行业整体业绩表现 - 截至10月31日，A股上市光伏公司三季报显示亏损仍是行业主旋律，7家龙头企业（隆基绿能、晶科能源、天合光能、晶澳科技、通威股份、TCL中环、爱旭股份）第三季度合计亏损64.82亿元，前三季度合计亏损269.27亿元 [1] - 相比上半年，多数龙头企业已出现明显减亏，表明光伏行业已走在触底回稳的路上，转折点或已来临 [1][2] - 从1-3季度归母净利润总额看，同比出现业绩改善的仅有三家：隆基绿能改善48%、爱旭股份改善81.21%、TCL中环改善4.7% [7] 第三季度单季亏损情况 - 第三季度有3家企业单季亏损超10亿元：TCL中环亏损15.34亿元，天合光能亏损12.83亿元，晶科能源亏损10.12亿元 [3] - 其他企业亏损额为：隆基绿能亏损8.34亿元，通威股份亏损3.15亿元，爱旭股份亏损5.32亿元 [3][4] - 环比减亏企业数量从二季度的4家增长至三季度的5家 [4] 龙头企业减亏幅度分析 - 通威股份减亏幅度最大，在营收持平前提下，归母净利润从二季度亏损23.63亿元减少至三季度亏损3.15亿元，环比减亏超20亿元，同比减亏5.29亿元 [5] - TCL中环第三季度环比减亏8.02亿元，同比减亏14.64亿元，是同比减亏幅度最大的企业 [5] - 隆基绿能环比减亏2.99亿元，同比减亏4.27亿元；天合光能环比减亏3.15亿元，同比减亏0.9亿元；晶科能源环比减亏5.07亿元；爱旭股份同比减亏5.54亿元 [5] 前三季度累计亏损排名 - 按亏损额排序：TCL中环亏损57.77亿元位列第一，通威股份亏损52.7亿元位列第二，天合光能亏损42亿元位列第三，晶科能源亏损39.2亿元位列第四，晶澳科技亏损35.53亿元位列第五，隆基绿能亏损34.03亿元位列第六，爱旭股份亏损8.04亿元亏损最轻 [9] 业绩改善的核心驱动因素：资产减值损失下降 - 资产减值损失显著下降，隆基绿能第三季度资产减值损失7.74亿元，环比下降73.95%，前三季度资产减值损失20.61亿元，同比下降68.57% [10] - 通威股份、天合光能、晶澳科技、爱旭股份前三季度资产减值也同比下降35%-47%，表明低效产能出清和高价库存清理基本完成 [10] 业绩改善的核心驱动因素：产品价格上涨 - 今年7月以来光伏产业链迎来涨价潮，多晶硅4个月整体涨幅超50%，其中n型复投料涨幅54.65%，n型致密料涨幅55.80%，颗粒硅涨幅50.75% [11][12] - 硅片价格上涨三至五成，N型G10L硅片涨幅53.49%，N型G12R硅片涨幅34.00%，N型G12硅片涨幅39.50% [12] - 电池片、组件每瓦价格分别上涨4分钱、1-2分钱，第三季度组件招标价格出现小幅上行 [11][12] 业绩改善的核心驱动因素：成本控制与技术优化 - TCL中环通过优化原材料和供应链管理，非硅成本在前三季度下降超40% [12] - 隆基绿能、爱旭股份等企业BC组件销量增长明显，隆基绿能BC组件1-9月累计销量达14.48GW，产品利润有所上升 [15] - 爱旭股份ABC组件因销量增长和销售价格上涨，导致收入增加、毛利增加、存货减值减少 [16] 业绩改善的核心驱动因素：储能第二曲线发展 - 多家企业将储能作为第二曲线重点打造，天合光能储能累计出货已超12GWh，电芯产线处于满产状态，今年储能出货目标8GWh，明年计划翻番 [13] - 天合光能已签订超10GWh海外储能订单，预计主要在2025-2026年交付 [13] - 晶科能源以光储本地化一站式解决方案发力海外市场，储能签单情况较好，对经营利润边际改善有所贡献 [14] 业绩改善的核心驱动因素：海外市场拓展 - 天合光能三季度组件、储能销售进一步聚焦海外，海外出货比例提升至约6成，积极聚焦美国、欧洲、中东非等高毛利市场 [14] - TCL中环在中东、拉美、澳新等市场出货快速增长 [14] - 晶科能源在印度、中东、非洲等新兴市场需求保持高景气 [14] 个别企业特殊表现 - 爱旭股份在二季度扭亏盈利6286万元后，三季度重新跌入亏损轨道 [6] - 晶澳科技三季度亏损9.73亿元，比二季度多亏3140万元，相比去年同期盈利3.9亿元下降约350% [7] - 晶科能源去年前三季度盈利1.57亿元，今年同期持续亏损，利润同比下滑422.67% [7]

多晶硅行业联合收储倡议 - 多晶硅行业成立联合体进行收储一事正逐渐明朗，已有17家龙头企业基本签字，正在搭建联合体，争取年内完成 [1] - 协鑫集团董事长朱共山与TCL中环董事长李东生、隆基绿能董事长钟宝申就此事进行过沟通 [1] - 联合收储被视为光伏行业"反内卷"的有效举措，旨在加速供给侧改革，推动落后产能出清 [1] 联合收储模式与进展 - 行业龙头企业正牵头通过"直接出资+债务"模式成立专业运营公司，通过收购实现产能出清和产出可控，再以利润偿付负债 [2] - 协鑫集团正与通威股份等企业联手，在相关部委关心下推动行业整合产能去化，希望年内解决问题 [2] - 有消息称11家参与收储的多晶硅企业近期在上海召开了长达一整天的高层会议，但最终情况未获官方确认 [1] 行业背景与收储动因 - 多晶硅是重资产、高耗能且有环保压力的环节，联合收储旨在将有效产能集中并有序释放，有利于市场价格稳定和全球光伏行业整体运行 [3] - 通过头部企业联合收储可更有效降低行业供需错配压力，因光伏企业内部竞争激烈且中小企业协调性不强 [2] - 行业共识是与其恶意低价内卷，不如联合自律发展先进产能，一起抵御外部竞争 [3] 当前市场供需状况 - 随着整治"内卷式"竞争政策深化，光伏产业链逐步回暖，多晶硅环节一些头部企业在第三季度已实现盈利 [4] - 10月份国内多晶硅排产预计13.4万吨左右，对比下游需求仍过剩，11月份部分地区有减产预期，产量环比下滑超10% [4] - 尽管11月和12月龙头企业计划减产至12.5万吨/月－13万吨/月，但今年底库存仍可能突破40万吨 [4] 收储举措的潜在影响与挑战 - 联合收储方式既缓解行业严重的供需错配问题，又保护中小企业能够有效渐进地退出市场 [5] - 具体执行中需注意头部企业能否自始至终统一高效行动，以及产业链传导能否有效，即下游行业是否也能通过此种方式去产能 [5] - 联合收储主要解决供给侧改革，对需求端影响有限，如何扩大需求才是行业核心问题，需防止一边去产能一边新增产能的情况出现 [5]

行业背景 - 2025年上半年光伏行业供给过剩 分布式光伏抢装潮也未能拉动价格 主产业链价格在5-6月下降至历史底部 [4] - 国内反内卷政策推进后 产业链上游价格在7-9月进一步回升 并逐步传导至硅片环节 行业盈利有所修复 [4] TCL中环业绩表现 - 2025年上半年公司收入为134亿元 同比下降17.4% 归母净利润为-42.4亿元 同比下降38.5% [5] - 2025年第三季度公司收入为81.7亿元 同比增长28.3% 归母净利润为-15.3亿元 同比增长49% [5] - 2025年第三季度归母净利润环比改善8.02亿元 同比改善14.63亿元 [5]

文章核心观点 - 光伏行业至暗时刻已过，2025年第三季度产业链各环节利润普遍好转，亏损幅度大幅缩窄，部分企业率先实现盈利，且转好趋势预计将持续 [1] - 行业未来演进的核心逻辑明确：储能业务（含储量）决定企业中期估值，而能够服务于AI数据中心电力需求的技术和业务将赢得长期发展 [1] - 行业改善的主要驱动力来自供给侧自律和成本管控，而非需求侧放量，龙头企业优势凸显，行业或从贝塔行情进入阿尔法时代 [22][28][30] 产业链各环节表现 - **硅料环节**：利润好转最为明显，受益于行业自律和量价齐升，协鑫科技光伏材料业务利润约9.6亿元（含出售收益），通威股份同比环比大幅扭亏，大全能源盈利7300万元 [2] 硅料期货价格从二季度最低3万元/吨涨至5.8万元/吨，大全能源三季度销售均价环比二季度上涨37%至41.49元/公斤 [3] 企业盈利改善得益于开工率提升带来的单位成本下降（如大全能源单位成本从58.15元/公斤降至46.04元/公斤）以及四季度规划产出环比增长33.8% [4][5][6] - **硅片环节**：部分企业因囤积硅料库存率先受益实现盈利，弘元绿能三季度利润达5亿元，双良节能也实现盈利，隆基绿能和TCL中环亏损幅度环比收窄 [7][8] - **电池组件环节**：多数企业业绩环比好转，如隆基、晶科、天合、通威等，仅晶澳科技三季度业绩环比下滑 [10] 欧洲等海外分布式市场需求走弱影响了部分企业三季度利润 [11] - **逆变器环节**：行业表现分化，阳光电源前三季净利润118.8亿元表现突出，主要受储能市场放量驱动，固德威三季度利润接近1亿元成为黑马 [13][14] 禾迈股份、昱能科技等微逆企业因欧洲户用市场走弱出现亏损，德业股份利润增长动能减弱需转向工商储市场 [13] - **辅材环节**：胶膜产业链经历三季度“至暗时刻”后价格明显回升，海外收入成为毛利率关键差异，福斯特海外市占率达60%，海优新材因缺乏海外收入亏损严重 [15][16] 光伏玻璃行业快速反转，福莱特三季度净利润环比大增143%至3.77亿元，库存大幅削减 [16] - **设备环节**：利润整体走弱但多数仍保持盈利，企业加速出海寻求新增长点，捷佳伟创和迈为股份尤为积极 [18][19] N型二代设备投入不足及BC技术扩散有限导致设备需求整体减弱 [21] 行业趋势与认知 - **供给侧自律成为关键**：在主材各环节确立成本价销售政策后，行业盈利改善趋势可能不可逆，盈亏平衡的主导逻辑在于供给侧而非需求侧 [22] 需求侧放量将进一步提升盈利空间，但非决定性因素 [22] - **储能市场超预期发展**：全球储能市场需求高歌猛进，预计2025-2027年新增装机量将大幅增长，同比增速分别达46.6%、62.1%、45.6% [23] 储能业务（含储量）成为企业中期估值和经营分化的关键 [25] - **户用市场边际走弱**：相较于大型光储市场，全球户用光伏及储能市场增速放缓，相关企业开始转向聚焦工商业市场 [26][27] - **龙头企业优势显现**：行业分化加剧，具备技术实力和成本管控能力的龙头企业经营韧性突出，现金流回升助力其进行新技术迭代和淘汰尾部产能 [28][29][30] - **新技术服务于AI时代**：行业盈利改善为BC技术、TOPCon 2.0等高效产能升级提供动力，能与AI数据中心电力需求耦合的技术将在高端市场获得溢价和更强生命力 [31]

股价表现与交易数据 - 11月5日盘中股价上涨2.11%至9.69元/股，成交额7.36亿元，换手率1.92%，总市值391.78亿元 [1] - 当日主力资金净流出908.07万元，特大单与大单买卖占比分别为买入6.40%、卖出6.92%以及买入23.56%、卖出24.27% [1] - 公司今年以来股价上涨9.24%，近5日、20日、60日分别上涨1.15%、7.07%、18.32% [1] - 最近一次于9月25日登上龙虎榜，当日净买入2.29亿元，买入总额4.86亿元（占总成交额15.03%），卖出总额2.57亿元（占总成交额7.96%） [1] 公司基本面与业务构成 - 公司主营业务收入构成为：光伏硅片43.12%，光伏组件28.70%，其他硅材料20.46%，其他6.95%，光伏电站0.76% [1] - 2025年1-9月实现营业收入215.72亿元，同比减少4.48%；归母净利润为-57.77亿元，同比增长4.70% [2] - A股上市后累计派现23.38亿元，近三年累计派现13.73亿元 [3] 股东结构与机构持仓 - 截至9月30日股东户数为24.36万户，较上期增加0.51%；人均流通股16,581股，较上期减少0.51% [2] - 香港中央结算有限公司为第二大流通股东，持股1.19亿股，较上期增加632.83万股 [3] - 多家ETF基金位列前十大流通股东，包括华泰柏瑞沪深300ETF（持股5478.73万股，较上期减少288.42万股）、易方达沪深300ETF（持股3980.91万股，较上期减少125.69万股）等 [3] 行业分类与业务范围 - 公司所属申万行业为电力设备-光伏设备-硅料硅片 [2] - 所属概念板块包括单晶硅、HJT电池、BC电池、碳中和、TOPCon电池等 [2] - 公司主营业务涉及半导体电子信息产业、半导体节能产业和新能源产业 [1]

碳酸锂市场动态 - 碳酸锂价格近期连续上涨，期货主力合约从10月中旬的72000元/吨上涨至82280元/吨 [1] - 价格上涨主要受需求超预期和库存加速去化推动 [1] 欧洲储能市场前景 - 欧洲大储呈现加速增长态势，项目收益率已提升至10%—15% [1] - 预计2030年欧洲新增储能装机量有望达到165GWh，2024至2030年复合增速为40%，对应市场空间1700亿元 [1] - 2025年有望成为欧洲大储爆发的拐点 [1] - 东欧储能项目短期有望快速爆发，西欧和南欧远期体量更大 [1] - 国产厂商依托成本优势，有望持续提升欧洲储能市场份额 [1] 光伏产业指数及ETF表现 - 截至2025年11月5日，中证光伏产业指数上涨0.61% [2] - 成分股特变电工上涨4.24%，钧达股份上涨2.43%，南网能源上涨2.04%，天合光能上涨1.82%，阳光电源上涨1.65% [2] - 光伏ETF基金上涨0.85%，报0.83元，近1周累计上涨7.03% [2] - 光伏ETF基金近1月份额增长200.00万份，新增份额在可比基金中位列第3 [2] - 光伏ETF基金近1年净值上涨13.18% [2] - 该基金自成立以来最高单月回报为24.05%，最长连涨月数为5个月，最长连涨涨幅为81.96%，上涨月份平均收益率为10.33% [2] - 光伏ETF基金近6个月超越基准的年化收益为1.01% [2] - 基金近半年最大回撤为7.46%，相对基准回撤0.43%，回撤后修复天数为13天 [3] - 基金管理费率为0.50%，托管费率为0.10% [3] - 基金近1月跟踪误差为0.032%，跟踪精度较高 [3] 光伏产业指数成分股 - 中证光伏产业指数选取不超过50只代表性上市公司证券 [3] - 截至2025年10月31日，指数前十大权重股合计占比60.74% [3] - 前三大权重股为阳光电源（权重17.58%）、隆基绿能（权重8.38%）、特变电工（权重7.31%）[3][5]

行业整体业绩表现 - 光伏主产业链在2025年第三季度净亏损幅度显著收窄，多数龙头企业创下自2024年下半年以来最低单季亏损纪录 [1] - 21家光伏主产业链上市公司中，有14家第三季度归母净利润实现环比正增长，其中大全能源、双良节能成功扭亏为盈 [1][2] - 21家制造商2025年前三季度营业收入总额为3816.7亿元，同比减少784.73亿元，下滑幅度为17.05% [5] 龙头企业具体业绩 - 大全能源第三季度营业收入17.73亿元，同比增长24.75%，环比增长214.93%，归母净利润0.73亿元，同环比均扭亏为盈 [3] - 双良节能第三季度硅片毛利率扭亏，实现营收16.88亿元，净利润0.83亿元 [3] - 通威股份第三季度归母净利润亏损3.15亿元，环比大幅减亏20.5亿元；隆基绿能第三季度减亏约3亿元至-8.34亿元 [3] - 天合光能第三季度营收环比增长13.11%，连续两个季度环比增长，海外组件出货比例提升至约六成 [6] 产业链价格与盈利修复 - 产业链价格在三季度企稳反弹，各型号单晶硅片价格从季度初的0.86元/片~1.19元/片回升至季度末的1.32元/片~1.68元/片，价格至少回升40% [3] - 多晶硅三季度均价为4.975万元/吨，环比上涨8.6%，其中N型复投料均价5.18万元/吨，较二季度末上涨约55% [3] - 盈利修复路径出现分化，上游硅料和硅片企业成为价格反弹最大受益者，毛利率修复幅度领先；中游电池和组件环节因价格传导滞后，盈利改善有限 [2][3] 市场需求与营收状况 - 2025年第三季度国内新增光伏装机规模为29GW，同比下滑51%，环比下滑81% [4] - 第三季度光伏组件出口68GW，同比增长13%，环比增长9% [4] - 21家企业第三季度营业收入同比增速中位数为-11.9%，仅4家实现单季度营收环比正增长，12家环比下降超过10% [5] 未来展望与行业挑战 - 四季度为光伏装机传统淡季，市场预期普遍偏弱，电池组件订单增量有限 [7] - 供大于求的根本局面尚未改变，10月份国内多晶硅产量约13.7万吨，环比增加6.2%，预计2025年底行业库存量将超过40万吨 [6] - 天合光能储能业务高速增长，2025年储能出货目标为8~10GWh，已签单的海外储能订单超10GWh，预计主要在2025~2026年交付 [6]

指数与ETF表现 - 截至2025年11月3日13:46，中证光伏产业指数强势上涨2.70% [1] - 光伏ETF基金(516180)当日上涨2.94%，最新价报0.84元 [1] - 拉长时间看，截至2025年10月31日，光伏ETF基金近1周累计上涨6.54% [1] 成分股表现 - 成分股特变电工(600089)和弘元绿能(603185)均大幅上涨10.01% [1] - 阿特斯(688472)上涨9.81%，德业股份(605117)上涨6.40%，天合光能(688599)等个股跟涨 [1][4] - 阳光电源(300274)上涨3.26%，隆基绿能(601012)上涨2.61%，TCL中环(002129)上涨2.43% [4] - 正泰电器(601877)和捷佳伟创(300724)分别下跌0.59%和0.30% [4] 指数构成与权重 - 中证光伏产业指数从主营业务涉及光伏产业链上、中、下游的上市公司证券中，选取不超过50只最具代表性的上市公司证券作为指数样本 [1] - 截至2025年10月31日，指数前十大权重股合计占比60.74% [2] - 前十大权重股分别为阳光电源(权重17.58%)、隆基绿能(权重8.38%)、特变电工(权重7.31%)、TCL科技(权重7.29%)、通威股份(权重4.91%)、正泰电器(权重2.68%)、TCL中环(权重2.38%)、晶澳科技、德业股份(权重2.42%)、天合光能 [2][4]

公司财务表现 - 2025年第三季度公司实现营业收入81.73亿元，同比增长28.34% [1] - 2025年第三季度公司亏损15.57亿元，同比收窄54.64% [1] - 2025年前三季度公司营业收入为215.71亿元，同比减少4.48%，扣非净利润亏损60.33亿元，同比收窄12.84% [1] - 报告期内公司毛利润为-3.32亿元，对应毛利率-4.06% [3] 行业趋势与价格动态 - 光伏行业产品价格在2025年7月份开始回升，过去几个月硅料、硅片价格逐渐上涨 [3] - 价格上涨得益于反内卷以及各主要企业回归合理商业逻辑 [3] - 行业供需失衡持续，整体还在底部徘徊 [3] - 中长期价格持续上涨需要行业的高质量发展及落后产能出清 [3] 公司战略与业务发展 - 公司正在推进菲律宾、中东等海外业务以加强反内卷 [3] - 2025年1月公司以5860万美元收购SPML公司全部股份，后者拥有位于菲律宾的工厂及IBC电池组件专利集群 [4] - 2025年2月公司斥资3569万美元收购MAXN公司非美国地区的销售渠道及商标权益 [4] - 公司控股子公司Maxeon仍处变革调整阶段，对业绩造成负向影响 [4] - 公司积极开拓半导体业务，前三季度该业务收入达42.4亿元，同比增长28.7% [5] 行业展望 - 从四季度到明年来看，短期供需会呈现一些阶段性错配关系 [3] - 反内卷工作的推动以及新技术、高功率、高效率、大尺寸产品的推进，使行业整体向好发展 [3]

行业与公司 * 纪要涉及中国光伏行业[1] * 具体分析的公司包括福斯特（买入评级）、隆基绿能（买入评级）、协鑫科技（中性评级）、福莱特A/H股（卖出评级）、信义光能（卖出评级）、大全ADR/A股（中性/卖出评级）、通威股份（卖出评级）、TCL中环（卖出评级）、捷佳伟创（卖出评级）和迈为股份（卖出评级）[2][4] 核心观点与论据 行业整体观点与估值风险 * 行业面临利润率压力，市场对2026年多晶硅、硅片、组件、光伏玻璃的定价预期分别为人民币58元/千克、1.8元/片、0.66元/瓦、13元/平方米，但高盛预测价格分别为42元/千克、1.3元/片、0.67元/瓦、10元/平方米，认为覆盖企业股价平均面临34%的下行风险[2] * 当前的“反内卷”措施和限价令对多晶硅定价前景改善有限，下游企业在需求疲软时仍需降价以扩大市场份额[2] * 若一线厂商不削减产能，中长期正常化利润率将维持低位[2] * 在产业链中，最看好胶膜、高效组件和颗粒硅，最看淡光伏玻璃、棒状硅、硅片和设备[2] 10月份行业动态与价格 * 10月份上游价格涨势暂停（9月份环比上涨5%），可能因光伏需求走弱及银浆价格上涨（月初至今上涨18%，占电池非硅加工成本的30%-40%）削弱了下游价格接受度[3] * 10月份现货价格显示上游现金利润率基本持平，而下游现金利润率进一步降低[5] * 多晶硅整体库存环比增长7%至275GW，其中约150GW在多晶硅厂，约110GW在硅片厂，约15GW为期货合约[3] * 光伏玻璃生产厂家端的库存天数较9月末大幅增加63%至25天（相当于40GW）[3] * 供应削减进展有限，11-12月多晶硅月产量预计较10月份下降6%，而光伏玻璃新增产能持续扩大[3] * 电池片/组件出口量月环比分别下降10%/4%至11GW/28GW，主要因海外需求旺季结束，未来月度组件出口量可能进一步下降[3] 需求端数据 * 9月份全球组件需求量环比增长6%/同比下降6%至43GW，2025年1-9月累计同比增长30%至525GW[14] * 9月份国内新增装机量环比上升31%/同比下降54%至9.7GW，2025年1-9月累计新增装机量同比增长49%至240GW[15] * 9月份中国组件出口量环比下降4%/同比增长64%至28GW，2025年1-9月累计出口量同比增长13%至209GW，环比下降主因欧盟和亚洲国家需求降温[18] * 9月份美国新增交流侧光伏装机量环比/同比分别增长29%/3%至3.1GW，2025年1-9月累计同比增长3%至23GW[18] 其他重要内容 * 分析基于现货价格和估算，可能与实际值有差异，因未考虑公司层面价格折扣或溢价，以及工厂停产检修等因素[7] * 10月份各子行业产需比从9月份的113%微升至116%[8] * 10月份生产厂家端的库存天数可能从9月份的30天增至34天[10]