公司人事变动 - 公司副总裁罗东原辞去职务 [1] - 辞职原因为工作调动 [1] - 辞职事项自辞职报告送达董事会之日起生效 [1]

合作与业务开通 - 海富通基金管理有限公司与国泰海通证券股份有限公司签订销售协议，增加国泰海通为旗下部分基金的销售机构 [1] - 自2025年11月18日起，投资者可在国泰海通办理相关开放式基金的开户、申购、赎回等业务 [1] 费率优惠活动 - 自2025年11月18日起，投资者通过国泰海通申购相关基金，申购费率不设折扣限制（执行固定申购费用的除外）[2] - 费率优惠活动适用于基金产品在国泰海通的前端收费模式，不包括赎回等其他业务手续费 [5] - 优惠活动解释权归国泰海通所有，具体规定以该销售机构公告为准 [6]

行业整体业绩 - 42家上市券商2025年前三季度合计实现归母净利润1690亿元，同比增长62.4% [1] - 行业集中度持续提升，营收和归母净利润前五名券商一致，形成头部效应 [1] - 行业竞争格局呈现“双龙头引领、梯队分明”的特点 [1] 头部券商营收表现 - 营收前五券商呈现“一超一强、规模分化”特征，中信证券营收558.15亿元居首，国泰海通营收458.92亿元紧随其后 [2] - 中信证券和国泰海通营收合计1017.07亿元，占前五名总营收的57.6% [2] - 华泰证券、广发证券和中国银河营收分别为271.29亿元、261.64亿元和227.51亿元，构成第二梯队 [2] - 国泰海通营收同比增速达101.6%断档领先，中国银河、广发证券和中信证券营收增速分别为44.39%、41.04%和32.70%，华泰证券营收增速为12.55% [2] 头部券商净利润表现 - 归母净利润突破100亿元的券商共有5家，中信证券以231.59亿元居榜首，国泰海通以220.74亿元位列第二，形成“双巨头”格局 [3][4] - 华泰证券、中国银河和广发证券归母净利润均突破100亿元，构成第二梯队 [4] - 国泰海通归母净利润同比增速达131.80%领跑，中信证券增速为37.86% [4] - 华泰证券归母净利润同比增速为1.69%，但扣非净利润实际增长达100.04%，主要因2024年同期出售AssetMark产生62.29亿元一次性收益导致高基数 [4] 经纪业务表现 - 2025年前三季度全市场日均股基成交额达1.64万亿元，同比增长106.1%，推动券商经纪业务收入普遍实现50%以上增长 [5] - 仅两家券商经纪业务手续费净收入超100亿元，中信证券以109.39亿元居规模之首，同比增长52.90%，国泰海通以108.14亿元紧随，同比大增142.80% [5][6] - 广发证券、华泰证券和中国银河经纪业务手续费净收入分别为69.79亿元、65.88亿元和63.05亿元，增速分别为74.97%、66.14%和70.74% [6] - 国泰海通高增长受益于合并后客户基础扩容与市占率提升，中信证券依托机构客户优势与两融业务保持领先 [6] 自营业务表现 - 自营业务成为券商业绩最大弹性来源，五家头部券商前三季度合计自营业务收入835.79亿元，占营收总额的47.02% [6] - 自营业务收入规模分化，中信证券自营收入316.03亿元居首，同比增长45.88%，国泰海通自营收入203.70亿元，同比增长90.11% [6] - 中国银河、华泰证券和广发证券自营收入分别为120.81亿元、102.23亿元和93.02亿元 [6] - 自营业务收入增速两极分化，国泰海通增速90.11%领先，华泰证券同比下滑15.08%，主要因2024年同期出售AssetMark产生62.29亿元投资收益导致高基数，剔除该影响后华泰证券自营业务收入增长超过70% [7]

行业整体业绩表现 - 2025年前三季度42家券商整体实现经纪业务手续费净收入1117.77亿元，同比大幅增长74.64% [1] - 中信证券和国泰海通经纪业务手续费净收入领跑行业，分别达到109.39亿元和108.14亿元 [1] - 广发证券、招商证券、华泰证券、国信证券、中国银河等券商前三季度经纪业务手续费净收入均超过60亿元 [1] 券商个体收入增幅 - 上市券商经纪业务手续费净收入同比均实现增长，最低增幅为47.91% [2] - 国联民生以293.05%的同比增幅位居行业首位，国泰海通增幅为142.8%，国信证券同比增幅超过100% [2] - 第一创业、财达证券、方正证券、中银证券等中小券商同比增幅均超过80% [2] 业绩增长驱动因素 - 零售能力优秀的券商经纪净收入同比增速领跑，主要因个人投资者交易贡献提升，且个人净佣金率表现平稳 [2] - 偏股基金新发规模同比实现较快增长，预计券商代销收入同比延续改善趋势 [2] - 居民逐步增配权益市场，为券商财富管理转型提供了机遇 [1] 财富管理转型背景与优势 - 自2002年佣金费率浮动制以来，行业佣金率下滑及竞争加剧促使券商寻求业务转型，2017年开始发力财富管理业务 [3] - 券商在投资能力、资产获取和研究能力方面实力较强，为发展财富管理业务带来一定优势 [3] - 产品平台的构建被视为转型的突破口，需理顺产品供给和销售渠道以实现真正转型 [3] 主要券商转型策略 - 第一创业推动业务模式向综合服务转型，通过深化客户陪伴和提升资产配置能力增强客户黏性 [4] - 广发证券聚焦高质量客群和高效率线上运营，加快向买方投顾转型并强化多元资产配置能力 [4] - 东兴证券坚持买方理念，推进建立全财富链条协同机制，加强数智化赋能，打造专业财富配置能力 [4]

行业总体展望 - 券商对2026年证券行业普遍持乐观态度，认为整体估值修复空间与结构性机会并存，市场驱动力正从估值修复转向盈利基本面 [2] - 行业基本面成长可期，2026年市场成交额有望保持高位，券商传统经纪业务、信用业务收入或维持高位 [2] - 资本市场正经历深刻的底层逻辑变革，低利率环境下权益资产配置吸引力显著提升，增量资金可持续性强，市场迈入良性向上发展周期 [4] 核心业务增长点 - 财富管理、投行、国际化、科技赋能成为行业核心增长极 [2] - 大财富业务进入趋势上行期，A股2万亿元日均成交额有望成为常态，金融产品代销业务显著回暖 [2] - 财富管理转型的突破口在于产品平台构建，需理顺产品供给端和销售渠道 [2] - 国际业务有望成为头部券商新的业绩增长引擎，海外业务收入同比高增，体量创历史新高 [3] - 行业将把资源更多投向AI技术应用、跨境业务布局及机构资本中介等创新领域，以提升服务效能与资产定价能力 [3] 估值与投资机会 - 证券板块估值仍处于历史相对低位，2026年证券行业净资产收益率有望稳步提升至7.2%左右，为2016年以来70%分位数以上，而行业估值仅位于2016年以来40%分位数 [4] - 随着流动性改善、利好性政策出台，券商股估值有望随市场改善而进一步提升 [5] - 资本市场发展带来行业中长期基本面确定性，叠加当前相对低估低配的交易特征，看好证券行业2026年投资机会 [5] - 证券板块将迎来格局重塑，重点关注具备国际化能力和综合服务优势的头部券商，以及有望通过并购实现跨越式发展的中大型券商 [5]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 权益市场景气度回升，偏股型公募基金发行显著回暖，权益财富管理市场潜力巨大，券商作为主要参与者将充分受益于其发展红利 [4][9][25][30] 权益市场景气度回升与基金发行回暖 - 截至2025年9月末，中国股票市场总市值及流通市值分别达到105万亿元和96万亿元，占GDP比重分别为78%和71%，为2022年以来高位 [9] - 2024年第四季度及2025年前三季度，日均股基交易量分别达到20,388亿元和18,723亿元，单日交易量一度达到3.6万亿元，创历史新高 [9] - A股两融余额持续攀升至2.5万亿元，为2015年6月以来的新高 [9] - 2025年1-9月股票+混合类公募基金发行规模4,187亿份，同比大幅增长175%，占总发行量的49% [4][20] - 2024年10月至2025年9月平均月新开户数达290万户，较2023年增长48% [9] 券商财富管理转型的必然性与优势 - 证券行业佣金率已从2009年的0.133%下滑至2025年上半年的0.019%，经纪业务收入占比从2008年的70.5%降至2025年上半年的27%，转型财富管理势在必行 [31] - 券商在权益财富管理方面具备天然禀赋，包括出色的资本市场投资能力、全面的权益类服务与资产获取能力、强大的研究实力以及优质的客户基础 [33][34][35] - 截至2024年，AB股投资者账户数合计2.4亿户，2015年以来复合增速达10%，为券商发展权益财富管理奠定基础 [35] 券商财富管理转型的三维路径 外部产品代销 - 券商基金代销保有规模市占率从2017年的6%提升至2023年的11% [4][41] - 券商在股票基金和QDII基金销售中优势显著，2023年末保有规模占比分别达到57%和62% [41] - 在权益类基金方面，前100代销机构合计保有规模从2021年末的6.46万亿元下降至2024年末的4.85万亿元，但券商渠道保有规模逆势从9,392亿元增至1.3万亿元，占比由15%提升至27% [47] - 2025年上半年上市券商合计实现代销金融产品收入55.68亿元，同比增长32% [59] 内部产品供给 - 券商向主动管理转型主要有四种模式：设立资管子公司并申请公募牌照、控股或参股公募基金、加强投研能力进行差异化竞争、打造综合平台并注重业务协同 [4][62][66][69][70] - 目前持有公募基金牌照的券商系有15家，多家券商公募基金管理规模较2018年大幅提升，如渤海汇金资管增长48倍、中泰资管增长45倍 [65] - 部分中小券商通过控股、参股公募基金显著提升利润贡献，如兴业证券、西南证券、长城证券、东方证券2024年公募基金净利润贡献比分别为43%、35%、36%、28% [66] 销售端与服务提升 - 券商积极建立线上平台，2025年9月证券类App活跃人数约1.75亿人，同比增长9.73% [73][74] - 打造专业投资顾问队伍是关键，截至2024年底，在证券业协会注册的投资顾问人数达8.7万人，2017年以来平均年化复合增速为11% [78] - 基金投顾业务是转型核心突破口，目前共有29家券商获批试点资格，推动业务从"卖方模式"转向"买方模式" [4][80][81] - 部分券商基金投顾业务发展迅速，如国联民生2025年上半年末保有规模92亿元，同比增长40%；华泰证券2025年上半年末规模达210.37亿元，较年初增长16.36% [81][82]

券商年度策略展望 - 头部券商密集召开2026年度策略会，围绕全球市场机遇、实体经济服务路径及行业转型方向展开深度研讨 [1] - 中信证券认为“十五五”时期全球产业与金融格局深刻重构，将带来外部破局新契机 [1] - 国泰海通指出新一轮资本市场改革聚焦提升制度包容性与竞争力，有望引发中国资产广泛价值重估 [1] 券商行业并购整合 - 国联民生以1.71亿元成功竞得民生证券0.72%股权，持股比例从99.26%升至99.98%，接近全资控股 [2] - 证券行业并购整合加速，头部券商集中度提升趋势明显，中小券商面临更大竞争压力 [2] 公募基金调研动态 - 四季度公募基金调研热度明显升温，合计开展调研10115次，环比上升超50% [3] - 调研聚焦成长领域，科创板与创业板个股占比近六成，主要集中于工业机械、电子元件、电气设备与集成电路四大核心板块 [3] 两融业务发展 - 截至10月末，市场融资融券账户总数达1539.88万户，两融余额从年初不足1.9万亿元增长至2.49万亿元 [4] - 10月新开融资融券账户13.02万户，环比9月的20.54万户出现明显回落 [4] - 年内至少6家券商上调两融规模上限，招商证券将上限从1500亿元提升至2500亿元，华泰证券上限定格在约2865亿元 [4][5]

资本市场机遇 - 2026年资本市场将迎来多重积极因素交织孕育的新机遇，源于全球产业与金融格局重构及国内科技突破与制度完善[2] - 全球产业与金融格局深刻重构有望带来外部破局的新契机[2] - 科技突破方面，更多中国产业迎来关键突破，中国经济新旧动能转换成效显著，有望带来资本市场新机遇[2] - 制度环境方面，资本市场制度包容性和适应性提升，以及投资和融资功能协调，有望带来市场生态新气象[2] - 新一轮资本市场改革聚焦提升制度包容性、适应性和吸引力、竞争力，有望带来中国资产广泛价值重估机遇[2] - 中国经济长期向好的基本面没有改变，产业升级时代洪流奔涌向前，中国资产正迎来历史性配置机遇[2] - 资本市场肩负加快高水平科技自立自强、建设现代化产业体系、发展新质生产力的重要使命，是赋能科技创新主阵地和提振国内需求重要抓手[2] 行业转型方向 - 证券行业形成明确转型共识：告别规模扩张粗放模式，通过服务实体经济、深化科技赋能、优化业务生态推动高质量发展[3] - 头部券商引领转型方向，中小券商以特色化路径破局[3] - 加快打造三维发展战略，包括“价值投行”以走向国际市场竞争前列，“新质投行”以服务高质量发展，“数智投行”以拥抱数字化时代[3] - 中国资本市场加速机构化、产品化、国际化，机构投资者等中长期资金“压舱石”和“稳定器”作用不断凸显[4] - 头部券商实践展现转型落地成效，持续深化投研能力建设、完善产品服务矩阵，为机构投资者提供一站式、跨领域、全链条综合金融服务[4] - 强化“投资—投行—投研”协同联动，为企业客户提供全生命周期综合服务[4] 券商战略实践 - 中小券商通过特色化定位打开发展空间，例如锚定“一流北交所特色券商”和最佳中小企业综合金融服务商战略目标[4] - 坚持市场化、法治化发展，坚持服务实体经济，坚持防范金融风险，持续构建投行、投资、研究“三位一体”全链条综合金融服务体系[4] - 在新三板业务建立起比较完善的中小企业服务体系[4] - 研究业务通过差异化研究策划和研究体系搭建，激发研究驱动的乘数效应，助力全业务链协同发展[4] - 坚持稳健经营与开拓创新并重，持续优化业务布局，积极融入金融强国建设大局，全面提升综合金融服务能力[5]

券商发债总体情况 - 截至11月12日，券商年内合计发债规模达1.6万亿元，同比增长62.34% [1] - 共有73家券商参与发债，发行证券公司债444只，募资9607.8亿元，发行次级债97只，募资1559.39亿元，发行短期融资券281只，募资4876.7亿元 [1] - 单家券商发债规模居前的包括中国银河（1269亿元）、华泰证券（1219亿元）、国泰海通（1142亿元）、广发证券（949.5亿元）、中信证券（877亿元）和招商证券（820亿元） [2] 发债驱动因素与募资用途 - 发债规模增长受市场流动性充裕、利率水平较低、债市“科技板”启航以及资本市场走势向好等多重因素推动 [2] - 募集资金主要用于偿还到期债务和补充公司运营所需流动资金 [3] - 发债补充资本金有助于增强抗风险能力和市场竞争力，提升两融、自营、做市等重资本业务的盈利水平，并优化资本结构 [3] 科创债发行与市场反响 - 自5月7日政策支持以来，已有45家券商发行58只科创债，合计规模达789.7亿元 [4] - 券商科创债受到投资者热烈追捧，平均超额认购倍数为3.8倍，最高达8.17倍 [4] - 招商证券（150亿元）、国泰海通（139亿元）和中信证券（97亿元）是科创债发行规模居前的券商 [4] 科创债承销与做市业务 - 在承销方面，76家券商总承销科创债金额达8236.88亿元，承销金额前三为中信证券（1469.36亿元）、中信建投（1259.43亿元）和国泰海通（877.33亿元） [4] - 在做市方面，券商积极提供流动性，例如华泰证券为超200只科创债提供做市服务，中国银河则通过自研系统提升做市效率 [5][6] - 布局科创债业务有助于券商实现从“单一节点”到“全链条生态”的拓展，打造新的盈利增长曲线，并倒逼其持续升级核心服务能力 [6]

行业整体业绩表现 - 前三季度42家A股上市券商合计实现营收4195.61亿元，归母净利润1690.49亿元，净利润增幅超六成 [1] - 行业经纪业务手续费净收入合计达1117.77亿元，占总营收比例超过四分之一，同比大幅增长74.64% [1] - 经纪业务规模梯队分化明显，中信证券和国泰海通经纪业务收入双双突破百亿大关，分别为109.39亿元和108.14亿元 [3] - 广发证券、招商证券、华泰证券等7家券商经纪业务收入超过50亿元，另有17家券商该项收入不足10亿元 [3] 经纪业务收入增速与结构 - 国联民生证券因并购整合，前三季度经纪业务收入同比激增293.05%，国泰海通证券和国信证券增速分别达142.80%和109.30% [3][4] - 第一创业、财达证券、方正证券、中银证券等4家中小券商也实现了超80%的高速增长 [4] - 华林证券、华西证券、方正证券、中原证券、中银证券等5家券商经纪业务收入在总营收中占比超过40%，远高于26.64%的行业均值 [4] - 头部券商营收来源更多元，中信证券和国泰海通的经纪业务收入占比分别不到20%和不到24% [4] 线下渠道转型与重构 - 行业线下营业网点大规模收缩，前三季度超25家券商合计裁撤分支机构近120家，其中国信证券一次性撤销12家营业部 [6] - 网点裁撤范围从三四线城市扩展至北京、深圳等一线城市核心区域 [6] - 裁撤原因为优化布局、推动财富管理业务转型升级，旨在提升资源利用效率 [6][7] - 线下网点价值被重新定义，目标从“交易通道”转向“服务触点”，成为以客户为中心的综合投顾与财富管理中心 [8] 线上渠道与数字化建设 - 行业加速抢占线上战场，“数字化转型”与“数智化赋能”成为券商高频关键词 [10] - 证券类App活跃人数持续增长，2025年9月约达1.75亿人，同比增长9.73% [11] - 华泰证券“涨乐财富通”和国泰海通“君弘”App月活用户均保持在千万级别，头部券商App活跃度行业领先 [12] - 获客模式转向线上线下联动精细化运营，中信建投服务个人客户超1600万户，高净值客户数量创近5年新高 [10] AI技术应用与赋能 - 前三季度近10家券商宣布在App中部署或更新AI功能，超20家券商完成大模型的本地化部署 [14] - AI应用推动服务角色从“标准化工具”向“个性化顾问”演进，如广发证券推出AI投资助理“i助理-易小淘plus” [14] - 服务链条延伸至资产配置全流程，国泰海通推出全AI APP“灵犀”，财达证券嵌入全周期智能化解决方案 [15] - AI技术赋能一线投顾，东兴证券搭建“智多兴”平台，国信证券推出“鑫投顾AI助手”，形成“专业+智能”双轮驱动服务体系 [16]