行业事件背景 - 投资圈出现"老登买酒"新梗 源于荒原投资董事长凌鹏质疑卖方机构对中际旭创业绩预测过于乐观 遭国盛证券分析师公开回怼 [1] - 分析师回应暗示传统消费板块投资者不理解科技创新领域发展 [2] 白酒行业现状 - 2025年上半年白酒产业产量191.59万千升 同比下降5.8% [5] - 接近60%酒企出现价格倒挂现象 800-1500元价格带受影响最严重 [5] - 规上企业销售收入3304.2亿元 同比微增0.19% 利润876.87亿元 同比下降10.93% [9] - 行业呈现"以价换量"特征 盈利能力明显受挤压 [10] 价格表现 - 飞天茅台散装批发价跌至1760元创历史新低 五粮液等白酒价格同步下跌 [3] - 主要品牌产品降价幅度显著：茅台降36.15% 习酒降39.82% 洋河降23.16% 郎酒降21.79% 古井贡降18.03% [6] - 价格连续下跌半年多 经销商不敢进新货 [3] 库存状况 - 行业平均存货周转天数达900天 同比增加10% [11] - 58.1%经销商反映库存继续增加 [11] - 茅台成品酒库存从2020年8314吨上升至2024年17760吨 去年同比增长27% [12] - 五粮液2024年库存量达6173吨 同比暴涨39.13% [13] 供需关系变化 - 需求端：禁酒令导致商务宴请缩减 年轻人对白酒和酒桌文化不感冒 消费群体断层问题显现 [14] - 供给侧：高景气时期酒企大量扩产频繁提价 中高端市场严重拥挤 产能集中释放加剧供需失衡 [14] 头部酒企业绩表现 - 茅台2025年上半年主营业务收入893.89亿元增9.10% 净利润454.03亿元增8.89% 全年目标增速首次降至单位数9% [17] - 五粮液上半年营收527.71亿元增4.19% 净利润194.92亿元增2.28% 二季度净利润大幅下滑7.58% [17] - 泸州老窖上半年营收164.54亿元下滑2.67% 净利润76.63亿元下降4.54% [18] - 三家头部企业二季度数据均比一季度差 [19] 区域酒企分化 - 山西汾酒上半年营收239.64亿元增5.35% 净利润85.05亿元增1.13% 全国化战略成效显著 [20] - 洋河上半年收入147.96亿元下滑35.32% 净利润43.44亿元下滑45.34% 成为唯一收入降幅超两位数百亿酒企 [20] 中小酒企困境 - 酒鬼酒营收下降43.54% 净利润暴跌92.6% 经销商数量大幅减少 库存周转天数激增 [21] - 舍得酒业营收下降17.41% 净利润下降24.98% 核心产品收入下滑 [21] - 口子窖营收下降20.07% 净利润下降24.63% 二季度收入接近腰斩 [21] - 上半年白酒规上企业数量减少100多家至887家 [21] 消费趋势变化 - 消费群体代际更迭：1985-1994年出生人群占比34% 1995年后出生群体占比18% [24] - 未来83%白酒增量人群将集中在95年后出生群体 [24] - 健康意识提升促使"少喝酒 喝好酒"成为共识 酒桌文化被解构 [25] - 家庭聚会(49.11%)和朋友聚会(48.00%)超越商务宴请(42.22%)成为前两大消费场景 [33] 结构性机会 - 2025年最佳动销价格带下移至100-300元 300-500元及100元以下价格带销售旺盛 [26] - 高端白酒仍有市场但大众消费崛起 低度白酒 果味白酒 小瓶酒等品类尝试破圈 [27] - 数字化重塑酒业生态 D2C模式 社群营销 沉浸式体验店等新渠道兴起 [33]

板块表现 - 吃喝板块9月22日回调 食品ETF场内价格收盘下跌1.43% 盘中跌幅一度达1.9% [1] - 成份股普遍下跌 东鹏饮料、舍得酒业、酒鬼酒跌幅超3% 盐津铺子、今世缘、广州酒家跌超2% 五粮液、古井贡酒、光明乳业等跌超1% [1] 资金动向 - 食品ETF近5个交易日获资金净申购6918万元 近20个交易日累计净申购达1.72亿元 [3] - 资金逆势布局显示对板块中长期配置价值的认可 [3] 行业基本面 - 白酒行业仍处需求压力阶段 飞天茅台批价双节前小幅下跌验证终端压力 [3] - 茅台酒8月底以来终端动销环比好转 部分酒企8月终端开瓶率呈现向好迹象 [3] - 中秋国庆双节临近 市场终端呈现回暖趋势 8月动销环比6-7月边际改善 [3] - 行业加速去库存 政策转暖推动渠道信心逐步修复 [6] 机构观点 - 开源证券认为白酒基本面底部渐近 后续大概率呈现平稳向上态势 [3] - 国盛证券指出板块有望率先实现估值修复 2026年低基数下基本面将逐步改善 [3] - 中信建投表示反内卷政策有利于价格筑底 低位白酒餐饮链有望回暖 [5] - 多家机构强调当前板块处于估值低位 茅台动销回暖 底部配置机会值得重视 [5][6] 估值水平 - 细分食品指数市盈率20.74倍 处于近10年7.06%分位点的历史低位 [4] - 当前估值水平凸显中长期配置性价比 [4] 产品布局 - 食品ETF跟踪中证细分食品饮料产业主题指数 约60%仓位布局高端及次高端白酒龙头股 [6] - 近40%仓位覆盖饮料乳品、调味、啤酒等细分板块龙头 前十大权重股包括茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、伊利股份、海天味业等 [6]

市场整体表现 - 沪指上涨0.22%至3828.5764点 [1] - 深证成指上涨0.67%至13157.974点 [1] 湘股涨幅前五 - 凯美特气涨幅10.02% 收盘价22.840元 成交量158.2117万手 [2] - 湖南白银涨幅9.93% 收盘价6.750元 成交量318.8413万手 [2] - 山河智能涨幅5.05% 收盘价16.640元 成交量298.1456万手 [2] - 长高电新涨幅4.97% 收盘价7.820元 成交量58.673万手 [2] - 电广传媒涨幅3.82% 收盘价8.160元 成交量69.3076万手 [2] 湘股跌幅前五 - 恒立退跌幅11.76% 收盘价0.150元 成交量61.1606万手 [3] - 华天酒店跌幅5.39% 收盘价3.860元 成交量82.4913万手 [3] - 酒鬼酒跌幅3.32% 收盘价66.980元 成交量12.1662万手 [3] - 盐津铺子跌幅2.97% 收盘价68.550元 成交量2.7168万手 [3] - 启迪药业跌幅2.94% 收盘价11.870元 成交量8.5633万手 [3]

行业与公司 * 白酒行业整体动销下滑 双节期间经销商普遍预期动销下降20%-30% 7-8月整体动销下降40%-50%[1][2] * 酒企回款疲软 多数下修全年业绩增速目标 侧重控价和中长期发展[1][2] * 高端白酒批发价格疲软 飞天茅台批价约1780元[1][4] * 宴席场景对白酒需求稳定 大众价位带单品表现更稳定[1][4] * 三季度业绩披露后风险释放 PE层面或有弹性反弹[1][5] * 白酒行业目前处于底部区间[27] 核心观点与论据 * 高端白酒在浙江 四川等地出货量下降30%-50% 河南降幅较小为20%-30% 近期收窄至10%左右[6] * 贵州茅台下修全年业绩增速目标 但回款进度与去年同期持平 飞天茅台批价维持在1600元以上[6] * 五粮液或下修全年增长目标 股东考核转向中长期竞争力 回款比例约60%-70% 批价低于泸州老窖国窖 渠道亏损导致打款积极性低[9][10] * 泸州老窖采取稳价盘策略 不强制回款 通过费用投放拓展终端 6-7月动销受政策影响 8月好转 9-10月表现关键 上半年合同负债提升 大众价位带回款较好[11] * 山西汾酒7-8月动销下降50%-60% 9月下降30%-50% 预计双节下降20%-30% 巡视组影响消费 煤炭压力大 部分酒企申请下修目标 省内基本完成80%以上回款[3][12][13] * 洋河股份设定0增长目标 不强制回款 预计全年回款进度60%-70%[3][16] * 金士源更注重市占率而非绝对销售额 预计提升费用率 全年业绩增速可能小幅下修 但仍正增长[3][18] * 安徽省白酒市场动销承压 双节期间动销至少下滑30%-40% 古井贡酒回款进度约75% 迎驾贡酒省内回款约80% 省外问题未解决[19][20] * 次高端产品动销较差 依赖新产品捕捉消费者情绪价值[21] * 大宗品市场双节需求较6月改善但仍承压 单位采购和礼赠订单为主 个人采购少 低价位礼盒表现较好 刚性产品如零食 饮料和保健滋补品动销良好 主流价位下降至30-40元 传统烟酒茶采购量减少[23][24] * 零食 饮料及保健滋补品三个子赛道在双节期间表现较好 带有保健养生健康 无糖或低糖概念的产品更受欢迎[25] 其他重要内容 * 贵州茅台双节期间价格在1700-1800元之间震荡 批价下行带动动销环比改善 公司加大系列酒费用投放 如1935系列推出818元每瓶并搭赠月饼礼盒[8] * 五粮液通过精细化政策达成供需平衡 包括一区一策 一品一策 不设全国价格红线 通过停货和鼓励经销商收货实现普五供需平衡 年底对经销商进行补贴 允许地下货进入合同量[9][10] * 泸州老窖消费者端聚焦餐饮 大众价位带费用倾斜增加[11] * 山西汾酒省外偏中低档产品如老白汾 波汾完成情况较好 要求双节完成90%以上任务 720批价坚挺在350元左右 有渠道利润[13] * 苏酒方面江苏巡视组驻扎导致7-8月表现弱 徽酒安徽升学宴表现良好[14] * 苏州金仕园动销环比改善但幅度小 库存维持在3-4个月[15] * 海之蓝产品因合同负债提升未完全铺货升级版 南京市场逐步铺货但费用投放未加大[17] * 近期股价可能表现 10月中下旬三季报披露为催化剂 看好三季报业绩披露及四中全会和高切低带来的板块表现[22] * 大宗品投资推荐三条主线 景气度 业绩弹性和品类空间 具体推荐东鹏特饮 农夫山泉 卫龙食品 盐津铺子 新乳业 芭比食品 安琪酵母 西麦食品 恰恰食品 会稽山绍兴酒 百润股份和锅圈食汇[26]

行业整体趋势 - 中秋国庆双节临近酒水市场终端动销加快但产品价格普遍下滑 高端产品降价明显 低端产品价格相对稳定 [1] - 酒商普遍反映需求萎缩 销售情况不及去年同期 通过降价促销消化库存 [1][5] - 高端产品销量增加 低度酒产品热度提升 销售表现优于高度产品 [1][21] 广州市场 - 15款产品市场零售均价下滑 包括飞天茅台、第八代五粮液、君品习酒等高端产品 降幅从几元到几十元不等 [2] - 飞天茅台均价2065元 较上期减少40元 第八代五粮液均价910元 减少11元 青花郎下降15元 君品习酒下降16元 [2] - 线上线下渠道价差显著 飞天茅台最低售价1787元(经销商) 最高2299元(永旺超市) 价差512元 [3] - 即时零售平台售价普遍低于线下 美团名酒行价格最低 君品习酒668元 国窖1573为824元 [3] 深圳市场 - 酒水价格波动缓和 飞天茅台总体零售均价2102.91元 盒马和酒小二报价低于2000元 [8][9] - 五粮液均价906.72元下降15元 君品习酒均价749.54元下降13元 国窖1573均价958.94元上涨1元 青花郎均价938.04元上涨3元 [9] - 洋河梦之蓝M6+价格上涨7元至703.15元 品味舍得均价跌破400元至384.47元 [10] - 9月高端产品销售环比预计提高20% 需求度增加带动销量回暖 [10] 佛山市场 - 产品价格趋于稳定 飞天茅台零售均价2131元 线下永旺售价2299元 线上报价2000-2100元 [13] - 第八代五粮液均价929.19元下降17元 君品习酒均价763.59元下降10元 青花郎均价914.49元 [13] - 洋河梦之蓝M6+均价678.46元下跌24元 金沙摘要均价530元下跌43元 [14] - 高端产品出货量增加 价格稳定性提升 [14] 东莞市场 - 18款名酒中14款价格下滑 金沙摘要均价521.08元下跌50.32元跌幅8.81% 为跌幅最大产品 [17][18] - 水井坊井台均价477.58元下跌23.72元跌幅4.73% 汾酒青花20均价415.36元下跌14.94元跌幅3.47% [18] - 小糊涂仙均价169.2元上涨3.2元涨幅1.93% 珍酒珍十五均价352.92元上涨1.92元涨幅0.55% [18] - 低端酒类价格稳定 九江双蒸均价19.9元 石湾玉冰烧均价16.8元 [18] 产品价格数据 - 飞天茅台总体市场均价2142.81元 第八代五粮液919.39元 国窖1573均价964.73元 [22][23] - 君品习酒均价753.18元 青花郎均价910.2元 洋河梦之蓝M6+均价678.44元 [22] - 汾酒青花20均价414.9元 金沙摘要均价535.05元 剑南春水晶剑均价436.52元 [22][23]

白酒板块整体表现 - 白酒板块当日上涨0.08%，跑赢上证指数（下跌0.3%）和深证成指（下跌0.04%）[1] - 板块内10只个股上涨，涨幅最高为*ST岩石（5.02%），9只个股下跌，最大跌幅为水井坊（-1.13%）[1][2] - 贵州茅台成交额达47.85亿元，为板块最高，五粮液成交量19.67万手，为板块最活跃[2] 个股价格表现 - *ST岩石领涨板块，收盘价6.28元，涨幅5.02%，成交量7.32万手[1] - 舍得酒业涨幅1.99%报65.5元，酒鬼酒涨幅1.96%报69.28元，伊力特涨幅1.69%报15.62元[1] - 山西汾酒报200元下跌0.5%，古井贡酒报160.8元下跌0.59%，水井坊报44.48元下跌1.13%[2] 资金流向分析 - 板块主力资金净流出3.12亿元，游资资金净流出1.33亿元，散户资金净流入4.45亿元[2] - 酒鬼酒获主力资金净流入2585.3万元（占比1.95%），洋河股份获主力净流入1759.76万元（占比5.12%）[3] - *ST岩石主力净流入886.69万元（占比19.8%），伊力特主力净流入484.02万元（占比6.45%）[3] - 舍得酒业遭游资净流出1463.5万元，口子窖遭游资净流出741.49万元[3] 交易活跃度 - 老白干酒成交量16.08万手居首，顺鑫农业成交量9.99万手，五粮液成交量19.67万手[2] - 贵州茅台成交额47.85亿元最高，五粮液成交额24.31亿元次之，山西汾酒成交额11.84亿元[2] - 酒鬼酒成交额13.27亿元，泸州老窖成交额11.39亿元，迎驾贡酒成交额3.69亿元[1][2]

产品合作与市场策略 - 公司目前与胖东来仅合作"酒鬼·自由爱"一款产品 后续将根据市场情况决定是否开发新合作产品 [1] - 低度酒产品分为核心产品低度化和面向年轻人群的低度产品两类 [1] - 核心产品的低度化产品正逐步上市 面向年轻群体的产品处于研发阶段 [1]

行业整体判断 - 2025年第三季度或成为白酒行业阶段性估值低点 部分标的估值已反映触底预期 [1] - 行业面临政策压制和旺季缩水双重挑战 反铺张政策持续压制宴席等核心场景 中秋国庆假期从2024年10天缩至8天导致旺季零售动能疲软 [2] - 企业通过免除预付款和严控发货量等方式缓解经销商压力 短期业绩或承压但加速库存回归正常水平 [2] 价格与库存表现 - 飞天茅台和普五批价同比下滑显著 但部分终端为备战中秋已小幅提价 福建湖南等地烟酒店将飞天茅台零售价从1800-1850元/瓶上调至1900-1950元/瓶 [2][3] - 茅台经销商组合销售模式面临考验 部分组合综合利润率已低于400元/瓶 飞天茅台利润需抵消非标酒亏损 [3] - 飞天茅台批价占城镇职工月薪比重回升至32% 与2013年水平相当 普五占比降至15%低于此前低谷期 [3] 估值与市场表现 - 第三季度至今白酒标的股价累计上涨24% 市盈率提升17% 市场提前消化政策冲击 [2] - 高端和中高端白酒盈利预期分别下调6%和20% 但下调幅度低于2013-2014年下行周期的20%-40% [4] - 目标价平均上调6% 中高端白酒估值倍数上调13%-19% [2] 股息率与估值安全垫 - 茅台 五粮液 泸州老窖 洋河隐含股息率分别达4.0% 5.1% 6.5% 6.6% 与2024年下行周期水平相当 [4] - 按2027年常态化盈利测算 茅台 五粮液 泸州老窖较当前股价仍有20%-30%潜在涨幅 [4] 重点公司调整 - 贵州茅台2025-2027年盈利下调3%-4% 目标价从1742元调整为1724元 系列酒销量下调10%-11% [4] - 五粮液盈利下调5%-8% 目标价从139元上调至145元 估值倍数从17倍上调至18.5倍 [4][5] - 泸州老窖盈利微调+0.2% 目标价从108元上调至119元 估值倍数从14.5倍上调至15.7倍 [5] - 山西汾酒盈利下调5%-7% 目标价维持187元 各板块销售额均下滑 [5] - 洋河股份盈利下调4%-10% 目标价维持39.0元 中高端产品增长放缓 [5] - 古井贡酒盈利下调2%-6% 目标价从123元上调至140元 估值倍数从12.4倍上调至14倍 [5] - 酒鬼酒盈利下调7%-28% 目标价从20.5元上调至20.9元 2026年新品自由爱贡献增量 [5] - 今世缘盈利下调7%-13% 目标价从38.0元上调至42.0元 估值倍数从14倍上调至16.7倍 [5] - 水井坊盈利下调0%-10% 目标价从30.7元上调至33.8元 估值倍数从13倍上调至14倍 [5] 投资策略 - 建议关注龙头防御标的茅台和五粮液 凭借高股息率与品牌壁垒提供估值安全垫 [7] - 建议关注估值修复标的泸州老窖和古井贡酒 估值上调幅度显著且盈利韧性较强 [7] - 行业需等待第三季度末批价企稳和宴席需求回升的基本面拐点信号 [6]

市场表现 - 吃喝板块整体深度回调，食品ETF(515710)盘中场内价格一度跌超2%，收盘下跌1.41% [1] - 白酒板块跌幅居前，舍得酒业大跌3.53%，洋河股份、泸州老窖、酒鬼酒等跌超2%，贵州茅台、山西汾酒、五粮液等多只龙头股跌超1% [1] - 资金逆势加码板块，食品ETF(515710)连续5个交易日获资金净申购，合计净申购额达2410万元 [2] 行业基本面 - 白酒行业政策压力逐渐消退，在扩消费政策催化下需求有望弱复苏，双节动销同比降幅预计明显收窄 [3] - 行业处于估值低位，悲观预期充分，中报落地后表观业绩压力逐渐释放 [3] - 头部酒企提高分红比例，股息率提升，筹码结构优化 [3] - 行业基本面逐步筑底，报表压力持续释放，旺季备货与动销环比有望迎来底部改善 [4] - 二季度政策端冲击加速行业调整，酒厂主动调整节奏释放压力，渠道端回款意愿低迷加速报表风险出清 [5] - 下半年低基数、政策管控放松下需求环比修复，报表端有望逐季改善，行业拐点或逐步确立 [6] 估值水平 - 细分食品指数市盈率为21.12倍，位于近10年来10.18%分位点的低位 [4] - 白酒板块处于"基本面筑底+估值低位"双重底部区间 [6] 品牌价值与竞争优势 - 茅台以800.23亿美元品牌价值稳居《2025凯度BrandZ最具价值中国品牌100强》季军，是前20强中唯一酒类品牌 [3] - 在《2025凯度BrandZ最具价值全球品牌100强》中位列全球品牌第33位，连续第9年蝉联全球最具价值酒类品牌 [3] - 龙头酒企在行业周期调整和消费趋势变化背景下坚持定力、持续求变，有望持续穿越周期 [4] 投资策略与配置建议 - 行业调整期首选业绩确定性强的优质头部公司 [3] - 板块有望率先实现估值修复，2026年低基数下基本面有望逐步改善 [4] - 中秋旺季临近动销环比改善，300元以下大众价位表现或优于高端酒 [6] - 食品饮料板块关注餐饮需求修复、调味品等传统消费转型及高景气赛道如饮料、零食 [6] - 龙头公司凭借运营效率提升盈利 [6] - 食品ETF(515710)约6成仓位布局高端、次高端白酒龙头股，近4成仓位兼顾饮料乳品、调味、啤酒等细分板块龙头股 [6] - 前十权重股包括贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、伊利股份、海天味业等龙头公司 [6]

股价表现与资金流向 - 9月18日盘中股价下跌2.01%至68.40元/股，总市值222.25亿元，成交额6.21亿元，换手率2.78% [1] - 主力资金净流出1.02亿元，特大单净卖出4912.06万元（卖出6828.70万元占比11.00% vs 买入1916.64万元占比3.09%），大单净卖出5300万元（卖出1.62亿元占比26.07% vs 买入1.09亿元占比17.57%） [1] - 年内股价累计上涨24.32%，近5日下跌6.67%，近20日上涨3.75%，近60日大幅上涨68.18% [2] 经营业绩与财务数据 - 2025年上半年营业收入5.61亿元，同比大幅减少43.54% [2] - 归母净利润895.50万元，同比急剧下降92.60% [2] - 主营业务收入构成：酒鬼系列51.60%、其他系列22.38%、内参系列19.77%、湘泉系列5.61%、其他(补充)0.64% [2] 股东结构与机构持仓 - 股东户数13.60万户，较上期减少4.40%，人均流通股2388股，较上期增加4.61% [2] - 十大流通股东中机构持仓显著：招商中证白酒指数A持股1594.75万股（第二大股东） [3] - 酒ETF持股470.62万股（第三大股东），较上期增加56.82万股 [3] - 香港中央结算持股163.19万股（第五大股东），较上期减少41.24万股 [3] - 鹏华酒A持股90.70万股（第七大股东），较上期增加2.12万股 [3] - 天弘中证食品饮料ETF持股78.81万股（第九大股东），较上期增加2100股 [3] 历史表现与公司背景 - 年内两次登上龙虎榜，最近8月20日龙虎榜净买入1.03亿元（买入总额3.65亿元占比17.53%，卖出总额2.62亿元占比12.57%） [2] - A股上市后累计派现21.51亿元，近三年累计派现9.42亿元 [3] - 公司1997年7月上市，主营馥郁香型白酒生产销售，所属申万行业为食品饮料-白酒Ⅱ-白酒Ⅲ，概念板块包括白酒、融资融券、高派息、基金重仓、国资改革等 [2]