纪要涉及的公司 许继电气 纪要提到的核心观点和论据 - **经营思路**：2024 - 2025 年经营思路为调结构和提两效，调结构包括调整业务、订单和收入结构，国家电网板块收入增长，新能源总包收入下降以调整低毛利率业务；提两效指提升盈利能力和提高应收账款及存货周转率[3] - **特高压线路进展**：截至目前国家电网招标平台无新特高压线路信息，2025 年 4 月中标灵宝背靠背直流改造项目，6 月预计释放六条线路集招信息[2][4] - **特高压在手订单**：目前特高压在手订单约 40 亿人民币（含税），含 2023 年四条线路及多个项目，约 20 亿不含税订单将在 2025 年及以后确收[2][6] - **2025 - 2026 年交付计划**：2025 年预计交付宁夏 - 湖南、哈密 - 重庆特高压工程部分设备及阳江青州五期等项目，实现约 8 亿人民币不含税收入，加常规业务总计约 12 亿人民币，剩余订单 2026 年及以后实现[2][7] - **配网业务**：2024 年二季度搭建二级营销体系，一季度新签订单同比增长，应对联采政策价格下降，通过增加中标份额和降本增效应对盈利挑战[2][9] - **电表招标**：2025 年第一批次电表招标量较 2024 年同期略有下降，预计二批次新国标落地有正向影响，南方电网 2024 年中标 14 亿，两级营销体系适用[10] - **分布式新能源布局**：在分布式新能源领域布局光伏跟踪系统等产品，推出数字管理云平台，提供整体解决方案[5][11] - **2025 年各板块情况**：预计全年收入 183 亿元，同比增长约 7%；特高压板块静态订单预计 12 亿收入；新能源及系统集成板块预计与 2024 年持平；充电及制造板块预计大幅提升；电表等三个板块合计增长；海外新增订单约 15 亿元，预期增速约 10%[5][20][21] - **海外市场**：2024 年南美和非洲电表占比多，一带一路、南美、非洲业务增长，新加坡充电桩有大额订单；欧洲有重要项目，未来继续拓展业务，但暂不设办事处或建厂[22][23][25] - **EPC 总包业务**：国内 EPC 总包项目综合判断，严控结构；海外大型 EPC 项目暂不开展，仅限设备占比高的小型建设项目[26] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **2024 年特高压毛利率低原因**：确收项目含低毛利率直流测量产品，常规收入品类结构变化致整体板块毛利率降低[14] - **2025 年特高压毛利率**：变动取决于最终收入金额及结构，目前难以准确预测[15] - **青州五期和海丰项目毛利**：暂无具体数据，当前按以往柔直阀与长直阀毛利率平均对比[16] - **风电、光伏下游订单**：新能源板块总包收入规模控制或收缩，设备类产品出货量稳中有增[17] - **一二次环网箱和断路器市场份额**：2024 年预计达五至六个百分点[18] - **2025 年主要板块毛利率目标**：整体目标是综合毛利率提升一个百分点[19] - **大股东变更影响**：大股东承诺五年内不改变现状，暂未收到三家公司竞争关系变化信息[19] - **核聚变项目**：电源产品中标情况需进一步落实[27] - **国资委影响**：对海外 EPC 总包业务提出风险控制要求，以单机为主，评估项目风险收益[28]

报告行业投资评级 - 能源行业投资评级为增持（维持）[7] - 电力设备与新能源行业投资评级为增持（维持）[7] 报告的核心观点 - 全国统一电力市场建设加速，特高压与背靠背项目是重要支撑，有望加速建设[13][14][16] - 能源不平衡驱动特高压长周期高景气，预计25年核准多条线路，“十五五”年均订单规模大幅提升[14] - 特高压设备市场格局优异，核心供应商有望显著受益[15] - 背靠背项目需求年内有望释放，换流变压器与换流阀供应商或受益[16] - 柔直技术应用空间广阔，换流阀供应商有望受益，成本下降推动规模化应用[59][63][79] 根据相关目录分别进行总结 全国电力统一大市场加速推进，网架互联互通建设齐头并进 - 政策推动全国电力统一大市场加速建设，目的是降低电价差、增强电网互联、解决区域不平衡问题[19][21] - 新能源基地分布与用电负荷错配，跨区域送电量及占比攀升，特高压与背靠背项目助力电网互联互通[32][40] 周期调节转向需求驱动，特高压迎来建设高峰 - 能源负荷空间错配，特高压是远距离输送最优解，直流特高压优势显著[41] - 我国特高压建设分五个阶段，本轮转向需求驱动，25年推进节奏有望提速，“十五五”进入高景气阶段[43][44][45] 核准吹响开工号角，设备商订单有望持续位于高位 - 核准是特高压项目推进关键节点，核准后较快进入开工、招标环节，设备商订单充足且持续强[48][49] - 预计“十五五”年均订单规模达460亿元，相比20 - 24年年均中标金额提升182%[49] 背靠背解决临近省份电力互济问题，年内需求有望释放 - 背靠背直流输电解决临近省份非同步电网电力互济需求，方案更具经济性[54][55] - 预计年内核准开工5 - 6个背靠背项目，换流变压器与换流阀供应商或受益[56] 柔直加速渗透输配电领域，换流阀供应商有望受益 - 柔性直流输电技术优势明显，换流阀价值量和成本占比高，换流变压器、电容器成本低[59][60][61] “特高压+海风+背靠背”三大场景驱动，柔直技术应用空间广阔 - 特高压场景中，柔直技术提升新能源接入比例，降低换相失败风险，提升多馈入有效短路比[64][65][66] - 海风场景中，柔直技术为风电场并网提供支撑，全周期成本优势明显[69][71] - 背靠背场景中，柔直技术实现电网互联分区化改造，提升新能源承载能力，降低交直流相互影响风险[78] 成本下降路径明晰，规模化应用在即 - 国内企业在电网核心功率器件上技术突破，国产化进程加速带动成本下降[79] - 技术进步使以换流阀为核心的部件成本下降，25年直流线路柔直渗透率有望提升[80] 核心设备价值高，市场格局高集中 - 特高压招标周期性明显，设备品类繁多，换流变压器等七类设备合计占比85%[81][82] - 直流线路换流设备关键，交流线路组合电器与变压器成本占比高[85][91] - 特高压核心设备壁垒高，市场格局集中，各设备环节参与者相对固定[98][107] 看好特高压核心设备供应商受益于板块周期向上 - 预计25年核准多条特高压线路，国电南瑞、平高电气、中国西电、许继电气有望显著受益[115] - 测算单条特高压项目给各公司带来的净利润及业绩弹性[6][18]

特高压建设加速 - 全国电力统一大市场加速推进 特高压与背靠背项目作为电网互联互通关键 预计推进节奏加快在即 [1] - 年内有望核准5-6条特高压直流 3-4条特高压交流及5-6个背靠背项目 [1] - "十五五"期间年均有望开工6-7条特高压 核心设备商有望持续迎来订单大年 [1] AI与科技投资机遇 - 中长期重视"AI+出海+卫星"核心标的投资机会 海外AI核心方向包括光模块&光器件、液冷等领域 [2] - 国产算力线如国产服务器 交换机 AIDC、液冷等方向核心标的建议关注 [2] - 海风行业国内加速复苏 海外出海具备良好机遇 推荐海缆龙头厂商 [2] - 卫星互联网产业国内动态进展呈现 看好后续产业受催化拉动 [2] 白酒行业复苏预期 - 春节旺季白酒行业整体动销同比降幅有一定程度收窄 [3] - 若需求逐步企稳 考虑到2024年基数效应 预计2025年三季度开始白酒公司业绩表现有望出现改善 [3] - 头部白酒公司通过提高分红率、回购、增持等提升股东回报 增厚投资安全边际 [3] - 后续消费刺激政策和宏观经济复苏预期延续 维持对头部名酒企业的配置建议 [3]

业绩表现 - 2024年营业收入49.85亿元 同比增长15.12% [2] - 2024年归母净利润1.96亿元 同比增长79.05% [2] - 2025年第一季度归母净利润0.37亿元 同比增长11.47% [2] 订单与业务进展 - 截至2024年末在手订单79.85亿元 [2] - 数字能源产品销往54个国家和地区 工商业光储产品在8个国家投运 [2] - 特高压产品应用于阿坝-成都东、格尔木扩建、陕西-安徽、甘肃-浙江等输电工程 [2] - 完成川渝、陇东-山东、金上-湖北等六大重点工程共12个站的投运工作 [2] 战略规划 - 重点开拓新能源发电侧市场 探索数字能源和变压器海外机会 [2] - 巩固特高压电力电容器龙头地位 拓展直流支撑电容器市场 [2] - 推进集成解决方案、机电专业分包等新模式 [2] - 通过数字化工厂和韶关产业基地实现产业升级 [3] 行业前景 - 两网2025年总投资预计超8250亿元 [4] - 配电网向柔性化、智能化、数字化转型 [4] - 新型电力系统加速构建 [4] 财务与资本结构 - 资产负债率维持在60%以上 因产业升级和基地建设投资较大 [3] - 通过经营优化、应收账款管理及融资渠道拓宽降低负债率 [3] - 对可转债到期兑付具有充足资金准备 [2] 投资者关系 - 通过业绩说明会、路演、调研等方式传递公司价值 [3] - 采用现金分红和股份回购向市场传递信心 [3]

报告行业投资评级 - 维持对电力设备及新能源行业的超配评级 [2][6] 报告的核心观点 - 电力设备行业2024年及2025Q1整体业绩承压，细分板块有所分化 [6] - 2024年，申万电力设备行业营收和归母净利润同比下降，电机和其他电源设备板块业绩正增长 [15] - 2025Q1，申万电力设备行业营收同比增长，归母净利润和扣非归母净利润同比下降 [18][22] - 建议关注电网设备、电池、风电设备、光伏设备等板块的头部企业 [6] 根据相关目录分别进行总结 申万电力设备行业2024年、2025Q1业绩分析 - 2024年，申万电力设备行业营收3.41万亿元，同比-8.4%；归母净利润914.54亿元，同比-61.1%；扣非归母净利润634.87亿元，同比-69.7% [15] - 2024年，电网设备板块营收同比增速7.8%，光伏设备板块营收同比下滑22.1% [15] - 2025Q1，申万电力设备行业营收0.74万亿元，同比+2.8%，受电池、电网设备、风电设备板块推动 [18] - 2025Q1，申万电力设备行业归母净利润293.0亿元，同比-13.3%；扣非归母净利润219.5亿元，同比-20.4%，受光伏设备、电池和电网设备板块影响 [22] 二级行业板块业绩情况 光伏设备 - 2024年，光伏设备板块营收0.94万亿元，同比-22.1%；归母净利润-257.9亿元，同比-126.0%；扣非归母净利润-326.6亿元，同比-134.3% [28] - 2025Q1，光伏设备板块营收1816.1亿元，同比-15.8%；归母净利润-44.0亿元，同比-191.8%；扣非归母净利润-64.0亿元，同比-377.2% [33] - 2024年约31%企业、2025Q1约36%企业扣非归母净利润同比正增长；2024年约52%企业、2025Q1约48%企业扣非归母净利润正收益 [47] 风电设备 - 2024年，风电设备板块营收1930.4亿元，同比+1.1%；归母净利润58.6亿元，同比-20.2%；扣非归母净利润45.9亿元，同比-18.6% [49] - 2025Q1，风电设备板块营收372.2亿元，同比+35.5%；归母净利润12.5亿元，同比+2.8%；扣非归母净利润10.4亿元，同比-10.1% [52] - 2024年约27%企业、2025Q1约58%企业扣非归母净利润同比正增长；2024年和2025Q1约77%企业扣非归母净利润正收益 [66] 电网设备 - 2024年，电网设备板块营收0.80亿元，同比+7.8%；归母净利润379.7亿元，同比-11.5%；扣非归母净利润337.2亿元，同比-14.3% [68] - 2025Q1，电网设备板块营收1973.8亿元，同比+6.9%；归母净利润116.6亿元，同比-7.4%；扣非归母净利润123.0亿元，同比-9.0% [72] - 2024年约55%企业、2025Q1约48%企业扣非归母净利润同比正增长；2024年约82%企业、2025Q1约81%企业扣非归母净利润正收益 [85] 电池 - 2024年，电池板块营收1.10万亿元，同比-10.1%；归母净利润620.0亿元，同比-14.3%；扣非归母净利润502.1亿元，同比-17.5% [87] - 2025Q1，电池板块营收2762.5亿元，同比-8.7%；归母净利润183.6亿元，同比-12.7%；扣非归母净利润219.7亿元，同比-8.4% [89] - 2024年约59%企业、2025Q1约60%企业扣非归母净利润同比正增长；2024年约42%企业、2025Q1约41%企业扣非归母净利润正收益 [103] 电机 - 2024年，电机板块营收693.2亿元，同比+3.4%；归母净利润35.8亿元，同比+6.1%；扣非归母净利润29.4亿元，同比+10.8% [105] - 2025Q1，电机板块营收172.0亿元，同比+11.2%；归母净利润10.9亿元，同比+14.4%；扣非归母净利润9.7亿元，同比+10.5% [111] - 2024年约54%企业、2025Q1约67%企业扣非归母净利润同比正增长；2024年约83%企业、2025Q1约92%企业扣非归母净利润正收益 [120] 其他电源设备 - 2024年，其他电源设备板块营收3020.2亿元，同比+6.0%；归母净利润78.3亿元，同比-18.8%；扣非归母净利润46.9亿元，同比-19.5% [124] - 2025Q1，其他电源设备板块营收643.5亿元，同比+8.7%；归母净利润25.3亿元，同比+24.4%；扣非归母净利润22.2亿元，同比+32.0% [127] - 2024年约45%企业、2025Q1约52%企业扣非归母净利润同比正增长；2024年和2025Q1约72%企业扣非归母净利润正收益 [135] 投资建议 - 电网设备板块：关注输变电头部企业，全国电网工程投资增长，特高压工程建设加快 [6] - 电池板块：关注储能系统环节头部企业，新型储能技术成本优化，装机有望增长 [6] - 风电设备板块：关注风电零部件及风机等环节头部企业，中国海工企业优势明显，国内风机市场定标增长 [6] - 光伏设备板块：关注相关头部企业，光伏电池技术迭代，设备需求旺盛 [6]

报告公司投资评级 - 首次评级，给予许继电气“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 2025年4月10日公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年营收170.9亿元同比+0.2%，归母净利润11.2亿元同比+11.1%；2025Q1营收23.5亿元同比-16.4%，归母净利润2.1亿元同比-12.5% [4] - 收入结构改善，设备板块收入提升，集成类收入占比减少，2024年六大板块营收有不同变化 [4] - 产品结构改善提升整体盈利能力，2024年六大板块毛利率有不同变化，公司毛利率、净利率同比上升 [5] - 搭建二级营销平台+加大研发，费用率有所提升，四项费用率总体上升1.7pcts影响盈利能力 [5] - 特高压建设景气度持续，公司持续提升产品技术力，有望充分受益于特高压的景气周期 [6] - 预测公司2025 - 2027年营收分别为189.7/210.8/233.4亿元，归母净利润分别为14.1/16.9/19.6亿元，对应PE分别为15/13/11倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价21.26元，总股本10.19亿股，流通股本10.08亿股，总市值217亿元，流通市值214亿元，52周内最高/最低价35.05 / 21.26元，资产负债率51.0%，市盈率19.30，第一大股东是中国电气装备集团有限 [3] 盈利预测和财务指标 |年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|17089|18967|21075|23341| |增长率(%)|0.17|10.99|11.11|10.75| |EBITDA（百万元）|1693.31|2113.79|2450.92|2783.94| |归属母公司净利润（百万元）|1116.93|1412.34|1687.68|1959.58| |增长率(%)|11.09|26.45|19.50|16.11| |EPS(元/股)|1.10|1.39|1.66|1.92| |市盈率（P/E）|19.39|15.34|12.83|11.05| |市净率（P/B）|1.92|1.78|1.64|1.50| |EV/EBITDA|13.49|7.71|6.04|4.81| [9] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|17089|18967|21075|23341|营业收入增长率|0.2%|11.0%|11.1%|10.8%| |营业成本|13539|14866|16417|18108|营业利润增长率|14.3%|27.8%|18.6%|16.7%| |税金及附加|84|98|106|118|归属于母公司净利润增长率|11.1%|26.4%|19.5%|16.1%| |销售费用|720|759|822|887|毛利率|20.8%|21.6%|22.1%|22.4%| |管理费用|597|664|738|817|净利率|6.5%|7.4%|8.0%|8.4%| |研发费用|881|967|1075|1190|ROE|9.9%|11.6%|12.8%|13.6%| |财务费用|-55|-68|-70|-91|ROIC|9.7%|11.6%|12.6%|13.2%| |资产减值损失|-59|-32|-32|-32|资产负债率|51.0%|48.0%|48.6%|48.6%| |营业利润|1392|1779|2111|2462|流动比率|1.66|1.78|1.80|1.84| |营业外收入|28|28|28|28|应收账款周转率|2.13|2.16|2.26|2.25| |营业外支出|6|5|5|5|存货周转率|5.06|5.31|5.35|5.41| |利润总额|1414|1802|2134|2485|总资产周转率|0.72|0.74|0.77|0.77| |所得税|122|133|154|186|每股收益（元）|1.10|1.39|1.66|1.92| |净利润|1292|1669|1980|2299|每股净资产（元）|11.09|11.95|12.97|14.16| |归母净利润|1117|1412|1688|1960|PE|19.39|15.34|12.83|11.05| |每股收益（元）|1.10|1.39|1.66|1.92|PB|1.92|1.78|1.64|1.50| |货币资金|5555|5729|7212|8636| | | | | | |交易性金融资产|0|0|0|0| | | | | | |应收票据及应收账款|9029|9045|10129|11227| | | | | | |预付款项|937|789|898|1024| | | | | | |存货|2644|2955|3187|3502| | | | | | |流动资产合计|20591|21345|24448|27676| | | | | | |固定资产|1767|1764|1732|1674| | | | | | |在建工程|209|186|171|163| | | | | | |无形资产|743|617|492|367| | | | | | |非流动资产合计|4673|4634|4444|4253| | | | | | |资产总计|25265|25979|28892|31929| | | | | | |短期借款|78|78|78|78| | | | | | |应付票据及应付账款|9732|9320|10609|11804| | | | | | |其他流动负债|2598|2600|2890|3181| | | | | | |流动负债合计|12409|11998|13577|15063| | | | | | |其他|474|463|463|463| | | | | | |非流动负债合计|474|463|463|463| | | | | | |负债合计|12883|12461|14040|15527| | | | | | |股本|1019|1019|1019|1019| | | | | | |资本公积金|640|640|640|640| | | | | | |未分配利润|9158|9819|10608|11525| | | | | | |少数股东权益|1087|1343|1635|1974| | | | | | |其他|479|697|950|1244| | | | | | |所有者权益合计|12382|13518|14853|16402| | | | | | |负债和所有者权益总计|25265|25979|28892|31929| | | | | | [12]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：电新行业（包含新能源、新能源车、风电、储能、电力设备、工控、人形机器人等细分行业） - **公司**：同博公司、特斯拉、汇川技术、大金重工、海丰国际、广大特材、日月股份、新强联、金雷股份、威力传动、三和管桩、天顺风能、泰胜风能、东南、中天、恒通、宁德时代、欣旺达、亿纬锂能、中科、生泰、璞泰来、富林精工、天奈科技、科达利、三花智控、中熔电气、法拉电子、弘华股份、海优新材、美畅石英、阳光电源、德业股份、海思科、艾罗股份、锦浪科技、固德威、艾旭巨合地科君达、博迁新材、许继、平高、西电、南瑞、国能日新、三新医疗、绵阳电气、思源电器、威胜信息、中信股份、禾望电气、明阳电器、胜宏股份、科华数据、中恒电气、泰嘉股份、欧陆通、麦格米特、汇川、伟创、兴雷赛、明志、三花、拓普、北特、绿谐波、智源宇数科技、小米、富临精工、永创智能、金阳中坚、祥兴、卧龙、柯力传感、奥比中光、福莱应材、中大力德 纪要提到的核心观点和论据 1. **新能源行业整体业绩**：2024 年整体营收同比下滑约 8%，盈利下滑约 60%，受光伏和锂电板块负贡献影响；2025 年一季度营收略增约 1.5%，利润下滑，负贡献主要来自新能源发电板块尤其是光伏领域[2] 2. **新能源车板块表现**：2024 年中期开始复苏，全年营收下降 8.9%，规模净利下滑 27%；2025 年一季度营收同比增长 11%，规模净利同比提升 57%，电池子行业表现稳健，三元正极材料和电解液子行业盈利承压，铁锂正极材料盈利状况较好[3] 3. **新能源发电板块情况** - **光伏**：2024 年和 2025 年一季度收入均同比下滑且持续亏损，2024 年亏损约 400 多亿，2025 年一季度亏损 80 多亿，政策管控和国内抢装使上半年稍好，下半年需求待察，过剩产能在出清，全年情况可能偏差，盈利能力下滑，资产负债率上升[4][15][16] - **风电**：2024 年三、四季度迎来拐点，全年营收同比增长 7%左右，利润下滑百分之十几；2025 年一季度营收同比增长 20%，规模基地同比增长 12%，盈利能力环比改善，合同负债持续增加，下游需求旺盛，主机厂制造业务盈利拐点将在二季度到三季度出现[17][18] - **储能**：需求良好，2024 年利润同比增长约 7%，2025 年一季度收入增长 13%，利润大幅提升 36%[4][5][19] 4. **电力设备及工控领域业绩** - **电力设备**：整体稳健，2024 年营收同比增长 8%，利润持平；2025 年一季度收入同比增长 9%，利润同比增长 12%，特高压、智能化、输配电、电表四个环节均有增幅[20] - **工控**：2024 年营收同比增加 15%，归母净利下降 7%；2025 年一季度收入增加 28%、盈利增加 46%[21] - **低压电器**：2024 年营收增加 8%、利润 5%；2025 年一季度收入下降 2%、规模净利增加 6%[21] 5. **人形机器人领域表现**：2024 年营收同比增加 13%、盈利持平；2025 年第一季收入涨幅 13%、归母净利上涨 27%，各子行业发展有差异[22] 6. **各子行业估值分位数**：锂电 52%、新能源发电 80%、电力设备 65%、工控 41%，部分公司亏损使估值分位数较高[8] 7. **新能源车细分市场业绩**：电池、铁锂正极材料等细分市场有不同程度恢复或保持稳定，部分仍需时间调整盈利能力[10][11] 8. **零部件行业表现**：整体稳定，2024 年营收增长约百分之十几，2025 年一季度增速类似，规模净利润增长显著；结构件营收增速接近 10%，规模净利润增长可观[11][12] 9. **风电产业链情况**：新招标价格基本稳定，产能利用率和产业链价格达盈利恢复拐点，2025 年国内海上风电装机预计翻倍至 10 - 12GW，陆上风电预计提升 50%左右，海外需求旺盛，竞争逻辑明确[23] 10. **各行业发展建议及关注公司** - **新能源车**：关注电池环节公司如宁德时代等，负极材料领域公司如中科等，以及与人形机器人相关公司[26] - **光伏**：暂时观望，关注少数延展性强的光伏加企业和储能逆变器公司，以及技术进步方向相关公司[27] - **电力设备**：关注特高压内需、新能源入市交易、出海业务相关公司，以及 ADC 配电系统相关输配电设备公司[28] - **工控与机器人**：关注具备机器人基因的公司，以及特斯拉供应商线和国内迭代速度快的企业[29] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 同博公司 2024 年收入增速约为 24%，2025 年第一季度收入增速达 71%左右，但 2024 年大部分企业亏损，2025 年第一季度因去年同期基数低增速较高[13] - 风电行业零部件环节资本密集、进入门槛高，头部企业集中，尾部企业分散，随着风电大型化和精加工产能匹配，有效产能将进一步减少[24]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][9] 报告的核心观点 - 公司2024年全年及2025年一季度业绩持续高增，高压板块贡献显著，预计25年归母利润达14.67亿元，对应估值约15倍 [1][2][9] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年全年营业收入124.0亿元，同比+12.0%；归母净利润10.2亿元，同比+25.4%；扣非净利润9.9亿元，同比+23.0% [2][4] - 2024Q4营业收入45.2亿元，同比+24.4%，环比+58.8%；归母净利润1.7亿元，同比-36.9%，环比-48.6%；扣非净利润1.4亿元，同比-44.4%，环比-54.3% [2][4] - 2025年一季度营业收入25.1亿元，同比+22.8%；归母净利润3.6亿元，同比+55.9%；扣非净利润3.6亿元，同比+56.2% [2][4] 分板块收入情况 - 2024年全年高压板块收入76.98亿元，同比+25.1%；中低压及配网板块收入32.42亿元，同比+11.4%；运维服务板块及其他收入11.64亿元，同比-0.9%；国际业务板块收入2.04亿元，同比-71.8% [9] 毛利率情况 - 2024年全年毛利率达22.36%，同比+0.97pct；2024Q4单季度毛利率达19.02%，同比-5.23pct，环比-6.56pct [9] - 2024年全年高压板块毛利率达25.53%，同比+2.66pct；中低压及配网板块毛利率达16.03%，同比+0.21pct；运维服务板块及其他毛利率达25.16%，同比-4.61pct；国际业务板块毛利率达-30.43%，同比-39.58pct [9] - 2025Q1毛利率达28.74%，同比+3.52pct，创2017年以来单季度毛利率新高 [9] 费用率情况 - 2024年全年四项费用率达11.04%，同比+0.42pct，其中销售费率达3.99%，同比+0.17pct；管理费率达3.09%，同比+0.18pct；研发费率达4.44%，同比-0.29pct；财务费率达-0.47%，同比+0.36pct [9] - 2025年一季度四项费用率达10.71%，同比+0.30pct，费用率基本保持稳定 [9] 其他方面情况 - 2025Q1末存货达20.82亿元，同比+8.2%，预示后续交付景气 [9] - 2024年全年经营净现金流达30.08亿元，同比+20.1%，其中2024Q4经营净现金流达21.06亿元，同比+32.0%，经营现金流大幅创下历史新高，经营质量很高 [9] 财务预测情况 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|12402|13668|15667|16642| |归母净利润（百万元）|1023|1467|1808|2050| |每股收益（元）|0.75|1.08|1.33|1.51| |市盈率|25.46|15.01|12.17|10.74| |市净率|2.49|1.84|1.60|1.39| |总资产收益率|4.7%|6.2%|6.8%|7.0%| |净资产收益率|9.8%|12.3%|13.1%|13.0%| |净利率|8.3%|10.7%|11.5%|12.3%| |资产负债率|49.6%|46.8%|45.6%|42.7%| |总资产周转率|0.59|0.60|0.62|0.60|[15]

特高压输电工程 - 宁夏-湖南±800千伏特高压直流输电工程（"宁电入湘"工程）全长1634千米，连接宁夏新能源基地和湖南华中经济大省 [2][3] - 工程计划2024年10月投入运营，年输送电量至少360亿千瓦时 [4] - 衡变公司承制的高端换流变压器全部14台一次试验合格，保障工程顺利推进 [4][5] 特高压装备技术 - 高端换流变压器绝缘纸厚度公差控制在±0.5毫米，多层绝缘结构装配累积误差小于1毫米 [5] - 金杯电工交付的14台换流变压器绕组线一次检验合格，导体和绝缘层无污染或损伤 [6] - 特高压开关尺寸达二十多米，铝球直径约四米，主触头链接精度达毫米级 [8] 产业集群发展 - 衡长株潭特高压输变电装备产业集群2024年总产值超2200亿元，占全国比重超25% [7] - 集群内715家规模企业形成全产业体系，特高压变压器市场占有率连续10年全球第一 [7][8] - 集群累计创造数十项世界第一和上百项全国第一，拥有9家国家单项冠军企业和61家专精特新"小巨人"企业 [9] 技术创新 - 衡变公司通过数字仿真验证优化线圈结构，将±800千伏换流变焊点从450个压缩到42个，可靠性提升10倍 [10][11] - 金杯电工研发"超薄漆膜"技术降低变压器损耗，重点突破绝缘材料技术瓶颈 [11] - 集群企业整体保持高研发强度，依托35个国家级和161个省级创新平台推动高端化转型 [9] 未来规划 - 湖南省计划到2026年集群总营收达2700亿元，2030年突破4000亿元 [10] - 2025年计划参与制修订200个国家和地方标准，在"一带一路"国家建立100个营销机构 [11] - "十五五"期间我国特高压工程投资将保持高强度，计划建设"十六交十二直"工程 [12]

报告公司投资评级 - 给予国网信通“优于大市”评级，目标价 27.20 元 [1][5] 报告的核心观点 - 电网投资规模持续扩大，公司通过收购亿力科技整合同业资源，在同业竞争消除和行业政策利好背景下，长期发展空间被看好 [1] - 预计 2024 - 2026 年 EPS 分别为 0.76/0.91/1.06 元，给予 2025 年 30 倍 PE 估值，目标价 27.20 元 [5] - 收购亿力科技可消除同业竞争、推动业务多元化、提升能源数字化创新能力，预计收购后公司体量大幅增厚 [5] - 公司将积极开展并购、推陈出新，实现业务多元化，降低关联交易依赖 [5] - 新型电力系统建设推进，公司作为国网数字化转型支柱，有望受益于电网投资、特高压和虚拟电厂发展 [5] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测及投资建议 收入和盈利预测 - 电力业务：作为服务国家电网数字化转型主要力量，业务体系完备，预计 2024 - 2026 年增速分别为 25%、28%、25%，毛利率稳定在 21% [8] - 企业通用数字化应用业务：2024 年推动产品规模化应用，把握数字中国建设机遇，预计 2024 - 2026 年增速分别为 5%、10%、10%，毛利率逐年小幅下降 [9] - 云网基础设施业务：积极布局数字基础设施，强化电力通信网络服务能力，预计 2024 - 2026 年增速分别为 5%、12%、10%，毛利率稳定在 20% [10] 估值分析 - PE 估值法：选择朗新集团、国能日新、威胜信息为可比公司，给予国网信通 2025 年 30 倍 PE，合理估值 326.70 亿元，对应目标价 27.20 元/股 [14] - PS 估值法：仍选上述三家公司为可比公司，给予国网信通 2025 年 3.5 倍 PS，合理估值 345.02 亿元，对应目标价 28.72 元/股，综合取低目标价 27.20 元 [17][18] 营收平稳增长，盈利能力整体向好 - 重组后业绩持续增长，2024 年前三季度营收和归母净利润下滑，预计 2025 年 8 月底收购亿力科技完成后业务范围扩大、体量增厚 [19] - 2024 年前三季度毛利率同比增长，净利率下滑但扣非后增长，未来将推进提质增效提高盈利能力 [23] - 2024 年前三季度期间费用率略有抬升但处可比公司较低水平，研发投入持续加强 [24] 收购亿力科技，充分发挥协同效应 - 2024 年 12 月拟现金收购亿力科技 100%股权，为关联交易但不构成重大资产重组 [26] - 消除同业竞争，扩大业务规模，截至 2024 年 9 月 30 日，亿力科技总资产和净资产占公司比例分别为 26.1%和 19.5%，前三季度营收和净利润占比分别为 38.7%和 34.2% [30] - 推动业务多元化，降低关联交易依赖，2024 年 12 月关联交易承诺延期履行 5 年 [31] - 借力技术协同，提升能源数字化创新能力，亿力科技聚焦三大技术方向，研究成果已落地 [32] 电改持续深化，业务发展核心受益 电网投资高景气，数智化转型深入推进 - 电网投资规模扩大，2024 年全国电网累计投资额达 6082.58 亿元，同比增长 15.26%，国家电网超 6000 亿元，预计 2025 年超 6500 亿元 [34] - 电网智能化投资加速，2009 - 2020 年投资合计约 3841 亿元，占电网总投资比例 11.13% [41] - 公司深耕电力信息化，是国网数字化转型主要支撑，业务体系全方位布局，竞争优势突出 [42] 特高压建设提速，驱动配套通信工程 - 新能源外送需求迫切，特高压建设迫在眉睫，截至 2024 年底我国已建成投运 42 项特高压交直流工程 [44] - 公司瞄准特高压配套通讯工程，2024 年开展相关试运行和建设，推进“两交”特高压配套通信工程 [45] 虚拟电厂发展起步，积极布局以谋长远 - 虚拟电厂处于发展起步期，2027 年调节能力达 2000 万千瓦以上，2030 年达 5000 万千瓦以上 [47] - 公司打造虚拟电厂运营平台，参与多个示范工程案例，有望构筑二次增长曲线 [50]