文章核心观点 - 巴克莱银行中国首席经济学家常健在全球财富管理论坛上分析了全球经济的现状与未来 指出当前经济由三大动因托底展现韧性 但同时面临多重隐忧 而AI浪潮具有双面性 长期看全球经济结构将出现三大新趋势[1][3][7][9][21] 全球经济现状：三大动因托底 - 国际货币基金组织预测2025年全球经济增速为3.2% 2026年略降至3.1% 在经历关税冲击后仍能保持与去年相近的增速[3] - 韧性来源之一是美国消费的持续性 美国企业在2025年上半年自行消化了部分关税成本而未完全转嫁给消费者 支撑了全球贸易[3] - 韧性来源之二是AI浪潮的推动 美国五家头部科技公司预计到2027年将保持较高的年度资本支出增速 对实体经济投资和资本市场财富效应均有拉动 并影响了中国股市[5][7] - 韧性来源之三是各国为应对关税冲击推出的经济刺激政策 包括央行降息、财政刺激和寻求多元化贸易伙伴[7] 经济韧性背后的隐忧 - 隐忧之一是预期美国消费将回落 支撑消费的超额储蓄已从峰值下降 且关税的传导效应将逐渐显现 削弱下半年消费动力[9] - 企业上半年通过压缩利润消化关税 但下半年利润空间见顶 可能将成本转嫁给消费者 从而同时抑制消费和推升通胀[11] - 隐忧之二是全球债务高企 从政府、企业到居民均面临债务压力 部分欧洲国家存在违约风险 法国和日本的政局动荡背后也有财政债务问题[11][13] - 经济若持续放缓将迫使各国更加依赖刺激政策 形成恶性循环 加剧经济脆弱性[13] - 政策依赖的副作用显现 即使市场预期美联储将多次降息 利率水平也远不能回到十年前的状态[14] AI浪潮的双面性 - AI对宏观经济构成突出变量 具有拉动作用也蕴含风险[16] - 利好方面 美国五大科技公司的高额资本支出带动了芯片、数据中心等上下游产业链发展 并通过股市的财富效应提振了居民消费[16] - 中国国内科技板块受益 多家相关企业股价表现良好[16] - 风险方面 市场对AI的担忧升温 自9月份后华尔街的叙事已发生变化 头部科技公司估值虽未达互联网泡沫时期程度 但已显现泡沫化迹象[18] - 一份投资者调研显示 超过半数投资者认为AI存在泡沫 持相反意见者不足四成[18] - 现实挑战是 美国电力供应已跟不上AI行业扩张 部分算力中心出现限电 这可能引发科技股调整并波及中国市场[20] 长期结构性趋势 - 趋势一是从“去全球化”转向“再全球化” 全球化呈现区域化、集团化特征 全球南方国家活跃度提升[23] - 中国企业的“走出去”和供应链重塑是该趋势的典型表现 许多企业开始在东南亚、拉美等地布局以分散贸易风险[23] - 趋势二是“美国例外主义”可能回归 市场普遍认为美元中长期将回归均值 但过程将充满波折[23] - 美联储的独立性是关键因素 目前特朗普提名的理事尚未脱离传统货币政策框架 若独立性得以保持 将对美债和美元构成利好[25] - 趋势三是特朗普的政策意图正逐步落地 “大而美法案”已在参议院提前通过 差异化的关税政策也已实施 对盟友设定低税率 而对金砖国家（除俄罗斯外）设定高税率[25] - 这些政策将给国际局势和中美关系带来挑战 并可能导致跨境供应链经历二次重构[27]

全球经济增速预测 - 国际货币基金组织预测2025年全球经济增速为3.2%，与去年水平基本持平 [1] 美国消费支出 - 2025年第二季度美国个人消费支出环比增长2.5% [1] - 第三季度个人消费支出增速降至2%，预计第四季度将进一步降至1.5% [3] - 美国企业暂时吸收关税成本，未将压力完全转嫁给消费者 [1] 关税对欧洲高端制造业的影响 - 法国路威酩轩集团前三季度收入下降8% [3] - 保时捷营业利润暴跌99% [3] - 业绩下滑主要归因于美国关税影响导致产品滞销和利润压缩 [3] 人工智能科技浪潮 - 美国五大科技巨头（Meta、Google、甲骨文、微软、亚马逊）预计到2027年每年资本支出增长30% [3] - 资本投入将作用于美国实体经济及股市财富效应 [5] - 中国市场受益，阿里巴巴人工智能相关收入连续七个季度实现三位数增长，阿里云增速达到18% [5] - 市场存在对人工智能泡沫的担忧，54%的投资者认为存在泡沫，38%认为不存在 [5] - 美国电力供应紧张可能对人工智能行业造成短期冲击 [7] 全球政策刺激与债务风险 - 各国央行降息、政府实施财政刺激并寻求多元化贸易伙伴以应对关税冲击 [7] - 2025年全球债务突破337.7万亿美元，上半年增加21万亿美元，增幅堪比2020年疫情严重时期 [8] - 欧洲多国面临高债务下的破产违约风险 [8] - 即使美联储预期降息4到5次（总计100-125个基点），利率水平仍远高于十年前 [18] - 结构性通胀持续，各方需适应高利率、高债务环境 [18] 全球贸易结构性变化 - 全球贸易正经历“再全球化”转向区域化、集团化模式 [9] - 特朗普政府对盟友关税率为5%-10%，对除俄罗斯外的金砖国家关税率为30%-50% [12] - 区别性关税政策加剧贸易分裂风险 [12] 美元与美联储政策 - 美元在美联储主席人事变动后出现触底反弹 [14] - 市场普遍认为美元中长期将回归正常水平，但过程曲折 [14] - 美联储保持政策独立性被视为对美债利率和美元的积极因素 [14] 欧洲经济困境 - 欧洲经济面临需求疲软、库存高企及能源产业受油价暴跌冲击的困境 [16] - 经济刺激政策与高债务形成恶性循环 [16]

美元指数近期表现 - 美元指数连续第四个交易日走强，站上100关口，为11月6日以来首次，日内涨0.5%，创下9月25日以来最大单日涨幅 [1] - 美元指数自6月以来持续攀升，部分得益于美国股市反弹，标普500指数在大型科技股回调前屡创历史新高 [2] 美联储政策预期与分歧 - 美联储10月会议纪要显示决策层在上月降息时存在严重分歧，许多官员认为在2025年剩余时间内维持利率不变可能是合适之举，若干位官员指出若经济表现与预期一致，12月再次降息很可能是合适的 [1] - 对于缩减资产负债表的量化紧缩行动，官员几乎完全一致认为应该停止 [1] - 货币市场对12月降息存在分歧，但预计到2026年底累计降息幅度为85个基点 [2] - 汇丰预测美联储可能在12月再次降息，但2026年进一步降息的可能性较低 [2] 关键经济数据发布与影响 - 11月非农就业报告将于12月16日发布，较美联储议息会议滞后近一周，由于缺乏10月和11月就业数据，美联储将失去制定政策所需的关键参考依据 [1] - 因美国政府停摆而延迟发布的9月非农就业报告即将发布，经济学家普遍预测9月将新增五万个就业岗位，失业率预计将维持在4.3%不变 [2] 市场观点与汇率预测 - 美国银行策略师认为美元仍存在一些不对称的上行风险，因为市场仍需数据来证明12月降息的合理性 [1] - 部分大型基金经理认为市场对美国资产的担忧过度了 [2] - PGIM全球债券主管认为今年美元下跌属于牛市中的修正，而非牛市行情终结的开端，并指出美元已强势维持数年 [2] - 汇丰预测欧元兑美元将在今年第四季度和明年第一季度升至1.20，随后在2026年剩余时间回落至1.18，美元可能在2026年第一季度或更早时间触底，随后展开反弹 [2] 其他市场因素 - 在英国下周公布预算案前，市场对其财政状况的担忧拖累英镑走势，提振美元 [1] - 一些美联储官员担心股市无序下跌带来的金融稳定风险 [1]

全球资本格局与“美国例外主义”的转变 - “美国例外主义”正面临历史性退潮，巨额财政赤字、政策不确定性及AI投资盈利性等问题构成尾部风险，可能导致美国资产风险回报下降和美元贬值 [6] - 全球资本在美国资产吸引力可能下降的背景下，正将目光转向中国，寻求新的投资机遇 [6] 外资机构的“资本桥梁”战略与成就 - 外资机构通过QDLP、MRF等跨境投资渠道，发挥连接中外资本的双向桥梁作用，引导海外资金配置中国并助力中国客户实现全球资产配置 [9] - 公司旗下的一只MRF基金成为资产管理规模增长最快的产品，全球多资产配置策略规模在一年多时间内实现翻番 [9] - 安中集团携手合作伙伴在阿联酋阿布扎比签署ETF合作备忘录，探索建立中国与中东资本市场的ETF互联互通机制，项目已进入落地实施阶段 [10] 港股与A股市场联动及制度建设 - 2025年以来香港市场ECM融资规模达760亿美元，跃居全球首位，A+H上市是重要推动因素 [12] - 港股凭借高效再融资机制和国际化的市场环境成为理想国际融资平台，A股则以更具吸引力的估值和人民币资金供给为企业提供支撑 [12] - 当前牛市由流动性驱动演进至制度建设与基本面改善双轮驱动，证监会的强制分红、常态化退市等制度规范性改革为市场构筑持续发展基础 [12] “十五五”规划下的投资主线 - “十五五”规划路线图明晰，科技、消费、绿色和安全领域成为全球资本的共识性投资主线 [14] - 中国企业正从“出海”向“全球性企业”战略转型，在工业与科技领域能力达到世界领先水平，绿色低碳转型方面供应链从单点加工转向系统化输出 [14] - 政策层面通过系统性举措提升居民消费意愿和能力，打造新消费场景，开启消费推动经济增长新模式 [15] 资产配置与投资策略建议 - 中国居民家庭股票配置占比仅11%，远低于国际水平，潜在资产配置结构转向股票的规模巨大但过程漫长 [15] - 投资者应克服“追涨杀跌”的人性弱点，采取多元策略分散风险，并通过专业机构进行组合投资以平衡短期波动与长期收益 [15]

美国财政状况 - 美国财政赤字预计达GDP的6.2% [2] - 国债总额逼近36.22万亿美元 [2] - 31.4%债务将在未来12个月内到期再融资 [2] - 联邦债务占GDP比例超过120% [8] - 利息支出快速逼近国防预算 [8] 经济指标与市场表现 - 初请失业金人数为22.6万 [5] - 连续申请人数升至197.4万创2021年以来新高 [5] - 道指、标普、纳指走势分化反映市场分歧 [5] - 新关税政策对美国家庭总成本约3000亿美元 [5] 科技行业估值风险 - 英伟达市值超过4.4万亿美元 [6] - 市值超过整个英国股市总市值 [6] - AI硬件需求可能周期性放缓 [6] - 竞争者可能在未来2-3年追上技术差距 [6] - 特斯拉案例显示故事与现金流脱节风险 [6] 投资策略分析 - 市场预测功能退化投资者行为趋于短期化 [5] - 需区分企业"故事"与"现金流"基本面 [6] - 应对故事进行贴现评估未来盈利能力 [7] - 传统"美股多头+美元多头"策略有效性下降 [11] 全球市场影响 - 美债收益率上升可能冲击新兴市场资本流入 [8] - 美元走强压制欧元日元及黄金价格 [8] - 极端避险情绪下美元与黄金可能同步上涨 [8]

全球经济形势与投资策略 - 美国经济保持"持续良好态势，活力十足"，尽管特朗普的贸易政策和关税带来波动和不确定性 [8][10] - 当前市场波动被视为"商品打折"时期，是积极部署资本的好时机，橡树资本在四月市场疲软时进行了资本部署 [12] - 价值投资应关注标的本身而非宏观经济预测，"在寒冷时期坚持，在火热时期保持克制"是实现长期收益的最佳方式 [12][39] 美国市场与投资价值 - 美国经济在过去80-100年处于全球领先地位，得益于活力、自由市场、法治精神、技术进步等因素，未来几十年仍将是高回报投资目的地 [9][10] - 美国股市总市值占全球50%，GDP占全球25%，估值较高但"美国例外主义终结"的观点不适用 [6][10] - 美国国债被评级机构降级，违约概率从0.5%升至1%，但违约仍不太可能发生，利率环境"相当正常" [17][18] 中国市场与科技潜力 - DeepSeek案例显示中国科技企业被低估，在AI、创新药等领域具有巨大潜力，拥有全球最完备、高效、低成本的产业链 [21][23][24] - 中国企业在贸易摩擦后对美国市场依赖度下降，SaaS公司收入中仅3%涉及美国出口 [14] - 中国作为新兴市场，价格波动更大，对人性挑战更高，但价值投资原理全球通用，需更准确评估内在价值 [26][27] 价值投资实践与挑战 - 橡树资本投资理念基于六大原则：风险控制、业绩一致性、专注低效市场、不基于宏观决策、不尝试市场时机 [37] - 中国市场内在价值稳定性较弱，企业周期更短，需抵抗贪婪和恐惧，牛市时需警惕高估值 [26][32][33] - 长期投资收益源于经济和企业增长而非市场波动，应忽略短期噪音，坚持长期参与 [34][39] 行业趋势与机会 - 当前利率环境使信用工具提供可观回报，困境债策略在利率上升背景下迎来机会，私募股权高杠杆公司面临再融资风险 [19][20] - 中国创新实力全球领先，与日本"失去三十年"不同，科技、AI、创新药等领域持续突破 [24] - 资产管理行业需平衡逆向操作与客户顺人性行为，专业投资者应保持对价值的专注 [38][39]

安本投资对中国市场的布局与策略 - 安本投资重视中国在内的亚洲市场投资机会，持续寻求更广泛、深入地布局中国，与优秀本地伙伴合作是重要路径之一 [1] - 公司期待QDLP政策进一步推进，致力于将QDLP业务规模扩大 [1] - 安本通过QDLP计划为境内投资者提供布局境外市场的产品和策略，并探索与本地金融机构的战略合作 [1] - 公司在中国及亚太其他市场有成功合作案例，倾向于继续与本地优秀合作伙伴合作 [9] 中国市场投资机会与估值 - 中国有许多优质企业，目前估值具有吸引力，长期投资这些企业会获得优异回报 [1] - 安本偏好优质公司，尤其是受益于国内消费、开发新技术、拓展海外市场的公司，长期前景乐观 [5] - 中国股市经过几年低迷期，预计全球资金对中国市场的兴趣将有所转变 [4] 全球资金流向与亚洲市场趋势 - 2025年一季度全球共同基金中约390亿美元流入亚洲基金，占同期全球共同基金总净流入规模的10% [3] - 资金对亚洲市场的兴趣增长，安本接到的关于全球新兴市场股票和债券策略的咨询需求增加 [3] - 预计未来5到10年资金流向亚洲或出现实质性增长 [3] - 全球资金可能逐步从美国等发达市场转向其他市场，亚洲在全球投资者的组合中有一席之地 [4] QDLP业务发展与期待 - 安本约10年前在上海设立QDLP，2018年首次开展业务 [9] - QDLP业务为中国投资者提供多元化机会，也为外资机构提供窗口介绍全球策略 [9] - 希望获得更多可预见性，如明晰获批新增额度的金额、批次和时间表，以促进战略规划和行业可持续发展 [9] 中国资本市场开放与吸引力 - 中国持续推进金融市场对外开放，推出QFI制度优化、外资金融机构准入放宽、资管业务双向开放、QDLP/QDIE试点扩容等举措 [10] - 积极推动互联互通机制建设，如沪港通、深港通、债券通，便利海外投资者参与中国资本市场 [10] - 随着监管体系成熟和市场基础设施完善，中国市场吸引力增强，正成为全球资产配置不可或缺的部分 [10] 亚洲市场的多样性与投资机会 - 亚洲非常多样化，中国、日本及东南亚各国的文化、政治和经济完全不同，了解各国差异非常关键 [8] - 亚洲地区的优质公司、人口结构、GDP增长在全球指数中被低估，很多亚洲国家财政状况坚实 [8] - 长期来看，亚洲将提供出色的投资机会 [8]

安本投资对中国市场的战略布局 - 公司重视包括中国在内的亚洲市场投资机会，持续寻求更广泛、深入地布局中国，与优秀的本地伙伴合作是重要路径之一 [2] - 公司管理和顾问的资产总规模超过5000亿英镑，在亚太地区尤其活跃，在中国内地、中国香港等地拥有本地团队和投资经验 [2] - 公司通过QDLP计划为境内投资者提供布局境外市场的产品和策略，并持续探索与本地金融机构的战略合作机会 [3] - 公司期待QDLP政策的进一步推进，致力于将QDLP业务的规模进一步扩大 [2] 全球资金流向与亚洲市场机遇 - 2025年一季度全球共同基金中大约有390亿美元流入亚洲基金，占同期全球共同基金总净流入规模的10% [6] - 通过全球新兴市场策略配置亚洲的资金有所增加，预计未来5到10年这种资金流动或出现实质性增长 [6][7] - 亚洲在全球投资者的组合中有一席之地，最初兴趣集中在全球新兴市场策略，亚洲是其中的组成部分 [8] - 中国股市经过了几年低迷期，预计全球资金对中国市场的兴趣将有所转变 [8] 中国市场投资价值与策略 - 中国有许多优质企业，目前估值具有吸引力，长期来看投资这些企业会获得优异回报 [2][9] - 受益于国内消费、开发新技术、拓展海外市场的公司长期前景乐观 [9] - 全球投资者对中国市场的配置尚未完全体现在定价中，安本注重长期投资，偏好优质公司 [9] - 公司敢于押注中国，因在亚洲时间长，有团队实地观察中国，具备本地和国际视角 [11] QDLP业务发展与资本市场开放 - 公司大约10年前在上海设立QDLP，2018年首次开展业务，倾向于与本地优秀的合作伙伴合作 [16] - QDLP业务为中国投资者提供了多元化机会，也为外资机构提供了窗口 [16] - 中国持续推进金融市场对外开放，推出QFI制度优化、外资金融机构准入放宽等一系列举措 [17] - 中国积极推动互联互通机制建设，如沪港通、深港通、债券通，便利海外投资者参与 [17] 亚洲市场的多样性与长期趋势 - 亚洲非常多样化，中国、日本以及东南亚各国的文化、政治和经济完全不同，了解各国差异非常关键 [14] - 亚洲的优质公司、人口结构、GDP增长在全球指数中被低估，很多亚洲国家财政状况坚实 [13] - 全球资金逐步转向其他市场，对于全球市场来说是健康的 [8] - 公司预计未来5到10年资金流动或出现实质性增长，亚洲将提供出色的投资机会 [6][13]

中国经济长期前景 - 东方汇理全球宏观研究主管Mahmood Pradhan长期看好中国经济，认为经济转型是渐进过程且正在发生[1][2] - 中国经济新增长动力包括能源转型(如电动汽车)和科技行业，科技公司估值相比美国同行更具吸引力[10][11] - 过去一年中国科技行业吸引了大量投资，显示转型进程持续推进[11] 全球化与贸易问题 - 全球经济高度一体化使全球化难以逆转，但过去4-5年全球化进入平台期[2][19][20] - 贸易碎片化干扰供应链，对经济增长代价高昂，长期仍乐观因各方有解决动机[14][15] - 美国以国家安全为由实施普遍关税前所未有，但已对半导体、稀土等行业给予豁免[16][17] 美国经济与债务问题 - 美国政府债务占GDP比例达3%-4%，财政赤字未解决但违约风险几乎为零[21][23][24] - 未来5-8年美国社会保障等支出项目将面临巨大压力，或被迫削减福利[23][26] - 美元三重功能(储备货币、定价货币、跨境借贷)支撑其地位，汇率波动不意味"美国例外主义"衰落[28][29] 全球资产配置趋势 - 截至2024年底美国占MSCI世界指数超70%，投资者正适度降低美股配置比例[29][30] - 资金流向欧洲股市和新兴市场，属于组合再平衡而非大规模抛售美股[30][31] - 组合过度集中单一市场需警惕，10年前美国仅占MSCI世界指数约60%[29] 主要风险因素 - 贸易谈判拖延将严重拖累全球经济增长，是未来一年最关注风险之一[31][32] - 地缘政治分裂加剧不利于经济增长，中东局势目前影响限于油价波动[8][9][32] - 全球经济复苏面临低于预期风险，增长放缓环境放大债务和利率担忧[32]

美股市场动态 - 鲍威尔在国会听证会上态度转弱 释放降息信号 带动全球股市上涨 [1] - 上半年美股未如预期回落 反而创出新高 打破"一鲸落万物生"的市场预期 [2] - 当前市场核心矛盾聚焦于美联储是否降息 该决策将直接影响企业和居民加杠杆能力 [3][5] 美国经济基本面 - 2025年一季度联邦政府结束连续七个季度加杠杆 制造业建造支出达峰后持续下滑 [5] - 居民端因高房贷利率(4.33%联邦基金利率)抑制购房需求 难以加杠杆 [9][14] - 非金融企业成为唯一加杠杆主体 但需依赖减税(《大漂亮法案》)和降息政策刺激 [12] - 特朗普经济政策明确为"对外加关税 对内减税+降息" 通过利率和税率引导制造业投资 [13] 消费数据与通胀 - 5月居民消费支出环比下降0.28% 创一年多最差表现 耐用品和服务消费同步转弱 [17][19] - 关税影响尚未全面传导至物价 仅数码3C产品价格受轻微影响 PPI部分项目已现上涨趋势 [21][22] - 核心PCE近三个月边际走高 5月环比0.18% 若持续将不支持9月降息 [24] 关税谈判时间表 - 7月8日美国对57国暂停关税到期 未达成协议税率将从0%跳升至20% [28] - 关键谈判节点：7月9日前需与欧洲达成协议(否则征50%关税) 8月11日前需与中国达成协议(否则恢复24%关税) 日本需在7月20日议会选举前达成协议 [29] - 市场已定价10%-15%的乐观关税预期 但密集谈判期可能引发波动 [30]