核心观点 - 公司作为央企控股的公募基金，通过并入中国诚通实现转型，以服务国有资本运营和居民财富管理“双轮驱动”为核心战略，走出一条差异化、特色化的发展道路[1][5] - 转型三年多以来，公司管理规模增长近50%，投研体系系统化升级，并构建了覆盖多类型的央企主题产品矩阵，实现了规模与业绩的双重提升[1][5][6] - 未来五年，公司战略目标是“三年大变样，五年上台阶”，将通过深化“双轮驱动”与“两翼齐飞”布局，系统构建四大支撑体系，重点打造三大央企指数产品组团，并拓展全球资产配置业务[9][10][11][14][15] 转型成效与核心逻辑 - **规模显著增长**：截至2025年6月底，公司资产总规模为3398亿元，较并入中国诚通前增加1079亿元，增幅近50%[5] - **服务国资深度提升**：通过“指数构建、调研服务、智库赋能”三位一体模式，主动参与国有资本价值发现[5] - **投资业绩向好**：持续推进“平台型、团队制、一体化、多策略”的投研体系建设，主动权益业绩亮眼，固收投资持续领先[6] - **核心发展逻辑**：以党建引领与公司治理深度融合为引擎，践行“双轮驱动”战略，一方面服务国有资本运营，将“央企主题”产品体系作为第二增长曲线；另一方面助力居民财富管理，锻造投研能力以优化投资者体验[6] 产品布局与创新 - **权益投资“一体两翼”布局**：前端参与编制国央企主题指数并发行相关ETF，后端打造平台化、一体化的投研“作战体系”[6] - **指数编制与产品发行**：支持编制中证诚通央企ESG指数、红利指数、科技创新指数、国企战略新兴产业指数及品牌价值指数[7] - **产品矩阵丰富**：已发行并成立3只国央企主题ETF及3只ETF联接基金，并布局了央企信用债指数基金和主动权益基金，构建了覆盖多类型、具备鲜明国央企特色的产品矩阵[7] - **响应国家战略**：2024年发行跟踪新“国九条”后首条宽基指数中证A500的ETF及指增产品，引导资金流向新兴产业和实体经济关键领域[7] 投研体系升级 - **体系化建设**：构建“平台型、团队制、一体化、多策略”投研体系，推动从依赖个人的“艺术”走向依靠体系平台的“科学”[19] - **四大关键迭代**： - 从“资产烟囱”到“多资产平台”：通过大类资产配置周会等机制，打破部门边界，促进研究共享[20] - 从“经验驱动”到“流程驱动”：形成标准化、可追溯的研究与决策支持体系，增强决策稳定性[20] - 从“孤岛策略”到“多策略协同”：发展多样化投资策略以灵活应对市场变化[20] - 从“手工分散”到“智能集约”：锻造“AI-CORE”配置体系，推动AI深度应用[21] - **AI赋能成效**：基金经理李进的“AI分身”每日参与约20场深度研讨会，替代近40小时基础信息处理工作量，过去三年资产管理规模增长近50%，公司人员仅增加5%[21] - **投研梯队建设**：打造以“专家型”基金经理为核心、“中生代”基金经理为中坚力量的团队结构，例如余志勇投资超25年，其管理产品自2016年以来每年正收益；李进管理的融通价值趋势最近一年净值上涨82.58%[8] 未来战略规划 - **总体目标**：实现“三年大变样，五年上台阶”，积极培育标杆型央企主题指数产品，提升投资者回报[10] - **深化战略布局**： - 强化党建引领，筑牢发展根基[10] - 坚守“双轮驱动”与“两翼齐飞”，一方面服务国有经济布局优化，围绕科技、绿色、普惠、养老、数字金融五大领域引导资源；另一方面完善产品布局、强化投研能力以满足居民财富管理需求[10] - **构建四大支撑体系**：人才体系、科技体系、制度体系、品牌体系，以筑牢长远发展基础[11] - **特殊使命**：算好服务大局的“战略账”与市场经营的“效益账”，实现服务国家战略与市场化发展的有机结合[13] “十五五”重点突破领域 - **打造三大央企指数产品“组团”**： - 央企主题产品矩阵：涵盖各类主题风格的央企指数产品，助力国有经济结构调整[14] - 央企标杆产品矩阵：包含权益和债券指数产品，提升央企主题投资影响力[14] - 创新型指数产品矩阵：包含聚焦“9+6”产业集群的科创类指数基金及特色宽基指数[14] 国际化与全球资产配置 - **海外业务突破**：2024年9月，全资境外子公司融通国际首只开曼上市基金设立，初始募资规模达2亿美元；2025年7月，在香港成功发行首只公募基金——融通美元货币市场基金[16] - **全球投资业绩**：增聘程越楷博士为融通核心价值（QDII）基金经理，截至2025年9月底，该基金年内收益率为50.30%，大幅跑赢同期22.74%的业绩比较基准[16] - **战略逻辑三大方向**： - 服务国家战略，助推国资“出海”，构建金融支持体系[16] - “走出去”与“引进来”结合，开发相关QDII基金，并为境外投资者提供投资中国核心资产的工具[17] - 倡导长期投资，推出稳健的海外资产配置型产品，帮助国内投资者实现资产多元化[17] 践行金融“五篇大文章” - **科技金融**：2024年发行融通中证诚通央企科技创新ETF，首募规模达17.85亿元，创当年全市场主题指数ETF募集规模新高；2025年发行A500相关产品引导资金流向新质生产力行业[23] - **绿色金融**：率先发行国内首只“央企ESG ETF”，引导资金向优质可持续央企集聚[23] - **普惠金融**：通过央企红利ETF等产品让中小投资者分享央企发展红利；作为首批开展定投业务的公司之一，通过上万场巡讲引导客户长期定投，平滑波动，提升盈利体验[24] - **投资者回报与降费**：公司成立以来累计为投资者分红近400亿元；2025年前三季度旗下公募基金共实现利润97.99亿元；通过降低管理费、托管费等举措为投资者减轻负担，提升长期净回报潜力[25]

文章核心观点 - 华润三九通过“创新+品牌”双轮驱动、“一体两翼”战略协同以及发展新质生产力，实现了高质量增长，并致力于成为大众医药健康产业引领者 [2][4][6] 引擎：“创新+品牌”双轮驱动 - 公司“十四五”期间提前完成营收翻番目标，2024年实现营收276亿元，较2020年增长超102% [2] - 近三年营收、利润总额年复合增长率分别达23.6%、24.5% [2] - 研发投入持续增长，2024年达9.5亿元，较2020年增长63.97%，研发人员达876人，较2020年增长超过1倍 [2] - 通过收购天士力扩展创新版图，天士力拥有在研管线项目83项，其中创新药31项 [2] - 创新价值逐步兑现，每年约有6至7个品种落地，例如天士力的生物创新药“普佑克”于2025年9月获批新增急性缺血性脑卒中适应症 [2] - 在经典名方领域，公司已获得4个《药品注册证书》，5个品种处于申报阶段，数量居行业前列 [3] - 2025年上半年，公司获批中药3.2类新药“999益气清肺颗粒”，填补了呼吸道感染康复期综合症状治疗的市场空白 [3] - 品牌矩阵从“999”扩展至“天和”、“顺峰”、“澳诺”等，向健康管理、康复慢病管理方向延伸 [3] - 公司通过打造差异化产品矩阵和持续与消费者沟通，保持品牌年轻活力 [3] 韧性：“一体两翼”有机协同 - 公司形成以华润三九为“一体”，天士力、昆药集团为“两翼”的战略组合，分别聚焦消费健康、医疗健康和银发健康三大核心业务 [4] - 华润三九以CHC（消费者健康业务）为核心，天士力以处方药为核心，昆药集团以三七产品和精品国药为核心 [4] - 公司认为终端零售药店行业集中度将进一步提升，具备品牌、规模及成本管控优势的企业有望获得更多市场份额，中医药将迎来更大发展空间 [4] - “一体两翼”战略强调相互赋能与协同，天士力的创新药研发管线和智能制造实力可推动华润三九整体实力提升，昆药在银发健康领域的探索可为公司开辟新增长曲线 [5] - 公司通过“内生增长+外延并购”消化行业波动影响，并持续关注消费健康、医疗健康、银发健康领域的优质资源整合机会 [5] 蓄势：“智数三九”向深推动 - 公司以培育新质生产力为重要着力点，聚焦中药全产业链建设、科技创新、数字化转型、人才培养等维度 [6] - 坚持推进“智数三九”战略，在研发创新、药材标准化、生产管理等多个关键业务环节开展智能制造创新项目，打造“新技术+制药”新场景 [6] - 积极探索大数据、AI、机器人等新技术应用，实现一体化高效管理，助推产能和效能提升 [6] - “十四五”期间首次实施限制性股票激励计划，以引导管理层与核心骨干关注企业长期价值 [6] - 将持续推动创新转型，加强创新研发，未来研发投入将进一步强化 [6] - 公司立志做“大众医药健康产业引领者”，对标国内所有医药企业及知名跨国企业 [6]

公司业绩表现 - 2025年前三季度营收5.62亿元，同比增长38.52% [2] - 归母净利润6197.61万元，同比增长217.88% [2] - 扣非归母净利润5980.47万元，同比激增793.57% [2] - 运营成本较2023年下降4557.94万元，同比下降6.21% [3] - 人均创利同比增长62.30% [3] 战略布局与转型 - 公司构建“大气治理为核心，CCUS与钠电为双引擎”的“一体两翼”生态体系 [1][4] - 证券简称从“同兴环保”变更为“同兴科技”，明确“以科技创新为核心驱动力”的发展定位 [2] - 2024年启动组织变革，放弃传统科层制，成立工程事业部、催化剂事业部、CCUS事业部以提升运营效率 [3] - 战略转型核心是从单一产品和服务提供者转变为全球减污降碳与工业净零战略伙伴 [8] 主营业务（一体） - 大气污染治理是公司生存之本和利润基石，为两大新业务提供资金、客户资源和运营经验 [4] - 公司是低温烟气治理专家和低温SCR催化剂引领者，核心产品在全球市场保持技术与案例双领先 [2][4] - 截至9月底，公司在手订单约3.87亿元，其中工程订单约3.26亿元 [4] CCUS业务（一翼） - CCUS业务是主营业务的自然延伸，已形成技术与市场双领先优势 [4][5] - 自主研发的TX-1碳捕集吸收剂运行寿命较传统单乙醇胺延长20至300倍，再生能耗达国际先进水平 [5] - TX-1已实现万吨级船用碳捕集装置供货，20万吨级项目进入可研阶段 [6] 钠离子电池业务（一翼） - 钠电业务是未来3-5年的核心增长引擎之一，计划总投资32亿元布局年产10万吨钠电正极材料及6GWh电芯产能 [6] - 钠电核心优势包括低温性能突出（零下40摄氏度容量保持率近90%）、安全性更高、长期成本优势显著 [6] - 公司将在电解液、电芯等领域寻找投资并购机会以完善产业链布局 [6][7] 未来发展规划 - 未来3-5年关键期目标：主营业务数字化智能化升级、CCUS业务向工程总包延伸、钠电业务产业化规模化 [8] - 国际化战略聚焦产品出海、核心市场本土化服务系统建设、适时海外建厂和组建海外研发团队 [7] - 长期目标是到2035年成为全球减污降碳领域的引领者 [1][8]

公司业绩表现 - 2025年前三季度营收5.62亿元，同比增长38.52% [2] - 2025年前三季度归母净利润6197.61万元，同比增长217.88% [2] - 2025年前三季度扣非归母净利润5980.47万元，同比增长793.57% [2] - 2024年运营成本较2023年下降4557.94万元，同比下降6.21% [3] - 2024年人均创利同比增长62.30% [3] 战略布局与转型 - 公司构建“一体两翼”生态体系，以大气治理为核心，CCUS与钠电为双引擎 [1][2] - “一体”指大气污染治理主营业务，是公司的生存之本和利润基石 [2][3] - “两翼”指CCUS和钠离子电池业务，是公司重点培育的第二增长曲线 [2][3] - 公司证券简称从“同兴环保”变更为“同兴科技”，明确“以科技创新为核心驱动力”的发展定位 [2] - 未来3-5年是公司战略转型关键期，目标是到2035年成为全球减污降碳领域的引领者 [1][7] 业务运营与效率提升 - 2024年公司启动组织变革，放弃传统科层制，成立工程事业部、催化剂事业部和CCUS事业部 [3] - 组织变革使决策更贴近市场，运营效率大幅提升 [3] - 截至9月底，公司在手订单约3.87亿元，其中工程订单约3.26亿元 [3] CCUS业务发展 - CCUS业务是主营业务的自然延伸，已形成技术与市场双领先优势 [3][4] - 公司自主研发的TX-1碳捕集吸收剂运行寿命较传统单乙醇胺延长20至300倍，再生能耗达国际先进水平 [4] - TX-1已实现万吨级船用碳捕集装置供货，20万吨级项目进入可研阶段 [4] - CCUS业务目标是从产品供应向工程总包、资源化利用延伸，力争成为全球领先的碳捕集技术服务商 [7] 钠离子电池业务 - 钠电业务是同兴科技未来3-5年的核心增长引擎之一 [4] - 公司钠电核心优势包括低温性能突出（零下40摄氏度容量保持率近90%）、安全性更高、长期成本优势显著 [4] - 公司计划投资32亿元布局年产10万吨钠电正极材料及6GWh电芯项目，其中正极材料项目投资约20亿元，电芯项目投资约12亿元 [5] - 为完善钠电产业链，公司不排除在电解液、电芯等领域寻找投资并购机会 [4][6] 协同发展与国际化战略 - 三大业务协同模式已从资源共享升级为技术、市场、运营的深度融合 [4] - 环保业务的海外渠道正为CCUS吸收剂和钠电材料的“出海”提供便利 [4][6] - 国际化战略将聚焦产品出海扩容、深化核心市场布局以及适时推进海外建厂和组建海外研发团队 [6] - 并购逻辑是补强短板、协同发展，目标构建覆盖环保、碳捕集、新能源材料的低碳产业生态圈 [6]

投资评级 - 首次覆盖，给予中国铁塔“推荐”评级 [89] 核心观点 - 公司作为全球通信基建龙头，“一体两翼”战略身位领先，规模效应突显 [89] - 2025年10月约150万座存量铁塔折旧完毕，折旧红利释放在即，预计将直接增厚2026年税前利润约100亿元 [73][82] - 公司上市以来平均分红率60.9%，积极回馈投资者，2024年股息率为3.1% [73] - 预计2025-2027年归母净利润分别为116.29亿元、160.97亿元、174.35亿元，同比增速分别为8.4%、38.4%、8.3% [83] - 预计2025-2027年EPS分别为0.66元、0.91元、0.99元，对应PE分别为15.54倍、11.23倍、10.36倍 [5][86] 公司概况与业务结构 - 公司2014年7月由三大运营商共同发起设立，2018年8月于港交所主板上市，初始出资比例中国移动:中国电信:中国联通=4:3:3，三大运营商合计持股近70% [11][30] - 公司定位为“世界一流的信息通信基础设施综合服务商、具有核心竞争力的信息应用服务商与新能源应用服务商” [11] - 2025Q1-Q3公司实现营业收入743.19亿元，同比增长2.6%，净利润87.08亿元，同比增长6.8% [9] - 2025H1公司塔类业务、室分业务、智联业务、能源业务营业收入占比分别约76.2%、9.4%、9.5%、4.6% [11][14] 行业地位与资源共享效益 - 截至2025年6月，公司拥有塔类站址数211.9万个，同比增长2.4%，塔类租户数384.4万户，同比增长3% [63] - 自成立以来累计承建5G基站297.4万个，新建铁塔共享水平从公司成立之初的14.3%提升至86.2%，5G利用已有站址共享水平超95% [63] - 共享模式相当于少建铁塔123万座，节约行业投资2200亿元、运营费用1800亿元、土地6.8万亩，减少碳排放3300万吨 [63] - 2024年公司人均管理站址数86.86个，远高于美国电塔的31.75个和SBA通信的23.11个 [64] 业务成长性与竞争优势 - 塔类业务：预计2025-2027年营业收入增速分别为1.0%、0.5%、0.3% [84] - 室分业务：预计2025-2027年营业收入增速分别为12.0%、10.0%、10.0% [84] - 智联业务：预计2025-2027年营业收入增速分别为18.0%、16.0%、15.0%，目前有近24万座“通信塔”升级为“数字塔” [84][67] - 能源业务：预计2025-2027年营业收入增速分别为8.0%、10.0%、10.0%，目前在全国320多个城市部署智能换电柜8.2万个，每天为153万用户提供超过200万次换电服务 [84][71] - 通信铁塔具备高度与挂载优势，单塔单租户、双租户、三租户的投资回报率分别约3%、13%、24% [42] 财务状况与盈利能力 - 2024年公司实现EBIT率17.1%，同比提升0.5个百分点，销售净利率11.0%，同比提升0.6个百分点 [16] - 2025年上半年实现EBIT率17.8%，同比提升0.7个百分点，销售净利率11.6%，同比提升0.6个百分点 [16] - 公司资产负债率维持在40%左右，偿债能力良好，运营商业务与智联业务客户信用等级较高，合作协议期限较长，能源业务按固定费用收费，现金流充沛 [18] 技术创新与数字化转型 - 公司发布经纬大模型，服务于空间治理领域，并进一步打造通用铁塔智能体 [11] - 依托“单站核算”基础，实现业财融合与全过程数字化资产管理，建立全国统一的一级管理平台 [77] - 通信铁塔所支撑的算力网络具备高稳定、低时延特征，预计到2026年国内边缘计算市场规模将达1305.2亿元，3年复合增长率21.3% [53][54]

公司概况与财务预测 - 中国银河证券首次覆盖中国铁塔并给予“推荐”评级，认为公司“一体两翼”身位领先，规模效应突显 [1] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为116.29亿、160.97亿、174.35亿，对应每股收益分别为0.66元、0.91元、0.99元 [1] - 2025年前三季度公司实现营业收入743.19亿元，同比增长2.6%，净利润87.08亿元，同比增长6.8% [1] - 塔类业务营业收入占比约76%，运营商业务业绩增速短期放缓，但“两翼”业务（智联与能源）发展迅速 [1] 业务模式与行业地位 - 公司是全球通信基建龙头，采用“一体两翼”战略，运营商业务与智联业务客户信用等级高且合作协议期限长，能源业务按固定期限或使用次数收费，现金流充沛 [1] - 截至2025年6月，公司拥有塔类站址211.9万个，同比增长2.4%，塔类租户384.4万户，同比增长3% [3] - 自成立以来累计承建5G基站297.4万个，新建铁塔共享水平从14.3%提升至86.2%，相当于少建铁塔123万座，节约行业投资2200亿元，减少碳排放3300万吨 [3] 行业分析与竞争优势 - 通信铁塔站点多、分布广、初始投入高，专门化建设有利于发挥更大经济和社会效益 [2] - 在现有站址上增加租户所需额外开支较少但租金收入大幅提升，以美国电塔为例，单塔单租户、双租户、三租户的投资回报率分别约为3%、13%、24% [2] - 通信铁塔支撑的算力网络具备高稳定、低时延特征，有助于AI等新兴技术渗透，边缘计算潜力巨大 [2] - 铁塔在市区分布密集，附近适合建设换电柜，且可使用相对低价的直供电，维护人员可同步服务能源业务 [2] 财务状况与股东回报 - 150万座存量铁塔将于2025年10月全部折旧完毕，折旧红利释放在即 [3] - 公司上市以来平均分红率为60.9%，积极回馈投资者 [3] - 2026年存量铁塔折旧完毕将对净利润产生短期大幅增厚效应 [1]

公司概况与财务预测 - 中国铁塔为全球通信基建龙头，采用一体两翼发展战略，2025年第一季度至第三季度实现营业收入743.19亿元人民币，同比增长2.6%，净利润87.08亿元人民币，同比增长6.8% [1] - 塔类业务是公司核心，营业收入占比约76%，运营商业务增速短期放缓，但智联与能源两翼业务发展迅速 [1] - 预计2025至2027年归母净利润分别为116.29亿、160.97亿、174.35亿元人民币，对应每股收益分别为0.66元、0.91元、0.99元 [1] 行业模式与经济效益 - 通信铁塔专门化建设有利于发挥规模经济效益，在现有站址上增加租户所需额外开支较少，但租金收入大幅提升，例如单塔单租户、双租户、三租户的投资回报率分别约为3%、13%、24% [2] - 公司自成立以来累计承建5G基站297.4万个，新建铁塔共享水平从14.3%提升至86.2%，相当于少建铁塔123万座，节约行业投资2200亿元人民币，减少碳排放3300万吨 [3] - 通信铁塔支撑的算力网络具备高稳定、低时延特征，有助于AI等新兴技术渗透，边缘计算潜力巨大 [2] 公司运营与股东回报 - 截至2025年6月，公司拥有塔类站址数211.9万个，同比增长2.4%，塔类租户数384.4万户，同比增长3% [3] - 约150万座存量铁塔将于2025年10月全部折旧完毕，折旧红利即将释放 [3] - 公司上市以来平均分红率达60.9%，积极回馈投资者 [3] - 运营商业务与智联业务客户信用等级高且合作协议期限长，能源业务按固定期限或使用次数收费，公司现金流充沛 [1]

投资评级 - 首次覆盖，给予中国铁塔“推荐”评级 [89] 核心观点 - 公司是全球通信基建龙头，“一体两翼”战略身位领先，规模效应突显 [89] - 2025年10月约150万座存量铁塔折旧完毕，折旧红利释放在即，预计直接增厚2026年税前利润约100亿元 [73][82] - 公司上市以来平均分红率60.9%，积极回馈投资者，2024年股息率为3.1% [73][79] - 运营商业务龙头地位稳固，“两翼”业务（智联、能源）客户基础渐厚，业绩稳健增长 [15][82] 公司概况与业务结构 - 公司2014年7月由三大运营商共同发起设立，2018年8月于港交所主板上市，初始出资比例中国移动:中国电信:中国联通=4:3:3，三大运营商合计持股近70% [11][30] - 2025Q1-Q3公司实现营业收入743.19亿元/+2.6%、净利润87.08亿元/+6.8% [9][15] - 业务结构以“一体两翼”为核心：运营商业务（塔类、室分）占比约85.4%，智联业务占比9.5%，能源业务占比4.6% [11][14] - 截至2025年6月，拥有塔类站址数211.9万个/+2.4%，塔类租户数384.4万户/+3%，自成立以来累计承建5G基站297.4万个 [9][63] 行业地位与共享效益 - 国内铁塔市占率超97%，新建铁塔共享水平从成立之初的14.3%提升至86.2%，5G利用已有站址共享水平超95% [11][63] - 共享效益显著，相当于少建铁塔123万座，节约行业投资2,200亿元、运营费用1,800亿元、土地6.8万亩，减少碳排放3,300万吨 [9][63] - 人均管理站址数86.86个，高于美国电塔（31.75个）等全球主要同行，运营效率突出 [64] 业务增长驱动 - 塔类业务：2025-2027年预计营业收入增速分别为1.0%/0.5%/0.3%，共享折扣提升2.4pct短期影响增速，但规模效应显著 [83][84] - 室分业务：2025-2027年预计营业收入增速分别为12%/10%/10%，受益于城镇化加速下室内覆盖需求增长 [83][84] - 智联业务：2025-2027年预计营业收入增速分别为18%/16%/15%，近24万座“通信塔”升级为“数字塔”，服务于应急管理、林业、水利等重点行业 [67][83] - 能源业务：2025-2027年预计营业收入增速分别为8%/10%/10%，全国部署智能换电柜8.2万个，每天为153万用户提供超200万次换电服务 [71][83] 盈利能力与财务表现 - 2024年公司EBIT率17.1%/+0.5pct、销售净利率11%/+0.6pct、加权ROE 5.4%/+0.4pct，盈利能力持续修复 [16] - 2025年上半年EBIT率17.8%/+0.7pct、销售净利率11.6%/+0.6pct，营运能力趋势上升 [16][18] - 折旧、摊销与维护费用占营业支出比例稳步下降，2025年室分资产折旧期限从7年调整为10年，预计减少折旧额约8.7亿元 [16][73] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为116.29/160.97/174.35亿元，同比增速8.4%/38.4%/8.3%，EPS分别为0.66/0.91/0.99元 [5][83] - 相对估值法：可比公司2025-2027年PE均值为11.4x/10.9x/10.3x，公司当前估值具备吸引力 [85][86] - 绝对估值法（FCFF）：加权平均资本成本（WACC）敏感性分析显示股权价值区间为2,411.16-3,475.94亿元 [87][88]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [5] 核心观点 - 报告核心观点为“石膏板短期承压，两翼业务保持增长”，认为公司石膏板主业虽因需求压力短期承压，但凭借高市占率具备定价权，且防水和涂料两翼业务有望保持增长，中期成长逻辑依然稳固 [1][3][9] 财务业绩总结 - 2025年前三季度实现营业收入199.05亿元，同比下滑2.25%，归属净利润25.86亿元，同比下滑17.77%，扣非净利润25.31亿元，同比下滑17.52% [1][3] - 单三季度实现营业收入63.47亿元，同比下滑6.20%，归属净利润6.57亿元，同比下滑29.47%，但扣非净利润6.39亿元，同比增长29.79% [3] 分业务表现 - 石膏板业务受需求压力影响，预计价格和销量同比均有下滑 [9] - 防水业务依靠央企背景及资金优势，预计收入有望保持增长，展现超额增长α [9] - 涂料业务在嘉宝莉并表后，借助公司渠道资源及央国企客户对接优势，同样取得增长 [9] 盈利能力分析 - 前三季度公司毛利率为29.5%，较去年同期小幅下降约1.1个百分点 [9] - 单三季度毛利率为27.8%，较去年同期的30.1%下降2.3个百分点，主要因石膏板行业价格下行 [9] - 石膏板行业盈利保持相对稳定，显示出公司在高市占率下的定价权 [9] 费用与经营质量 - 前三季度期间费用率为14.3%，同比上升0.9个百分点，其中销售、管理费用率分别提升0.6、0.4个百分点 [9] - 单三季度期间费用率为16.2%，同比上升1.5个百分点 [9] - 单三季度收现比为96.3%，同比提升7.0个百分点，净现比为87.9%，同比提升16.4个百分点，显示经营质量向好 [9] 未来展望与盈利预测 - 高市占率的定价权有望在需求企稳后兑现，石膏板毛利率有望修复，结构调整也将持续提升盈利中枢 [9] - 品类扩张与收并购有望加速，包括现有渠道资源变现（如板材）以及“一体两翼”战略下防水和涂料业务的成长 [9] - 预计2025年、2026年归属净利润分别为33.43亿元、39.50亿元，对应市盈率（PE）为11.9倍、10.1倍 [9][13]

公司战略与行业趋势 - 中国建材行业正处于从"建材大国"迈向"建材强国"转型升级的关键节点 [2] - 公司聚焦"绿色化、高端化、数字化、国际化"四大方向，旨在带动产业链共同升级 [2] - 公司坚持"一体两翼，全球布局"发展战略，石膏板业务为主体，防水和涂料业务为两翼 [3][5] 财务与研发表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入199.05亿元，利润总额29.08亿元，净利润26.55亿元，其中归属于上市公司股东的净利润25.86亿元 [3] - 2025年前三季度研发投入达8.16亿元，重点聚焦高性能防水材料、特种功能涂料等领域 [3] - 创新是核心竞争力，通过联合研发和专利保护推出"创新产品性能领先"的产品策略 [3] 业务转型与市场拓展 - 在房地产下行周期中，公司提出"从B端到C端"的转型战略 [4] - 涂料业务高端门店新增超过300家，通过品类延展提供石膏板、防水、涂料的"一体化"家装解决方案 [4] - 品牌与服务并重，以央企标准打造品质和交付体验，扩大C端市场占比 [4] 各业务板块竞争力 - 石膏板业务市占率达到65%以上，采取"以攻为守"策略稳住基本盘并打造创新点 [5] - 防水业务高质量"坐三望二"，涂料业务跻身行业头部 [5] - 加快石膏纤维板、鲁班万能板等高性能产品布局，向制造服务业升级 [5] 国际化进展与全球市场 - 2025年全球建筑材料市场规模预计达2.5万亿美元，中国市场规模占比超20%，达5000亿美元 [7] - 2025年前三季度公司境外营业收入同比增长66% [7] - 全球布局聚焦东南亚、中亚、非洲、欧洲及环地中海四大区域，泰国年产4000万平方米石膏板生产线已投产 [7] 未来发展方向 - 加大绿色建材、系统解决方案的研发投入，加速数字化建设，推动公司从制造型企业向平台型企业发展 [8] - 加速品牌融合增利与差异化拓量，实现从"技术领先"到"品牌领先"的价值跃升 [8] - 建筑工业化、装配式建筑的兴起为行业提供新方向，乡村振兴战略下县乡市场需求巨大 [8]