港股地产股表现 - 龙光集团盘中一度上涨超80% [1] - 远洋集团盘中上涨超35% [1] - 融创中国、佳兆业集团、富力地产等多股跟随上涨 [1] - A股市场同步共振，华夏幸福、深深房A、光大嘉宝、南山控股等多股涨停 [2] 房企债务重组进展 - 龙光集团境内债券重组已完成投票，21笔公司债券及资产支持证券重组议案均获通过，涉及本金余额219.6亿元 [3] - 重组方案包含特定资产、资产抵债、现金购回、债转股及留债五大选项 [3] - 资产抵债选项设计了以物抵债、单一资产信托和集合资产信托三种模式 [3] - 融创、富力、中梁、金科等10多家房企债务重组或重整获批 [3] 债务重组作用分析 - 债务重组通过延长还款期限、削减债务规模缓解房企短期现金流压力 [4] - 当前房地产市场销售及房企拿地尚未恢复，新增开发贷难度较大 [4] - 房企大量持有型物业已用于抵押性经营贷，可用于抵押性经营贷的物业资源较少 [4] - 债务重组主要帮助房企度过短期现金流危机，中长期仍需依靠自身实现稳定经营 [5] 政策支持 - 国家发展改革委提出加大新型城镇化重点领域投入 [6] - 允许人口流入城市利用超长期特别国债、地方政府专项债等资金加大存量土地回收和存量商品房收购力度 [6] - 国常会提出构建房地产发展新模式，推进"好房子"建设 [7] - "好房子"建设标准推动各地房企加速住宅品质升级，符合规范的新盘快速去化 [7] - 预计未来一年将迎来本轮地产下行期最重要的拐点窗口 [7]

地产股市场表现 - 港股地产股大幅走高，龙光集团一度上涨超80%，远洋集团盘中上涨超35%，融创中国、佳兆业集团、富力地产等多股跟随上涨 [1] - A股市场同步共振，华夏幸福、深深房A、光大嘉宝、南山控股等多股涨停，市场情绪显著回暖 [1] 房企债务重组进展 - 龙光集团境内债券重组完成投票，21笔公司债券及资产支持证券重组议案均获通过，涉及本金余额合计219.6亿元 [3] - 重组方案涵盖特定资产、资产抵债、现金购回、债转股及留债五大选项，其中资产抵债模式包含以物抵债、单一资产信托和集合资产信托三种方式 [3] - 融创、富力、中梁、金科等10多家房企债务重组或重整获批，行业风险出清提速 [3] - 债务重组通过延长还款期限、削减债务规模缓解房企短期现金流压力，但中长期仍需依靠经营性现金流回正或重启融资通道 [4] 政策支持与行业趋势 - 国家发改委提出以"两重""两新"资金为抓手，加大新型城镇化重点领域投入，包括农业转移人口市民化、城市更新等项目 [6] - 国常会强调构建房地产发展新模式，推进"好房子"建设，在规划、土地、财政、金融等方面提供政策支持 [7] - "好房子"建设标准推动住宅品质升级，符合新规的新盘凭借高得房率、科技系统及绿色认证快速去化，与二手房价格差距拉大 [7][8] - 广发证券预计未来一年将迎来地产下行期重要拐点，政策目标及考核方式将更具目的性 [8]

房企融资规模与趋势 - 上半年房企融资规模1844亿元 同比下降30% 其中二季度融资1004亿元 环比上升19%但同比下降25% 仍处历史低位 [1] - 下半年房企融资环境预计基本稳定 但规模难大幅增长 民营房企尤其是出险房企融资难问题依然突出 [1][13] - 上半年65家典型房企中 TOP10平均融资114.98亿元 TOP51+房企平均融资12.33亿元 同比增长17.81% 为唯一正增长梯队 [10][12] 境内外融资成本分化 - 境外债融资重启但成本高企 上半年平均利率达8.60% 绿城中国发行1.5亿美元债利率8.45% 新城发展发行3亿美元债利率11.88% [3] - 境内债融资成本持续下降 上半年平均利率2.71% 较2024年下降0.2个百分点 民营房企滨江集团发行利率从3.8%降至2.5% [4][7] - 历史数据显示 境内债券融资成本从2020年4.28%降至2022年3.50% 境外债成本从2020年7.46%波动至2022年6.61% [6] 融资结构与企业分化 - 央国企占新增融资86% 华润置地6月发行70亿元中期票据 获144.94亿港元及人民币境外贷款 [13] - 信用债占债券融资超六成 招商蛇口、中交地产、美的置业等优质民企发债优势明显 [7] - TOP11-30房企融资同比下降42.59% TOP31-50房企融资暴跌90.29% 显示资源加速向头部集中 [12] 债务压力与风险化解 - 2025年房企到期债务规模达5327亿元 高于2024年的4829亿元 第三季度为偿债高峰约1600亿元 [13] - 多家房企推进债务重组 融创中国、旭辉控股、金科股份等取得重大进展 协信远创完成司法重整 [18] - 房企通过资产出售抵债 雅居乐1.91亿元出售股权兑付债券 万科4.79亿元出售A股库存股 荣盛发展以资产抵债化解23.3亿元债务 [16] 政策支持与行业转型 - 城市房地产融资协调机制"白名单"审批贷款达6.7万亿元 地方政府专项债券安排4.4万亿元支持存量收储 [17] - 住建部数据显示前4月全国新开工改造老旧小区5679个 河北、重庆等地开工率超50% 城市更新成为新模式重要抓手 [18] - 行业需通过债务重组实现风险出清 同时把握城市更新机遇 提升住房品质以构建可持续发展模式 [18][19]

港股市场 - 恒生指数上周下跌1.5%，收报23,916点；恒生科指下跌2.3%，收报5,216点；大市日均成交金额按周下跌6.1%至2,454亿港元；港股通全周净流入257亿港元[1] - 可选消费及信息科技分类指数全周下跌2.9%及2.3%，医疗保健、材料及地产上升4.9%、2.6%及1.7%[1] 美国就业市场 - 6月新增非农14.7万人，5月上修至14.4万人，家庭调查新增就业9.3万人；失业率降至4.1%，劳动力参与率降至62.3%[2] - 6月平均时薪环比增速放缓至0.2%，同比放缓至3.7%，为2021年5月以来最低[2] 行业动态 - 汽车板块理想汽车上周下跌7.9%，小鹏汽车一周下跌6.8%，吉利上升1.7%，比亚迪下跌3.3%，宁德时代H股上涨9.9%[3] - 恒生医疗保健指数上周上涨5.0%，康方生物、荣昌生物因海外合作预期股价上涨[4] - 新能源及公用事业港股普遍上升，光伏板块突出，信义光能等全周上涨20.4%-22.8%[5] 公司研报 - 中国水务FY25股东净利润同比下跌29.9%至10.7亿元，供水主业表现理想，目标FY26多个供水项目获批上调水价[6][7] - 中国水务FY25资本开支同比下跌36.2%，目标FY26降低41.2%，维持高分红政策[8] 房地产市场 - 上周30大中城市商品新房成交量同比下跌24.7%，土地成交量同比下跌55.6%[11][14] - 一线城市新房累计成交量同比涨幅收窄，商品房存销比环比回落[12][13] - 内房港股指数落后大市，但个股普遍领先，市场对政策出台及落实期望将提升[16][17]

报告核心观点 当前房地产市场“924”热度渐散重回下行，若无增量政策销售端难自发修复，库存供需关系未明显好转，预计2025全年销售额-5.8%、销售面积-3.6%、投资-9.3%、新开工-2%、竣工-26%，看好风险出清充分、拿地积极、土储质量高、产品力好的企业，推荐中国金茂、华润置地等公司 [2][3][4] 各部分总结 2025上半年回顾 - 政策面：主基调“止跌回稳”和“去库存”，回收存量土地、城中村改造、回收现房稳步推进，构建新模式配套政策有序落地，下半年关注去库存效果和需求端政策时机 [10] - 销售端：“924”热度散后市场下行，若无增量政策难自发修复，1 - 5月全国商品房销售额同比-3.8%、销售面积同比-2.9%，高频数据新房一线城市表现好，二手房同比起色但二季度不如一季度，价格呈前高后低走势 [18][22][34][45] - 土地市场：分化延续，高能级城市地价上升，1 - 5月100大中城市住宅类用地成交建面同比-4.4%、总地价同比+21.1%，一二线城市地价和溢价率上涨明显 [57] - 开发投资：数据持续承压，1 - 5月房地产开发投资额同比-10.7%、房企到位资金同比-5.3%，销售降温拖累房企资金 [70] - 开竣工：数据低迷，1 - 5月房屋新开工面积同比-22.8%、竣工面积同比-17.3%，新开工水平低，竣工下行趋势确定 [74] 2025下半年展望 - 库存：供需关系未明显好转，回收存量土地对总库存有影响但去化周期未显著降低，库存结构呈“源头淤积”型 [82][83] - 销售：不考虑增量政策，预计2025销售额-5.8%、销售面积-3.6% [90] - 投资：预计2025全年-9.3%，建安投资增速预计-9.8%，土地购置费增速预计-8.3% [91] - 开竣工：预计2025全年新开工-2%、竣工-26%，回收存量土地下调新开工预测，竣工基于未竣库存判断 [93] 投资策略 - 筛选指标：以2020 - 2024年累计计提减值/存货判断风险释放，以2023 - 2025年拿地金额/销售金额判断存货支撑发展能力 [99][102] - 投资建议：优选土储健康、积极进取的龙头企业，推荐中国金茂、华润置地、绿城中国、越秀地产、贝壳 - W、我爱我家、华润万象生活 [4][106]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [7] 报告的核心观点 - 往后房贷利率下降或推动新房及二手房总需求筑底，新房市场供需环境较二手房或更早边际改善 [5] - 现房销售政策大概率试点推进，房地产发展新模式长期或助优质公司构筑“护城河”，关注存量政策优化落地及城市更新工作推进 [5] - 围绕合理估值区间投资更可取，当前板块调整后PB约1.0倍，已进入投资区间，销售前5重点房企调整后PB平均约0.7倍 [5] - 关注全国性和区域性房企风险溢价修复的三条主线：21年后资产负债表贡献利润表较优、部分企业信用溢价、困境反转 [5] 根据相关目录分别进行总结 新房网签 - 7月1 - 3日整体样本城市和贸易五省样本城市新房网签面积同比降幅扩大，环比高于过去4年同期水平 [9][11][12] 二手房网签 - 7月1 - 3日整体样本城市和贸易五省样本城市二手房网签面积同比降幅扩大，环比高于过去4年同期水平 [15][17] 滚动网签 - 新房和二手房日均网签面积均低于2019 - 2024年同期水平 [20] 拿地 - 2025年1 - 6月，300城累计土地成交建面同比降幅收窄2PCT至 - 5%，成交均价同比增幅扩大2PCT至33% [23] - 2025年6月，推出建面和成交建面均同比降幅收窄，流拍率较上月下降4.2PCT [25] - 2025年6月，300城成交楼面均价同比增幅扩大，土地溢价率较上月下降0.3PCT [29] - 2025年6月，300城土地出让金同比增幅较5月扩大15.2PCT至 + 36.9% [32] 库存 - 最新一期，拿地未售、开工未售和推盘未售口径库存均较4月边际下降，拿地未售和推盘未售口径去化周期较4月边际上升，开工未售口径去化周期较4月边际下降 [34] - 2025年5月，一线城市推盘未售库存较上月上升，二线和三四线城市推盘未售库存较上月下降；一线城市推盘未售去化周期较上月下降，二线和三四线城市推盘未售去化周期较上月上升 [36] 前瞻及佐证 - 截至2025年5月，居民新增存款趋势和居民存款余额趋势均同比增幅收窄 [39] - 截至2025年5月，居民新增中长期贷款趋势项同比增幅扩大，新增中长期贷款趋势项同比降幅收窄 [40] - 截至2025年5月，北京、广州和深圳二手价格指数同比降幅收窄，二手租金指数同比降幅扩大；上海二手价格和二手租金指数均同比降幅收窄，但二手价格降幅收窄幅度小于二手租金指数 [4][43] - 截至2025年6月，12个样本城市平均带看人数环比下降8.3%，在5月 + 3.9%的基础上转负 [4][44] - 截至2025年5月，货币活化指数（M1/M2口径）较上月上升 [46] - 截至2025年7月，宏观层面流动性同环比宽松力度扩大 [48] - 截至2025年6月，12个样本城市挂牌价调涨房源占比环比下降8.8%，环比降幅较5月扩大4.5PCT [4]

政策导向与市场目标 - 住房城乡建设部强调因城施策、精准施策，要求各地用好房地产调控自主权，持续巩固市场稳定态势[1] - 中央定调"止跌回稳"，国务院提出7月后需逐步实现市场止跌，加快构建"好房子"新模式[4] - 政策组合拳围绕"稳需求、促供给、防风险"三大目标，地方创新举措包括融资协调机制、"以旧换新"等[3] 市场表现与数据 - 2025年1-5月百城二手住宅价格累计跌2.88%（5月环比跌0.71%），新房价格因改善项目带动累计涨0.97%[2] - 300城宅地出让金同比增24.5%，但成交面积降7%，TOP20城市占全国出让金66%，一季度北京等地多次刷新地价[2] - 核心城市新房库存下降且出清周期缩短，二手房"以价换量"推动成交增长[2] 地方政策实施 - 广州、深圳推动房地产融资协调机制，授信额度全国领先；宁波、珠海通过"带押过户"及房交会释放需求[3] - 杭州建立人房地钱联动机制精准供地，上海规范国企不动产租赁管理强化主体责任[3][4] - 多地调整公积金政策（杭州/济南等），惠州发放7.18亿元房票，广东对首置及多子女家庭提供补贴[4] 供需两端挑战与对策 - 需求端：消费者因就业收入预期不稳观望，需通过降利率、提公积金额度等措施激活需求，加强保障性住房供给[5] - 供给端：房企需优化产品结构建"好房子"，高库存城市可通过专项债收购存量土地/商品房优化资源配置[5] - 金融支持：拓宽房企融资渠道降低成本，加强债务风险监测预警，推动债务重组防范系统性风险[5][6] 长效机制建设 - 需构建"政策组合拳+预期引导+长效机制"体系，央地协同推进供需改革，运用新技术打造智慧住宅[4][7] - 规范市场秩序打击虚假宣传等行为，维护消费者权益以营造透明环境[6]

政策导向与市场动态 - 国务院会议部署推动房地产市场止跌回稳 加大城市更新力度 专项债成为重要资金来源 [2] - 央行表态推动金融政策落地 加大存量商品房和土地盘活力度 预计下半年土储类专项债发行加速 [3][9] - 2025年6月全国新增专项债发行3384亿元 其中房地产类专项债856亿元 环比增长54% 为上半年第二高点 [8] 专项债发行结构 - 6月房地产类专项债中土储类占比23%（199亿元） 保障安居类占比77%（656.5亿元） [8][14] - 上半年累计发行房地产相关专项债6538亿元 占比36% 其中明确主投房地产的3060亿元 占比17% [9] - 土储类专项债上半年累计发行909亿元 占房地产类专项债29.71% [15] 区域分布特征 - 北京6月发行517亿元保障安居类专项债 占全国房地产类专项债60% 重点推进城中村改造等项目 [11] - 安徽省发行136亿元土储类专项债 其中45%（61.5亿元）用于土地回购 滁州市占比最高达35.6亿元 [21] - 北京安徽两地合计贡献全国近八成房地产专项债 北京上半年累计发行972亿元居首 [5][11] 土地回购趋势 - 安徽土储专项债回购项目集中在非省会城市的市辖县和县级市 反映地级市库存相对可控 [2] - 合肥仅有2个远郊土地回购项目 显示市区库存控制良好 滁州成为本轮土地回购重点区域 [21] - 土地回收类专项债发行频次预计加快 与城市更新形成合力稳定房地产市场 [3] 城市更新进展 - 保障安居类专项债连续两月大幅增长 6月达656.5亿元创年内新高 [8] - 北京作为样本城市通过大额专项债推进城市更新 为其他城市提供示范 [11] - 中央预算内投资下达20城城市更新专项资金 下半年建设进度有望加快 [9]

房地产发展新模式 - 房地产发展新模式可能包括好房子、人房地钱、房屋全生命周期管理、现房销售制度等 [1] - 新模式的政策本意在于推动房地产行业从金融业回归制造业 [1] 好房子的供需分析 - 当前高品质住宅在城镇住宅存量中渗透率仅为24%，改需占比高达44%，显示好房子存在巨大市场空间 [2] - 好房子的定义从物理建筑扩展到功能居住和精神寄托层面 [4] - 好房子政策将推动房企从金融业回归制造业 [4] 国际经验借鉴 - 美国房地产危机后，行业经历供给改革，产品力及库存管理能力强的优质房企成功穿越周期 [7] - 未来中国优质房企需具备产品力（更高毛利率）和库存管理能力（更高周转率）以胜出 [9] 行业展望 - 缔造好房子产品的企业将行稳致远，产品溢价持续显现 [9]

房地产金融支持措施 - 中国人民银行和国家金融监管总局宣布多项房地产金融支持措施，包括下调住房公积金贷款利率、降低利率、加快出台与房地产发展新模式相适配的系列融资制度 [1] - 降低个人住房公积金贷款利率0.25个百分点，五年期以上首套房贷利率从2.85%降至2.6%，二套房贷利率降至3.075% [2][3] - 预计每年将节省居民公积金贷款利息支出超过200亿元，有利于支持居民家庭刚性住房需求 [3] 需求端政策影响 - 降低住房公积金贷款利率与一季度多个城市提升个人住房公积金贷款额度等措施相结合，显著提升住房公积金对缴存人购房的支持力度 [1] - 假设贷款100万元，等额本息还款30年，按新利率2.6%计算，月供减少133元，总利息减少4.76万元 [3] - 降准降息有望明显提振市场信心，居民购房压力进一步减弱，对于促进购房需求释放将产生实质性利好 [3] 供给端政策影响 - 加快出台与房地产发展新模式相适配的系列融资制度，包括房地产开发、个人住房、城市更新等贷款管理办法 [4] - 预期将在"好房子"尤其是高品质住房供给建设、城市更新、存量房和闲置土地收储等重点方向上，为房地产企业等主体提供更稳定的资金支持 [4] - 商业银行审批通过的"白名单"贷款增至6.7万亿元，支持了1600多万套住宅的建设和交付 [4] 市场预期与行业影响 - 一揽子措施从供需两端为巩固房地产市场稳定态势提供了新的动力，在助力市场企稳的同时有力推动行业转型 [1] - 本次降准降息政策有利于各地市场继续稳定，特别是对部分一二线城市"小阳春"热度延续有明显作用 [3] - 未来更多配套政策将不断落地，针对企业端、个人端的贷款支持将不断加大 [4]