财务业绩 - 前三季度营业收入958.72亿元，同比下降9.72% [1] - 前三季度归母净利润64.37亿元，同比增长15.87% [1] - 第三季度营业收入359.2亿元，同比下降10.92%，归母净利润25.33亿元，同比增长20.32% [1] - 前三季度毛利率12.12%，同比提升3.03个百分点，净利率8.65%，同比提升1.53个百分点 [2] 运营表现 - 前三季度上网电量1892.43亿千瓦时，同比下降5.94% [1] - 第三季度煤电上网电量491.26亿千瓦时，同比下降8.02%，主要因新能源装机增加导致煤电机组利用小时数降低 [1] - 前三季度平均上网电价509.55元/兆瓦时，同比下降2.76% [1] - 第三季度度电利润总额为0.046元/千瓦时，环比提升0.011元/千瓦时，受益于煤价下降 [1] 成本与费用 - 销售/管理/研发/财务费用率分别为0%/1.47%/0.01%/2.52%，财务费用率同比下降0.36个百分点 [2] - 前三季度实现投资收益30.78亿元，同比增长0.16%，但第三季度投资收益5.97亿元，同比下降30.12% [2] 资产与负债 - 截至9月底资产负债率为60.41%，较2025年6月底下降2.29个百分点 [2] - 公司于6月1日并表江苏公司等8家公司，当前控股装机容量达到7744.46万千瓦，较2024年底提升29.5% [2] 未来成长性 - 截至2025年6月底，公司核准及在建机组包括燃机158.8万千瓦、煤机468万千瓦、抽蓄569.8万千瓦 [3] - 公司拟向华电金上增资6亿元，增资后仍持有其12%股权，为金沙江上游项目提供资金保障 [3] - 华电集团“十四五”规划新增新能源装机75GW，华电新能装机增长将贡献投资收益 [3] - 维持2025-2027年归母净利润预期65.34亿元、71.71亿元、79.73亿元，同比增速分别为15%、10%、11% [3]

报告行业投资评级 - 报告未对公用事业行业整体给出明确的投资评级（如买入、增持等），但提供了重点公司的估值表及个别评级，例如对华润电力(00836.HK)给予“买入”评级，对华能国际(600011.SH)给予“增持”评级 [28][29] 报告核心观点 - 报告核心观点是构建一套专门针对公用事业行业央企的ESG评价体系，该体系紧扣国家“双碳”目标与行业公共服务属性，旨在评估企业在绿色安全、能源转型及社会责任担当方面的表现 [1][4] - 评价体系基于环境与社会议题并重的政策背景，认为公用事业行业的绿色转型成效关系到国家“双碳”目标实现，而其服务的普惠性与稳定性是重要的社会议题 [1][5] 公用事业行业ESG政策 - 政策环境强调环境与社会议题并重，近年国家发改委、能源局等部门密集发布了《“十四五”节能减排综合工作方案》、《能源碳达峰碳中和标准化提升行动计划》等文件 [1][5] - 主要政策导向包括：“大力发展新能源和清洁能源”、“推动煤电三改联动”、“提升城乡供水安全保障水平”以及“促进公共服务均等化，保障民生用能需求”等 [1][5] 公用事业行业ESG评价体系构建 - 评价体系包含4大类加分项和1类减分项，均为客观评价指标，共计18个一级指标和35个二级指标 [1][8] - **通用指标（满分7分）**：主要衡量ESG报告的真实性与规范化，包括报告编制依据（如GRI标准）、第三方鉴定、是否发布ESG专项报告三个一级指标 [1][8][9] - **环境指标（满分20分）**：以节能低碳、循环经济为原则，下设4个一级指标：排放与污染管理、生态与合规管理、资源利用与循环、气候与能源战略 [1][10][11][12][13][14] - **社会指标（满分27分）**：立足行业“公共服务提供者”定位，下设6个一级指标：社区贡献与发展、员工发展、创新与知识产权、供应链与企业责任、产品与客户权益、核心运营责任（如电力保供） [1][15][16][17][18] - **治理指标（满分24分）**：突出中国特色治理要求，下设5个一级指标：党建引领、行业改革（如电力市场改革）、合规风险管理、治理结构、信息披露透明度 [1][19][20][21][22] - **减分项**：针对“违法违规事件或处罚”设置，涵盖环境、社会、治理三个方面，违反一条扣3分 [1][23][24][25] 重点公司估值 - 报告列出了公用事业板块多家重点公司的估值数据，包括火电、新型能源、核电、水电、天然气等子板块 [28][29] - 例如，华润电力(00836.HK)2025年预测EPS为2.88港元，对应PE为6倍；国电电力(600795.SH)2025年预测EPS为0.41元，对应PE为13倍 [28]

投资评级 - 报告对华电国际（600027.SH）的投资评级为“买入”，并予以“维持” [9][13] 核心观点 - 尽管公司2025年第三季度发电量和上网电价同比承压，导致营收下降，但受益于煤炭价格同比显著回落，成本端改善幅度大于收入降幅，驱动主业经营实现同比改善，单季度毛利润同比增长33.60% [2][13] - 公司严格优化费用支出，管理费用和财务费用同比双双下降，叠加主业强劲表现，推动三季度归母净利润实现20.32%的同比增长 [2][13] - 公司内生外延稳步推进，新增及在建装机规模可观，预计将为未来业绩贡献增量，分析师基于此维持“买入”评级 [13] 财务业绩表现 - **2025年第三季度业绩**：实现营业收入359.20亿元，同比下降10.92%；实现归母净利润25.33亿元，同比增长20.32% [6][13] - **2025年前三季度业绩**：累计实现归母净利润64.37亿元，同比增长15.87% [2][13] - **单季度毛利**：第三季度毛利润为51.95亿元，同比增长33.60% [2][13] - **费用控制**：第三季度管理费用为5.79亿元，同比减少4.20%；财务费用为7.80亿元，同比减少17.58% [13] - **投资收益**：第三季度投资收益为5.97亿元，同比下降31.68%，主要因参股华电新能股比下降及参股煤炭公司贡献收益回落 [13] 经营状况分析 - **发电量**：2025年前三季度累计完成发电量2013.29亿千瓦时，同比下降5.87%；第三季度单季完成发电量807.08亿千瓦时，同比减少5.05% [13] - **上网电价**：2025年前三季度平均上网电价为0.510元/千瓦时，同比降低0.014元/千瓦时；第三季度单季平均上网电价为0.498元/千瓦时，同比降低0.025元/千瓦时 [13] - **成本端改善关键**：第三季度秦港Q5500大卡煤价中枢为672.46元/吨，同比降低175.63元/吨，带动公司营业成本同比下降15.68% [13] 未来发展展望 - **产能扩张**：截至2025年上半年，公司主要的已获核准及在建机组规模达1196.6万千瓦，包括燃气机组158.8万千瓦和煤电机组468万千瓦 [13] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.61元、0.65元和0.71元，对应市盈率（PE）分别为8.84倍、8.31倍和7.54倍 [13] 基础数据 - **当前股价**：5.37元（2025年10月28日收盘价） [10] - **总股本**：1,161,177万股 [10] - **每股净资产**：4.19元 [10]

行业投资评级 - 报告对公用事业行业给予“看好”的投资评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点为构建公用事业行业央企ESG评价体系，强调“绿色安全+能源转型是核心，社会责任担当是基石” [1] - 公用事业行业ESG评价体系的建立基于环境与社会议题并重，其绿色转型成效直接关系到国家“双碳”目标的实现 [3] - 政策导向包括“大力发展新能源和清洁能源”、“推动煤电三改联动”、“大力推进智能配电网标准化”等 [3] 公用事业行业ESG政策 - 环境议题在公用事业行业ESG政策中占据基础性地位，因其是能源消耗和碳排放的主要部门 [9] - 社会议题构成重要部分，源于其产品与服务的公共必需品属性，服务的普惠性与稳定性是关键 [9] - 近年来国家发改委、国家能源局等部门密集发布了多项政策文件，对行业的绿色低碳转型和民生保障能力建设提出具体要求 [9] 公用事业行业ESG评价体系构建 - 评价体系设有4大类加分项和1类减分项，均为客观评价指标 [12] - 加分项包括“通用指标”、“环境指标”、“社会指标”和“治理指标”，下设18个一级指标和35个二级指标 [12] - 减分项为“违法违规事件或处罚”，对应1个一级指标和3个二级指标 [12] 通用指标 - “通用指标”主要衡量ESG报告的整体真实性与规范化，满分7分 [12] - 包含3个一级指标：报告编制依据（常用GRI标准）、第三方鉴定、是否发布ESG专项报告 [12] - 2024年公用事业行业ESG报告（包含单独披露与年报披露）披露比例达到72.0% [13] 环境指标 - “环境指标”以节能低碳、循环经济为原则，结合行业高能耗特点设置，满分20分 [14] - 下设4个一级指标：排放与污染管理、生态与合规管理、资源利用与循环、气候与能源战略 [14] - 指标设立依据包括《中央企业节约能源与生态环境保护监督管理办法》和《“十四五”循环经济发展规划》等政策 [15][16][17] 社会指标 - “社会指标”立足行业“公共服务提供者”的核心定位，突出社会稳定与民生保障，满分27分 [19] - 下设6个一级指标：社区贡献与发展、员工发展、创新与知识产权、供应链与企业责任、产品与客户权益、核心运营责任 [19] - 指标设立依据包括乡村振兴战略、劳动法、《中华人民共和国产品质量法》和《中华人民共和国数据安全法》等 [19][21][22] 治理指标 - “治理指标”是行业可持续发展的核心保障，突出中国特色治理要求，满分24分 [23] - 下设5个一级指标：党建引领、行业改革、合规风险管理、治理结构、信息披露透明度 [23] - 指标设立依据包括《提高央企控股上市公司质量工作方案》、《中央企业合规管理办法》和《中华人民共和国公司法》等 [23][25][26] 减分指标 - “减分指标”包含一个指标“违法违规事件或处罚”，下设环境、社会、治理3个二级指标 [28] - 评分规则为违反一条扣3分 [28] 重点公司估值 - 报告列出了公用事业重点公司的估值表，涵盖火电、新型能源、核电、水电、天然气等子板块 [34][35] - 例如，华润电力（00836.HK）2025年预测EPS为2.88，对应PE为6倍；国电电力（600795.SH）2025年预测EPS为0.41，对应PE为13倍 [34]

核心观点 - 电力行业在“十五五”期间预计呈现“宽电量、紧电力”的供需格局，综合电价有望企稳 [3] - 动力煤价格触底回升带动火电电价企稳，风电政策底已现，绿电市场化改革进入深水区 [4][5] - 投资机会关注火电盈利弹性、优质风电和电力设备出海 [7] 行业回顾 - 2025年初至10月28日，红利风格板块整体表现不佳，公用事业板块（+5.7%）和电力行业（+5.2%）跑输沪深300指数（+19.2%）[12][13] - 2025年前三季度全社会用电量7.77万亿千瓦时，同比增长4.8%，其中第二产业用电量占比63.2% [18] - 截至2025年8月末，全国新能源装机容量占比47.0%，新能源发电量占比16.6% [18] - 2025年1-8月电源工程投资完成额4992亿元，同比增长0.3%，电网投资完成额3796亿元，同比增长14.0% [32] 火电 - 动力煤价格2025年7月开始反弹，江苏电力市场月度集中竞价出清价格395.60元/兆瓦时，环比提高82.80元/兆瓦时 [4][42] - 2025年第三季度多数省份火电机组单位盈利环比向好，单位装机点火差收益提升 [47][48] - 现役火电机组折旧到期时间集中在2030年前后，折旧到期后有望释放较多利润 [49][50] 水电 - 2025年前三季度主要流域来水基本持平，长江电力水电发电量2351.26亿千瓦时，同比基本持平 [58][60] - 低利率环境下，水电股息率与国债收益率息差走阔，2025年初至今水电净息差均值较2023.5-2024.4区间均值扩大69bp [70] - 水电资产作为稳定盈利品种，在低利率环境下具备长期配置价值 [4][70] 核电 - 2026年广东岭澳、阳江核电市场化电量上限312亿千瓦时，较2025年提升14.3% [4][78] - 天然铀价格波动对运营商影响较小，若铀价达90美元/磅，核电单位燃料成本较当前提高约5.61元/兆瓦时，毛利率下降约1.7个百分点 [4][95] - 核燃料成本在核电营业成本中占比约四分之一，短期铀价波动敏感度较低 [80][86] 绿电 - 136号文推动新能源全面入市，绿电收入端政策不确定性落地 [5][101] - 山东、甘肃、新疆、云南四省完成首轮机制电价竞价，出清结果较燃煤基准价下浮较多，其中甘肃风电、光伏机制电价0.1954元/千瓦时，较基准价下浮36.5% [109][111] - 风电增值税补贴退坡，陆上风电自2025年11月1日起不再实行增值税先征后退政策 [106] 电网设备 - 2025年1-9月国网输变电设备集招金额累计681.88亿元，同比增长22.9% [6] - 一次设备出口金额保持高增长，液体介质变压器、高压开关、电能表出口金额分别为315.82亿元、280.03亿元、78.58亿元，同比+54.9%、+32.6%、-6.0% [6] - 特高压设备招标同比减少58.9%，“十五五”特高压规划有望再创新高 [6]

投资评级 - 报告对华电国际的投资评级为“增持”，并予以维持 [3][6] 核心观点 - 报告核心观点为成本改善驱动业绩提升，新增机组贡献长期成长 [1][6] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入958.72亿元，同比下降9.72% [1][6] - 2025年前三季度公司实现归母净利润64.37亿元，同比增长15.87% [1][6] - 2025年第三季度单季实现营业收入359.2亿元，同比下降10.92%；归母净利润25.33亿元，同比增长20.32% [6] - 前三季度公司毛利率为12.12%，同比提升3.03个百分点；净利率为8.65%，同比提升1.53个百分点 [6] - 公司资产负债率优化，截至9月底为60.41%，较2025年6月底下降2.29个百分点 [6] 运营与电量分析 - 前三季度公司实现上网电量1892.43亿千瓦时，同比下降5.94% [6] - 第三季度煤电上网电量491.26亿千瓦时，同比下降8.02%，主要因新能源装机容量增加导致煤电机组利用小时数降低 [6] - 前三季度公司平均上网电价为509.55元/兆瓦时，同比下降2.76% [6] - 测算第三季度公司度电利润总额为0.046元/千瓦时，环比提升0.011元/千瓦时，受益于煤价下降 [6] 成长性与未来展望 - 公司于2025年6月1日完成对江苏公司等8家公司的并表，当前控股装机容量达到7744.46万千瓦，较2024年底提升29.5% [6] - 截至2025年6月底，公司核准及在建机组包括燃机158.8万千瓦、煤机468万千瓦、抽蓄569.8万千瓦 [6] - 公司拟向华电金上增资6亿元，增资后仍持有其12%股权，有望为金沙江上游项目建设提供资金保障并获取稳定投资收益 [6] - “十四五”期间华电集团规划新增新能源装机75GW，华电新能装机增长将进一步为公司贡献投资收益 [6] 盈利预测与估值 - 维持公司2025-2027年归母净利润预期分别为65.34亿元、71.71亿元、79.73亿元，对应同比增长率分别为15%、10%、11% [2][6] - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.56元、0.62元、0.69元 [2][10] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为9.7倍、8.8倍、8.0倍 [2][6][10] - 预测2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为9.2%、9.8%、10.9% [10]

公司股价表现 - 华电国际股价上涨4.3%至4.61港元，成交额9603.84万港元 [1] 公司前三季度业绩 - 前三季度营收958.72亿元，同比下降9.72% [1] - 前三季度归母净利润64.37亿元，同比增长15.87% [1] 公司第三季度业绩 - 第三季度营收359.20亿元，同比下降10.92% [1] - 第三季度归母净利润25.33亿元，同比上升20.32% [1] 行业与运营分析 - 三季度电量降幅收窄，电价保持相对稳定 [1] - 成本降幅大于电价降幅，预计火电度电利润持续提升 [1] - 火电发电边际及盈利能力均有改善，公司业绩稳健回升 [1]

市场指数表现 - 上证指数收盘4016点，近5日上涨3.98%，近1月上涨2.62% [1] - 深证综指收盘2550点，近5日上涨1.67%，近1月上涨3.99% [1] - 中盘指数表现突出，近6个月累计上涨35.69% [1] - 小盘指数近6个月上涨28.77%，大盘指数近6个月上涨26.11% [1] 行业表现亮点 - 光伏设备行业涨幅领先，昨日上涨9.19%，近6个月累计上涨68.99% [1] - 能源金属行业表现强劲，昨日上涨5.02%，近6个月累计上涨84.74% [1] - 工业金属和冶钢原料行业近6个月分别上涨68.73%和35.91% [1] - 银行板块表现相对疲弱，股份制银行近6个月下跌1.89% [1] 国睿科技深度分析 - 公司通过两次资产重组拓展微波与信息技术及雷达整机业务，背靠中电科十四所技术资源 [2][11] - 雷达装备及相关系统为核心业务，近五年装备迭代叠加生产流程优化带动毛利率、净利率稳步增长 [11] - 我国军贸迎来历史机遇期，公司外销业务由全资子公司国睿防务主导，2025年关联交易额预期提升 [11] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.42亿元、9.13亿元、11.53亿元，对应PE分别为49/40/32倍 [11] 美联储政策动向 - 美联储10月降息25BP至3.75-4.00%，宣布12月1日结束缩表 [2][10] - 鲍威尔强调"12月降息并非板上钉钉"，美联储内部分歧较大 [2][10] - 基于中性利率框架，预计2026年合宜政策利率区间为300-350bp，降息空间有限 [15] - 停止缩表后准备金还将进一步下行，后续扩表并非QE，仅有助于货币市场流动性改善 [15] 光伏行业供给侧改革 - 17家光伏企业签署联合体协议，多晶硅联合平台预计年内完成搭建 [3][14] - 多晶硅行业在"不低于成本销售"法规要求下开始提涨，2025年三季度逐步恢复至综合成本线之上 [3][16] - 大全能源2025年第三季度实现净利润7347.90万元，结束连续五个季度亏损；协鑫科技第三季度也实现扭亏为盈 [16] - 建议关注通威股份、大全能源、协鑫科技等多晶硅企业，以及福斯特、福莱特等辅材环节 [16] 重点公司业绩表现 - 依依股份2025Q3归母净利润0.54亿元，拟并购高爷家协同效应有望释放 [18][19] - 海兴电力2025Q3归母净利润3.36亿元，同比增长30.21%，新能源业务与配电业务带来第二增长曲线 [20][21] - 桐昆股份2025Q3涤纶长丝价差为1152元/吨，环比下降153元/吨，"反内卷"政策有望加速行业修复 [22][24] - 华能国际2025年前三季度归母净利润148.41亿元，同比增长40.70%，煤价下跌大幅改善盈利能力 [38][39] 电力行业动态 - 国电电力火电发电边际大幅改善，Q3火电上网电量同比增长6.93%，五座水电站将在四季度同步投产 [24][25] - 华电国际容量电价提升在即，2026年起容量电费有望提升至每年每千瓦165元，公司煤电装机达5440万千瓦 [26][27] - 中国广核2026年广东核电不再执行变动成本补偿机制，利好上网电价回升，公司管理20台在建核电机组 [29][30] - 容量电价政策推进将增强火电企业盈利稳定性，煤电调节价值得到凸显 [27][41]

财务业绩 - 公司2025年前三季度实现营业收入958.7亿元，同比下滑9.72% [1] - 公司2025年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润64.37亿元，同比增长15.87% [1] 运营数据 - 公司前三季度累计完成发电量2013.29亿千瓦时，同比下降约5.87% [1] - 公司前三季度累计完成上网电量1892.43亿千瓦时，同比下降约5.94% [1] - 公司前三季度平均上网电价约为509.55元/兆瓦时，同比下降约2.76% [1] 行业与运营背景 - 发电量及上网电量下降的主要原因是新能源装机容量持续增加，煤电机组利用小时数下降 [1]

2025年三季度业绩表现 - 1-9月公司营业收入958.72亿元，同比下滑9.72%，归母净利润64.37亿元，同比增长15.87% [1] - 单三季度营业收入359.20亿元，同比下降10.92%，归母净利润25.33亿元，同比上升20.32%，业绩略超预期 [1] - 前三季度累计发电量2013.29亿千瓦时，同比下降5.87%，较上半年6.41%的降幅有所收窄 [1] - 1-9月平均上网电价0.50955元/千瓦时，较追溯调整后上年同期数据下降2.76% [1] - 3Q25秦皇岛5500大卡动力煤现货均价为672元/吨，同比3Q24下降21% [1] 火电业务盈利能力分析 - 夏季极端高温拉动全国用电负荷快速增长，火电发电空间环比有所改善 [1] - 在成本降幅大于电价降幅的情况下，公司火电度电利润持续提升 [1] - 火电发电边际及盈利能力均有改善，推动公司业绩稳健回升 [1] 容量电价机制影响 - 根据国家发改委通知，2026年起各地通过容量电价回收固定成本的比例将提升至不低于50% [2] - 容量电费有望从当前约每年每千瓦100元提升至165元 [2] - 截至1H25公司煤电控股装机容量达5440万千瓦，仅考虑煤电，明年容量电费提升有望为公司增收35.36亿元 [2] - 容量电费提升充分体现煤电对电力系统的支撑调节价值，保障公司长期盈利及分红的稳定性 [2] 财务成本控制 - 公司把握降息机遇，1-9月财务费用24.14亿元，同比下降4.47亿元 [2] - 5年期以上LPR自2024年以来已合计下降70个基点 [2] - 公司可通过债务置换等方式持续降低财务成本，为业绩贡献增量 [2] 盈利预测与估值 - 考虑到火电资产注入及发电边际改善，上调公司2025-2027年归母净利润预测至68.95亿元、76.58亿元、80.44亿元 [3] - 公司当前股价对应市盈率分别为9倍、8倍、8倍 [3] - 维持对公司"买入"评级 [3]