整体表现有望明显优于2013年 [9] 04 房地产 Real Estate 北京五环外限购松绑 - 北京放开五环外购房套数限制 并加大公积金贷款支持力度 [11] - 本次北京政策调整或将阶段性提振近期住房交易量及市场情绪 [11] - 建议关注经营面有边际改善空间的标的和低估值标的 部分出险房企在债务重组进程中或也具备交易机会 [11] 05 策略 Strategy 指数新高后 如何布局 - 今年A股市场像"增强版2013" 小盘和成长风格占优 但市场整体表现有望明显好于2013年 [13] - 估值抬升、增量资金入市背景下不排除指数波动加大 但宽松流动性结合盈利修复及叙事扭转 自去年"924"以来的本轮行情仍在延续过程中 [13] - 配置上建议关注景气高且有业绩验证的AI/算力、创新药、军工、有色等板块 业绩弹性较高 受益于居民资金入市的券商、保险行业 红利板块预计仍将延续分化表现 [13]

市场波动率现状 - 标普500波动率指数VIX跌至去年12月以来新低 全球货币波动率指数创一年新低 美债波动率指标回落至2022年初水平[1] - 市场出现短暂动荡 VIX指数日内曾逼近22点 但随后快速回落[3] - 特朗普首个任期内VIX指数曾在2017年底跌破10点创纪录 次年飙升至50点[3] 波动率下降驱动因素 - 场外存在大量观望资金 投资者随时准备逢低买入 抑制抛售行为蔓延[1] - 全球经济未陷入衰退阴霾 特朗普收回部分极端关税威胁[1][3] - 标普500指数再创新高 温和通胀数据强化美联储降息预期[3] - 货币市场完全定价年内两次25个基点降息 可能出现第三次降息[3] 投资者行为特征 - 特朗普"TACO"行为模式促使投资者因害怕错过上涨行情而纷纷入场[3] - 投资者明知风险犹存却不得不参与市场攀升[3] - 市场传递的信号近乎挑衅 但对潜在风险毫不在意[3] 潜在风险预警 - 美国引发周期性衰退概率达20% 关税升级影响将逐步渗透经济[4] - 美国政府债务负担和支出水平可能迫使美联储采取收益率曲线控制等非常规手段[4] - 美债价格扭曲可能引发市场震荡 美国正进入财政主导阶段[4][5]