投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 目标价16.43元 当前价格13.45元[4][6] 核心观点 - 公司为变频用变压器龙头 2022年市占率超25% 受益高压变频器需求稳步增长[2] - 前瞻布局数据中心领域 现有移相变压器应用于巴拿马电源 在研固态变压器配套产品[3] - 2025H1收入1.93亿元同比增长16.10% 业绩重回增长态势[1] - 预计2025-2027年营收4.78/6.23/8.33亿元 yoy+26.9%/+30.3%/+33.6%[4] - 预计归母净利润0.42/0.82/1.30亿元 2025年扭亏 2026-2027年yoy+93.6%/+57.9%[4] 公司基本情况 - 成立于1985年 主营变频用变压器等特种变压器产品[1] - 客户涵盖施耐德 ABB 西门子等国际厂商及汇川技术 英威腾等国内龙头[1] - 股权结构集中 实控人谭勇宗丽丽夫妇合计持股56.75%[13] - 子公司北京新特主营变压器 苏州华储主营储能 深圳华易主营数字能源[13] 财务表现 - 2022-2024年营收4.52/4.48/3.77亿元 yoy+10.75%/-0.81%/-15.88%[1] - 2024年亏损0.49亿元 主因订单延迟 竞争加剧及计提减值6425万元[36] - 2025H1归母净利润533万元同比扭亏 储能业务仍亏损[36] - 2022-2025H1毛利率36.97%/33.45%/22.98%/24.14%[25] - 变压器业务为收入主体 2025H1占比77.75%[28] 主业优势 - 高压变频器核心部件占成本29% 受益节能政策需求增长[2][44] - 国内最早研发厂商 产品覆盖6-36脉干式/油浸变压器等多品类[49] - 技术负责人宗宝峰为全国专业标准化技术委员会委员[16] - 行业认证壁垒高 竞争格局稳定[49] 增量业务 - 巴拿马电源采用移相变压器 效率达97.5% 阿里云已应用366套[51][54] - 固态变压器采用全SiC器件 峰值效率98.3% 仍处研发阶段[3][61] - 船用变压器通过DNV BV等国际船级社认证[33] - 储能产品包括PCS 逆变器 一体机等系列[19] 盈利预测 - 变压器业务:预计2025-2027年营收4.01/5.42/7.46亿元 yoy+15.4%/+34.9%/+37.7%[63] - 电抗器业务:预计营收0.14/0.12/0.11亿元 毛利率37%-38%[63] - 其他服务(含储能):预计营收0.60/0.66/0.73亿元 yoy+445.5%/+10.0%/+10.0%[63] - 采用PEG估值法 参照可比公司麦格米特 欧陆通等[4][66]

中标情况 - 公司下属14家子公司中标国家电网2025年第六十批采购项目 中标产品包括变压器、组合电器等 总中标金额16.41亿元[1][5] - 2025年7月公司中标国家电网第四十三批采购项目 中标金额13.24亿元[1][6] - 2025年3月公司中标国家电网第八批采购项目 中标金额14.43亿元[6] - 2025年1月公司中标国家电网特高压设备采购项目 中标金额17.07亿元[5] 财务表现 - 2025年上半年归母净利润5.98亿元 同比增长30.08%[4][9] - 2025年上半年营业收入113.31亿元 同比增长8.91%[9] - 2021-2024年归母净利润持续增长 从5.44亿元增至10.54亿元 年均复合增长率显著[8] - 截至2025年6月底货币资金103.55亿元 有息负债仅13.23亿元[4][12] - 合同负债53.19亿元 同比增长38.08%[2][7] 研发实力 - 2023-2024年研发投入均超10亿元 2024年达10.41亿元[3][11] - 2025年上半年研发费用4.32亿元 同比增长16.59%[11] - 2025年上半年新增授权专利119项 其中发明专利60项[11] - 成功研制±400kV国产换流变压器、126kV环保型断路器等重大装备[11] - 参与制修订国家标准10项 国际标准7项[11] 行业地位 - 设备技术性能指标国际先进 特高压装备技术世界领先[10] - 实验检测能力先进 具备世界一流验证能力[10] - 拥有行业标准制定话语权和丰富行业资讯渠道[10] - 主营业务涵盖输配电全产业链 产品包括高压开关、变压器等核心设备[10] 业务布局 - 坚持"主业突出 相关多元"发展思路[11] - 在巩固输配电产业同时 积极拓展新能源、新型储能等新兴业务[11] - 强大的财务实力为订单转化和产业布局提供保障[12]

行业景气度 - 电力设备行业整体保持较高景气度 多家上市公司密集发布国家电网项目中标公告 [1] - 近两日14家上市公司合计中标金额达42.48亿元 [1] - 2022年至2024年电网投资完成额持续增长 2025年投资总规模有望继续保持高位 [1] 上市公司中标情况 - 迦南智能在国家电网2025年第五十三批采购项目中中标6个标包 合计金额7312.21万元 [1] - 中国西电下属14家子公司中标国家电网2025年第六十批采购 总金额16.41亿元 占2024年营收7.40% [2] - 平高电气及子公司中标国家电网项目金额13.69亿元 占2024年营收11.04% [2] - 三星医疗预中标国家电网项目金额1.93亿元 占2024年营收1.32% [2] - 友讯达 海兴电力 林洋能源 白云电器 炬华科技等公司预中标金额均超1亿元 [2] - 平高电气和友讯达中标金额占营收比例超10% 万胜智能 新联电子 迦南智能 西力科技等公司占比超7% [3] 电网投资规模 - 国家电网2025年电网投资预计超6500亿元 南方电网安排1750亿元固定资产投资 均创历史新高 [4] - 特高压重点工程投资建设持续升温 藏粤直流工程总投资532亿元 配套电源投资超1500亿元 [4] - 电网投资处于历史较高水平 反映重大项目快速推进和电网结构完善 [4] 政策支持 - 工业和信息化部等三部门联合印发《电力装备行业稳增长工作方案（2025—2026年）》 提出传统电力装备年均营收增速保持6%左右 [5] - 方案明确2025-2026年目标：电力装备领域国家先进制造业集群年均营收增速7%左右 龙头企业年均营收增速10%左右 [5] - 国家发展改革委 国家能源局发布《关于推进"人工智能+"能源高质量发展的实施意见》 推动能源行业智能化转型 [5] - 电力系统将深度受益于"人工智能+能源"政策 直接利好电力数智化产业发展 [5] 行业发展前景 - 特高压重点工程建设加速和新型电力系统深化推进 直接带动电力装备制造行业保持良好发展态势 [3] - 在"双碳"目标及新型电力系统建设要求下 行业未来需求稳健 景气度保持可持续性 [6]

中标概况 - 公司下属14家子公司在国家电网2025年第六十批输变电设备招标采购中中标 包括变压器、组合电器、电抗器等产品 [1] - 中标总金额达16.4064亿元人民币 [1] 财务影响 - 中标金额相当于公司2024年度营业收入221.7478亿元的7.4% [1] - 项目签约后将对公司未来经营发展产生积极影响 [2] 业务独立性 - 本次中标不影响公司业务的独立性 [2]

中标概况 - 中国西电下属14家子公司中标国家电网2025年第六十批输变电设备采购项目 [1] - 中标产品包括变压器、组合电器、电抗器、断路器、隔离开关、电容器、互感器、避雷器及开关柜等全品类变电设备 [2] - 总中标金额达16.4064亿元人民币 [2] 财务影响 - 中标金额约占公司2024年度营业收入221.7478亿元的7.4% [2] - 项目若成功签约将对公司未来经营发展产生积极影响 [3] - 中标事项不影响公司业务独立性 [3] 项目状态 - 目前尚未与国家电网签署正式商务合同 [4] - 合同具体条款及交货时间需依据实际合同要求确定 [4]

中标项目概况 - 公司下属14家子公司中标国家电网2025年第六十批采购项目 涉及变压器、组合电器、电抗器、断路器、隔离开关、电容器、互感器、避雷器及开关柜等产品 [1] - 中标总金额达16.41亿元人民币 [1] 财务影响分析 - 中标金额相当于公司2024年度营业收入221.75亿元的7.4% [1] - 项目签约后合同的履行将对公司未来经营发展产生积极影响 [1] 业务独立性说明 - 本次中标不影响公司业务的独立性 [1]

财务表现 - 2025年上半年营业总收入484亿元同比增长1.1% 归母净利润31.8亿元同比增长5% 扣非归母净利润27.9亿元同比下降5% [1] - 第二季度收入250.2亿元同比增长3% 归母净利润15.8亿元同比增长53% 扣非净利润12.7亿元同比增长29% 毛利率16.6%同比增长0.1个百分点 净利率7.0%同比增长3.3个百分点 [1] - 利润连续8个季度下滑后首次出现拐点 Q2环比表现收入增7% 归母净利润降1% 扣非净利润降16% [1] 输变电业务 - 上半年输变电产业收入235.4亿元同比增长20% 毛利率15.0%同比增长0.6个百分点 [1] - 新签国内订单273.3亿元同比增长14% 国际订单11.2亿美元同比增长65.9% [1] - 中标沙特电力公司变压器及电抗器本地化采购项目 执行金额约115亿元 执行期7年 预计份额超50% [1] - 海外收入占比不足15% 将受益中东欧洲亚洲电力建设 国内特高压招标启动保障下半年订单 [1] 能源业务 - 煤炭业务收入88.3亿元同比下降5.4% 毛利率29.4%同比下降4.7个百分点 价格下降导致毛利率下滑 [2] - 发电业务收入34.6亿元同比增长29.4% 毛利率48.0%同比下降8.5个百分点 装机规模增长带动收入 [2] - 新能源上网电价市场化及煤电机组利用小时数下降影响发电毛利率 [2] 新能源产业 - 新能源产业收入63.1亿元同比下降38% 毛利率-3.6%同比下降8.4个百分点 [2] - 多晶硅产量3.36万吨同比下降77% 销售均价2.9万元/吨同比下降1.1万元/吨 单位成本6.0万元/吨同比上升1.7万元/吨 [2] - 风光项目建成并确认收入1.35GW同比持平 反内卷推进使价格回升至合理水平 下半年有望减亏 [2] 新材料及其他业务 - 铝电子新材料及铝合金产品收入33.4亿元同比增长19.6% 毛利率9.8%同比下降5.5个百分点 价格及加工费下降影响毛利率 [3] - 黄金收入7.66亿元同比增长61.7% 毛利率54.8%同比增长4个百分点 金精粉销量增加及销售均价上涨 [3] - 物流贸易收入2.9亿元同比增长60.7% 毛利率34.7%同比增长1个百分点 围绕主业优化贸易业务 [3]

投资评级 - 强烈推荐（上调）[3][6] 核心观点 - Q2业绩迎来拐点 利润增速同比转正 25Q2归母净利润15.8亿元 同比增长53% 结束连续8个季度下滑[7] - 输变电国际订单保持高增长 25H1国际订单11.2亿美元 同比增长65.9% 中标沙特115亿元变压器项目[7] - 多晶硅业务触底反弹 随着反内卷推进 价格回升至合理水平 下半年有望明显减亏[7] - 上调2025年归母净利润预测至60.2亿元 同比增长46%[2][6] 财务表现 - 2025H1营业总收入484.0亿元 同比增长1.1% 归母净利润31.8亿元 同比增长5%[1] - Q2单季度收入250.2亿元 同比增长3% 环比增长7% 毛利率16.6% 净利率7.0%[7] - 预测2025年营业总收入1045.21亿元 同比增长7% 2026年1149.74亿元 同比增长10%[2] - 预测2025年归母净利润60.20亿元 同比增长46% 2026年72.20亿元 同比增长20%[2] 业务板块分析 - 输变电产业25H1收入235.4亿元 同比增长20% 毛利率15.0% 新签国内订单273.3亿元 同比增长14%[7] - 能源业务保持稳健 煤炭25H1收入88.3亿元 同比下滑5.4% 发电收入34.6亿元 同比增长29.4%[7] - 新能源产业25H1收入63.1亿元 同比下滑38% 多晶硅产量3.36万吨 同比下滑77%[7] - 新材料业务25H1收入33.4亿元 同比增长19.6% 黄金收入7.66亿元 同比增长61.7%[7] 估值指标 - 当前股价16.38元 总市值82.8十亿元 每股净资产14.2元[3] - 2025年预测PE 13.7倍 PB 1.2倍 2026年预测PE 11.5倍 PB 1.1倍[8] - ROE（TTM）6.0% 资产负债率56.6%[3] - 每股收益预测：2025年1.19元 2026年1.43元 2027年1.70元[8] 市场表现 - 绝对表现：1个月20% 6个月31% 12个月41%[5] - 相对表现：1个月14% 6个月19% 12个月-0%[5]

项目进展 - 无锡项目按计划有序推进 项目进度基本符合预期 后续将逐步释放产能 [1] 业务发展 - 藏东南至粤港澳大湾区±800千伏特高压直流输电工程是国家规划重点能源项目 公司持续保持高度关注并积极参与相关技术交流及前期准备工作 [1] 公司定位 - 国内知名专业电力设备供应商 致力于为电力工业提供现代信息技术 新材料等高科技手段与传统电气结合的综合解决方案及产品 [1] - 主要产品包括高压开关 电力自动化设备 高压互感器 电力电容器 电抗器等 [1] 客户结构 - 目前主要客户为国家电网公司和南方电网公司及其下属公司 [1]

公司股价表现 - 9月11日股价上涨5.4%至14.45元/股 成交额1.46亿元 换手率4.74% 总市值53.67亿元 [1] - 富国优化增强债券C当日浮盈约150.03万元 [2] 公司业务构成 - 主营业务为变频用变压器为核心的各式特种变压器及电抗器研发生产销售 [1] - 变压器业务收入占比77.75% 其他收入占19.04% 电抗器占2.34% 其他补充收入占0.87% [1] 机构持仓变动 - 富国优化增强债券C二季度减持77.26万股 现持股202.74万股 占流通股比例0.93% [2] - 该基金规模5.53亿元 今年以来收益19.16% 近一年收益44.35% 成立以来收益141.21% [2] 基金经理信息 - 基金经理刘兴旺任职14年219天 管理资产总规模153.04亿元 [3] - 任职期间最佳基金回报55.8% 最差基金回报0.3% [3] 公司基本信息 - 公司全称新华都特种电气股份有限公司 位于北京经济技术开发区 [1] - 成立于1985年3月16日 于2022年4月19日上市 [1]