天阳科技调研要点 - U卡平台定位为端到端的数字货币综合服务平台 覆盖虚拟币导入 交易所兑换 法币充值及卡生命周期管理全流程 具备一体化实时交易处理能力 支持多发行机构接入的SaaS模式 [1] - U卡业务聚焦企业采购卡品类 收费模式采用订阅制 包含最低交易量对应的保底月费 机构支付月费后可获得相应交易额度授权 超额部分需额外支付费用 [1] - 京东 蚂蚁等机构已参与港元稳定币试点 U卡在流通环节存在明确合作机会 港元稳定币的市场需求需待规模效应显现 持币方的消费与投资需求形成互动增长效应 [1] - RW业务处于强监管环境 已完成技术储备 等待市场突破契机 U卡业务的核心客户区域为东南亚 中亚及非洲 这些地区稳定币持有客群基础深厚 [1] 妙可蓝多调研要点 - 2025年一季度实现了奶酪棒业务的正增长 市占率进一步提升 消费环境偏谨慎但奶酪品类需求韧性仍较强 未来空间广阔 [2] - 通过产品创新 形态丰富 双品牌策略推动奶酪棒持续增长 推出多种创新产品 采取TO C和TO B双轮驱动战略 形成高效互补采购端共享核心原料体系 [2] - 终端网点数量约80万个 零食量贩渠道合作进展顺利 股权激励费用已包含在业绩目标中 利润率提升通过高附加值新品 规模效应 国产替代 销售费用效率提升等方式实现 [2] - 销售费用结构中广告促销费与职工薪酬占比超80% 未来将增加数字化营销投入 产能利用率呈改善趋势 C端业务将通过创新产品提升产能消化能力 [2] - 蒙牛持股36.63% 董事会由9名董事组成 管理层自主制定年度经营目标 [2] 泾溪投资机构背景 - 成立于2015年1月 主要从事二级市场股票投资业务 秉承研究创造价值的理念 以专业研究团队以及与各大券商研究部的紧密合作为支撑 [3] - 凭借专业化的投资方法 稳健的风险控制体系和前瞻性的投资视野 致力于为客户创造可持续的绝对收益 [3]

资金管理 - 2024年11月18日公司审议通过用闲置资金现金管理议案[1] 投资情况 - 2024年12月31日子公司用闲置募集资金买两笔共1亿元结构性存款[2] - 产品期限190天、192天，2025年1月2日起息，7月到期[2] 收益情况 - 公司赎回本金获收益共994252.1元[2]

市场复苏迹象 - 2025年上半年奶酪品类销售额降幅收窄 渗透率从3月28.8%提升至6月29.2% [1][4] - 妙可蓝多2025年一季度营收增长6.26% 净利润增长114.88% 上半年净利润预计1.2亿-1.45亿元 同比增长56.29%-88.86% [3] - 奶酪品牌2020-2024年复合年均增长率达20%-25% 品类销售额复合年均增长率为-10%至-15% [4] 产品创新方向 - 零食化与专业化成为两大创新方向 针对全年龄段零食化和企业端专业化产品 [1] - 2024年第四季度奶酪领域上新SKU达264个 显著高于消失的141个SKU [5] - 成人零食类奶酪呈现高增长 佐餐奶酪同步发展 杯装/小方/小三角等新型零食奶酪及片状/丝状餐桌奶酪显现增长趋势 [6] 企业战略布局 - 妙可蓝多推进原制奶酪工厂建设 伊利奶酪智造基地三期2025年投产 [9] - 企业端围绕西快/茶咖/烘焙/中餐四大场景提供专业型产品 包括稀奶油/黄油/马苏里拉等 [7] - 伊利B端业务近两年实现较快增长 将依托国内外奶源自建深加工产线 [7] 原料国产化进程 - 原制干酪市场占比从2019年78%降至2024年52% 但仍是主要品类 [8] - 稀奶油国产化率从2020年20%提升至2024年45% 黄油从65%提升至70% [10] - 2024年奶酪进口量17.26万吨同比减3.2% 进口额8.95亿元同比减7.5% [9] 细分市场增长 - 稀奶油/黄油/无水奶油2020-2025年增长率分别达8.5%/6%/7.5% 消费量分别为27-28万吨/38-40万吨/11-12万吨 [10] - 线下渠道仍是主流 零食店/会员店/线上直播等新兴渠道快速增长 [6] - 咖啡/奶茶/烘焙渠道芝士产品渗透率提升 山姆会员店等推出芝士牛肉卷等自有产品 [7]

行业战略意义 - 奶酪产业是奶业高质量发展的重要抓手 具有积极且重要的战略意义 可解决奶源季节性区域性供需不平衡问题[1][2] - 奶酪是典型技术密集型产品 使用原料奶最多品类之一 存储周期长 有利于调节原料奶供需平衡和稳定奶价[2][4] - 奶酪是奶业成熟阶段标志 产业初具规模 恰逢其时进入更高层次发展[2] 产业发展路径 - 产业需通过技术创新 产业升级 加强品类教育等措施扩大规模[1] - 需从生产端和消费端共同发力 促进奶酪发展上台阶提水平[2] - 需加大科研攻关力度 完善法规标准体系 讲好中国奶酪故事[1] 企业战略规划 - 公司提出纵横两大维度发展战略 纵向技术深耕 横向品类扩容[3] - C端布局一大场景（家庭消费）两大方向（奶酪休闲和功能性产品创新）三类人群（儿童青年中老年全年龄段覆盖）[3] - B端聚焦西快 茶咖 烘焙 中餐四大消费场景 提供稀奶油 黄油 马苏里拉等专业产品[3] 市场机遇与价值 - 中国人均奶制品摄入量较低 奶酪可解决乳糖不耐受问题 并对心脑血管疾病等具有预防作用[2] - 奶酪作为新兴奶制品 应用创新可激发新消费需求 公司预测中国奶酪千亿元规模必将到来[3][4] - 2016至2025年是公司第一个十年 下一新十年千亿元市场规模需全行业共同努力实现[4]

报告公司投资评级 - 买入|首次覆盖 [2] 报告的核心观点 - 利润略超预期，2025Q2收入预计正增长，预计利润贴近披露预告上限 [5] - 从奶酪棒单品驱动走向全品类驱动，BC端一齐发力，二季度推出新品，与茶饮合作，成奥林匹克官方合作伙伴 [6] - 预计公司2025 - 2027年营收56.01/65.08/78.02亿元，同比增长15.64%/16.20%/19.88%；归母净利润2.50/3.41/4.55亿元，同比增长120.02%/36.46%/33.36%，对应EPS为0.49/0.67/0.89元，对应当前股价PE为58/43/32倍，给予“买入”评级 [7] 公司基本情况 - 最新收盘价28.34元，总股本/流通股本5.12亿股，总市值/流通市值145亿元，52周内最高/最低价32.69 / 11.78元，资产负债率42.9%，市盈率125.40，第一大股东为内蒙古蒙牛乳业(集团)股份有限公司 [4] 个股表现 - 2024年7月至2025年7月期间，公司股价呈上升趋势，如2024年7月为2%，2025年7月为114% [3] 盈利预测和财务指标 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营收56.01/65.08/78.02亿元，同比增长15.64%/16.20%/19.88%；归母净利润2.50/3.41/4.55亿元，同比增长120.02%/36.46%/33.36%，对应EPS为0.49/0.67/0.89元，对应当前股价PE为58/43/32倍 [7] 财务指标 - 2024 - 2027年EBITDA分别为432.51/717.31/821.03/835.28百万元，归属母公司净利润分别为113.62/249.99/341.14/454.94百万元等 [9] 财务报表和主要财务比率 财务报表 - 涵盖2024 - 2027年利润表、资产负债表、现金流量表等数据，如2025年预计营业收入5601百万元，营业成本3880百万元等 [12] 主要财务比率 - 涉及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标，如2025 - 2027年营业收入增长率为15.6%/16.2%/19.9%，毛利率为30.7%/31.4%/32.2%等 [12]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [4] 报告的核心观点 - 中报窗口期，食品饮料行业预期回归、分化加剧，白酒预计半年度整体承压、结构分化，大众品中燕京珠江业绩亮眼、东鹏增长势能强劲，食品进入中报业绩预告披露阶段，应关注优秀成长个股 [1] 根据相关目录分别进行总结 白酒 - 半年度收官，需求和政策双重影响下动销整体承压、表观降速持续、行业分化加剧，2025年中报及全年业绩下修预期已逐步释放 [2] - 9月是观测政策影响和主流白酒单品大众真实需求的核心窗口期，也是白酒批价的关键压力测试期，有大众需求高的畅销单品支撑的酒企业绩表现预计更占优 [2] - 行业深度调整背景下，酒企多维度迭代创新，管理力在决定酒企能否长远稳定发展的要素中权重突出，管理团队稳定等的酒企更有望穿越周期 [2] - 未来随着政策情绪改善，动销端与报表端逐步释放压力，白酒板块有望逐步筑底企稳 [2] 啤酒饮料 - 啤酒板块燕京啤酒25H1预计归母净利润10.6 - 11.4亿元，同比+40% - 50%，扣非归母净利润9.3 - 10.0亿元，同比+25% - 35%；珠江啤酒25H1预计归母净利润5.7 - 6.2亿元，同比+15% - 25%，扣非归母净利润5.5 - 5.9亿元，同比+15% - 25% [3] - 饮料板块东鹏饮料25H1预计营业收入106.3 - 108.4亿元，同比+35 - 38%，归母净利润23.1 - 24.5亿元，同比+33% - 42%，扣非归母净利润22.2 - 23.6亿元，同比+30% - 38%；香飘飘25H1预计营业收入10.35亿元，同比 - 12%，归母净利润 - 1.0亿元，同比 - 230%，扣非归母净利润 - 1.1亿元，同比 - 158% [3] 食品 - 妙可蓝多预计25H1实现归母净利润1.2 - 1.5亿元，与追溯调整后数据相比+68% - 103%，进入净利率提升阶段 [7] - 有友食品预计25H1营收7.46 - 7.98亿元，同比+40.91 - 50.77%，归母净利润1.05 - 1.12亿元，同比+37.91 - 47.57%，推进新兴渠道合作，规模效应带动利润放量 [7] - 天润乳业预计25H1归母净利润 - 2600 - -1800万元，同比减亏，扣非归母净利润4600 - 6700万元，同比+92.1 - 179.8%，25Q2进入利润底部改善阶段 [7] - 良品铺子控股股东宁波汉意筹划重大事项，可能导致控制权发生变更 [7] 投资建议 - 白酒关注“优势龙头、红利延续、强势复苏”三条主线，优势龙头如贵州茅台、五粮液等；红利延续如今世缘、迎驾贡酒等；弹性标的如泸州老窖、水井坊等 [1] - 大众品关注优秀成长个股，高景气或高成长逻辑的有盐津铺子、东鹏饮料等；政策受益或复苏改善的有青岛啤酒、海天味业等 [1]

市场行情与政策预期 - 沪指站稳3500点，呈现政策市特征，市场预期政治局会议将推出增量政策[1] - 学者建议政府追加1.5万亿元（约合2090亿美元）新刺激计划以提振消费[1] - 花旗预计7月政治局会议不会进行预算中期修订，但可能推动以旧换新、育儿补贴和房地产支持政策[1] - 华西证券总结当前3500点的三个特征：基本面修复偏缓、消费板块涨幅不明显、赚钱效应待提高[1] 房地产板块分析 - 15城二手房成交面积199万平，触及年内周成交低点（节假日除外），环比下滑5%[3] - 政策预期主导行情下，历史数据显示地产指数涨幅15-25%，超额收益10-25%[3] - 本轮地产行情自6月23日起，地产指数上涨9.69%，相对上证超额收益5.22%，仍有5-15%上涨空间[3] - 历史数据显示SW房地产指数在不同行情模式下累计涨幅最高达872.41%，超额收益最高达406.67%[5] 银行与保险板块 - 财政部调整国有商业保险公司考核细则，增加5年周期考核要求，保险资金将更偏好高股息资产[7] - 银行分红派息将提升股息率0.3-0.62个百分点（年报分红）和0.6-1.21个百分点（中报分红）[7] - 银行板块尚未见顶，个人判断仍有上涨空间[6] 行业动态与投资机会 - 电力市场加速建设，我国将成为全球最大电力市场，高温天气推高煤炭需求，煤炭价格具上涨动能[11] - 机器人领域获大额订单，智元机器人和宇树科技中标1.2405亿元人形机器人项目[11] - 有机硅中间体DMC价格上涨1.9%至11000元/吨，钢铁价格普遍上涨60-70元/吨[14] - "反内卷"政策推动多个商品价格上涨，包括新能源材料、黑色系、化工品、建材和有色等[15] 机构观点汇总 - 财通证券看好龙头化、国产化和全球化三条主线，关注反内卷周期和国产替代领域[10] - 中信证券认为港股估值洼地特征凸显，低位制造板块有望受益[10] - 国金证券建议关注上游资源品、保险和非银金融，以及量比价重要的消费领域[10] - 东方证券看好政策预期主题，如稳定币、智能和创新药[10] - 招商证券建议沿中报超预期方向布局高景气TMT领域[10] 资金流向与市场数据 - 当周主力资金净买入615.74亿元，非银金融、计算机、房地产获资金大幅流入[25][26] - 北向资金当周成交9340.89亿元，较前周显著增加[25] - 股票型ETF结束连续2周净赎回，单周净申购48.91亿元[26] - 国内主要指数普遍上涨，中证1000表现最佳，本月涨幅2.36%[23] - 外围市场中恒生指数本月上涨0.93%，纳斯达克综指上涨1.06%[23]

报告公司投资评级 - 评级为增持，目标价格33.20元 [4] 报告的核心观点 - 公司积极丰富产品矩阵、强化常温产品，整合蒙牛奶酪后加强C端渠道多元化及B端渠道协同，叠加协同释放、提升费效，2025H1盈利能力显著增强 [2] - 上调至“增持”评级，上调公司2025 - 2027年EPS预测至0.44（+0.01）、0.64（+0.01）、0.85（+0.01）元，分别同比增长97.7%、46.8%、32.6%，给予公司2025年3.2X P/S，对应目标价上调至33.20元 [10] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027年营业总收入分别为53.22亿元、48.44亿元、53.13亿元、60.04亿元、68.20亿元，同比变化为10.2%、 - 9.0%、9.7%、13.0%、13.6% [3] - 2023 - 2027年净利润（归母）分别为6000万元、1.14亿元、2.25亿元、3.30亿元、4.37亿元，同比变化为 - 56.3%、89.2%、97.7%、46.8%、32.6% [3] - 2023 - 2027年每股净收益分别为0.12元、0.22元、0.44元、0.64元、0.85元，净资产收益率分别为1.3%、2.6%、4.9%、6.6%、8.1% [3] - 2023 - 2027年市盈率（现价&最新股本摊薄）分别为241.60、127.72、64.61、44.01、33.19 [3] 交易数据 - 52周内股价区间为11.78 - 32.69元，总市值145.12亿元，总股本/流通A股为5.12亿股/5.12亿股，流通B股/H股为0 [5] 资产负债表摘要 - 股东权益44.92亿元，每股净资产8.77元，市净率3.2，净负债率 - 5.88% [6] 升幅情况 - 1M、3M、12M绝对升幅分别为 - 13%、10%、114%，相对指数分别为 - 16%、1%、96% [9] 业绩预增情况 - 公司预计2025H1实现归母净利1.20 - 1.45亿元、同比增长56.29% - 88.86%，扣非归母净利0.90 - 1.15亿元、同比增长58.22% - 102.16% [10] - 与同期经追溯调整后的数据相比，归母净利同比增长68.10% - 103.12%，扣非归母净利增长58.22% - 102.16% [10] 产品和渠道创新 - 产品上聚焦奶酪主业，C端奶酪棒稳低温拓常温、推出新形态产品，深化场景覆盖，B端双品牌运作、产品互补 [10] - 渠道上C端走向多元化，布局成长性渠道，B端强化与餐饮和工业企业合作 [10] 整合蒙牛奶酪业务 - 整合后从上游采购到下游销售，从经营管理到品牌效应全方位加强协同和相互赋能 [10] - 推进精细化和管理精准化运营，有望提升销售和管理费效，进一步提升净利率 [10] 财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如2025E营业总收入53.13亿元，净利润2.25亿元等 [11] - 涉及多项财务比率预测，如2025E ROE（摊薄）4.9%，销售毛利率29.2%等 [11]

业绩预测与目标价调整 - 上调公司2025-2027年EPS预测至0 44元(+0 01)、0 64元(+0 01)、0 85元(+0 01)，分别同比增长97 7%、46 8%、32 6% [2] - 给予公司2025年3 2X P/S估值，对应目标价上调至33 20元 [2] 2025H1业绩预增 - 预计2025H1实现归母净利1 20-1 45亿元，同比增长56 29%-88 86% [2] - 扣非归母净利0 90-1 15亿元，同比增长58 22%-102 16% [2] - 与追溯调整后数据相比，归母净利同比增长68 10%-103 12%，扣非归母净利增长58 22%-102 16% [2] 盈利能力提升驱动因素 - 奶酪营收同比上升，原材料成本下降 [2] - 降本增效措施推动销售费用率同比优化 [2] 产品战略与创新 - 聚焦奶酪主业，C端奶酪棒稳低温拓常温，推出新形态产品，覆盖家庭餐桌和即食营养场景 [3] - B端双品牌运作：蒙牛奶酪爱氏晨曦优势产品为稀奶油和黄油，妙可蓝多主品牌优势产品为马苏里拉、奶酪片、原制奶酪 [3] 渠道多元化布局 - C端从KA为主转向零食量贩、会员店、便利店等成长性渠道 [3] - B端强化与餐饮企业和工业企业合作 [3] 蒙牛奶酪整合协同效应 - 从上游采购到下游销售，从经营管理到品牌效应全方位协同 [3] - 推进精细化运营，提升销售和管理费效，净利率有望进一步提高 [3]

业绩表现 - 公司2025H1预计实现归母净利润1 2-1 45亿元 同比增长68 1-103 1% 扣非归母净利润0 9-1 15亿元 同比增长58 2%-102 2% [2] - 2025Q2预计实现归母净利润3760-6260万元 同比增长13 8%-89 5% 扣非归母净利润2506-5006万元 同比变化-3 6%至+92 6% [2] - 25Q2确认股权激励费用1868 69万元 但利润仍保持高增趋势 [3] 增长驱动因素 - 主营业务奶酪产品营收同比上升 [3] - 原材料采购成本下降带动毛利率提升 [3] - 销售费用率同比下降 降本增效措施见效 [3] 业务战略 - 采取B端(餐饮工业系列)和C端(即时营养系列及家庭餐桌系列)双轮驱动策略 [4] - C端以奶酪棒为核心大单品 拓展奶酪小三角 奶酪小丸子(小宝玛莉IP款) 奶酪酥酥(哪吒IP款)等休闲零食 [4] - 家庭餐桌系列推出原制涂抹奶油奶酪等健康新品 [4] - B端开发国产原制"两油一酪"产品提升定制能力 [4] 渠道拓展 - 进入即时零售 零食量贩 会员店等新兴渠道 [4] - 奶酪小丸子在万辰渠道表现良好 奶酪小三角线上销售突出 [4] - "牛肉+再制奶酪"草原风味零食25年5月进驻山姆会员店 [4] 市场地位 - 2024年妙可蓝多奶酪销售额市占率超37% 25Q1提升至39%以上 稳居行业第一 [5] 未来展望 - 新品驱动+渠道扩张将支撑BC两端协同增长 [6] - 经营持续恢复有望释放利润弹性 [6]