黄金股市场表现 - 11月18日港A两市黄金股集体跳水，市场情绪低迷 [2] - 港股灵宝黄金大跌8.88%，潼关黄金跌5.38%，招金矿业跌5.08%，中国黄金国际跌4.61%，紫金矿业跌4.36%，山东黄金跌4.16%，赤峰黄金跌4.14% [2] - A股中金黄金跌3.51%，招金黄金跌3.34%，湖南黄金跌3.1%，西部黄金跌2.88%，赤峰黄金跌2.2%，山东黄金等亦纷纷下行 [3] 黄金价格动态 - 近期现货黄金遭遇猛烈抛售，金价持续下行 [4] - 11月18日亚市盘中现货黄金一度跌破4000美元/盎司关口，为11月10日以来首次，连续第4个交易日下跌 [4] - 截至发稿现货黄金跌势略有收窄，重回4000美元关口，报4041.62美元/盎司 [4] - 与年初价格相比，现货黄金累计涨幅已超过53% [11] 价格调整驱动因素 - 调整主要受美元走强及市场对美联储12月降息预期降温影响 [5] - 多位地区联储主席公开反对进一步降息，认为通胀是持续经济威胁 [6] - 美联储副主席表示需谨慎行事以免削弱抗通胀努力，利率接近中性水平需"缓步前行" [6] - CME"美联储观察"数据显示美联储12月降息25个基点的概率降至42.9% [7] - 美联储鹰派言论刺激美元指数走强，黄金承受下行压力 [8] 机构观点与市场展望 - 市场等待本周将发布的关键经济数据以捕捉美联储政策走向线索，短期观望情绪加重 [9] - 中信期货认为随着美联储发言转鹰及降息概率走低，金银同步维持调整格局 [10] - 铜冠金源期货指出市场对12月降息乐观预期在进行修正，出现获利了结现象 [10] - 支撑金价核心因素包括美联储宽松货币政策、各国央行增持黄金、地缘政治紧张局势及特朗普政府关税政策影响 [11] - 中金公司指出从历史周期比较看，当前黄金牛市或仍未终结，本轮涨幅与持续时间均相对较低 [11] 行业地位与评选活动 - 黄金板块是今年港股最火热板块之一，有色金属行业是"港股100强"重要板块 [12] - 紫金矿业常年稳居"港股100强"席位，灵宝黄金、中国黄金国际、山东黄金等曾成功上榜 [12] - 第十二届"港股100强"评选已正式启动，将于12月8日在香港会展中心举行 [12]

市场表现 - A股贵金属板块全线下跌，多只个股跌幅超过2%，例如湖南白银下跌2.83%至6.18元，恒邦股份下跌2.24%至13.07元，中金黄金下跌2.08%至21.20元 [1][2] - 港股黄金股同样下挫，灵宝黄金跌幅超过6%，潼关黄金下跌逾4%，紫金黄金国际和中国黄金国际跌幅接近4% [2] - 现货黄金价格回落，一度跌破4020美元/盎司 [3]

贵金属板块市场表现 - 11月17日贵金属板块整体下跌1.74%，表现弱于大盘，当日上证指数下跌0.46%，深证成指下跌0.11% [1] - 招金黄金领跌板块，跌幅为3.54%，收盘价为12.27元 [1] - 湖南白银跌幅为3.48%，西部黄金和晓程科技跌幅均为2.41% [1] 个股交易情况 - 湖南白银成交量最大，达108.13万手，成交额为6.90亿元 [1] - 山东黄金成交额最高，达11.61亿元，成交量为32.98万手 [1] - 赤峰黄金成交额为10.11亿元，成交量为33.91万手 [1] 板块资金流向 - 当日贵金属板块主力资金净流出6.45亿元 [1] - 游资资金净流入1.03亿元，散户资金净流入5.43亿元 [1] - 湖南白银主力资金净流出最为显著，达1.16亿元，主力净占比为-16.86% [2] - 恒邦股份主力资金净流出6744.38万元，主力净占比为-20.72% [2] - 中金黄金是表中唯一呈现主力资金净流入的个股，净流入额为3211.58万元 [2]

贵金属板块市场表现 - A股贵金属板块在11月17日持续下挫 [2] - 招金黄金与湖南白银股价跌幅超过4% [2] - 赤峰黄金、西部黄金、湖南黄金股价跟随下跌 [2]

贵金属板块市场表现 - 贵金属板块整体呈现持续下挫态势 [1] - 招金黄金股价下跌超过4% [1] - 湖南白银股价下跌超过4% [1] - 赤峰黄金股价跟随下跌 [1] - 西部黄金股价跟随下跌 [1] - 湖南黄金股价跟随下跌 [1]

行业投资评级 - 报告对大宗及贵金属行业维持“高景气”评级，其中铜和贵金属为高景气维持，铝为景气度拐点向上 [13] - 小金属及稀土板块中，稀土景气度加速向上，锑和锡景气度拐点向上，钼景气度加速向上 [32] - 能源金属板块中，钴金属景气度稳健向上，锂金属景气度拐点向上 [61] 核心观点 - 大宗及贵金属方面，美国政府开门和降息预期推动铜价上行，铝价底部支撑强且需求主要矛盾转为外需，贵金属受地缘政治风险和降息概率增加影响继续大涨 [13][16] - 小金属及稀土方面，稀土因出口管制暂停实施和供需共振预期价格大幅上涨，锑因资源紧缺和出口管制暂停价格快速回涨，锡因印尼打击走私和库存去化价格易涨难跌 [32][33][34][35] - 能源金属方面，锂价在低库存和强需求支撑下偏强运行，钴价因原料供应偏紧震荡上行，镍价受高库存压制但成本支撑下方空间有限 [61][62][63][64] 大宗及贵金属行情综述 - 铜价本周LME上涨1.53%至10859.00美元/吨，沪铜上涨1.12%至8.69万元/吨，高景气维持 [2][13] - 铝价本周LME上涨0.52%至2877.00美元/吨，沪铝上涨0.99%至2.18万元/吨，景气度拐点向上 [3][13] - 金价本周COMEX上涨4.16%至4174.5美元/盎司，SPDR黄金持仓增加6.87吨至1048.93吨，高景气维持 [4][13][16] 大宗及贵金属基本面更新 - 铜供应端进口铜精矿加工费周度指数降至-42.21美元/吨，库存增加0.52万吨至20.11万吨，消费端铜线缆企业开工率64.36%环比增加0.91个百分点 [2][14] - 铝供应端电解铝锭库存62.1万吨去库0.6万吨，成本端预焙阳极成本约5204元/吨上涨0.41%，需求端铝下游加工龙头企业开工率环比上升0.4%至62% [3][15] - 贵金属受美国政治风险和地缘政治事件影响，包括韩美3500亿美元投资协议、欧盟向乌克兰拨付41亿欧元贷款等 [4][16] 小金属及稀土行情综述 - 稀土板块景气度加速向上，氧化镨钕价格环比下降1.40%至54.54万元/吨，但出口管制暂停后需求预期大增 [32][33] - 锑板块景气度拐点向上，锑价环比上涨15.5%至17.1万元/吨，资源紧缺和出口修复预期支撑价格 [32][34] - 锡板块景气度拐点向上，锡价环比上涨3.11%至29.30万元/吨，印尼打击走私导致出口量同比-53.89% [32][35] 小金属及稀土基本面更新 - 稀土价格受出口管制暂停和供改推进影响，重稀土氧化镝价格147.0万元/吨环比下降5.16%，氧化铽价格662.0万元/吨环比下降0.45% [33] - 锑出口占比高且海外锑价有溢价，光伏玻璃产量走平，若出口修复将释放价格弹性 [34] - 锡库存6258吨环比上涨4.44%，但印尼供给收紧超预期，中长期供需格局向好 [35] 能源金属行情综述 - 锂价本周SMM碳酸锂均价上涨3.14%至8.32万元/吨，氢氧化锂均价上涨0.21%至8.09万元/吨，景气度拐点向上 [5][61] - 钴价本周长江金属钴价上涨2.5%至39.45万元/吨，钴中间品CIF价上涨1.7%至23.75美元/磅，景气度稳健向上 [6][61] - 镍价本周LME下跌0.9%至1.49万美元/吨，上期所下跌1.6%至11.72万元/吨，库存去化0.10万吨至25.21万吨 [6][64] 能源金属基本面更新 - 锂产量本周碳酸锂总产量2.15万吨环比增加0.01万吨，库存合计12.05万吨环比下降0.35万吨，供需博弈下价格偏强震荡 [61][62] - 钴市场中间品供应收紧，刚果（金）出口审批未完成导致原料结构性偏紧，电解钴价格震荡上行 [63] - 镍市场受高库存和宏观压力影响，下游采购观望，预计短期维持震荡格局 [64]

行业投资评级 - 报告对有色金属行业给予“推荐”评级 [7] 核心观点 - 美国政府停摆结束，流动性改善有助于金属价格表现 [2] - 宏观层面，美国经济数据走弱推动降息预期，美元指数下行，对金属价格形成支撑 [4] - 国内“十五五”规划落地，内需预期将大幅改善，金属板块迎来布局时机 [4] - 能源金属方面，刚果金钴出口审批未完成导致供应紧张，储能需求持续超预期 [5] - 贵金属方面，央行购金及美元信用弱化是中长期主线，继续看好金银价格上涨 [5] 市场表现总结 - 本周（11/10-11/14）SW有色指数上涨+0.20%，表现优于上证综指（下跌0.18%）和沪深300指数（下跌1.08%）[3] - 贵金属表现强劲，COMEX黄金上涨+1.91%，COMEX白银上涨+4.51% [3] - 工业金属价格涨跌互现，铝（+0.99%）、锡（+0.99%）上涨，铜（-1.30%）、镍（-1.98%）下跌 [3] - LME库存方面，锌库存大幅增加11.68%，铅库存增加9.22%，铜库存微降0.13% [3] 工业金属板块 - **铜**：SMM进口铜精矿指数为42.21美元/干吨，环比下降0.17美元/吨，坦桑尼亚港口运行效率偏低；宏观上美国消费者信心指数跌至三年低位，降息预期升温对铜价形成支撑；预计伦铜波动于10650-11000美元/吨，沪铜波动于86000-89000元/吨 [4][48][49] - **铝**：10月国内电解铝运行产能环比持平，供应持稳；海外冰岛某铝厂因电气设备故障减产，莫桑比克某铝厂存减产风险；需求端进入淡旺季切换，下游开工率走弱；周内库存去库0.6万吨；预计沪铝运行区间为21,700-22,400元/吨 [4][27][28] - **锌**：伦锌周内下跌1.29%至3027美元/吨；沪锌下跌1.30%至22425元/吨；国内消费表现平淡，但锌锭出口窗口持续开启对价格构成支撑 [53][54] - **锡**：供应端偏紧，印尼10月精炼锡出口量同比大幅下滑53.89%；预计沪锡价格维持高位震荡，上方压力关注294000-296000元/吨 [66][67] - **镍**：沪镍主力合约价格跌破12万元/吨，周度跌幅达2.16%；预计后市镍价难以走出弱势格局，运行区间为11.6-12.0万元/吨 [68] 能源金属板块 - **锂**：电池级碳酸锂均价从周初的8.075万元/吨上涨至8.435万元/吨，累计上涨3450元/吨；锂盐厂开工率高位运行，新能源汽车与储能市场保持强势；预计碳酸锂价格将偏强运行 [5][104] - **钴**：电解钴现货价格震荡上行至390.50元/公斤，周度上涨3.99%；刚果金钴中间品出口审批仍未通过，预计最快11月中下旬完成；钴原料供需短缺明确，国内去库加快，钴价有进一步上行动力 [5][96][97] 贵金属板块 - 截至11月13日，国内99.95%黄金市场均价957.82元/克，较上周上涨2.71%；上海现货1白银市场均价11884元/千克，较上周上涨4.90% [80] - 地缘政治风险（俄乌局势、以巴冲突、胡塞武装威胁）及美国经济数据疲软推动避险需求 [80] - 中长期看，央行购买黄金及美元信用弱化是主线，持续看好金价中枢上移 [5] 重点公司推荐 - 工业金属重点推荐：洛阳钼业、紫金矿业、五矿资源、中国有色矿业、金诚信、中国铝业等 [4] - 能源金属重点推荐：力勤资源、华友钴业、藏格矿业、中矿资源、永兴材料、盐湖股份等 [5] - 贵金属重点推荐：西部黄金、中国黄金国际、山东黄金、招金矿业、中金黄金、赤峰黄金等 [5]

投资评级与核心观点 - 报告给予公司“增持”评级 [4] - 核心观点认为公司是国资背景的金锑资源龙头，“金+锑”双轮驱动保障其持续发展，作为全球锑矿开发龙头，将充分受益于金锑价格上涨 [2][3][4] 公司概况与行业地位 - 公司是全国十大产金企业之一，全球锑矿开发龙头，拥有完整的黄金、锑、钨产业链 [11] - 截至2024年底，公司拥有和控制矿业权30个，其中探矿权18个、采矿权12个 [2][18] - 公司实际控制人为湖南省国资委，股权结构清晰 [15][17] 资源储备与生产能力 - 截至2024年末，公司保有资源储量：金属金137,856千克，锑323,060吨，钨97,005吨 [2][3][18] - 2024年生产黄金46,328千克，同比减少2.87%；生产锑品29,209吨，同比减少6.15%；生产钨品1,008标吨，同比增加7.12% [2][3][18] - 主要生产矿山包括安化渣滓溪锑矿、沅陵沃溪金锑钨矿、平江黄金洞金矿等 [2] 经营业绩与财务表现 - 2025年第一季度至第三季度实现营业收入411.94亿元，同比增长96.26%；实现归母净利润10.29亿元，同比增长54.28% [2] - 2024年营业收入278.39亿元，同比增长19.46%；归母净利润8.47亿元，同比增长73.08% [6][21] - 2024年黄金收入251.72亿元，占总收入90.42%；锑系列产品贡献近一半毛利润 [24] - 公司期间费用率管控良好，从2020年的5.71%下降至2024年的3.51% [31] - 资产负债率从2020年的25.03%优化至2024年的14.93%，财务结构稳健 [34] 增长驱动与未来展望 - 甘肃加鑫以地南矿区项目计划投资不超过5.89亿元，设计采选规模50万吨/年，基本建设期预计2年，达产后预计可实现年平均销售收入3.19亿元 [2][37] - 控股股东代为培育的万古矿区未来计划注入上市公司，为公司发展提供资源保障 [2] - 公司作为国内第一大锑生产企业，稀缺性较高，将受益于金锑价格持续上行 [4] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为489.25亿元、580.70亿元、638.51亿元 [4] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为18.12亿元、25.19亿元、27.87亿元 [4] - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.16元、1.61元、1.78元，对应市盈率（PE）分别为20.09倍、14.46倍、13.06倍 [4][6] - 与可比公司相比，公司2025年预测PE为20.09倍，与行业平均19.46倍基本持平 [60][61]

行业投资评级 - 有色金属行业评级为“看好/维持” [2] 核心观点 - 锑行业因供需增速错配，可能进入强景气周期 [1] - 全球锑供需缺口预计将持续放大，推动锑价运行重心进入上行通道 [8][51][52] - 光伏玻璃需求快速增长，预计将在2027年超过阻燃剂成为锑需求中占比最高的部分 [7][43] 锑资源供应格局 - 中国锑资源储量全球第一，2024年储量为67万吨，占全球总储量220.1万吨的30.4% [4][18] - 2020-2024年间，中国锑资源储量由48万吨增长至67万吨，期间复合年增长率达8.7% [4][18] - 全球锑矿产量集中度极高，2024年中国产量为6万吨，占全球总产量10.4万吨的57.7% [5][23] - 2015-2024年间，全球及中国锑矿产量持续缩减，全球产量复合年增长率为-3.4%，中国为-6.5% [5][23] 供应端分析与预测 - 俄罗斯极地黄金锑矿停产导致2025年全球锑矿供应或减少1.3万吨，占2024年全球供应的13% [27] - 2024-2027年间，全球锑矿供应预计从10.4万吨降至9.4万吨，期间复合年增长率为-3.4% [27] - 2024年全球再生锑产量约为3.3万吨，占全球供应总量24.2%，预计2024-2027年间复合年增长率为2% [28] - 综合矿端与再生锑，2024-2027年全球锑供应总量预计从13.7万吨降至12.9万吨，期间复合年增长率为-2% [28][51] 需求端分析与预测 - 2024年全球锑消费量同比增长10.8%至16.6万吨 [6][42] - 阻燃剂为需求占比最高部分，2024年消费量为7.3万吨；光伏玻璃消费量增长最快，同比增长38.6%至4.9万吨 [6][42] - 预计2024-2027年间，全球光伏新增装机容量从530GW增至920GW，带动光伏玻璃锑需求从4.9万吨增至9万吨，期间复合年增长率达22% [7][43] - 国家收储计划将推动锑需求，中国首批收储计划5000吨，2025年目标储备量计划提至2.5万吨 [44] - 2024-2027年全球锑需求预计从16.6万吨增至22.4万吨，期间复合年增长率达11% [45][51] 供需平衡与价格展望 - 2024-2027年全球锑供需缺口预计持续放大，分别为-2.8万吨、-6.0万吨、-7.6万吨、-9.5万吨，占需求比例分别为17.1%、32.8%、37.7%、42.8% [8][51] - 2025年前三季度中国锑出口减少导致海外市场供应缺口约30%，同期海外锑价最大涨幅达56% [31][52] - 参考海外市场表现，国内锑价或有56%的上涨空间（至23.3万元/吨） [10][52] 相关公司 - 报告提及的相关公司包括华钰矿业、华锡有色、湖南黄金 [11][59]

行业投资评级 - 有色金属行业评级为“增持”（维持）[6] 核心观点 - 商务部暂停实施对美锑出口限制一年，有望恢复中国锑出口并拉动增长[1][2] - 中国锑出口量当前处于低位，政策解除将直接拉动对美出口恢复并间接解除非美国家限制[2] - 国内外锑价存在价差，预计随着中国出口恢复，内外价差将收敛[3] - 中长期国内外锑矿供给增量有限，看好国内锑价上行，建议关注相关上市公司[4] 政策事件分析 - 2025年11月9日，商务部公告暂停实施2024年第46号公告第二款至2026年11月27日，该条款原原则上不予许可镓、锗、锑、超硬材料相关两用物项对美国出口[1][2] - 2024年12月发布的第46号公告主要内容包括禁止两用物项对美国军事用户或军事用途出口，以及对石墨出口实施更严格审查[2] 市场供需与价格走势 - 2023年中国锑出口量占锑产量的比例为36%[2] - 2025年5月国家打击出口走私，导致5-9月中国氧化锑出口量仅为159、87、74、198、111吨，仅为2023年正常月均水平的2%-7%[2] - 2025年1月1日-4月17日，中国锑锭(99.65%, 国产)价格由14.3万元/吨上涨至24.0万元/吨；4月17日-11月6日，内盘锑价由24.0万元/吨下降至15.0万元/吨[3][4] - 截至2025年11月7日，海外金属锑(99.65%)价格为4.475万美元/吨，折合约31.7万元/吨，较国内15.0万元/吨有较高溢价[3] - 2025年2月10日-4月17日锑价上涨68%，原因包括库存低位、原料补充难、惜售情绪及光伏玻璃需求抬升（日熔量由8.0万吨提升至9.6万吨，增幅20%）[4] 投资建议与关注公司 - 受资源禀赋限制，国内外锑矿供给增量有限，出口恢复背景下看好国内锑价上行[4] - 建议关注华锡有色、湖南黄金、华钰矿业[4] - 重点公司估值：湖南黄金（股价23.26元，25E EPS 1.06元，PE 22.0X）、华锡有色（股价36.44元，25E EPS 1.47元，PE 24.8X）、华钰矿业（股价33.55元，25E EPS 1.06元，PE 34.5X）[5]