会议召开和出席情况 - 股东会于2025年5月27日在湖北省武汉市东湖新技术开发区华新大厦B座2楼会议室召开 [1] - 出席会议的A股股东474人，持有907,140,804股，占总股本的43.6336% [1] - H股股东1人，持有542,858,122股，占总股本的26.1116% [1] - 会议采用现场投票和网络投票相结合的方式，程序符合《公司法》和《公司章程》规定 [1] - 公司董事长徐永模主持会议，董事和董事会秘书均出席会议 [1] 议案审议情况 - 所有非累积投票议案均获得通过，A股股东同意比例均超过99.96%，H股股东同意比例均超过99.84% [1][2] - 普通股合计同意比例最高达99.9627%，最低为93.4842% [1][2] - 议案表决中A股反对票比例最高为0.0234%，H股反对票比例最高为17.2971% [1][2] - 1-6号议案均为普通决议案，获得有效表决权股份总数的1/2以上通过 [2] 律师见证情况 - 律师韩菁、梅梦元现场见证，确认会议程序合法合规 [2] - 股东大会召集和召开程序符合法律法规及《公司章程》规定 [2] - 出席人员资格、召集人资格及表决程序均合法有效 [2]

董事会会议召开情况 - 华新水泥第十一届董事会第十二次会议于2025年5月27日以现场结合通讯方式召开 应到董事9人 实到9人 会议由董事长徐永模主持 董事会秘书出席 监事会主席及部分高管列席 [1] - 会议通知于2025年5月16日以通讯方式发出 会议符合法律法规及公司章程规定 [1] 董事会会议审议情况 - 通过关于2023-2025年核心员工持股计划第三期（2025年）的议案 表决结果为同意7票 反对0票 弃权0票 董事李叶青 刘凤山作为激励对象回避表决 [1][2] - 议案已获董事会薪酬与考核委员会审议通过 详情参见上海证券交易所披露的专项文件 [2] 独立董事津贴调整 - 拟将独立董事津贴从税前36万元/年上调至48万元/年 调整依据包括A+H股上市公司薪酬水平 公司发展需求及独立董事专业度 [2] - 调整需提交股东会审议 通过后自当月起执行 独立董事黄灌球 张继平 江泓回避表决 [3] 2024年核心员工持股计划授予结果 - 2024年业绩考核采用预算完成率（40%权重）与对标企业排名（60%权重）加权计算 综合完成率为84.02% [3][4] - 原授予股份3,290,224股中725,184股因考核未达标被收回 实际授予2,565,040股 涉及747名激励对象 其中高管获授751,784股 其他核心人员获授1,813,256股 [4] - 未归属股份由管理委员会处置 收益归公司所有 已授予股份将按计划锁定期和解锁期安排执行 [4] 业绩考核指标细节 - 预算完成率维度中EBITDA完成率87.08% OCF匹配率完成率113.26% 加权得分97.55% [4] - 对标企业排名维度中EBITDA增长率排名权重75% OCF匹配率排名权重75% 综合得分75% [4]

员工持股计划人员情况 - 参加2025年核心员工持股计划的核心员工750人，董监高16人[1] 资金与股份情况 - 2025年计划资金来源为计提的激励对象2025年度长期激励薪酬39,206,786元[2] - 按12.40元/股计算，可购买股票3,161,837股，占公司总股本0.15%[3] - 董监高拟持有份额11,501,039份，占比29.33%；其他核心人员拟持有份额27,705,747份，占比70.67%[5] 计划期限与解锁情况 - 本期计划存续期不超过60个月，经持有人会议2/3以上份额同意并董事会审议通过可延长，单次不超12个月[6] - 本期计划锁定期为12个月，解锁分三期，比例分别为30%、30%、40%[7][8] 业绩考核指标 - 2025年公司层面业绩考核指标中，预算完成率权重40%，对标企业排名权重60%[11] - 2025年预算完成率中，年预算EBITDA完成率（A）权重60%，年预算OCF匹配率完成率（B）权重40%[11] - 2025年对标企业排名中，EBITDA增长率排名（a）权重60%，OCF匹配率排名（b）权重40%[11] 权益计算 - 个人可归属权益数量＝个人获授的权益数量×公司层面考核可归属比例（X）×个人绩效考核系数（Y）[13]

参会股东情况 - 出席会议股东和代理人475人，A股474人，H股1人[2] - 出席股东所持表决权股份1449998926股，占比69.7452%[2] - A股股东持股907140804股，占43.6336%；H股持股542858122股，占26.1116%[2][3] 议案表决情况 - 2024年度董事会工作报告同意票1355519525，占93.4842%[4] - 2024年度监事会工作报告同意票1448852494，占99.9213%[6] - 2024年度财务决算及2025预算报告同意票1448374391，占99.8883%[7] - 2024年度利润分配方案同意票1449452707，占99.9627%[8] - 2024年年度报告同意票1448821794，占99.9192%[8] - 续聘安永华明会计师事务所同意票1448907544，占99.9251%[9]

会议相关 - 公司第十一届董事会第十二次会议于2025年5月27日召开，9位董事实到[2] 持股计划 - 2024年核心员工持股计划授予结果议案表决全票通过[3] - 2025年核心员工持股计划议案表决全票通过[4] 津贴调整 - 独立董事年度津贴拟由税前36万/年调至48万/年，表决通过[5] - 调整后津贴标准待股东会通过当月起执行[7] 业绩考核 - 2024年计划年预算完成率97.55%，对标排名75%，考核可归属比例84.02%[11] 股份授予 - 2024年计划董监高授予802351股，调整后可归属751784股[12] - 2024年计划其他核心人员授予2487873股，调整后可归属1813256股[12] - 2024年计划合计授予3290224股，调整后可归属2565040股[12] - 2024年计划证券账户持股3290225股，725184股无法归属，实授2565041股[13]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级），上次评级为强于大市 [5] 报告的核心观点 - 2025年1 - 4月基建投资延续高增，水电燃热、水利投资持续高增，专项债发行提速，对后续基建实物工作量转化保持乐观，关注中西部地区投资景气度，顺周期煤化工投资有望带来订单弹性，关注中小市值建筑品种转型机遇 [1] - 地产数据持续筑底，各指标表现不佳，基建细分板块中水电燃热、水利投资增速较高 [2] - 2025年1 - 4月水泥产量下滑，需求缓慢恢复，价格下行压力仍存，后续关注基建端对需求的拉动及错峰执行情况 [3] - 2025年1 - 4月平板玻璃产量下滑，4月需求一般，后市5月终端施工条件好，需求或增加，供应产能变化不大，企业库存或下降 [4] 各部分总结 投资数据 - 2025年1 - 4月地产开发投资/狭义基建/广义基建/制造业同比分别为 - 10.3%/+5.8%/+10.9%/+8.8%，4月单月同比分别为 - 11.5%/+5.8%/+9.6%/+8.2%（增速环比 - 1.2/-0.1/-3/-0.9pct） [1] - 2025年1 - 4月地产销售面积同比 - 2.8%，单月同比 - 2.9%（增速环比 - 1.4pct）；新开工面积同比 - 23.8%，单月同比 - 22.3%（增速环比 - 3.5pct）；施工面积同比 - 9.7%，单月同比 - 26.9%（增速环比 + 6.4pct）；竣工面积同比 - 16.9%，单月同比 - 28.2%（增速环比 - 16.5pct） [2] - 2025年1 - 4月交通仓储邮政投资同比 + 3.9%，单月同比 + 4.1%（增速环比 - 0.6pct）；铁路运输投资同比 + 1.6%，单月同比 + 5.5%（增速环比 + 4.8pct）；道路运输投资同比 - 0.9%，单月同比 - 2.7%（增速环比 - 4.9pct） [2] - 2025年1 - 4月水电燃热投资同比 + 25.5%，单月同比 + 24.5%（增速环比 - 1.9pct）；水利环境公共设施投资同比 + 8.6%，单月同比 + 6.1%（增速环比 - 4.6pct）；水利投资同比 + 30.7%，单月同比 + 18.9%（增速环比 - 16.4pct）；公共设施管理投资同比 + 4.9%，单月同比 + 4.9%（增速环比 - 1.6pct） [2] 水泥情况 - 2025年1 - 4月水泥产量4.95亿吨，同比下滑2.8%，较1 - 3月降幅扩大1.4pct，4月单月产量1.65亿吨，同比下降5.3%，1 - 4月出货率均值36%，同比基本持平 [3] - 截至5月16日水泥出货率为49%，较4月底下降1pct，同比低7pct左右，当前水泥企业库存64%，同比降低3pct，环比高2pct [3] - 截至5月16日全国水泥价格均价383元/吨，较4月底下降9元/吨，4月价格不及预期因供给端错峰执行不佳 [3] 玻璃情况 - 2025年1 - 4月平板玻璃产量31860万重量箱，同比下滑4.8%，较1 - 3月降幅收窄1.6pct，4月单月产量7985万重量箱，同比下滑4.6% [4] - 4月份浮法玻璃市场需求一般，中下游观望情绪增加，交投偏弱，截至4月10日生产商库存达5829万重箱，较4月末提高203万重箱，年同比高321万重箱 [4] - 截至5月16日5mm浮法白玻价66元/重箱，较4月末基本持平，截止上周末管道气燃料/煤燃料/石油焦燃料玻璃企业利润分别为 - 2.2/+6.1/-7.0元/重箱 [4] 重点标的推荐 - 推荐中国铁建、中国中铁、中国交建等多只股票，给出了各股票的代码、收盘价、投资评级、不同年份的EPS及P/E [15][16]

报告公司投资评级 - 行业为建筑材料/水泥，6个月评级为买入（维持评级），当前价格12.54元 [6] 报告的核心观点 - 公司一季度归母净利润2.34亿元，同比上升31.8%，主业表现符合预期，但所得税税率激增拖累利润释放，非水泥及海外业务前景可期，维持“买入”评级 [1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据和估值 - 2023 - 2027年，营业收入从337.57亿元增长至384.92亿元，增长率分别为10.79%、1.36%、4.82%、3.56%、3.63%；归属母公司净利润从27.62亿元到40.68亿元，增长率分别为2.34%、-12.52%、30.14%、13.03%、14.44%；EPS从1.33元/股提升至1.96元/股；市盈率从9.44降至6.41；市净率从0.90降至0.71；市销率从0.77降至0.68；EV/EBITDA从4.63降至2.69 [5] 一季度经营情况 - 一季度收入71.6亿元，归母净利润2.34亿元，同比+1.1%/31.8%，扣非归母净利润2.36亿，同比+55.34% [1] - 预计Q1国内水泥熟料销量同比个位数下滑，吨均价同比增30元+，吨成本同比预计仅小幅下降；海外销量同比个位数增长，吨毛利同比/环比略增 [2] - 4月华中/西南水泥均价环比分别-20/-11元，旺季价格表现略低预期，因供给端错峰执行不力，但煤炭成本低且产能发挥率提升，成本有望下降，需求或受益稳增长，价格仍可能推涨；海外利润环比增长预计更显著 [2] 利润影响因素 - 一季度毛利率26.11%，同比+4.23pct，费用率16.5%，同比+1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.3/-0.1/-0.0/+1.8pct，财务费用增长较多 [3] - 一季度所得税1.55亿元，同比增加0.95亿元，所得税税率达31%（去年同期17%），拖累利润 [3] 分红与评级 - 24年累计现金分红9.6亿元，分红率达40%，对应股息率3.67% [4] - 维持25 - 27年归母净利润31.4/35.5/40.7亿，对应25年PE 8.2X，维持“买入”评级 [4] 资产负债表 - 2023 - 2027年，资产总计从688.00亿元到724.45亿元；负债合计从355.05亿元到299.61亿元；股东权益合计从332.95亿元到424.84亿元 [15] 利润表 - 2023 - 2027年，营业收入从337.57亿元到384.92亿元；营业成本从247.41亿元到260.87亿元；净利润从32.18亿元到48.45亿元；归属于母公司净利润从27.62亿元到40.68亿元 [15] 现金流量表 - 2023 - 2027年，经营活动现金流从62.36亿元到112.55亿元；投资活动现金流从-64.54亿元到-36.82亿元；筹资活动现金流从-9.52亿元到-35.44亿元 [15] 主要财务比率 - 成长能力方面，2023 - 2027年营业收入增长率分别为10.79%、1.36%、4.82%、3.56%、3.63%；营业利润增长率分别为8.18%、-2.93%、22.39%、14.63%、15.14%；归属于母公司净利润增长率分别为2.34%、-12.52%、30.14%、13.03%、14.44% [15] - 获利能力方面，毛利率从26.71%到32.23%；净利率从8.18%到10.57%；ROE从9.55%到11.08%；ROIC从10.35%到12.66% [15] - 偿债能力方面，资产负债率从51.61%到41.36%；净负债率从42.36%到8.18%；流动比率从0.80到0.98；速动比率从0.62到0.74 [15] - 营运能力方面，应收账款周转率从15.13到12.65；存货周转率从9.83到10.72；总资产周转率从0.51到0.54 [15] 每股指标 - 2023 - 2027年，每股收益从1.33元到1.96元；每股经营现金流从3.00元到5.41元；每股净资产从13.92元到17.65元 [15] 估值比率 - 2023 - 2027年，市盈率从9.44到6.41；市净率从0.90到0.71；EV/EBITDA从4.63到2.69；EV/EBIT从7.74到3.94 [15]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [6][7] 报告的核心观点 - 公司国内盈利开始修复，但财务费用拖累净利润增速 [6] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为27.35、30.77、34.13亿元，5月14股价对应的PE分别为9、8、8倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年5月14日，公司收盘价12.47元，一年内最低/最高为9.91/16.09元，总市值25,925.08百万元，流通市值25,925.08百万元，总股本2,079.00百万股，资产负债率50.87%，每股净资产14.66元/股 [4] 投资要点 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为33,757、34,217、35,974、39,952、43,777百万元，同比增长率分别为10.79%、1.36%、5.13%、11.06%、9.57% [6] - 2023 - 2027年，公司归母净利润分别为2,762、2,416、2,735、3,077、3,413百万元，同比增长率分别为2.34%、 - 12.52%、13.21%、12.50%、10.89% [6] - 2023 - 2027年，公司每股收益分别为1.33、1.16、1.32、1.48、1.64元/股，ROE分别为9.55%、7.98%、8.40%、8.77%、9.00%，市盈率分别为9.39、10.73、9.48、8.42、7.60 [6] 事件分析 - 公司2025年一季报显示，实现营收71.62亿元，同比增长1.10%；归属母公司净利润2.34亿元，同比增加31.80% [7] - 2025年一季度全国水泥产量3.31亿吨，同比下降1.40%，公司主要国内市场湖北、云南、湖南三省一季度产量分别同比上升7.00%、下降7.00%、下降4.80% [7] - 一季度，武汉、昆明、长沙PO42.5散装水泥均价分别同比上涨48元（同比 + 13.54%），上涨41元（同比 + 12.04%），上涨52元（同比 + 15.90%） [7] - 公司一季度毛利率26.11%，同比上升4.23个百分点；期间费用率16.47%，同比上升1.33个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为5.30%、6.41%、0.44%、4.32%，分别同比下降0.30、下降0.08、下降0.04、上升1.75个百分点；净利率4.82%，小幅上升0.69个百分点 [7] - 当前国内需求仍弱，市场需求环比略有减弱，4月后湖北、云南、湖南地区水泥价格有所回调，预计后续行业供需底部有望提前到来；海外尼日利亚水泥等项目有望逐步落地推进，提升公司业绩天花板 [7] 附录：财务预测摘要 - 资产负债表预测显示，2024 - 2027年公司货币资金、应收票据及账款等多项资产和负债科目有相应变化 [8] - 利润表预测显示，2024 - 2027年公司营业收入、营业成本等多项利润指标有相应变化，营收增长率分别为1.36%、5.13%、11.06%、9.57%，营业利润增长率分别为 - 2.93%、11.56%、12.35%、10.77%，归母净利润增长率分别为 - 12.52%、13.21%、12.50%、10.89% [8] - 现金流量表预测显示，2024 - 2027年公司税后经营利润、折旧与摊销等现金流量指标有相应变化 [8] - 盈利能力指标预测显示，2024 - 2027年公司毛利率分别为24.69%、26.90%、27.04%、27.19%，净利率分别为8.63%、9.29%、9.42%、9.53%，ROE分别为7.98%、8.40%、8.77%、9.00%等 [8] - 估值倍数显示，2024 - 2027年公司P/E分别为10.73、9.48、8.42、7.60，P/S分别为0.76、0.72、0.65、0.59，P/B分别为0.86、0.80、0.74、0.68，股息率分别为0.00%、1.81%、2.04%、2.26%，EV/EBITDA分别为4、4、4、3 [9]

财务表现 - 2025年一季度营收71.6亿元，同比+1.1%，归母净利润2.3亿元，同比+31.8%，扣非归母净利润2.4亿元，同比+55.3% [1] - 经营活动现金净流量-1.06亿元，上年同期为1.07亿元 [1] - 综合毛利率26.1%，同比+4.2pcts，销售净利率4.8%，同比+0.7pcts [2] - 期间费用率16.5%，同比+1.3pcts，其中财务费用率4.7%，同比+1.7pcts，单季财务费用3.1亿元，同比+1.3亿元 [2] 国内业务 - 25Q1全国水泥产量3.3亿吨，同比-1.4%，公司出货量下滑幅度略大于行业水平 [1] - 武汉地区水泥均价398元/吨，同比+48元/吨，涨幅14% [1] - 动力煤价格726元/吨，同比-180元/吨，降幅20% [1] - 全国砂石骨料价格指数86.9，同比-5.1，下滑幅度5.6% [2] 海外业务 - 截至2024年海外累计运营及在建水泥产能突破2500万吨，运营6个骨料项目 [3] - 海外收入79.8亿元，同比+47%，海外营收占比24%，EBITDA占比30% [3] - 签约尼日利亚水泥产能1060万吨/年，巴西骨料产能880万吨/年，巴西项目于2025年3月完成交割 [3] - 非洲高价地区占比提高，海外产品价格有望稳中有升 [2] 业务展望 - 海外水泥熟料销量有望稳步增长，骨料业务全球化提速 [2][3] - 尼日利亚和巴西市场人口均超2亿，形成"水泥+骨料"双轮驱动 [3] - 预计2025-2027年归母净利为25.8、30.6、33.2亿元，当前股价对应PE分别为9.1、7.7、7.0倍 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [1][46] 报告的核心观点 - 公司从地方性水泥厂发展成全球化建材集团，以“海外多业务发展、国内一体化协同、碳减排及增值创新、数字化AI驱动”为战略引领，“建设全球领先的跨国建材企业”为长期战略目标，发展壮大可期 [46] - 水泥行业下行周期中，公司凭借区域布局、经营管理及战略优势，业绩韧性强、盈利能力高 [46] - 预计2025年水泥市场供需格局改善、价格修复，带动公司业绩回升；公司积极布局海外，成长空间广阔；近年分红比例稳定且高，业绩增长后分红将为股东带来理想回报 [46] - 预测公司2025 - 2027年EPS分别为1.24元、1.43元和1.52元，对应当前股价PE分别为10.2倍、9倍及8.3倍 [46] 各目录总结 公司简介 - 华新水泥始创于1907年，是中国最早水泥企业之一，1994年A、H股分别上市，1999年与瑞士Holcim集团结为战略伙伴 [13] - 进入21世纪实施多项战略，业务拓展至多领域，成为全球化建材集团，名列中国制造业500强等 [13][14] - 截至2024年末，公司有多项业务产能，第一大股东为Holcim，持股41.81%，华新集团持股16.26% [14] 全产业链一体化协同发展 - 公司依托水泥主业实现纵向一体化，是少数有完整产业链、上下游协同竞争优势的企业 [15][17] - 水泥业务国内在多省市布局，海外在12国布局，成中亚领军者；混凝土业务国内13省市及海外4国运营搅拌站；骨料业务国内8省市及海外4国运营项目；还拓展新型建筑材料业务 [17][18] - 2024年营收中水泥占比约53%，混凝土占24.6%，骨料占16.5%；毛利中水泥占50.70%，混凝土占11.97%，骨料占32.01% [20] 水泥销量下降，非水泥业务增长明显 - 非水泥业务销量增长明显：近十年水泥销量2019年后下行，2024年降幅约2%好于行业；骨料、混凝土销量持续增长，环保业务处置增速高；2024年混凝土业务收入84.15亿元、销量3181万方，骨料业务收入56.42亿元、销量1.43亿吨 [24] - 毛利率水平在行业中领先：2024年各产品毛利率有差异，综合销售毛利率24.69%；骨料毛利率高且环比修复，商品熟料毛利率探底回升；公司毛利率虽下降但领先可比企业，抗周期性好 [26] 布局具备优势，积极推动海外发展 - 业务及市场布局具备优势，构建竞争护城河：上市后在国内14省市及海外12国布局，国内工厂多在经济活跃地区，境外工厂在“一带一路”友好国家分散布点，选厂遵循“资源有保障、交通较便利、市场增长有潜力”原则 [27] - 海外产能积极布局，成长空间广阔：海外业务所在国水泥需求大多增长；2024年海外营收79.84亿元、增长47%，水泥销量1620万吨、增长37%，产能超2250万吨/年、增长8%，运营及在建产能超2500万吨，海外毛利率33.13%高于国内；近期签约尼日利亚、巴西项目；2025年计划资本支出133亿元，海外并购为首，中期目标海外水泥产能提至约5000万吨 [31][35] 营收持续攀升 盈利能力突出 - 盈利能力突出，业绩具备一定韧性：近十年营收趋势向上，2024年达342.17亿元、增长1.36%；净利润及归属净利润2019年后下行，2024年分别为29.53亿元、24.16亿元，同比下降8.22%、12.52%，优于行业；2024年加权平均净资产收益率8.16%居行业最优 [36][39] - 负债率持续下降，费用管控能力提升：2024年末资产负债率49.8%，较2023年降1.74个百分点；流动比0.87、速动比0.7，较2023年提升；2024年各费用有增减，整体费用率12.58%，较上年降0.27pct [41] - 股息率稳定且理想：近几年股利支付率维持40%左右，2024年当前股价对应股息率约3.5%；公司业绩有韧性、有成长预期，现金流净额为正，负债率下行，未来分红比例稳定较高可期 [43][44] 总结与投资建议 - 公司发展成全球化建材集团，战略引领下发展壮大可期；行业下行中业绩韧性强、盈利能力高；预计2025年市场改善带动业绩回升，海外布局成长空间广，分红回报理想 [46] - 预测公司2025 - 2027年EPS分别为1.24元、1.43元和1.52元，对应当前股价PE分别为10.2倍、9倍及8.3倍，给予“增持”评级，建议关注 [46]