核心观点 - 截至2025年11月30日，公司总保费超过人民币7000亿元，较2024年全年实现新突破，市场领先地位稳固 [1] - 公司深入贯彻“333”战略，注重效益优先、长期理念、资负联动与风险防范，平稳推进全年业务发展 [7] 业务规模与市场地位 - 截至2025年11月30日，总保费超过人民币7000亿元，较2024年全年规模实现新突破 [1] - 截至2025年9月30日，总销售人力达65.7万人，其中个险销售人力60.7万人，队伍规模稳居行业首位 [4] - 2025年前三季度，公司新业务价值增长41.8% [4] 民生保障与社会责任 - 累计为超过6亿客户提供保险和增值服务 [2] - 2025年上半年赔付人次超4800万，赔付支出为1609亿元，其中健康保险责任赔付支出超340亿元 [2] - 为小微企业和个体工商户提供风险保障约2.7万亿元 [2] - 商业保险年金积累未来责任准备金近4万亿元 [2] - 在西藏、青海、黑龙江、宁夏等边远地区提供保险保障方案和服务 [2] 产品创新与业务发展 - 2025年前三季度，人寿保险、年金保险、健康保险新单保费比重分别达到31.95%、32.47%、31.15%，业务均衡发展 [4] - 创新推出中老年骨安康保险、个人长期失能收入损失保险等多款健康险产品，并将更多创新药械纳入保障责任 [2] - 构建产品类型丰富、覆盖人群广泛、销售渠道多元的商业保险年金产品体系 [3] - 推动普惠保险扩面提质，聚焦重点群体及特定区域需求提供专属解决方案 [3] 渠道转型与价值创造 - 浮动收益型业务在首年期交保费中的占比较上年同期提升超45个百分点，推动新业务负债刚性成本同比明显下降 [4] - 通过落实“报行合一”政策强化费用管控，实现费用支出同比下降，费用投入产出效率显著提高 [4] - 队伍质态改善，优增人力、留存率同比提升明显 [4] 康养生态与“保险+服务”转型 - 已推进CCRC养老社区、城心养老公寓、康养旅居三大养老产品线落地 [3] - 累计在16个城市布局20个机构养老项目，推出四款“随心居”旅居产品 [3] - 个人养老金保费同比大幅增长 [2] - 大力发展老年人意外伤害保险 [3] 投资策略与资产配置 - 坚持资产负债匹配管理，超长债投资规模达2万亿元，在利率较高时期拉长久期，资负久期缺口处于行业较低水平 [6] - 截至2025年三季度，公开市场权益规模较年初增加超过3800亿元 [6] - 围绕新兴产业、存量资产盘活、绿色转型等方向开展另类资产投资布局 [6] - 设立百亿级科创基金，投资布局芯片、新能源、生物医药等战略性新兴产业 [6] - 积极参与黄金等创新品种投资，拓宽保险资金投资渠道 [6]

核心观点 - 展望2026年，寿险行业将再入黄金发展期，行业投资逻辑将从“寻求存量业务的重估修复”重回“给予成长能力估值溢价”，优质公司的核心经营优势有望再度凸显 [2][6] - 中资寿险行业将呈现五大积极趋势，推动行业实质性走向高质量发展 [3] - 财险行业方面，车险盈利稳健，非车险和出海业务将锦上添花 [3] - 中国香港寿险公司的大陆业务可能再次成为重要的投资亮点 [4] 寿险行业展望（2026年） 总体趋势与投资逻辑转变 - 过去两年（2023-2025年）行业投资逻辑偏重资产端，市场在寻求存量业务的重估修复，例如寻找资产负债匹配好、防御性强的公司，或净利润对股票资产敏感的公司 [6] - 展望2026年，负债端将出现更具说服力的改善趋势，投资逻辑将回归负债端，重新关注公司的成长能力 [6][32] 五大具体趋势 **趋势一：新业务延续快速增长** - 驱动因素：“存款搬家”和“健康险新时代” [3][8] - “存款搬家”底层逻辑：低利率环境下，居民更愿意牺牲流动性换取长期保证收益；保险产品以固收资产打底，通过权益资产增厚收益，相较银行存款的收益率吸引力更高 [9] - “健康险新时代”：预计2026年人身险公司的健康险新业务保费将回归增长趋势；2025年上市公司平均的重疾险新单保费占比预计已仅为一成左右，市场空间仍在 [11] **趋势二：新业务刚性成本下降，价值说服力增强** - 预计2026年多数头部公司新业务刚性成本有望降至2%以下 [13] - 考虑新业务后，所有存量业务负债成本逐步进入下降趋势 [13] - 随着资产收益率下行陡峭阶段过去，新业务增长的说服力将大幅增强 [13] **趋势三：新业务结构多元化，优质公司分化显著** - 2026年，随着分红险等浮动型业务的实际收益率（约3.1-3.3%）明显高出传统险（不到2%），预计浮动收益型业务占比将大幅提升，年金险、健康险占比亦有提升空间 [21][22] - 这些业务对经营能力要求更高，预计优质公司的新业务结构将大幅优化，并与行业多数主体重新分化 [22] **趋势四：行业客群向上迁移，经营模式升级** - 近两年行业整体客户数承压，但高净值客户数量逆势增长 [24] - 例如，截至2024年末，平安高价值客户数量已达4000万人 [27] - 预计高净值客户流入趋势将更加明显，并以此为契机推动行业商业模式升级和人才吸引力提升 [24] **趋势五：竞争格局向具备经营能力的公司集中** - “报行合一”在全渠道推进，有效遏制非理性费用竞争，引导行业回归核心经营能力建设 [31] - 浮动收益型业务、健康险业务、“高客红利”等机遇与经营能力强的公司禀赋更匹配，有望使其进一步获取市场份额 [31] 财险行业展望（2026年） 车险业务 - 预计2026年车险保费低速增长2.2% [35] - 头部公司份额基本稳定：2025年前9月“老三家”（人保财、平安财、太保财）合计车险份额为68.3%，较2024年末微降0.4个百分点 [35] - 承保盈利稳健改善：得益于业务结构优化，2026年头部公司承保盈利有继续稳定改善空间 [35] - 新能源车险逐步走向盈利区间：多家头部公司表示其新能源车险（特别是家用车）已在2025年上半年实现承保盈利 [36] 非车险业务 - 预计2026年非车险保费温和增长，健康险有望成为重要增长驱动 [40] - 2025年1-10月，行业非车险保费同比增4.9%，其中健康险同比增10.6%，贡献显著 [40] - 健康险占财险公司整体保费收入比例已达14.0% [41] - 非车险“报行合一”落地，预计大型公司非车承保盈利有望开启上升趋势 [41] 出海机遇 - 中国财险行业当前内外部环境与上世纪80年代后的日本财险业存在结构性相似，具备复刻其成功出海路径的历史机遇 [34][44] - 核心驱动相似：国内市场增长趋稳，正经历从高速增长向存量竞争的阶段转换 [44] - 基础条件具备：“一带一路”布局下庞大的海外企业与资产网络，为财险公司顺势出海提供机遇 [47] - 例如，人保集团展望未来5年增量保费中有30%来自于海外业务贡献 [47] 中国香港寿险行业展望 - 过去几年部分主体因外资对中国资产的担忧及对大陆保险行业发展前景的质疑而持续下跌 [50] - 展望2026年，随着外资态度转变及大陆保险行业再入黄金发展期，尤其是在客群向上迁移趋势下，优质中国香港寿险的业务发展趋势和结构有望再度明显好于中资同业 [4][51] - 中国大陆业务有望再次成为其重要的投资亮点和估值抬升驱动 [50][51]

事件概述 - 中国人保集团党委委员、副总裁、人保财险总经理于泽因涉嫌严重违纪违法，正接受中央纪委国家监委纪律审查和监察调查 [2] - 于泽失联消息于12月1日在市场发酵，导致中国人保A股及人保财险港股（中国财险）股价出现大幅下挫和不寻常波动 [2] - 人保财险于12月2日晚间发布公告，确认关注到市场传言并正在核实，但未悉导致股价波动的具体原因 [2] 涉事高管背景 - 于泽出生于1971年10月，拥有南开大学经济学学士学位，在保险行业有超过30年从业经验 [3] - 其职业生涯始于1994年加入中国人民保险公司，2006年至2019年任职于太平财产保险有限公司，担任过多个高级管理职务 [3] - 于泽于2019年12月回归中国人保集团出任副总裁，2021年6月获核准担任人保财险总经理，2023年5月当选人保财险董事会副董事长 [3] - 根据2024年年报，于泽的税前薪酬为91.28万元人民币 [3] 公司近期经营目标与观点 - 在2024年度业绩发布会上，于泽提出车险业务发展目标是增速与市场同步，综合成本率力争优于去年同期并达到96%以内，其中新能源车险综合成本率目标为100%以内 [4] - 对于非车险业务，公司目标是增速快于GDP，实现承保盈利比2024年明显改善，综合成本率力争达到99%左右 [4] - 在2025年中期业绩发布会上，于泽预计非车险“报行合一”政策将在四季度落地实施，并认为财险行业“反内卷”已取得初步成效，车险“报行合一”政策有效规范了市场秩序 [3] 行业与公司历史案例 - 作为中国财产保险龙头企业，人保财险的高管变动对市场有风向标意义 [4] - 近年来公司已有多名高管因涉嫌严重违纪违法被查，包括2017年被查的原副董事长、人保财险原总裁王银成（后因受贿罪被判有期徒刑十一年并处罚金100万元） [4] - 其他案例包括2022年被查的原总裁林智勇（2023年被“双开”），2021年被查的原党委委员、副总裁沈东（2022年被“双开”），以及2024年10月被查的原监事会主席张孝礼（被控受贿折合人民币990万余元） [4][5]

文章核心观点 - 2024年中国保险业在深度转型中推进高质量发展，监管框架完善并倡导“大保险观”，行业在低利率等系统性挑战下，于产品、渠道、投资及经营理念等多方面进行深刻变革与重塑 [1][2] 大保险观，监管推动高质量发展 - 国家金融监管总局县域支局挂牌，“三定”陆续落地，监管工作进入快车道 [2] - 监管总局局长在陆家嘴论坛阐述“大保险观”，保险业“国十条”3.0版本发布，为行业发展理清思路 [2] - 商业保险需求从客户层面快速上升至社会层面，行业需主动融入经济社会发展大局 [2] 利率走低，人身险重塑三差平衡 - 低利率环境成为人身险业一切行动的前提条件，深刻影响定价机制与IFRS17会计准则实施 [3] - 产品端变革显著，以分红险为代表的浮动收益型产品受空前重视，但行业意愿与市场需求存在鸿沟 [3] - 渠道战略倾斜，头部公司与外资险企加码银保渠道，中小险企被迫应对 [3] 韧性前行，财产险服务民生痛点 - 财险业在低利率时代展现韧性，核心工作聚焦行业痛点，如强化“报行合一”以叫停车险手续费非理性竞争 [4] - 行业深入研究新能源车险以创新化解运营车投保难题，监管“四级垂管”架构倒逼合规意识全面升级 [4] - 车险保费增速低但综合成本率受控，承保盈利可观；非车险维持高增长，健康险以两位数增速引领但整体效益不佳 [4] - 自然灾害推高赔付率、惠民保发展遇瓶颈、农险应收保费居高不下等问题引发关注 [4] 蜕变出清，报行合一加速渠道升级 - “报行合一”在人身险与财产险领域均深入开展与强化 [5] - 渠道费用是各渠道重要收入来源，“报行合一”主旋律推动销售逻辑升级，并极力压缩中后台成本 [5] - 改革涉及基本法、推翻金字塔结构、利益向销售一线倾斜，所有手段均指向降本增效 [5][6] 资负匹配，投资理念锁定负债特性 - 2024年国债利率持续下跌，10年期国债收益率跌破2%，低利率对保险业造成系统性影响，资产端首当其冲 [6] - 投资压力、再投资压力、利差损风险与资负匹配重任凸显 [6] - 险资投资风格激变，更注重资负匹配；在固收市场超长期国债应配尽配；在二级市场再现举牌潮，紧盯高股息股票与董事会席位，并有选择性地逢高出货 [6] - 业绩承压下，多位“投资大佬”相继告别行业 [6] 人事流变，头部险企引领变革转型 - 行业向高质量发展转型，险企走向分化 [6] - 2024年头部险企人事大调整，四大保险央企悉数换帅，太保、平安、友邦等也迎来重磅人事变动，大型险企开启新一轮排位战 [7] - 发展理念随之调整，各企业积极求新求变，中小公司“友邦化”成为新流行话题，中外资险企在转型升级中走向殊途同归 [7] 静水流深，市场趋势走向算账经营 - 行业高质量发展静水流深，严监管防风险下趋于常态，但深刻积极的变化正在产生 [8] - 地方国资继续注资保险业，成为风险处置的中坚力量 [8] - 央企受“退金令”影响，不断减持金融企业股权 [8] - 拥有财务、精算等专业背景的高管更多走向前台，算账经营成为行业共识 [8]

事件概述 - 人保集团党委委员、副总裁兼人保财险总裁于泽涉嫌严重违纪违法 正接受中央纪委国家监委纪律审查和监察调查 [2] - 该消息公布前已有市场传闻 自11月29日起关于其失联的消息已在保险业内传开 [2] 市场反应 - 受事件影响 人保集团旗下相关上市公司股价应声下挫 [2] - 12月1日 A股中国人保股价下跌超过5% [2] - 12月1日 港股中国人民保险集团及人保财险股价盘中一度跌逾6% [2] 涉事高管背景 - 于泽出生于1971年 1994年自南开大学毕业后即加入当时的中国人民保险公司 [2] - 其职业生涯早期长期在人保财险天津分公司工作 直至2006年 [2] - 2006年至2019年 于泽转投太平财险工作十余年 历任多项职务并最终升任总经理 [3] - 2019年 于泽重返人保集团 出任集团党委委员、副总裁 [3] - 2021年 于泽获任为人保财险总裁 成为国内最大财险公司的掌舵者 [3] 公司治理与历史案例 - 在于泽执掌人保财险前后 该公司已有多名高管被查 [3] - 2023年1月 人保财险原党委书记、总裁林智勇被开除党籍和公职 通报指其“靠险吃险”、造成国有资产特别重大损失 [3] - 2024年8月 人保财险原党委委员、监事会主席张孝礼涉嫌严重违纪违法接受调查 并于2025年4月被开除党籍 [3] - 人保财险多家省级分公司负责人 如海南省分公司原总经理单荣光、重庆市分公司原副总经理李成柱也相继落马 [3] 公司经营与行业背景 - 于泽担任人保财险总裁的4年（2021年至2024年） 正值财险行业深刻变革与转型时期 车险综合改革深化 “报行合一”政策持续推进 [3] - 行业变革推动财险行业尤其是头部公司优化经营、降本增效 综合成本率得以改善 [3] - 2024年第三季度业绩发布会上 中国人保管理层曾以多个“新高”概括上半年业绩 包括集团合并利润创历史新高、财产险综合成本率达到近10年同期最好水平 [3] - 2021年至2024年 人保财险的年度保费收入从约4500亿元增长至约5400亿元 [4] - 同期 人保财险市场份额稳定保持在30%以上 持续领先于主要竞争对手 [4] - 于泽曾公开表态支持监管在非车险领域推行“报行合一”政策 认为非车险业务长期亏损的根源在于过度差异化定价偏离了保险的大数法则 [4] 合规挑战 - 严格的费用管控在实践中面临挑战 [5] - 根据人保财险2024年第三季度偿付能力报告 当季度集团全系统共收到监管罚单49张 罚款总额逾610万元 [5] - 违规事由主要集中在未按规定使用经批准或报备的条款费率、给予投保人保险合同约定外利益 以及虚列费用套取资金等方面 [5] - 这反映出在行业转型与严监管背景下 大型险企内部治理与合规经营仍面临持续考验 [5]

银行业大额存单市场变化 - 六大国有银行手机App上5年期大额存单已难觅踪影[2][24] - 部分大行将3年期定存起售门槛从20万元大幅提升至100万元，最高收益率仅为1.55%[2][24] - 2023年一季度金融机构发行大额存单2.1万期，发行总量5.5万亿元，截至2023年9月末余额23.5万亿元[2][24] - 银行此举被认为是在为未来5年内利率水平可能出现的明显下降提前布局[4][26] 人身险行业短期销售机遇 - 大额存单退场溢出的庞大资金为2026年“开门红”备战焦灼期的人身险行业带来“神助攻”[4][26] - 保险固收类产品（如增额终身寿险）预定利率为2.0%，分红险定价利率上限为1.75%，在当前市场中成为替代选择[5][6][27][28] - 风险偏好较低的客户因保本收益选择减少，可能不得不接受保险产品提供的收益率[7][28] - 需求的涌入有助于人身险公司前端销售队伍向分红险等浮动收益型产品转型，降低失速风险[8][30] 银保渠道的核心优势与增长 - 大额存单销售场景在银行，使得银保渠道在承接溢出资金方面具有得天独厚的优势[9][10][31][32] - 客户资金沉淀于银行体系，银行理财经理推荐“长得像存款”的保险产品转化路径最短、摩擦成本最低[11][33] - 银行面临息差收窄压力，保险代销手续费成为重要收入来源，银行有更强动力推动保险销售[11][33] - 最新数据显示，银保新单规模已是个险新单规模的2.2倍以上，市场份额超过60%[12][34] 行业内部竞争格局分化 - 2025年前8个月，“老七家”大型险企银保期交保费同比增长56%，而其他中资中小公司同比下降3%[14][36] - 大型险企、强势合资及外资公司凭借品牌、资源和费差优势在“报行合一”后大举回归银保渠道[14][36] - 缺乏优势的中小险企难以从大额存单退场的利好中分得一杯羹，银保渠道呈现K型分化[14][36] 长期低利率环境下的行业挑战 - 银行收缩大额存单表明金融体系核心参与者已对长期低利率环境形成共识[16][37] - 保险行业负债成本持续承压，尽管预定利率已从4.025%多次下调至2.0%[5][16][27][38] - 大型险企凭借投资盈余、存量保单规模和资本实力，更有能力抵御低利率周期并进行多元化资产配置[17][38] - 中小险企在负债端保费增长乏力，在资产端难以获得优质投资项目，面临更大压力[18][39] - 新会计准则切换加剧业绩波动，对中小公司的精算、会计与风控能力提出更高要求[19][40] - 已有十七八家人身险公司不再披露偿付能力报告摘要，低利率对行业的深远影响尚未完全显现[19][40] - 若中小险企成批陷入困境，头部险企可能被迫承担“接盘”责任，拖累行业整体效率[20][41]

北京保险业整体发展成就 - 截至2025年三季度末，北京金融监管局辖内保险业总资产达2.3万亿元，较“十三五”末增长1.1倍 [1] - 2024年北京地区保险深度为7.12%，高于全国2.9个百分点，保险密度为每人1.6万元，是全国的4倍，两项指标均保持全国第一 [1] - 辖内保险公司综合偿付能力充足率为165.7%，高于全国31.3个百分点 [1] - 行业转型加快，“报行合一”强化，财险业和寿险业综合费用率分别较“十三五”末下降9.8个和7个百分点 [1] - 五年来，辖内新设13家外资银行保险机构，开放步伐加快 [2] 保险服务民生保障与创新 - 辖内个人养老金缴存资金超223.1亿元，专属商业养老保险、养老理财、商业养老金合计超594亿元，居试点城市前列 [2] - “北京普惠健康保”累计参保超1700万人次，2025年度续保率达80%，提供最高350万元保障 [2] - “北京普惠家财保”上线近一年已承保25.8万户 [2] - 全国首创交通事故“互碰快赔”和“远程易处理中心”机制，使拥堵时间降低一半，理赔效率提升一倍，服务车主超500万人次 [2] 2026年度“北京普惠健康保”升级要点 - 降低免赔额：健康人群自付起付线由3.04万元下降至1.5万元 [3] - 扩大保障范围：医保目录外创新药清单增至159种 [3] - 提高报销比例：健康人群、既往症人群特药报销比例分别提升5个百分点，达到65%和35% [3] - 新增购药权益：新增线上线下九折购药权益，覆盖叮当快药、京东、支付宝平台和16个区超1000家药店，未出险人群也可享受 [3] - 延长销售期：由每年约3个月集中销售调整为“集中销售期+全年可预约下一期参保”，实现“全年可保、随时可约” [3] - 自11月3日开放参保至11月21日零时，总参保人数达231.4万人，较2024年同期增加37.3万人，增速达19.2% [3]

华凯保险终止挂牌事件 - 华凯保险收到全国股转公司终止挂牌决定 若公司无异议 将于2025年12月8日起复牌 并于12月22日正式终止挂牌 复牌期间股票简称变更为“摘牌华险” [1] 华凯保险发展历程与转折 - 华凯保险于2015年11月挂牌新三板 挂牌初期快速发展 2015年营收达9427.01万元 同比增长87.71% 随后持续增长 2018年营收达5.51亿元 创历史高点 [2] - 2017年起公司发展出现转折 大股东杭州华盟连续减持 上海灏商增持并推动管理层变动 随后治理结构失稳 曝出关联方资金占用、虚假报销等问题 督导券商多次发布风险提示 [2] - 2021年后公司试图恢复经营但业绩难回巅峰 2024年上半年营收1.37亿元 同比增长6.28% 但录得162万元亏损 2024年年报未披露成为终止挂牌重要触发因素 [5] 新三板保险中介行业整体趋势 - 新三板保险中介机构呈现加速退出趋势 高峰时期挂牌数量一度超过30家 目前仅剩8家（不含华凯保险） [1][5] - 仅存的8家保险中介2025年上半年营收分化明显 民太安以3.58亿元营收居首 诚安达以3.1亿元紧随其后并实现23.11%的最快增速 中衡保险、ST创悦、一正保险营收均不足1亿元但保持两位数增长 润华保险与润生保险则出现下滑 后者同比降幅高达44.97% [5] - 昌宏股份上半年营收为零 主因其已于2024年中完成业务转型 不再从事保险代理业务 [5] - 在净利润方面 8家机构中有5家亏损 诚安达上半年由盈转亏 净亏损298.39万元 润生保险、一正保险等公司亏损进一步扩大 ST创悦与昌宏股份亏损幅度较去年同期明显收窄 [6] - 盈利公司中 润华保险实现353.6万元净利但同比下降25% 中衡股份盈利81.44万元 同比下滑逾五成 [6] 行业面临的挑战与转型原因 - 行业收入下降与新三板融资能力弱是中介机构选择退出或转型的根本原因 [7] - “报行合一”和更严格的监管压缩了中介手续费空间 影响了收入和利润 保险销售渠道正在重构 保险公司自建直销团队和互联网平台覆盖能力增强 使得中介角色被边缘化 [7] - 以寿险为例 “报行合一”后经代渠道产品佣金下降明显 首年佣金率下调幅度在30%左右 部分产品下调幅度达到50% [7] - 保险中介大量依靠车险业务 但行业内部“去中介化”呼声不断 一批规模小、利润薄、管理松散的兼业代理机构被淘汰 头部险企强调强化直销直控渠道建设 大量车企也自建保险经纪公司 [8] - 维持新三板挂牌本身存在成本 如年报制作、审计等费用 同时新三板融资能力有限、流动性弱 当企业利润下滑时 继续留板意义不大 [7] 行业未来发展方向 - 保险中介的核心价值在于降低保险交易成本 未来高质量发展需具备两方面能力：一是拥有客户资源优势 能降低保险公司获得优质客户的成本 例如利用科技手段低成本获客并识别风险；二是拥有专业的保险技术 为客户提供高质量、专业性的服务 降低客户获得保险保障的成本 [8] - 中国保险市场总体保费规模已位居全球第二 但从保险深度、保险密度等指标看 不仅排名靠后 甚至未达全球平均水平 因此保险市场仍有较大发展潜力 作为市场重要组成部分的保险中介也大有前途 [8]

核心观点 - 保险行业正处于“固本培元，资负相生”的周期拐点前筑底阶段，经营质量稳步夯实 [8][9] - 人身险估值修复的核心驱动力来自负债端成本改善，即“降本三叉戟”（产品分红险转型、渠道报行合一、预定利率动态调整） [7][8][23] - 财产险行业受益于非车险“报行合一”带来的费用率优化，以及新能源车险的增量贡献 [7][62][72] - 资产端仍是短期业绩的核心影响因素，新准则下FVTPL类资产波动主导业绩，预计2025年业绩延续增长但2026年可能承压 [7][9][79] - 险资入市规模可观，预计2026年中性场景下增量入市资金约1.1万亿元，其中红利资产增量资金约4700亿元 [7][105][110] 2025年保险板块行情复盘 - 1-4月上旬板块表现低迷，累计跌幅达9.8%，跑输大盘1个百分点，主要受2024年高基数增长压力牵制 [13] - 4月中旬-8月保险指数累计涨幅触及18.7%，跑赢大盘5.1个百分点，受益于权益市场结构性行情和预定利率调整预期催化负债端销售 [14] - 9月板块阶段性调整，受三季度基数压力和资金轮动至科技成长主题影响，公募重仓保险持仓环比下降0.29个百分点至1.1% [14] - 10月以来板块再度抬升，受三季报超预期带动，新华保险Q1-3归母净利润预增45%-65% [15] 人身险：成本改善驱动估值修复 - 人身险PEV估值与十年期国债收益率高度挂钩，当前收益率1.84%较历史高点下行214个基点，导致PEV从2倍以上高位下探至1倍以下 [18][21] - 广义利差（投资收益-综合负债成本）收窄是估值承压主因，但预定利率动态调整、分红险转型和报行合一构成“降本三叉戟”，有效优化负债成本 [18][23][27] - 2025年9月起传统险预定利率上限从2.5%下调至2%，连续三年调降显著降低新单“刚兑”成本 [24][27] - 分红险转型提升负债成本灵活性，2025H1新华保险分红险新单占比从0提升至10.9%，假设投资回报4%且分红实现率100%，客户结算收益率可达3.325% [33][37][42] - 银保渠道受益于取消“1+3”网点限制，太保25H1期缴举绩网点总数达1.3万个，同比增长28.9%，驱动新单增长95.6% [48] - 预计2026年上市险企合计NBV增速可达15%以上，其中个险渠道增速约5%、银保渠道增速约15% [50][54] 财产险：“报行合一”打开非车险新篇章 - 非车险“报行合一”于2025年11月1日实施，旨在解决费用高企问题，参考车险综改经验，预计带动行业成本优化 [62][66] - 2025H1中国财险车险费用率21.1%，而非车险费用率普遍在25%-30%之间，新规要求大公司附加费率上限30%、手续费率上限14% [62][68][70] - 新能源车险成为重要增量，2025年1-10月新能源车销量同比增32%，远超整体汽车12%的增速，预计2025年底保费规模达2000亿元，增速超30% [71][75] - 预计2026年财险行业保费增速5.6%，其中车险增速5%、非车险受报行合一推动COR优化 [73][76] 资产端仍是短期业绩核心影响因素 - 新准则下FVTPL类资产波动主导业绩，2025Q1-3 A股五大上市险企归母净利润合计4260亿元，同比增34%，投资端贡献业绩变动达81% [79][81][85] - 2025年业绩有望维持增长，但增速较Q1-3有所收敛；2026年受投资端影响业绩可能承压，负债端预计持续贡献个位数增长 [9][90][104] - 2025Q3险资运用余额37.46万亿元，同比增16.5%，核心权益配置占比达15.5%，仅次于2015年5月16.1%的水平 [105][108] - 基于流量/存量角度测算，预计2026年险资增量入市资金中性场景下约1.1万亿元，红利资产增量资金约4700亿元 [7][110] 投资建议 - 中长期关注人身险成本改善带来的估值修复，建议关注中国人寿H、中国太保 [9] - 财险COR稳步向好提升估值中枢，建议关注中国人保H、中国财险 [9]

核心事件与市场反应 - 中国人保集团党委委员、副总裁兼人保财险党委书记、总裁于泽被带走调查，相关消息获数位接近人保的人士证实，公司已为此召开党委会会议，但截至发稿官方尚未发布正式通报 [2] - 该消息引发市场强烈反应，12月1日A股中国人保收跌4.97%，港股人保财险盘中一度跌超6%，最终收于17.18港元/股，而同期保险板块整体呈上涨态势 [2][4] 涉及高管背景 - 于泽出生于1971年10月，在财险行业拥有超过30年从业经验，尤其深耕车险领域 [2] - 其职业生涯始于1994年加入中国人民保险公司，后曾转至太平财险任职，并于2019年12月回归人保集团，担任副总裁并兼任人保财险执行董事、副董事长、总裁 [2][3] 公司业务与财务表现 - 人保财险是中国内地最大的财产保险公司，2024年实现原保险保费收入5380.55亿元，同比增长4.3%，市场占有率达31.8%，居行业首位 [4] - 2025年前三季度，人保财险实现保险服务收入3859.21亿元，同比增长5.9%，承保利润3148.65亿元，同比增长130.7%，综合成本率为96.1%，同比下降2.1个百分点，净利润为402.68亿元，同比增长50.5% [4] 行业观点与公司战略 - 于泽最近一次公开露面是在2025年8月28日的中期业绩发布会上，其指出财险行业正将资源从价格竞争转向产品、服务和技术创新，并强调“报行合一”是行业反内卷的关键举措，车险市场已明显好转并整体实现盈利 [3] - 于泽在会上表示，随着2025年新能源汽车出口量预计突破百万台，增长超过70%，公司看好并加大了新能源车险业务发展力度，计划以中国香港、泰国的项目经验为支点深化全球合作，预计海外业务将成为公司新的增长点 [3]