投资评级 - 报告对宝立食品（603170.SH）的投资评级为“增持”，并予以维持 [1] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩表现稳健，实现营收7.53亿元，同比增长14.6%，归母净利润0.75亿元，同比增长15.7% [4] - 轻烹解决方案业务（空刻）保持快速增长，是营收增长的主要驱动力 [5] - 公司盈利能力提升，费用控制良好，长期增长动能充足 [6][7] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度累计营收21.33亿元，同比增长10.5%，归母净利润1.92亿元，同比增长10.6% [4] - 单三季度营收7.53亿元，同比增长14.6%，归母净利润0.75亿元，同比增长15.7% [4] - 各业务板块营收均实现增长：复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料营收分别同比增长9.7%/25.0%/3.7% [5] - 分地区看，华东大本营稳健增长（+12.0%），华南（+101.2%）、西南（+38.0%）和西北（+92.1%）地区营收加速成长 [5] - 分销售模式看，直销收入6.1亿元，同比增长17.7%，非直销收入1.2亿元，同比增长5.2% [6] 盈利能力与费用分析 - 2025年前三季度毛利率为33.3%，同比提升1.5个百分点 [6] - 2025年第三季度毛利率为32.6%，同比提升1.3个百分点 [6] - 毛利率提升主要得益于营收结构变化（空刻贡献增加）及生产效率提升 [6] - 2025年第三季度期间费用率为17.6%，同比下降0.1个百分点，销售/管理/研发费用率分别为13.2%/2.3%/2.1%，控制良好 [6] - 2025年前三季度归母净利率为9.0%，同比基本持平 [6] 未来展望与盈利预测 - 预计空刻品牌将继续放量，推动C端营收增长；B端通过拓展新客户和挖掘老客户潜力保持稳健增长 [7] - 公司产品创新能力强，渠道布局积极（如量贩零食），长期增长动能充足 [7] - 预测2025-2027年归母净利润分别为2.64亿元/3.07亿元/3.37亿元，对应EPS分别为0.66元/0.77元/0.84元 [7] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为22倍/19倍/17倍 [7] 市场数据与估值 - 公司总股本4.00亿股，总市值58.64亿元 [1] - 近一年股价最低/最高分别为11.71元/16.96元 [1] - 近3个月换手率为55.44% [1] - 近1个月、3个月、1年的绝对收益率分别为1.31%、15.32%、18.11% [3]

核心财务表现 - 2025年第三季度营业收入7.44亿元，同比增长8.52% [1] - 2025年第三季度归母净利润1419.05万元，同比增长35.92% [1] 门店网络拓展 - 截至9月末在营门店总数达1902家，较6月末的1864家净增38家，其中加盟店1450家，直营店452家 [2] - 实施分层市场策略：在成熟市场（浙江）强化品牌升级与老店改造，在发展市场（江苏、上海、福建）稳步推进，在培育市场（安徽、江西）突破社区及高势能门店 [2] - 战略重心从“规模驱动”转向“效益驱动”，专注于在核心华东市场及潜力区域开设能承载全品类的新型高效门店 [2] 产品创新与布局 - 高端化与功能化双线布局：2024年推出0乳糖高钙牛奶及娟姗有机奶系列，2025年推出A2星球杯牛乳及功能性益生菌饮品“见轻”系列 [3] - 布局老年及儿童专用营养乳品市场，完善产品矩阵 [3] - 跨界产品覆盖全时段场景，厚比披萨加快门店布局，“奕程咖啡”计划进入200家门店并与500家外部终端合作，新品业务收入占比已达12.31% [3] 渠道优化与数字化 - 完成零售业务中台重构，实现门店前置仓化管理及线上线下履约打通，奶吧小程序新增30余项功能 [4] - 在工业园区及高客流区域部署自动售卖机，与门店形成互补销售网络，初步形成“半自助型奶吧网格化布局” [4] - 智能要货系统已覆盖主力市场门店，通过多维预测算法指导订货，会员数据中台加速构建以提升精准营销与复购 [4] 战略成效与展望 - 公司通过精准的战略调整与业务布局，在复杂市场环境下展现出发展韧性，为全年业绩增长奠定坚实基础 [1][6] - 公司在门店、产品、渠道等多维度的积极变化，正逐步构建起独特的竞争优势 [6]

3Q25业绩表现 - 3Q25收入37.66亿元，同比增长6.61% [1] - 3Q25归母净利润2.73亿元，同比增长11.80% [1] - 3Q25扣非归母净利润2.64亿元，同比增长15.27% [1] - 利润小幅高于市场预期，主要由于费用投放缩减 [1] 收入与业务分析 - 剔除并表鼎味泰贡献的约1.56亿元后，收入同比增长2.2% [1] - 速冻调制食品、米面制品、菜肴制品收入分别同比变化-0.5%、-9.1%、8.8% [1] - 战略大单品锁鲜装稳增长，火山石烤肠表现亮眼，但传统老品撒尿肉丸、霞米饺仍有下滑 [1] 渠道发展 - 公司积极拥抱商超定制化，单Q3商超渠道营收2.2亿元，同比增长28.1% [1] - 目前已与沃尔玛、胖东来、山姆、大润发等渠道合作，以定制面点为主 [1] 盈利能力与成本 - 3Q25毛利率同比提升0.1个百分点，原因包括小龙虾销售占比下降，尽管鲜鱼采购成本仍有增长 [2] - 3Q25销售费用率同比下降0.3个百分点，源于促销力度保持平稳、费销比改善 [2] - 3Q25管理费用率同比下降0.5个百分点，源于股份支付费用减少 [2] - 3Q25净利润率同比改善0.3个百分点至7.3% [2] 行业趋势与展望 - 从需求及竞争程度看，行业基本面已经见底，呈现环比改善趋势 [2] - 3Q25速冻行业龙头均反馈2B端促销力度未进一步加大，存量竞争下价格战失效，企业转向寻求新渠道增量 [2] 盈利预测与估值 - 下调2025/2026年预测营业收入2.5%/3.4%至156.6亿元/167.6亿元 [2] - 下调2025年预测归母净利润3.5%至13.5亿元，基本维持2026年预测归母净利润15.4亿元 [2] - 当前股价对应2025/2026年18.1/15.8倍市盈率 [2] - 维持目标价84.0元/股不变，对应2025/2026年20.8/18.2倍市盈率，较当前股价有15.1%上行空间 [2]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度经营稳健，盈利能力改善，单季度收入同比增长6.6%，归母净利润同比增长11.8% [1] - 公司主业增长展现韧性，通过收购鼎味泰获得增量收入，并积极拥抱大B和新零售客户，渠道拓展与产品研发策略清晰 [2][4] - 得益于毛利率稳健及费用有效控制，第三季度归母净利率同比提升0.3个百分点 [3] - 看好公司在品类及渠道开拓下的持续增长能力，预计2025-2027年归母净利润将恢复增长 [4] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入113.7亿元，同比增长2.7%；归母净利润9.5亿元，同比下降9.4% [1] - 2025年第三季度单季实现营业收入37.7亿元，同比增长6.6%；归母净利润2.7亿元，同比增长11.8%；扣非净利润2.6亿元，同比增长15.3% [1] - 第三季度归母净利率为7.3%，同比提升0.3个百分点；扣非净利率为7.0%，同比提升0.5个百分点 [3] 分产品表现 - 第三季度调制食品收入19.1亿元，同比增长6.4%，增长稳健主因锁鲜装及烤肠新品带动 [2] - 第三季度菜肴制品收入12.3亿元，同比增长8.8%，其中虾滑、小酥肉增长较好 [2] - 第三季度面米制品收入4.8亿元，同比下降9.1%，受行业竞争影响承压 [2] - 前三季度烘焙食品实现收入0.3亿元，主因2025年7月完成鼎味泰70%股权收购后业务并表 [2] 分渠道表现 - 第三季度经销渠道收入29.6亿元，同比微降0.6% [2] - 第三季度特通直营渠道收入3.1亿元，同比大幅增长68.1%，表现亮眼主因餐饮客户贡献增量 [2] - 第三季度商超渠道收入2.2亿元，同比增长28.1%；新零售及电商渠道收入2.7亿元，同比增长38.1% [2] - 公司已与多家传统商超及新零售渠道在定制化产品开发方面展开深度合作 [2] 分地区表现 - 第三季度华南地区收入同比增长20.0%，西北地区收入同比增长18.9% [2] - 第三季度华北地区收入同比增长8.9%，华中地区收入同比增长7.7% [2] - 第三季度华东地区收入同比增长3.9%，东北地区收入同比增长0.8%，西南地区收入同比增长1.3% [2] 盈利能力分析 - 前三季度公司毛利率为20.3%，同比下降2.3个百分点；但第三季度单季毛利率同比提升0.1个百分点，表现稳健主因低毛利的小龙虾业务占比下降 [3] - 前三季度四费比率同比下降0.4个百分点；第三季度四费比率同比下降0.6个百分点 [3] - 第三季度销售费用率为5.9%，同比下降0.3个百分点，主因广宣费减少 [3] - 第三季度管理费用率为2.8%，同比下降0.5个百分点，主因股权激励费减少 [3] - 第三季度研发费用率为0.6%，同比下降0.1个百分点；财务费用率为-0.03%，同比上升0.3个百分点 [3] 未来业绩预测 - 预计2025年营业收入为157.7亿元，同比增长4.2%；归母净利润为14.0亿元，同比下降5.5% [4][5] - 预计2026年营业收入为166.4亿元，同比增长5.6%；归母净利润为15.1亿元，同比增长7.4% [4][5] - 预计2027年营业收入为175.5亿元，同比增长5.5%；归母净利润为16.1亿元，同比增长7.0% [4][5] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为17倍、16倍、15倍 [4][5] 财务指标预测 - 预计毛利率将从2024年的23.30%调整至2025年的21.40%，随后在2026年、2027年逐步回升至21.72%和21.96% [9] - 预计净利润率将从2024年的9.82%调整至2025年的8.90%，随后在2026年、2027年逐步回升至9.06%和9.19% [9] - 预计净资产收益率将从2024年的11.46%调整至2025年的10.46%，2026年和2027年将稳定在10.43%和10.37%左右 [9] - 预计每股收益2025年为4.21元，2026年为4.52元，2027年为4.84元 [5][10]

财务业绩表现 - 25Q3实现营业收入5.47亿元，同比增长18.92% [1] - 25Q3实现归母净利润0.51亿元，同比增长21.00%，扣非归母净利润0.49亿元，同比大幅增长86.30% [1] - 25Q3毛利率为43.75%，同比提升0.92个百分点，主要得益于成本红利持续体现 [2] - 25Q3期间费用率为32.83%，同比下降2.33个百分点，其中销售费用率和管理费用率分别下降1.85和0.87个百分点 [2] - 25Q3归母净利率为9.25%，同比提升0.16个百分点，扣非归母净利率为8.99%，同比显著提升3.25个百分点 [2] 未来增长驱动力 - 燕麦主业通过渠道深耕与市场拓展，预计保持稳健增长，市占率稳步提升 [2] - 公司近期推出粉粉系列新品，主打药食同源概念，已在胖东来等渠道铺货，市场反馈良好 [2] - 公司10月在山姆渠道上新3款产品，预计将贡献积极增量 [2] - 新采购季燕麦价格若下行，预计将为26年利润带来较大弹性 [2] 业绩预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为22.90亿元、27.41亿元、33.09亿元，同比增速分别为20.78%、19.69%、20.73% [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.70亿元、2.24亿元、2.78亿元，同比增速分别为27.77%、31.50%、24.38% [3] - 对应2025-2027年市盈率分别为28.6倍、21.7倍、17.5倍 [3]

业绩说明会概况 - 公司于2025年10月28日以电话会议形式召开业绩说明会，接待了摩根士丹利、中金公司、中信证券等56家机构投资者 [1] - 公司董事会秘书莫谋钧先生和财务总监袁庆鸿先生就蓝莓业务成本控制、新产季产量与价格、渠道拓展及行业竞争等核心问题与机构进行了深入交流 [1][2] 成本控制措施 - 在规模扩张过程中已实现费用基本同比持平，成本管控初显成效 [3] - 未来将通过四大举措深化成本优化：提升组织人效、优化技术方案、加强预算管理、聚焦核心资源 [3] 新产季产量与分布 - 得益于促早技术的成熟应用，新产季产量实现显著前置且上量 [3] - 通过技术调控将产季重心向前调整，预计第四季度和第一季度产量占比将较上一产季显著提升 [3] 价格与品牌策略 - 新产季蓝莓价格与去年同期基本持平，市场信心充足 [4] - 价格支撑主要来自三方面：促早技术精准调控上市节奏、打造"爱莓庄"核心品牌强化溢价、拓展KA直供与出口渠道 [4] - 公司将持续投入品牌建设，提升行业口碑与消费者认知度 [4] 渠道拓展策略 - 公司明确将提升KA渠道销售占比作为重要目标，已与多家主流KA客户建立深度合作，新产季计划进一步扩大合作范围与供货规模 [5] - 出口业务聚焦东南亚市场，本产季出口量预计持续提升 [5] - 品牌管理上实施"分营"策略，通过产地供应与销售区域的明确区隔，确保各品牌独立运营、聚焦目标市场 [5] 产能扩张与海外布局 - 公司云南基地土地规模已位居基质蓝莓行业前列，未来将根据市场需求稳步推进扩张节奏 [6] - 老挝生产基地按计划顺利推进，将复制国内成熟的运营模式，实现"产地直销海外"，缩短供应链并提升海外市场响应速度 [6] 行业竞争与战略布局 - 尽管云南基质蓝莓种植规模快速增长，但国内消费需求增长更为迅猛，行业仍处上升期 [7] - 公司凭借先发的规模优势、成熟的技术运营体系及全链条管控能力，已构建起较强竞争壁垒 [7] - 战略层面，公司将围绕"单一作物产业链"布局，在聚焦蓝莓鲜果业务的同时，积极拓展深加工环节，培育新的增长极 [7] 重点客户合作 - 今年计划在去年基础上进一步向全国扩充与山姆等重点客户的合作覆盖度 [7] - 公司已成立大客户部专门对接山姆等KA客户，并在产区划定特定农场，确保果品品质与供应量的双重稳定 [7]

投资评级 - 报告对三全食品维持“推荐”评级 [4][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度收入降幅收窄至-1.9%，较第一季度（-6.5%）和第二季度（-4.4%）有所改善，显示经营状况环比好转 [1][2] - 公司通过产品推新（如“多多系列”水饺、“食养汤圆”等）和渠道合作（商超定制、零食渠道）寻求增长，并布局海外市场探索新增长极 [4] - 预计公司2025-2027年归母净利润将实现稳步增长，增速分别为1.0%、2.1%和4.8% [4][5] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入为50.0亿元，同比下降2.4%；归母净利润为4.0亿元，同比增长0.4% [1] - 单季度看，2025年第三季度营业收入为14.3亿元，同比下降1.9%；归母净利润为0.8亿元，同比大幅增长34.9% [1] - 2025年前三季度毛利率为23.8%，同比下降1.3个百分点，主要因行业竞争下公司延续折扣促销 [3] - 2025年前三季度投资收益达1.0亿元，同比大幅增长118.8%，主要来自银行理财和股权投资收益 [3] 渠道运营分析 - C端渠道中，经销渠道在价值链梳理和市场帮扶下预计实现个位数增长；直营渠道虽下滑，但通过商超定制合作，SKU数量稳步提升 [2] - 电商渠道第三季度预计下滑，主因合作主播流量波动，但货架电商和自建直播渠道保持较快增长 [2] - B端渠道中，大B端第三季度增长相对稳健，客户渗透率和新品数量提升；小B端受外部消费环境影响预计有所下滑 [2] 未来业绩预测 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为66.3亿元、68.3亿元和70.2亿元，同比增速分别为-0.1%、+3.1%和+2.8% [4][5] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为5.5亿元、5.6亿元和5.9亿元 [4][5] - 当前股价对应2025-2027年预测市盈率（P/E）分别为18倍、17倍和16倍 [4][5]

投资评级 - 报告对盐津铺子维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司产品策略明晰，聚焦核心单品魔芋制品，多渠道拓展顺利，盈利能力显著提升并达到历史最高水平，利润端表现有望延续 [1][2][3][4] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入44.27亿元，同比增长14.67%；归母净利润6.05亿元，同比增长22.63%；扣非归母净利润5.54亿元，同比增长30.54% [1] - 2025年第三季度单季度实现营业收入14.86亿元，同比增长6.05%；归母净利润2.32亿元，同比增长33.55%；扣非归母净利润2.20亿元，同比增长45.01%，利润表现超出市场预期 [1] - 2025年第三季度归母净利润率达到15.60%，同比提升3.21个百分点，环比提升1.74个百分点，达历史最高水平 [3] 产品与业务分析 - 产品策略更为聚焦，优化低毛利尾部产品，核心单品魔芋制品（品类品牌“大魔王”）保持高速增长势头 [2] - 基于麻酱口味推出香菜麻酱、香辣麻酱、蒜蓉麻酱等多种细分口味，并推出辣味口味的“火爆魔芋”单品，以提升产品力并为渠道拓展提供抓手 [2] - 鱼豆腐和豆制品保持稳健增长，鹌鹑蛋表现相对平稳 [2] - 山姆渠道在强产品力推动下引入第二款新品溏心鹌鹑蛋，新品的推出有望带来稳定增量 [2] 渠道表现 - 定量流通渠道在魔芋大单品带动下，收入同比实现较高增速，终端网点开拓顺利 [2] - 零食量贩渠道表现良好，收入保持较快增速，伴随下游量贩系统持续开店，后续仍有较大提升空间 [2] - 电商渠道经前期调整，月销表现基本底部企稳，经营趋势环比向好；后续经营方向更加注重大单品的挖掘和培育，有望伴随魔芋单品放量恢复增长势能 [2] 盈利能力分析 - 2025年第三季度毛利率为31.63%，同比提升1.01个百分点，环比提升0.65个百分点，主要系高毛利率的魔芋等单品收入占比提升，以及低毛利率的电商渠道自身毛利率改善且收入占比下降 [3] - 2025年第三季度销售费用率为8.59%，同比下降3.54个百分点，环比下降1.25个百分点，主要系电商渠道调整缩减带来的线上投流推广费用减少 [3] - 2025年第三季度管理费用率为3.26%，同比微升0.15个百分点，环比下降0.41个百分点 [3] 盈利预测与估值 - 基本维持2025-2027年归母净利润预测不变，对应2025-2027年EPS为2.96元、3.64元、4.36元 [4] - 当前股价对应2025-2027年P/E分别为24倍、19倍、16倍 [4] - 预测2025-2027年营业收入分别为60.04亿元、72.12亿元、85.41亿元，增长率分别为13.19%、20.13%、18.43% [5] - 预测2025-2027年归母净利润分别为8.09亿元、9.94亿元、11.90亿元，增长率分别为26.35%、22.94%、19.75% [5]

投资评级 - 报告对登康口腔的投资评级为“买入”，并予以“维持” [10] 核心财务表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入12.28亿元，同比增长16.66%；实现归母净利润1.36亿元，同比增长15.21%；实现扣非净利润1.11亿元，同比增长19.78% [2][6] - 2025年第三季度单季，公司实现营业收入3.86亿元，同比增长10.49%；实现归母净利润0.51亿元，同比增长11.43%；实现扣非净利润0.41亿元，同比增长11.03% [2][6] - 单季度归母净利率和扣非净利率同比均提升0.1个百分点，盈利能力保持稳定 [7] 运营与战略亮点 - 单季度收入增速环比放缓，估计与电商投入调整有关，公司主动调整了抖音渠道的费用投入，第三季度销售费用额同比下降15.9% [7] - 公司通过产品结构优化和渠道拓展实现量价齐升，2024年牙膏销量同比增长5%，吨均价同比增长10%，2025年延续此趋势 [7] - 线上渠道方面，公司把握电商机会，在团队组建、投流策略和产品上新方面进行优化；线下渠道则不断渗透深耕 [7] - 公司通过功能迭代升级推广中高端爆品系列“7天修护”，有效带动线上线下均价上行，2024年末该系列在抖音平台销售占比已达70%-80%，百克均价达26.6元，有助于提升品牌定位 [8] - 2025年8月中旬，公司推出重组蛋白医研牙膏新品并开始试销，该产品在抖音平台不含氟牙膏新品排行榜中位列榜首，销售占比逐步提升 [13] 未来展望与估值 - 报告预计公司2025年至2027年将实现归母净利润1.89亿元、2.43亿元、3.05亿元，对应市盈率分别为36倍、28倍、22倍 [13] - 公司兼具高分红特性，2024年分红比例达80% [13]

业绩表现与渠道拓展 - 2025年前三季度在零食专营连锁渠道实现营业收入1.35亿元 [2] - 水果罐头及椰子汁饮料成功进入头部及中腰部零食专营连锁渠道，提升了产品市场覆盖率和品牌曝光度 [2] - 公司在B端餐饮渠道取得初步进展，渠道布局日益多元化，为产品销售开辟新空间 [2] 产品创新与市场策略 - 公司推出轻便易携带的袋装水果罐头新品，满足轻量化出行和年轻消费者便捷食用需求 [3] - 产品强调保留水果原始风味和营养成分，符合消费者对健康食品的偏好 [3] - 针对年末销售旺季，公司将通过优化陈列、拓展渠道、专项营销方案抢占春节市场 [3] 战略发展与行业地位 - 公司作为罐头行业领军者，通过创新驱动行业持续发展 [2] - 公司洞察消费者对便捷和健康的需求，进行包装创新并储备多款休闲零食化罐头产品 [2] - 公司稳步推进印度尼西亚椰子加工项目，以拓展国际市场 [3]