证券日报网12月11日讯嘉曼服饰（301276）在12月11日回答调研者提问时表示，公司发展线上渠道已十 余年，目前在天猫、京东、唯品会、抖音以及其他电商平台等主流电商平台均有布局。现如今线上购物 已经成为消费者日常和高频的消费方式，电商消费也逐渐回归理性。对于品牌公司来说线上渠道既是重 要的销售渠道，也是展示新款、传播产品理念的重要途径，特别是中高端品牌线上线下（300959）同款 同价也将是未来发展趋势。 ...

公司电商渠道布局 - 公司在京东、天猫、抖音等平台均设有官方旗舰店铺 [1] 公司产品维权措施 - 公司高度重视产品打假和维权，设有专门部门负责打假工作 [1] - 公司提供95019电话作为相关打假线索的反馈渠道 [1]

涉及的行业与公司 * 行业为黄金珠宝行业[1] * 公司为老铺黄金[1] 核心财务表现与增长驱动 * 2025年7月至11月中旬销售额显著增长 10月线上收入13.04亿元 同比增长604.86%[2][4] 11月前15天线上销售额23.25亿元 同比增长近1,000%[5] 首次单月线上体量超过线下[5] * 2025年第三季度（7月-9月）线上线下总销售额53.1亿元[6] 10月份总销售额41亿元[6] 第三季度整体增速达187.6%[6] * 电商渠道成为重要增长引擎[1][5] 7月线上增速179%[2] 8月线上增速194%[2] 9月线上增速582%[2] * 线下渠道保持稳健增长 7月线下收入13.24亿元 同比增速163%[2] 8月线下收入14.91亿元 同比增速184.5%[2] 9月线下收入16.74亿元 同比增速172.19%[2] 10月线下收入28.73亿元 同比增速142.24%[4] * 2025年公司共有45家门店 线下总销售额预计205亿至208亿元 单店平均销售额约3.83亿元[12] 老门店（36家）预计实现165亿至167亿元 单店平均达4.663亿元[12] * 2026年销售额目标为380亿至390亿元[7] 定价策略与市场反应 * 公司在8月底和10月底进行了两次提价[1][7] 10月底的调价影响显著 调价前单日线上销售额曾超1亿元 调价后日均销量降至3,000万至4,000万元[7] * 调价后标识款和爆款产品销售额占比提升 玫瑰花窗系列占比从8%-9%上升至11%-11.3%[10] 十字架系列销售额占比为10.4%[10] * 金价波动对线下收入有影响 测试显示金价下跌会影响约20%的线下收入[26] 公司预计未来中长期金价呈上涨趋势[26] 产品策略与结构优化 * 线上毛利率约为43%至45% 线下毛利率约为36%[17] 公司计划提升整体毛利率[3][8] * 公司计划优化产品结构 提高足金镶嵌类产品比例 2025年预计占比59% 目标提升至63%-65%[3][18] 同时提高金器摆件比例[1][8] 减少纯足金产品比例[8][18] * 宗教元素产品（如玫瑰花窗 十字金刚杵 十字架）毛利率较高且销量稳定[11] 传统元素产品（如七彩葫芦 花丝葫芦）销量稳定[11] 瑞兽系列（如貔貅 大鹏）销量下降 未来将减少供给[11] * 线上产品以足金镶嵌类为主[16] 线下产品包括足金镶嵌类和金器摆件[16] 线上缺少金器摆件组[16] * 公司将加强年轻时尚化产品设计以促进线上增长[24] 并通过经典元素和高端定制服务满足40岁以上客群需求[24] 渠道拓展与门店规划 * 2026年计划在国内外各开设5家新店[9] 国内新店选址侧重与老牌地产公司合作以获取政策支持[9] 已确定深圳万象城二层新店将于2026年一二月份开业[9] * 公司计划调整部分门店布局以对标国际品牌 提升单店效益[13] 预计2026年老门店有20%-30%的增长[13] 优化后的门店如北京王府井百货大楼销售额从约2亿提升至超4亿[13] * 中长期目标入驻70到80家商场 门店总数达到90到100家[22] 但2026年开店速度将放缓以避免降低单店效益[22] * 海外市场方面 新加坡地区9月收入7,900万元 10月收入9,250万元[15] 香港IFC新铺10月销售额2.8亿元[15] 未来计划拓展亚洲市场 并考虑与国际奢侈品集团（如LV集团）合作开拓海外市场[24] 运营与竞争壁垒 * 公司面临吸引高端客户的挑战 品牌影响力尚未达到国际顶级奢侈品牌高度[20] * 公司在古法金领域拥有优势 包括顶尖设计师团队 先进工艺 高良品率（97-98%）以及强大的渠道力[23] * 产品开发团队接近200人 其中核心艺术家级设计师21人[19] 董事长投入较多精力在公司业务上[19] * 市场竞争加剧 模仿者增多[27] 行业呈现年轻化和高端化趋势[29] 线上竞争将更加激烈[29]

行业投资评级 - 强于大市 [1] 核心观点 - 10月CPI同比增速转正至0.2%，核心CPI同比增长1.2%，大众消费呈现边际改善趋势 [3][5] - 食品饮料行业当前估值处于近15年24%分位数，处于历史低位，悲观预期已充分反映 [14] - 白酒行业处于业绩快速出清通道，政策压力消退，需求有望弱复苏，行业底部愈发清晰 [4] - 即时零售等新渠道增长强劲，有望成为行业新增量，积极布局新渠道的酒企将率先受益 [5] - 投资建议长期关注业绩确定性强的优质头部白酒公司，以及大众品中高景气的成长标的 [4] 行业表现与市场数据 - 本周（11.10-11.14）食品饮料行业指数上涨2.82%，表现优于上证指数（-0.18%），在31个申万一级行业中排名第6 [5] - 子板块中，预加工食品（+6.93%）、烘焙食品（+5.07%）、乳品（+4.33%）涨幅居前，软饮料（-0.23%）下跌 [5] - 个股方面，欢乐家（+43.19%）、三元股份（+31.79%）、朱老六（+18.52%）涨幅居前 [5] - 10月社会消费品零售总额同比增长2.9%，餐饮收入同比增长3.8%，粮油食品、饮料、烟酒类零售额分别增长9.1%、7.1%、4.1% [5] 白酒行业分析 - 酒企三季度业绩披露完毕，整体业绩大幅下滑，行业步入快速出清通道 [4] - 双十一期间电商渠道表现强劲：京东超市酒类销售同比增长18%，自营白酒成交额同比增长35% [5] - 即时零售渠道爆发式增长：美团闪购上茅台、五粮液、剑南春交易额分别同比增长612%、487%、556% [5] - 酒企加强渠道管控，如抖音整治低价虚假茅台，酒鬼酒公布授权店铺，以稳定价格体系 [5] - 头部酒企提高分红比例，股息率提升，配置吸引力增强，建议关注批价稳定、护城河稳固的贵州茅台、山西汾酒 [4] - 飞天茅台当年散装批价约2600元/瓶，普五（八代）批价约950元/瓶，国窖1573批价约900元/瓶 [20][23][31] 大众品行业分析 - 建议聚焦高景气成长主线，市场对"稀缺"成长标的给予估值溢价 [4] - 建议关注增长态势较好的万辰集团、东鹏饮料 [4]

行业结构性困境 - 黄金饰品作为高单价、低频次、强体验的非标品，传统上高度依赖核心商圈的人流转化和场景信任，但当前一线城市商圈客流显著下滑，导致门店坪效持续承压 [8] - 消费者购物行为加速线上迁移，叠加婚庆等传统需求场景萎缩，使金饰门店面临有店无客的结构性困境，单纯依赖区位红利已难以为继 [8] - 即便在核心商圈，知名品牌门店在非高峰时段的客流量也非常有限，城郊门店甚至出现一小时无客人的情况 [1][5] 品牌战略调整与财务表现 - 头部品牌提出高质量增长战略，强调单店效益而非数量扩张，主动优化渠道结构 [10] - 周大福截至2025年9月30日零售点网络共6041家，较3月底的6644家减少603家，其中内地市场零售点净减少611家 [9] - 周大生截至9月30日终端店数量为4675家，较上年同期末净减少560家，加盟业务营业收入同比下降56.34% [9] - 闭店以加盟店为主，体现出品牌方通过优化渠道结构提升整体运营效率，以及市场出清机制的作用 [10] 电商渠道表现强劲 - 头部品牌电商渠道增速显著，周大生今年前三季度电商业务营业收入19.45亿元，同比增长17.68% [10] - 周大福内地电子商务零售值在截至2025年9月30日的季度内同比上升28.1%，对内地零售值的贡献为6.7%，对销量贡献为15.5% [10] - 电商渠道的爆发式增长反映出高端金饰消费正经历信任迁移，消费者对品牌官方旗舰店的信任度已可部分替代线下实体 [10] - 京东11.11期间镶嵌黄金饰品成交额同比增长超200%，天猫双11老铺黄金官方旗舰店开售10分钟成交额突破3亿元，同比增长超848倍 [12] 终端价格与促销策略 - 黄金税收新政执行后金价出现上涨，周大福饰品类金价从11月2日的1198元/克上涨至11月6日的1259元/克，涨幅61元/克 [1][5] - 终端门店在双11期间卷折扣优惠，但举措似乎未见巨大成效，门店折扣力度前所未有却仍客流稀少 [1][5] - 部分品牌如老铺黄金在华南地区的门店饰品类产品暂未因税收政策调整而出现价格调整 [5] 未来发展趋势 - 加码电商有助于黄金品牌降本增效，减少对高租金门店的依赖，并通过数据驱动精准营销 [11] - 黄金饰品仍存在试戴、保值、售后等线下不可替代环节，因此头部品牌短期内不会大规模关闭门店，而是推动线上引流加线下体验的全渠道融合 [11] - 品牌转型需承受门店收缩带来的短期收入波动、员工安置成本及加盟商关系重构等阵痛，同时重建以产品力、服务力和数字化为核心的新增长模型 [8]

行业门店动态 - 黄金珠宝行业出现品牌门店"关门潮"，多家公司门店数量持续减少 [2][4] - 周大福截至9月底零售点网络共6041家，较3月底的6644家减少603家，其中内地市场减少611家至5663家 [4][5] - 周大生截至9月末终端店数量为4675家，较上年同期末净减少560家，较年初净减少333家 [8] - 六福集团9月末全球共有3113间店铺，季内净减少49间，其中内地市场减少51间 [8] 公司销售表现 - 周大福第三季度内地市场同店销量同比下降8.6%，香港及澳门同店销量同比下降10.0% [6] - 受益于价格增长，周大福内地直营店同店销售转为7.6%正增长，加盟店同店销售增长8.6%，香港及澳门同店销售同比增长6.2% [7] - 周大生1-9月累计营业收入67.72亿元，同比下降37.35%，但整体毛利率提升9.16个百分点至29.74% [8] - 六福集团季度内整体零售值及零售收入分别同比上升18%和15%，内地市场黄金产品平均售价上升17%至8300元，定价首饰产品上升21%至2900元 [8][9] 行业挑战与压力 - 伦敦金现货价格年初至今已涨超51%，高金价导致传统黄金饰品销售低迷 [10] - 世界黄金协会数据显示，三季度中国金饰需求达84吨，同比仍下降18% [10] - 11月1日实施的黄金税收新政导致非投资类黄金企业成本端提升，预计成本增加在60元/克以上 [11] - 市场对新政反应迅速，周大福金价从11月1日1198元/克上涨至11月4日1265元/克，水贝市场从931元/克上涨至991元/克 [11] 电商渠道表现 - 电商渠道成为黄金珠宝品牌商的营收增长亮点 [3] - 周大生1-9月电商业务营业收入19.45亿元，同比增长17.68%，营收占比跃升至28.72% [12][13] - 周大福中国内地电子商务零售值于季内同比上升28.1%，对零售值贡献为6.7%，对销量贡献为15.5% [13] - 六福集团中国内地电子商务业务销售额同比上升近两成，带动整体零售收入上升23% [13]

核心观点 - 黄金价格屡创新高带动行业公司零售值及净利润增速由负转正 但加盟店出现大规模闭店潮 反映出高金价时代下传统加盟商模式面临挑战 [1] - 行业增长主要受益于高客单价、定价产品占比提升及电商渠道强劲等动力 而自营店因盈利韧性更强正被品牌方侧重发展 [4][6][9] 黄金零售表现 - 第三季度多家公司零售值实现正增长：周大福零售值同比增长4.1% 六福集团整体零售值增长18% 周大生归属上市公司股东净利润增长13.57% [1][4] - 增长动力源于高金价推高客单价：周大福内地门店黄金产品平均售价提升1500港元至7900港元 六福集团内地市场黄金产品平均售价增长17%至8300元 [4] - 定价黄金产品贡献显著提升：周大福内地定价产品零售值增速高达43.7% 其零售值贡献扩大至29.9% 六福集团定价产品同店销售增长67% 占总零售值比重提高至16% [4][5] - 电商渠道增长强劲：周大福内地电子商务零售值同比增长28.1% 对内地零售值贡献为6.7% 六福集团内地增长也主要由电子商务业务带动 [6] 加盟店闭店潮 - 主要品牌出现大规模净闭店且集中于加盟店：第三季度周大福净闭店296家 六福集团净闭店49家 今年前9个月周大生净减少门店333家 其中加盟门店减少380家 [1][8] - 加盟店网络庞大但占比过高：截至9月底 周大福全球6041家门店中超过4000家为加盟店 周大生4675家门店中4275家为加盟店 六福集团3113间门店中仅310家为自营店 [8] - 品牌主动优化网络是闭店主因：周大福继续关闭表现欠佳门店并选择性开设高生产力门店 以推动盈利质量及确保盈利韧性 [8] 自营店发展趋势 - 在加盟店收缩的同时自营店逆势增加：今年1-9月周大生新开47家自营店至总数400家 第三季度六福集团新增20家自营店至总数310家 [9] - 自营店盈利能力显著优于加盟店：今年1-9月周大生自营线下业务毛利率为35% 而加盟业务毛利率仅为27.8% [9] - 自营店占比极低尚处扩张阶段：例如周大生自营店比例不到9% 品牌方正借此机会调整渠道结构 [9]

行业核心趋势 - 白酒行业正经历深度调整，传统线下渠道销售疲软，企业积极寻求电商渠道作为新的增长点[1][2] - 线上酒水销售增长强劲，与线下疲软形成鲜明对比，例如美团白酒品类销量同比增长约8倍，京东七鲜白酒品类成交额同比增长109%[2] - 行业专家预测未来三年内酒水流通行业的电商市场份额将超过30%[3] 白酒企业电商策略转变 - 主要白酒企业从过去拒绝和封堵电商的态度转变为配合与合作，例如贵州茅台入驻淘宝闪购，汾酒、洋河等十多家酒企与美团闪购合作推出保真体系[4] - 白酒企业推动线上线下渠道融合，以适应新一代消费者的购物习惯和即时零售等新渠道的优势[2] 电商渠道的核心冲突 - 电商平台的超低价促销严重冲击线下市场价格体系，例如53度飞天茅台补贴后价格跌破1700元/瓶，汾酒青花30价格跌破700元/瓶[4] - 低价竞争源于行业供大于求，传统渠道混乱导致大量低价产品流出，平台自行补贴绕开酒企管控[6][7] - 线上明星产品的长期超低价促销会动摇白酒品牌通过线下建立的价值认知和价格体系根基[5] 渠道话语权争夺 - 电商平台无视名酒企业的不满，认为随着线上销售占比提高，市场话语权将自然转移到电商渠道手中[7] - 平台通过名酒明星产品进行引流和低价竞争，是其获取流量的主要方式之一，与酒企存在根本性矛盾[7]

行业趋势：白酒渠道结构性转变 - 白酒行业正经历深度调整，传统线下渠道销售持续下滑，企业积极在电商渠道中寻找新增量 [1][2] - 线上酒水销售增长强劲，与线下疲软形成鲜明对比，例如美团白酒品类销量同比增长约8倍，京东七鲜白酒品类成交额同比增长109% [2] - 行业专家预测，未来三年内酒水流通行业的电商市场份额将超过30% [3] - 电商渠道特别是即时零售模式，具有“开瓶率高”和“场景化销售”的明显优势，符合新一代消费者购物习惯 [2] 企业战略：从抗拒到合作的转变 - 主要白酒企业对电商态度发生转变，从过去的拒绝和封堵转向配合与合作 [4] - 贵州茅台于8月底入驻淘宝闪购，提供30分钟送达服务；汾酒、洋河等十多家酒企在9月下旬与美团闪购合作，推出即时零售行业首个白酒全链路保真体系 [4] - 尽管寻求合作，但白酒企业普遍不重视电商业务，线上酒水销售市场的快速壮大与白酒企业推动关联不大 [3] 核心冲突：线上低价竞争冲击价格体系 - 电商渠道的低价促销是白酒企业与平台之间的主要矛盾，平台补贴导致名酒价格屡创新低 [1][4] - “双十一”大促期间，部分平台53度飞天茅台补贴后价格跌破1700元/瓶，汾酒青花30价格跌破700元/瓶，低于市场批发价 [4] - 有酒商反映，其采购成本为860元/瓶的产品，在电商平台补贴后价格跌至768元/瓶，低于其成本 [4] - 线上长期超低价促销明星产品会动摇白酒品牌的根基，因其品牌和价格体系是构建线下价值认知的核心 [5] 冲突根源与行业背景 - 电商名酒乱价的核心因素是白酒行业供大于求，传统渠道的混乱导致大量低价产品流出 [6] - 平台自行下场操作，自行进货并补贴进行低价促销，绕开了酒企的货源管控 [6][7] - 电商平台间以优质低价作为主要竞争方式，但白酒行业难以像服装、食品等行业那样通过不同包装或规格来区隔线上线下产品 [7] - 电商平台争夺市场话语权，认为随着线上销售占比提高，话语权将自然转移至电商渠道手中 [7]

投资评级 - 维持"增持"评级 对应2026年31倍市盈率 [1][3] 核心观点 - 2025年第二季度收入同比下降3.12%至4.15亿元 归母净利润同比下降42.05%至0.14亿元 主要受下游餐饮疲软和市场竞争加剧影响 [1][6] - 公司积极拓展新零售和电商渠道 直营渠道收入同比增长5.31% 烘焙甜品类和冷冻调理菜肴类产品分别增长11.02%和67.31% [6] - 盈利能力承压 第二季度毛利率同比下降2.29个百分点至22.66% 销售费用率同比上升0.44个百分点至5.57% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.77亿/0.92亿/1.09亿元 对应每股收益0.80/0.95/1.12元 [1][7] 财务表现 - 2025年上半年总收入8.86亿元 同比下降0.72% 归母净利润0.36亿元 同比下降39.67% [6] - 分产品看：主食类收入4.13亿元（-9.10%） 小食类1.97亿元（-6.57%） 烘焙甜品类2.05亿元（+11.02%） 冷冻调理菜肴类0.65亿元（+67.31%） [6] - 分渠道看：直营模式收入4.34亿元（+5.31%） 经销模式4.45亿元（-6.40%） [6] - 预测2025年营业收入19.23亿元（+3%） 2026年20.78亿元（+8%） 2027年22.47亿元（+8%） [2][14] 估值指标 - 当前股价29.2元 总市值28亿元 流通市值28亿元 [3] - 每股净资产19.1元 净资产收益率3.2% 资产负债率19.0% [3] - 市盈率：2025年36.7倍 2026年30.8倍 2027年26.1倍 [7][15] - 市净率：2025年1.5倍 2026年1.4倍 2027年1.4倍 [15] 运营表现 - 第二季度营业利润率4.2% 同比下降3.2个百分点 净利率3.45% 同比下降2.32个百分点 [8] - 管理费用率10.77%（+0.30个百分点） 研发费用率1.53%（+0.24个百分点） [6] - 存货周转率从2024年5.7次降至2025年预测5.4次 应收账款周转率从17.1次提升至17.9次 [15]