核心观点 - 公司通过SLG赛道布局与小游戏产品开发结合AI技术应用形成产品加技术双轮驱动战略 为公司打开新一轮成长空间[1] 产品布局与战略转型 - 公司自2004年成立以来坚持研运一体与精品为先发展模式 从功能机时代持续转型至移动互联网和云游戏时代[2] - 2021年起聚焦SLG赛道 2025年上半年推进《代号H》《代号S》等项目研发调测并加速上线投放进程[2] - SLG赛道具有高投入高回报特性 用户黏性强且生命周期长 能形成稳定收入流支撑未来业绩[2] - 小游戏市场通过轻量化设计与高频运营覆盖用户碎片化时间 成为休闲场景重要增量来源[2] 技术研发与AI应用 - 2023年起公司紧扣AI加游戏产业趋势 与英伟达 蓝亚盒子 行者AI等企业合作探索AIGC在游戏研发与内容生成应用[3] - 2025年与蓝亚盒子联合发布AI游戏引擎工具LayaIdea 作为业内首个具备商用能力的3D游戏AIGC开发工具[3] - LayaIdea广泛应用于互动广告试玩 游戏原型开发和轻量化3D制作场景 具备高自主化与强适配性[3] - AI技术在美术生成 数值平衡 剧情设定及运营优化等研发流程全面渗透 提升研发效率与产品竞争力[3] 发展战略与未来展望 - 公司通过对外投资Animoca安拟集团与WEBZEN等企业拓展合作 增强成长弹性并扩充业务边界[4] - 产品端以SLG新作与小游戏逐步落地形成稳固收入支撑 技术端通过LayaIdea商用化提升研发效率与创新能力[4] - 长期通过新游戏加新技术双重驱动释放增长潜力 实现高质量发展[4]

核心观点 - 公司2025年上半年营收同比下滑28%至23.8亿元 但毛利率提升2.9个百分点至69.5% 反映盈利能力增强 [1] - 游戏业务收入同比下降18%至17.4亿元 但环比仅微降4% 呈现企稳回升态势 [2] - 教育业务收入6.4亿元 受海外教育预算收缩影响短期承压 [2] - 公司维持买入评级 目标价20.24港元 较现价有71%上升空间 [3] 财务表现 - 2025年上半年营收23.8亿元 同比下降28% [1] - 毛利17亿元 同比减少24.7% [1] - 毛利率69.5% 同比提升2.9个百分点 [1] - 经营开支13.5亿元 同比降低15.6% [1] - 账面净现金约23亿元人民币 [1] - 持有12,000枚以太币作为数字资产储备 [1] 股东回报 - 派发中期股息每股0.5港元 [1] - 承诺未来一年通过股息及股份回购提供不低于6亿港元股东回报 [1] 游戏业务 - 收入17.4亿元 同比下降18% 环比微降4% [2] - 《魔域》MAU同比增长11% 手机版收入环比增长 [2] - 经营利润率环比回升至28.8% 接近历史常态水平 [2] - 《代号MY》8月启动测试 预计2026年上线 [2] - 《魔域》及《代号Alpha》计划下半年推向海外市场 [2] - 《机战》手游预计2026年发布 [2] - 《魔域传说》小游戏版本已上线 [2] 教育业务 - Mynd.ai业务收入6.4亿元 [2] - 受欧美客户预算收紧影响 [2] - 正积极开拓新兴市场寻求增长点 [2] - 持续推进成本优化应对市场挑战 [2] 发展前景 - AI+游戏战略降本增效初现成效 [2] - 游戏IP稳健发展和海外市场拓宽带来新增长点 [3] - 全球教育数字化渗透率提升的核心逻辑未变 [2] - 平板产品顺利推广有望贡献业绩增长 [3]

核心观点 - 公司通过SLG赛道布局与小游戏产品矩阵升级结合AI技术应用形成产品加技术双轮驱动战略开启新一轮成长空间 [1] 产品战略与布局 - 公司采用研运一体精品为先模式从功能机时代发展至移动互联网和云游戏时代保持行业竞争力 [2] - 公司2021年起聚焦SLG赛道2025年上半年推进代号H和代号S等项目研发调测及大规模投放进程 [2] - SLG赛道具有高投入高回报特性用户黏性强生命周期长可形成稳定收入流支撑未来业绩 [2] - 公司通过轻量化设计和高频运营优势在小游戏市场覆盖用户碎片化时间获取休闲场景增量 [2] 技术革新与AI应用 - 公司2023年起紧扣AI加游戏趋势与英伟达蓝亚盒子行者AI等合作探索AIGC在研发内容生成和玩法创新应用 [3] - 2025年公司与蓝亚盒子联合发布业内首个具备商用能力的3D游戏AIGC开发工具LayaIdea实现正式商用 [3] - LayaIdea工具可应用于互动广告试玩游戏原型开发和轻量化3D制作自主化程度高适配性强代表中国游戏产业自主创新突破 [3] - AI技术在研发流程全面渗透有望提升美术生成数值平衡剧情设定及运营优化等方面效率增强产品竞争力 [3] 发展战略与未来展望 - 公司通过并购扩张转型多品类发展及聚焦SLG与AI应用保持对行业趋势敏锐洞察和战略定力 [4] - 公司通过投资Animoca安拟集团和WEBZEN等拓展对外合作增强成长弹性并扩充业务边界 [4] - 未来产品端重点SLG新作与小游戏逐步落地形成稳固收入支撑技术端LayaIdea商用化提升研发效率和创新能力 [4] - 长期通过新游戏加新技术双重驱动持续释放增长潜力实现高质量发展 [4]

行业现状与厂商布局 - 2023年生成式AI在游戏行业初步规模化应用，头部厂商如腾讯、网易、米哈游等已完成独立AI中台部门建设，专注于3D资产生产与研发效率提升，而中小厂商多以10人以内小组形式探索AIGC应用 [1] - 2024年成为行业方向探索与蓄力阶段，GDC 2024将AI设为核心议题，49%的游戏开发者已在日常工作中使用生成式AI，游戏被视为AIGC最清晰的变现路径 [3] - 2025年进入探索收获期，Deepseek、GPT5等技术迭代突破，Dynamics Lab发布自然语言实时生成游戏的AI原生引擎Mirage，AI一站式生成视频游戏接近现实 [3] 技术应用与效率提升 - AI工具在研发环节显著提升效率，游族网络内部AI工具在代码编写环节提升20%工作效率，美术资源生产环节效率提升达50% [18] - UGC平台积极整合AI工具，Roblox推出Cube 3D开源模型支持文本生成3D场景，国内《蛋仔派对》接入"一键换色"、生物AI模块等创作功能 [20] - 2025年AI技术成本大幅下降，PointOne工作室旗下《碧优蒂的世界》AI成本较2024年降低超50% [22] 情感陪伴类AI应用 - AI+情感陪伴被视为最具潜力的发展方向，但面临技术挑战：AI长期记忆实现难度高、成本回收率低，且存在人设偏离风险 [5][7] - 女性向产品对AI应用持谨慎态度，担心破坏精心设计的角色沉浸感；男性向产品多由创业公司海外运营，如Minimax《Glow》及更名上线的《星野》 [7][8] - 细分市场涌现AI宠物陪伴产品，如喵吉托工作室《萌爪派对：小镇时光》主打性格化猫咪互动，Kotoko《Bside》满足OC（原创角色）养成需求 [15][17] UGC与附加玩法创新 - AI在UGC领域主要起辅助作用，实际创作使用比例不高，但能有效降低创作门槛并延长游戏生命周期 [20][25] - 成功案例显示AI附加玩法可显著提升玩家参与度：《逆水寒》手游通过智能NPC、剧组模式等功能实现大DAU运营；游族《新盗墓笔记》新增AI伙伴系统强化IP人设还原 [25] - UGC与AI结合被视为务实发展路径，虽未催生独立AI原生爆款，但能为全行业注入增长动力 [25] 厂商战略与行业展望 - 大厂倾向长期谨慎布局，腾讯《王者荣耀》灵宝、《三角洲行动》AI活动均停留在轻度尝试阶段；创业团队更激进，认为3-5年内将出现成功AI原生游戏 [11][26][28] - 技术背景从业者对AI+游戏信心更强，程序出身的开发者如《芽灵小屋》制作人基于成本下降与稳定性提升判断行业进入全力投入阶段 [30] - 对"AI原生游戏"存在两种理解：一站式AI生成游戏引擎（如Mirage）普遍不被看好，而以AI为核心玩法的设计则被视为潜在趋势，但需以玩法趣味性为前提 [32][33]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[9] 核心观点 - AI深度赋能游戏策划环节 实现创意生成 交互设计 玩法优化与剧情生产的全链路提效[3] - AI为游戏美术环节注入高效动能 覆盖概念设计 资产生成与视觉优化全场景[4] - AI在游戏建模与动画制作关键环节实现效率突破 适配现有工业化生产流程[5] - AI赋能游戏开发测试全链路 包括编程 测试与bug修复[6] AI+游戏策划 - AI可快速输出世界观 任务 对话等框架[3] - NPC交互方面 驱动NPC实现开放式对话与场景适配 《逆水寒》AI女团响应多场景问答 《麦琪的花园》AI伙伴执行指令并跨语言交流 且能贴合人设拒答违规问题[3] - 通过模拟玩家行为数据验证"推理剧场"等玩法可行性 动态调整难度 分析卡组胜率 快速定位失衡问题并给出方案[3] - 剧情生产上 《无尽冬日》大量采用AI生成剧情后经人工优化 大幅提升内容生产效率[3] AI+游戏美术 - 概念设计阶段 输入关键词或主题描述后 DALL·E MidJourney等AI可快速生成多风格角色 场景概念稿 为团队提供灵感并缩短迭代周期[4] - 资产生成上 借助GAN CNN等技术自动生成金属 布料等纹理 山脉与建筑等场景元素及角色外观方案 减少美术师重复性工作[4] - 视觉效果层面 支持水彩 卡通风等艺术风格迁移以保障视觉统一 还能智能调整光影 实时适配天气 遮挡等环境变化 增强画面真实感与沉浸感[4] AI+游戏建模 - 蒙皮环节中 GoSkinning等AI工具通过两阶段优化 30秒即可完成2万顶点模型的蒙皮工作 效率提升8倍 还能自动修复裙摆 翅膀等部位的穿模问题 已应用于《和平精英》等作品[5] - 动画制作方面 MotionBlink等工具输入少量关键帧后 4秒即可生成200帧完整动画 部分效果接近光学动捕 可替代人工60%-70%的补帧工作量[5] - 模型与场景落地中 AI可程序化生成复杂场景并优化物体布局与细节层次 生成模型兼容主流引擎 且工具以插件形式嵌入现有管线 无需重构流程[5] AI+游戏编程 - 腾讯"轻游梦工坊"通过可视化拖拽即可生成关卡 技能等逻辑 无需编码完成玩法开发[6] - 世纪华通AI工具能在3-5天内完成3万至5万样本测试 适配300多种主流设备 通过机器学习模拟真实用户行为 自动识别界面适配 性能卡顿及逻辑错误等问题 还能覆盖传统人工测试难以触及的极端场景[6] - 复杂逻辑与bug修复领域 巨人网络AI为《太空杀》生成高难度AI玩家推理代码 育碧工具可自动识别代码漏洞 使BUG修复效率提升40%[6] 投资建议 - 建议关注巨人网络 吉比特 恺英网络 完美世界 三七互娱 神州泰岳 顺网科技 盛天网络 宝通科技 姚记科技 掌趣科技[7]

游戏板块市场表现 - 游戏ETF（159869）午盘涨超2% 恺英网络领涨近7% 巨人网络涨近5% 迅游科技 北纬科技 冰川网络均涨超3% 三七互娱 完美世界 神州泰岳跟涨 [1] - 游戏板块2025年上半年平均净利润同比增长118.64% 头部公司盈利韧性凸显 [1] - 游戏ETF昨日单日资金净流入达2.98亿元 [1] AI应用与行业催化 - AI网页访问量排名全球前五：ChatGPT NewBing Gemini Deepseek 纳米AI搜索 [1] - Deepseek蝉联国产网页端访问量首位 8月访问量3.16亿次（环比降8.52%） 纳米AI搜索第二（3.07亿次 环比降7.52%） 纳米搜索Agent第三（1.73亿次） 豆包第四（7539万次 环比增8.96%） 百度EIA搜索第五（3712万次 环比增33.91%） [1] - AI大模型迭代推动应用落地 B端商业化在传媒板块映射明显 海外AI技术应用商业化相对成熟 [2] 行业景气度与增长动力 - 2024年暑期以来游戏市场保持高景气度 主要厂商新游上线表现亮眼 [2] - 新游流水收入递延效应及持续优秀表现 推动2025年业绩持续增长 [2] - 游戏板块受AI 内容 商业化模式变革多重催化 [2]

财务业绩 - 2025年上半年营收23.8亿元 同比下滑28% [1] - 毛利17亿元 同比减少24.7% 毛利率提升2.9个百分点至69.5% [1] - 经营开支13.5亿元 同比降低15.6% 成本优化措施初见成效 [1] - 账面净现金规模约15亿元人民币 持有12000枚以太币作为数字资产储备 [1] - 宣布派发中期股息每股0.5港元 承诺未来一年通过股息及股份回购向股东提供不低于6亿港元回报 [1] 游戏业务 - 游戏及其他业务收入17.4亿元 同比下降18% 但较2024年下半年仅环比微降4% 呈现企稳态势 [2] - 《魔域》MAU同比增长11% 手机版收入实现环比增长 [2] - 经营利润率环比回升至28.8% 接近历史常态水平 [2] - 产品储备包括《代号MY》8月启动测试 《魔域》及《代号Alpha》计划下半年推向海外市场 《终焉誓约》拓展下沉市场 《机战》手游预计明年发布 《魔域传说》小游戏版本已上线 [2] 教育业务 - Mynd.ai业务收入6.4亿元 受客户预算收紧影响 [2] - 持续推进成本优化应对全球教育科技支出收缩 [2] - 在欧美市场表现疲软背景下积极开拓新兴市场 [2] 投资评级 - 目标价调整为17.27港元 较上一收盘价有55%上升空间 [3] - 维持买入评级 基于游戏IP稳健发展和海外市场拓宽潜力 [3] - 平板产品推广有望带来新业绩增长点 [3]

投资评级 - 买入评级 目标价17.27港元 较当前股价11.14港元存在55%上升空间 [6][7] 核心观点 - AI降本增效显著 游戏业务呈现企稳回升态势 教育业务短期承压但长期增长逻辑未变 [3][7] - 公司财务状况稳健 账面净现金规模约15亿元人民币 持有12,000枚以太币作为数字资产储备 [7] - 承诺未来一年通过股息及股份回购向股东提供总额不低于6亿港元的回报 [7] 财务表现 - 2025年上半年营收23.8亿元 同比下滑28% 毛利17亿元 同比减少24.7% 毛利率同比提升2.9个百分点至69.5% [7] - 经营开支13.5亿元 同比降低15.6% 成本优化措施成效显现 [7] - 2025年预测总营业收入48.9亿元 2026年预测51.2亿元 2027年预测54.9亿元 [7] - 2025年预测经调整净利润4.8亿元 同比增长105.28% 2026年预测5.6亿元 2027年预测5.8亿元 [7] 游戏业务 - 2025年上半年收入17.4亿元 同比下降18% 但较2024年下半年仅环比微降4% 显现企稳态势 [7] - 《魔域》MAU同比增长11% 手机版收入实现环比增长 经营利润率环比回升至28.8% [7] - 产品储备丰富：《代号MY》8月启动测试 《魔域》及《代号Alpha》计划下半年推向海外市场 《机战》手游预计明年发布 [7] 教育业务 - 2025年上半年Mynd.ai业务收入6.4亿元 受客户预算收紧影响 [7] - 积极推进成本优化 开拓新兴市场寻求增长点 [7] - 长期看好全球教育数字化渗透率提升趋势 [7] 估值指标 - 当前市值58.97亿港元 已发行股本5.29亿股 [6] - 基于2025年盈利预测 市盈率8.0倍 2026年预测7.1倍 2027年预测6.9倍 [7] - 每股净资产11.65港元 [6]

核心观点 - 维持网龙买入评级 目标价17.27港元 较现价有55%上升空间 基于2025年盈利预测及汇率调整 [1] - 游戏业务稳健发展与教育业务市场潜力 支撑公司未来业绩增长 [1] - 游戏IP稳健发展和海外市场持续拓宽 平板产品顺利推广带来新增长点 [1] 2025中期业绩 - 2025年上半年营收23.8亿元 毛利17亿元 毛利率同比提升2.9个百分点至69.5% [2] - 经营开支13.5亿元 同比降低15.6% 成本优化和效率提升措施见效 预计下半年进一步体现 [2] - 账面净现金规模约15亿元人民币 持有12000枚以太币作为数字资产储备 [2] - 宣布派发中期股息每股0.5港元 承诺未来一年通过股息及股份回购提供不低于6亿港元股东回报 [2] 游戏业务 - 2025年上半年游戏及其他业务收入17.4亿元 较2024年下半年企稳回升 [3] - 《魔域》MAU同比增长11% 手机版收入实现环比增长 用户活跃与留存水准提升 [3] - 经营利润率环比回升至28.8% 接近历史常态水准 [3] - 《代号MY》8月启动测试 预计明年上线 《魔域》及《代号Alpha》下半年推海外市场 《终焉誓约》拓展下沉市场 《机战》手游明年发布 《魔域传说》小游戏版本已上线 [3] - AI+游戏战略下降本增效初现 游戏业务有望企稳回升 [3] 教育业务 - 2025年上半年Mynd.ai业务收入6.4亿元人民币 [4] - 全球教育科技支出收缩 公司持续推进成本优化 [4] - 欧美传统市场表现疲软 积极开拓新兴市场寻求新增长点 [4] - 短期海外教育预算波动存在压力 长期全球教育数字化渗透率提升逻辑未变 [4]

核心观点 - 维持网龙买入评级 目标价17.27港元较现价有55%上升空间 [1] - 游戏业务企稳回升 教育业务新兴市场开拓形成双驱动增长格局 [1][2][3] 财务表现 - 2025年上半年营收23.8亿元 毛利17亿元 [1] - 毛利率同比提升2.9个百分点至69.5% [1] - 经营开支13.5亿元 同比降低15.6% [1] - 账面净现金15亿元人民币 持有12000枚以太币作为数字资产储备 [1] - 宣布派发中期股息每股0.5港元 承诺未来一年通过股息及回购提供不低于6亿港元股东回报 [1] 游戏业务 - 游戏及其他业务收入17.4亿元 较2024年下半年企稳回升 [2] - 《魔域》MAU同比增长11% 手机版收入实现环比增长 [2] - 经营利润率环比回升至28.8% 接近历史常态水准 [2] - 《代号MY》8月启动测试预计明年上线 《魔域》及《代号Alpha》下半年推海外市场 [2] - 《终焉誓约》拓展下沉市场 《机战》手游预计明年发布 《魔域传说》小游戏版已上线 [2] - AI+游戏战略降本增效初现 业务有望持续回升 [2] 教育业务 - Mynd.ai业务收入6.4亿元人民币 [3] - 全球教育科技支出收缩 公司持续推进成本优化 [3] - 欧美传统市场疲软 积极开拓新兴市场寻求增长点 [3] - 短期海外教育预算存在压力 长期教育数字化渗透率提升逻辑不变 [3]