财务业绩 - 第二季度净利润从上年同期的2.526亿美元增长至2.609亿美元，每股收益从5.30美元增至5.78美元 [1] - 第二季度营收同比增长7.7%至28亿美元，高于分析师预期 [1] - 上调2025财年销售额预期至120-121亿美元（原最高117亿美元），每股收益预期上调至23.85-24.30美元（原22.65-23.20美元） [1] 同店销售表现 - 第二季度同店销售额增长6.7%，超出华尔街预期 [1] - 预计全年同店销售额增长2.5%-3.5%（此前预期不超过1.5%），下半年预计持平或低个位数增长 [1] 消费者行为与竞争环境 - 消费者在美妆品类保持强劲需求，交易额增长3.7%，平均消费额增长2.9% [3] - 面临丝芙兰、沃尔玛、柯尔百货等竞争对手的美容业务扩张 [2] - 消费者在非必需消费领域缩减开支，但美妆产品仍属优先购买品类 [2] 增长战略与业务拓展 - 通过新增品牌（如Sol de Janeiro、Peach & Lily、Isima）推动销售增长 [5] - 通过音乐节合作（科切拉、洛拉帕洛扎）及碧昂丝巡回演唱会提升品牌曝光 [5] - 在约370家门店开设健康产品专柜，并计划进一步推广 [5] 国际市场扩张 - 收购英国美容零售商Space NK（83家门店），进入英国和爱尔兰市场 [6] - 在墨西哥开设首家门店，计划年内在中东开设首店 [6] - Space NK业务将独立运营，提供低成本国际市场进入途径 [6] 运营与渠道创新 - 将于第三季度推出第三方交易平台，扩大商品种类而不增加库存压力 [7] - 与塔吉特合作终止（涉及600家店内美容店），但对财务状况影响轻微（特许权使用费收入低于净销售额1%） [4] 管理层与风险因素 - 临时首席财务官Chris Lialios接替离职的Paula Oyibo，公司正在寻找继任者 [7] - 消费者支出存在不确定性，公司采取谨慎态度 [2] - 关税影响有限（仅1%商品直接进口），主要涉及店铺设施等次要物资 [3]

关税性质 - 关税是一种税 [1] 通胀影响 - 关税不会引发通胀 [1]

美欧贸易协议内容 - 欧盟计划取消对美国工业品全部关税以换取美国将汽车关税从27.5%降至15% [1][3] - 欧盟将对部分美国海产品和农产品给予优惠关税待遇 [1] - 美国同意将对大部分欧盟进口商品征收的30%关税降至15% [1][3] 协议执行时间表 - 欧盟需在月底前完成立法取消关税 美国汽车关税下调将追溯至8月1日生效 [3] - 欧盟委员会跳过常规影响评估程序以加速满足美方条件 [3] 汽车行业影响 - 美国是欧盟汽车第一出口目的地 2024年欧洲向美国出口汽车价值384亿欧元 [3] - 德国占欧盟对美国汽车出口比重最高 [3] 工业界反应 - 德国55%受访工业企业认为协议给欧洲经济带来过重负担 [4] - 德国工商总会要求美国尽快降低汽车和钢铝产品关税 [4] - 德国机械设备制造业联合会指出30%出口至美国机械已被征收50%关税 [4] 科技行业潜在冲突 - 特朗普威胁对实施数字税国家加征高额关税并实施芯片出口限制 [5] - 法国总统马克龙提议欧盟对美国科技行业采取报复措施 [5] - 欧盟与美国在科技领域存在巨额贸易逆差 [5] 协议稳定性问题 - 欧盟承认协议利于美国但强调其提供稳定性和确定性 [1][4] - 协议不具约束力 特朗普可重新解释或无视条款 [6] - 欧盟未启动关税反制措施 成员国缺乏全面贸易战意愿 [6]

核心业绩表现 - 二季度调整后每股收益37美分 低于分析师平均预期的38美分 [3] - 季度净销售额15.5亿美元 与市场预期持平 [3] - 公司股价在盘前交易中暴跌6% [2] 成本与费用结构 - 二季度一般管理及门店运营费用达4.83亿美元 较去年同期增长9% [3] - 大部分商品采用本地采购模式 有效规避关税影响 [3] - 供应链中约10%依赖中国 加拿大与墨西哥合计占比约7% [3] 市场环境与经营策略 - 消费者非必需支出面临不确定性 成本上涨加剧经营压力 [1][2] - 加大营销与促销力度 推出迪士尼反派角色主题产品线瞄准万圣节季销售 [2] - 将产品定位为"平价奢侈品"及"理想礼品" 推出陶瓷材质香薰蜡烛 [2] 财务指引调整 - 收窄全年调整后每股收益预期至3.35-3.60美元 此前预期为3.25-3.60美元 [3]

报告行业投资评级 - 黄金操作评级为三颗星，代表更加明晰的多趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 白银操作评级为三颗星，代表更加明晰的多趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] 报告的核心观点 - 隔夜美元波动剧烈，贵金属高位震荡，本周特朗普罢免美联储官员加剧美联储独立性担忧冲击美元信用，国际金银处于震荡趋势中继续测试上方关键阻力，中期维持回调买入多头思路，今日关注美国二季度GDP修正值和周度初请失业金数据 [1] 根据相关目录分别进行总结 美联储方面 - 贝森特呼吁美联储内部审查，称秋季知晓特朗普选择的美联储主席 [1] - 威廉姆斯表示政策仍适度紧缩，通胀正逐步回落，每次会议都是“实时”的 [1] 关税方面 - 白宫贸易顾问称印度停止购买俄罗斯石油可获25%关税优惠 [2] - 印度对美国重新审议加征的25%关税决定抱有希望 [2] - 贝森特称印度很多事情具有“表演性” [2] - 欧盟计划本周末前加速立法程序全面取消对美国工业品关税 [2] - 日本经济再生大臣赤泽亮正访美敦促美方落实汽车关税削减协议 [2]

关税的历史演变 - 关税作为对进出口货物征收的税款已存在数千年 最初被古亚述商人视为经营成本 古代国家如雅典对谷物征收2%关税 罗马帝国对内部贸易征收1-5%关税 对奢侈品征收12-25%关税 [1][2] - 中世纪欧洲关税系统化 12至15世纪封建领主在贸易路线征收通行费 英格兰对羊毛出口征收每袋几先令的高关税 同时适用于皮革、锡和奶酪等商品 刺激了走私和逃税行为 [2] - 关税通过调节贸易服务国家利益 成为政策工具的基础 中世纪的实践为现代民族国家关税制度奠定基础 [3] 重商主义时期的关税政策 - 16至18世纪欧洲奉行重商主义 以黄金储备衡量国家成功 高关税成为标志性政策 英国对外国制成品征收45-55%平均关税 法国通过高关税扶持工业和海军 [4] - 西班牙等殖民列强禁止殖民地自由贸易或发展竞争性制造业 关税被用作压制对手和充实国库的工具 尽管本国公民需承受更高物价 [4] - 18世纪重农学派和亚当·斯密对重商主义提出挑战 斯密在1776年《国富论》中批评关税增加消费者成本并抑制工业发展 主张低关税和自由贸易 1817年大卫·李嘉图通过比较优势理论强化该观点 [5] 工业革命时期的关税变革 - 美国1789年《关税法案》以增加税收为主要目的 19世纪初为安抚南方农业州维持低关税 但1828年北方制造商推动通过高关税法案 引发南卡罗来纳州退出联邦威胁 1833年联邦政府妥协降低关税 [7] - 英国作为首个工业化国家 19世纪20年代前坚持重商主义(工业进口关税平均50%) 1846年废除《谷物法》结束谷物高额关税 正式接受自由贸易原则 但未立即引发他国效仿 [8] - 德国经济学家弗里德里希·李斯特1841年指出发展中国家应效仿英国过去利用关税发展工业的做法 而非其当前自由贸易主张 指责英国"踢开梯子" [8] 19世纪关税保护与经济增长 - 美国内战后采用40%-50%高关税保护钢铁和制造业 依据亚历山大·汉密尔顿"新生产业论"实现快速工业化 [9] - 德国1879年起对铁矿石和谷物征收关税 保护工业和农业 1870-1913年采取保护主义政策的美国和德国工业年增长4-5% 高于英国2%年增长 关税被视为关键因素 [9][10] - 欧洲列强在殖民地强加片面关税优惠 通过不平等条约限制中国和日本进口关税上限(约5%) 剥夺关税自主权 中国市场被外国商品淹没 [10][11] 20世纪关税战争与协定 - 20世纪初全球关税水平较高 美国制造业平均关税40% 拉丁美洲等新兴国家依赖关税作为财政收入来源 [12] - 1930年美国《斯穆特-霍利关税法》对超过1万种商品征收平均60%关税 引发加拿大、英国等国报复性措施 导致世界贸易严重萎缩 加剧全球经济衰退 [12] - 1947年23国签署《关税与贸易总协定》(GATT) 通过谈判逐步降低关税 成员平均关税从1947年22%降至1994年5%以下 进入贸易扩张时代 [13] 现代关税政策与争端 - 20世纪50-70年代发展中国家采取进口替代战略 通过高关税扶持国内产业 亚洲四小龙通过选择性保护和补贴培养竞争力产业 后期逐渐开放市场 [14] - 2010年代末美国对超过3600亿美元中国进口商品征收新关税 中国对1100亿美元美国商品征收报复性关税 关税战卷土重来 [16] - 世界贸易组织对大国约束力有限 美国以国家安全或其他例外条款为由使用关税工具 同时出现反对自由贸易声浪 批评者呼吁通过战略性关税保护关键产业 [16] 关税的双重影响与持续矛盾 - 关税具有两面性: 助力美国和新兴产业发展并带来财政收入 但在饥荒时期的爱尔兰导致大规模饥荒 两次世界大战间引发贸易战加剧经济形势 [17] - 关税在21世纪初贸易冲突中重新成为焦点 国家调整政策解决就业、安全或公平问题 征收理由从为帝国提供资金到保护新兴产业再到报复不公平行为不断变化 [17] - 保护国内利益与开放市场的根本矛盾持续存在 决策者挑战在于在关税两面性间取得平衡 [17]

美印贸易关系 - 白宫贸易顾问纳瓦罗将印度购买俄罗斯石油行为定性为"莫迪的战争" 并指控印度资助克里姆林宫在乌克兰的军事行动 [2] - 美国将对印关税从25%提高至50% 该税率是美国对亚洲国家中最高的对等征税 [2] - 新关税将打击超过55%运往美国的印度商品 美国是印度最大的出口市场 [2] 关税影响范围 - 电子产品和医药等关键产品获得关税豁免 [2] - 关税措施主要针对纺织和珠宝等数十个劳动密集型产业 [2] - 印度农民作为关键投票群体 其相关领域的高征税和保护主义政策令美方失望 [3] 能源贸易争议 - 印度通过折价购买俄罗斯石油 历史上主要依赖中东原油但抓住机会控制国内能源成本 [3] - 俄罗斯石油未受制裁 G7实施每桶60美元价格上限后美国曾默许各国购买 [3] - 面对美国批评 印度已减少但未停止购买俄罗斯原油 并称美方行动"不公平、不合理且无理" [3] 政治经济指控 - 美财政部长贝森特指责印度最富裕家族从俄油贸易中牟取暴利 [3] - 纳瓦罗称印度高关税导致美国损失工作岗位、工厂、收入和更高工资 [2] - 美方认为印度行为使美国消费者、企业、工人和纳税人均遭受损失 [2]

主要货币对技术走势 - 英镑兑美元呈现震荡格局 多空力量处于微妙平衡状态 短期波动区间为1.3405-1.3585 [1][7] - 美元兑日元14日相对强弱指数为45.967 处于中性略偏弱状态 未触及超卖区域 [1][7] - 欧元兑美元呈现看涨旗形整理形态 若汇价收于1.1740上方 理论上行目标指向1.2120 [1][7] - 澳元兑美元受到下行趋势线明显压制 [1] - 美元指数短线趋势由中轨提供动态支撑 关键阻力位为98.83和98.95 关键支撑位为98.27和97.5877 [1][8] 央行政策与官员表态 - 美联储威廉姆斯表示政策仍适度紧缩 通胀正逐步回落 每次会议都绝对是实时决策 [2] - 日本央行审议委员中川顺子重申加息立场 称关税影响仍受关注 [2] - 韩国央行维持基准利率在2.5%不变 符合市场预期 需对汇率波动加剧可能性保持谨慎 [5] - 韩国央行行长为外汇干预辩护 称为阻止韩元贬值 随后韩元走强 [6] - 欧洲央行将公布7月货币政策会议纪要 [1][10] 国债与外汇市场动态 - 日本两年期国债拍卖需求创2009年以来新低 [2] - 日本财务省就减少超长期日本国债发行向交易商征求意见 [2] - 巴西财长表示美元是价值储备 未来许多年仍将继续如此 除非美国继续犯错 将美元武器化才是削弱原因 [2] 经济数据与事件预告 - 俄罗斯财长预计2025年经济增长将不低于1.5% [3] - 晚间重点关注美国至8月23日当周初请失业金人数和美国第二季度实际GDP年化季率修正值 [10] - 次日06:00美联储理事沃勒将就货币政策发表讲话 [10] 地缘与贸易关系 - 日本内阁官房长官林芳正表示关税谈判代表取消访美行程 日本坚持要求降低美国关税 [2] - 斯洛伐克央行行长、欧洲央行管委卡兹米尔就受贿案向斯洛伐克最高法院提出上诉 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今年美国政策转向引发市场关注，推出《如何追踪美国经济》系列报告，开篇聚焦美国居民部门核心经济指标 [11] - 美国二季度GDP表面增长，但内需下滑严重，净出口贡献主要源于进口收缩 [28] - 美国消费放缓，可支配收入增速减缓，消费支出对GDP贡献下降 [61] - 非农数据可信度下降，应结合多项数据研判美国就业趋势 [125] - 美国通胀需结合当前数据与市场预期评估，关税或使PCE同比上行 [143][150] - 美国经济呈现“类滞胀”特征，美联储面临两难，预计9月降息25bp [151][156] 根据相关目录分别进行总结 五部门视角下的美国经济观察起点 - 将经济体拓展为政府、企业、居民、金融与海外五大核心部门，通过追踪资金流揭示经济运行逻辑 [12] - 本篇报告聚焦居民部门，分析消费、就业与通胀情况 [12] 美国二季度GDP: 净出口拉动的“表面繁荣” - GDP核算采用支出法，分为私人消费支出、私人投资、政府支出和净出口，个人消费是核心驱动力 [20][24] - 2020 - 2023年GDP修正较大，2024年下半年收敛，未来“对等关税”影响或使修正重新放大 [17] - 二季度净出口对GDP贡献率达4.99%，但主要是进口收缩，剔除净出口后GDP环比折年率为 -2.0% [28] 基于居民收支的消费研究框架 - 从居民收入与支出两端研究美国消费，收入端以就业为起点，支出端按类型归类，结合储蓄衡量消费倾向 [29] - 个人收入结构呈“雇员收入主导”，可支配收入增速下滑，受非收入因素挤压 [32][33] - 美国个人消费增速走低，服务消费韧性更强，商品消费中机动车及零部件经销商占比高 [38][40][45] - 个人储蓄率回落，未来或回升抑制短期消费，可通过第三方数据佐证消费情况 [51][53] “非农”失真后如何跟踪美国就业 基于供需两侧的就业研究框架 - 常见就业调查报告有JOLTS、CES、ADP、CPS、UI，从供需两侧监测就业市场 [63] - JOLTS从需求侧提供补充信息，可把握用人意愿等，但有滞后性 [67][77] - CES俗称非农数据，范围广，但近期可靠性下降，可从部门和行业拆分，时薪上涨或推高通胀 [78][83][86] - ADP就业数据覆盖私营非农，发布早，参考价值提升 [91][92] - CPS从供给侧监测，提供劳动参与率、失业率等指标，可细分失业人口类型 [93][98] - UI填补监测真空，关注首次和持续申请失业保险金人数 [108][109] - 当前美国劳动力市场未如非农数据悲观，但中长期有放缓压力 [113] 非农数据的可信度还有多少? - 5 - 6月非农数据大幅下调，修正幅度异常，BLS解释为收到更多报告和季节性因子调整 [78][116] - 首次回复率和季节性因子变化不足以解释大幅下调，可能是政府裁员影响数据处理，或存在系统性因素 [117][119][125] - 非农数据可信度下降，应结合多项数据交叉验证 [125] 美国通胀监测与关税冲击评估 通胀的现状监测与预期分析框架 - 关注消费领域的CPI和PCE，美联储更关注PCE，PCE通常低于CPI [126][127] - 核心服务是通胀主要贡献项，通胀预期指标BEI和5Y - 5Y BEI可观察市场预期 [130][139] 进口结构拆分与关税测算: 美国PCE或面临阶段性上行压力 - 进口商品与服务占总PCE约8.8%，不同品类进口依存度不同 [150] - 当前关税水平在不同假设下对美国PCE同比抬升作用不同，关税效应显现后PCE同比或上行至3%以上 [150] “软着陆”还是“滞胀”？ - 美国经济呈现“类滞胀”特征，增长收缩、通胀冲击未显现、就业 - 消费循环恶化 [151] - 美联储面临两难，预计9月降息25bp，未来降息节奏和幅度需关注数据演变 [152][156] - 推演三种政策情境及市场影响，需关注通胀和就业数据 [165]

报告基本信息 - 行业：豆粕 [1] - 日期：2025 年 8 月 28 日 [2] - 农产品研究团队研究员：余兰兰、林贞磊、王海峰、洪辰亮、刘悠然 [4] 行情回顾 - 豆粕 2601 合约前结算价 3097，开盘价 3081，最高价 3082，最低价 3042，收盘价 3045，涨跌 -52，涨跌幅 -1.68%，成交量 1351719，持仓量 2090112，持仓量变化 36655 [6] - 豆粕 2509 合约前结算价 3046，开盘价 3020，最高价 3030，最低价 2991，收盘价 2992，涨跌 -54，涨跌幅 -1.77%，成交量 73604，持仓量 67454，持仓量变化 -40593 [6] - 豆粕 2511 合约前结算价 3069，开盘价 3044，最高价 3052，最低价 3007，收盘价 3010，涨跌 -59，涨跌幅 -1.92%，成交量 157557，持仓量 547541，持仓量变化 -11073 [6] 核心观点 - 近期豆粕回调，原因是中美间贸易磋商预期及美豆优良率超预期，美豆收获季美农压力增大，中国未采购新季美豆，市场有国储采购美豆传闻使盘面回吐升水，且 USDA 公布的美豆最新优良率为 69%，高于预期和前一周，为近五年最高，丰产压力加剧 [7] - 中期维持进口美豆 23%关税不变情况下，四季度我国或以进口巴西大豆替代美豆，辅助进口部分阿根廷大豆，可能有小部分进口缺口由国储拍卖补充，巴西大豆减少边际价格或走高，天气利于多头，四季度巴西 FOB 报价无大幅走弱可能，进口大豆成本稳步抬升可能性大，加上加拿大菜籽进口受阻，中期回调后偏多对待 [7] 行业要闻 - Pro Farmer 预测全美玉米平均单产达 182.7 蒲式耳/英亩，总产量 162.04 亿蒲式耳；大豆平均单产达 53.0 蒲式耳/英亩，总产量 42.46 亿蒲式耳 [10] - 巴基斯坦有望与美国主要大豆出口商签署采购协议，计划进口约 110 万吨大豆，交易总额预计 5 亿美元 [10] - 巴西一名联邦法官批准禁令，暂时中止巴西反垄断监管机构要求谷物贸易商停止“亚马逊大豆禁令”计划，该协议已实施二十年，旨在保护亚马逊雨林 [10][11] 数据概览 - 报告展示了豆粕出厂价格、豆粕 09 合约基差、豆粕 1 - 5 价差、豆粕 5 - 9 价差、美元兑人民币中间价、美元兑雷亚尔汇率等数据图表，数据来源为 Wind 和建信期货研究发展部 [13][16][19]