行业整体趋势 - 2025年上半年全国房地产开发投资同比下降11.2% 房屋新开工面积下降20.0% 商品房销售额下降5.5% [4] - 6月70个大中城市商品住宅销售价格环比普遍下降 一线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.3% 为八个月来最差表现 北京 广州 深圳的新建商品住宅价格环比分别下降0.3% 0.5%和0.6% [4] - 上半年行业整体开发投资46658亿元 下降11.2% 61家房企合计预亏超400亿元 24家实现盈利68.68亿元至80.16亿元 6家净利润增长 12家扭亏 [4] - 房地产市场快速向一二线城市的核心区域集中 北京 上海 杭州 成都 西安等少数片区土拍市场竞争激烈 多数城市或区域的土地市场冷淡 [2] - 2025年上半年销售超千亿房企仅剩4家 较去年同期减少2家 民营房企资产负债表疲软 [2] 绿城中国财务表现 - 2025年上半年营收533.7亿元 同比下降23.3% 股东应占利润2.1亿元 同比下降89.7% [4] - 业绩下降主要因上半年结转面积减少 结转毛利下降导致 项目交付节奏变化与主动计提资产减值 [4][7] - 期末银行存款及现金667.95亿元 总借贷加权平均利息成本3.6% 同比下降40个基点 现金短债比达2.9倍 创历史新高 [4] - 下半年可售资源1763亿元 其中存量在售865亿元 新推898亿元 权益已售未结1435亿元 平均权益占比72% [5] 绿城中国战略与运营 - 上半年自投项目销售金额为803亿元 一二线城市销售额贡献占比提升至约86% 长三角占比约69% [2] - 在杭州 北京 上海 广州 西安等18个城市位列当地销售前十 杭州为绿城中国贡献了近一半的销售业绩 [2] - 新增货值907亿元 合计获取35个项目 权益土地款362亿元 拿地金额和新增货值均在行业前列 [2] - 新获取的35个项目平均权益比约77% 一二线城市新增货值占比达88% 货值约801亿元 浙江优质三四线城市货值约106亿元 占比约12% [8] - 高端住宅市场因限价长期供应不足 需求被压制 近两年随着优质低密地块和核心地块的供应 高端需求正在逐步释放 [3] 绿城中国销售与去化 - 共推出17个首开项目 平均去化率达80% 较去年同期提升2个百分点 实现普遍溢价 较交底会整体溢价约15亿元 溢价率更达104% [8] - 坚定推行老盘新做策略 上半年实现2021年及以前的库存去化约190亿元 [8] - 新拓项目预计全部将在当年实现首开 预计当年销售转化率约55% [8] 绿城中国组织与产品 - 持续推进集团-城市两级架构落地 两级管控单元占比已达82% [9] - 外部引进核心人才超过160人 内部选拔培养关键岗位特战队68人 选派70名总部核心人才下沉一线 [9] - 更新《绿城好房子产品标准》 推出可落地 可推广的「好房子」实操IP技术手册 [9] - 大力推进隔声降噪 同层排水 三联供空调系统等核心技术落地 [9]

行业基本面 - 2025年1-7月全国商品房销售额同比-6.5% 降幅较1-6月扩大1.0个百分点 [2] - 2025年1-7月全国商品房销售面积同比-4.0% 降幅较1-6月扩大0.5个百分点 [2] - 2025年7月商品房销售额和销售面积分别相当于2019年同期的43%和44% 创2022年以来同期新低 [2] - 2025年7月新建商品房销售均价9613元/㎡ 同比-2.6% 降幅较1-6月扩大0.5个百分点 [3] 城市维度价格表现 - 2025年7月70城新建商品住宅销售价格同比-3.4% 降幅较6月收窄0.3个百分点 连续9个月收窄 [3] - 2025年7月70城新房销售价格环比-0.3% 降幅与6月持平 一线城市环比跌幅收窄 二线城市扩大 三线城市持平 [3] - 2025年7月70城二手住宅销售价格同比-5.9% 降幅较6月收窄0.2个百分点 连续10个月收窄 [3] - 2025年7月70城二手房价环比-0.5% 降幅较6月收窄0.1个百分点 一线城市环比跌幅-1.0%继续扩大且连续3个月超过二三线城市 [3] 政策动态 - 8月8日北京放松限购政策 符合条件的家庭五环外不限购 成年单身人士视为家庭 [3] - 8月25日上海放松限购政策 符合条件的家庭外环外不限购 成年单身人士视为家庭 同时取消首套房房贷利率下限并不再区分首套与二套 [3] - 一线城市后续仍有需求端放松空间 [3] 板块表现 - 房地产板块上涨11.3% 跑赢沪深300指数0.3个百分点 在31个行业中排名第16 [4] - 板块2025年动态PE为19.8倍（剔除亏损企业后按Wind一致预期计算） [4] 投资建议 - 推荐关注中国金茂(00817) 华润置地(01109) 招商蛇口(001979 SZ) 滨江集团(002244 SZ) 绿城中国(03900) [1]

行业投资评级 - 投资评级为看好 维持[13] 核心观点 - 7月核心城市核心地块供应继续放缓 低线城市土地供应有所放量[2][6] - 土地成交整体平淡 仅低线城市同比边际改善[2][7] - 中海 绿城 招蛇7月在土地市场积极发力 金茂 建发 绿城1-7月拿地强度较高且销售表现更好[2][8] - 7月样本房企重点项目中 滨江预计利润兑现相对更优 绿城 招蛇 中海获取地块区位能级更高[2][9] - 结构上重视具备区域优势 产品力和轻库存的龙头房企 以及拥有稳定现金流的龙头经纪 商业地产和央国企物管[2][10] 土地供应情况 - 2025年1-7月全国300城涉宅用地累计推出建面同比-17% 一线/二线/三四线累计同比分别为+23%/-2%/-21%[6] - 北上广深杭成等6城核心行政区累计同比+30% 一二线及6城核心供应累计同比继续回落 三四线供应累计同比降幅收窄[6] - 7月当月300城涉宅用地推出建面环比-22% 6城核心当月推出建面环比-51%[6] - 一线/二线/三四线当月推出建面环比分别为-39%/-48%/+1% 6-7月三四线城市土地供应为年内最高[6] 土地成交情况 - 1-7月全国300城涉宅用地累计成交建面/成交金额同比分别为-6%/+25%[7] - 一线/二线/三四线累计成交建面同比分别为+15%/+9%/-10% 累计成交金额同比分别为+49%/+34%/+2%[7] - 6城核心行政区累计成交建面/成交金额同比分别为+41%/+80% 仅三四线成交同比边际改善[7] - 7月当月300城成交建面/成交金额环比分别为-16%/-27% 成交溢价率8.4%边际提升 流拍率进一步降低至7.6%[7] 房企拿地表现 - 7月中海 绿城 招蛇拿地力度较大 全口径拿地金额分列前3 为149亿元 139亿元 68亿元[8] - 1-7月累计拿地金额前3位是绿城 建发 中海 拿地金额分别为621亿元 617亿元 553亿元[8] - 累计拿地金额同比涨幅超80%的依次有金茂 中海 绿城 招蛇 保利 建发 华润等[8] - 金茂 建发 绿城等1-7月拿地强度超70%处较高水平 金茂 越秀 建发 华发等销售同比表现较好[8] 重点项目质量分析 - 区位能级角度 7月中海（3宗 143亿） 绿城（4宗 133亿） 招蛇（3宗 62亿） 金茂（1宗 15亿）获取地块均位于高能区[9] - 其他房企（滨江 保利 建发 华润）获取重点地块也均位于高中能级[9] - 盈利水平角度 本月保利 建发 金茂（各1宗）获取项目预计盈利水平较优[9] - 滨江（2宗 34亿） 华润（1宗 27亿）也有较好预期利润兑现度[9] - 综合考虑获取数量和质量 7月滨江获取重点项目利润兑现相对更优 绿城 招蛇 中海获取能级更高[9] 具体项目清单 - 样本房企7月获取总地价超10亿元重点项目共16宗 覆盖深圳 上海 武汉 杭州 长沙 苏州 温州 南京等城市[40] - 最高单宗成交价项目为绿城获取上海虹口区北外滩地块（64.72亿元 楼面价126,577元/平）[40] - 最高楼面价项目为绿城上海虹口地块（126,577元/平） 其次为招蛇深圳前海地块（84,180元/平）[40] - 可对标最高售价项目为中海上海静安地块（14.1万元/平）和绿城上海虹口地块（16.6万元/平）[40]

行业投资评级 - 投资评级为看好（维持）[4] 核心观点 - 止跌回稳仍是房地产市场重要目标 储备政策值得期待[3] - 中央层面明确要求稳楼市稳股市 外部环境波动加大背景下稳住楼市对提振社会预期和畅通内需循环具有重要意义[5] - 政策导向和供需结构变化契机下 高品质住宅或将迎来发展浪潮[5] - 建议关注三类企业：核心城市布局重/拿地能力强/产品力强的房企 二手房中介 物业管理企业[5] 板块行情表现 - 本周房地产(申万)指数上升0.5% 跑输主要股指(上证指数+3.5% 深证成指+4.6% 创业板指+5.9% 沪深300+4.2%)[8] - 个股涨幅前五：ST中迪(+17.2%) 深深房A(+14.4%) 黑牡丹(+13.3%) 电子城(+11.0%) 万通发展(+9.1%)[8] - 个股跌幅前五：衢州发展(-11.7%) *ST南置(-11.1%) 皇庭国际(-6.4%) 深物业A(-6.4%) 新城控股(-4.8%)[8] 新房成交数据 - 本周42城新房成交168万平米 环比上升19.5% 同比下降22.4%[13] - 分能级看：一线城市成交39.0万平米(环比+8.2%) 二线城市109.9万平米(环比+33.0%) 三四线城市19.4万平米(环比-12.2%)[13] - 8月累计42城新房成交475万平米 环比下降4.0% 同比下降19.6%[19] - 年初至今累计成交同比下降5.7%[19] - 一线城市8月累计成交115万平米(环比-2.6% 同比-27.3%) 年初至今累计同比+0.2%[19] - 二线城市8月累计成交287万平米(环比+3.3% 同比-13.2%) 年初至今累计同比-6.2%[19] - 三四线城市8月累计成交73万平米(环比-26.5% 同比-28.5%) 年初至今累计同比-10.7%[19] 二手房成交数据 - 本周21城二手房成交191万平米 环比上升7.2% 同比上升8.0%[29] - 分能级看：一线城市成交77.3万平米(环比+4.1%) 二线城市102.5万平米(环比+12.4%) 三四线城市11.6万平米(环比-12.1%)[29] - 8月累计21城二手房成交573万平米 环比下降3.8% 同比上升0.8%[33] - 年初至今累计成交同比上升15.6%[33] - 一线城市8月累计成交229万平米(环比+0.9% 同比+4.1%) 年初至今累计同比+18.2%[33] - 二线城市8月累计成交303万平米(环比-5.6% 同比-0.4%) 年初至今累计同比+15.2%[33] - 三四线城市8月累计成交40万平米(环比-13.9% 同比-7.7%) 年初至今累计同比+5.9%[33] 行业政策动态 - 国务院会议强调采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势 结合城市更新推进城中村和危旧房改造 多管齐下释放改善性需求[43] - 央行上海总部加强房地产金融宏观审慎管理[43] - 金融监管总局支持福建银行为台胞办理住房按揭贷款业务[43] - 深圳将所有合规存量住房开发贷款项目纳入"白名单"[43] - 多地出台公积金支持政策：北京对受汛情影响职工给予支持 广州珠海推行商转公贷款 成都首付比例降至15%最高贷款额度提至150万元 沈阳灵活就业人员可自定缴存基数和比例[43] 公司业绩表现 - 绿城中国归母净利润2.1亿元 同比-89.7%[46] - 建发国际归母净利润9.1亿元 同比+11.8%[46] - 万科A归母净利润-119.5亿元 同比-21.3%[46] - 越秀服务归母净利润2.40亿元 同比-13.7%[46] - 绿城管理控股归母净利润2.56亿元 同比-48.9%[46] 企业融资动态 - 中国海外发展发行公司债券33亿元(品种一8亿元/利率1.6%/3年期 品种二25亿元/利率1.79%/5年期)及中期票据10亿元[46] - 广州城市建设开发发行公司债券14亿元(品种一9亿元/利率1.95%/3+2年期 品种二5亿元/利率2.50%/10年期)[46] - 保利发展获批100亿元中期票据注册额度[46] 重点推荐标的 - 核心城市布局重/拿地能力强/产品力强房企：滨江集团 建发股份 绿城中国 建发国际集团 保利发展 招商蛇口 华润置地 中国海外发展 城投控股[5] - 二手房中介：贝壳 我爱我家[5] - 物业管理企业：绿城服务 招商积余 华润万象生活 保利物业[5]

核心观点 - 汽车智能化加速渗透，L2级以上功能渗透率达29.7%，激光雷达、高像素摄像头及域控制器等核心部件需求提升[13][14] - 医药生物板块关注国产创新药进展，WCLC及ESMO会议将公布多项临床数据，出海趋势强化[15][16] - 有色金属企业受益于量价齐升，铜、金、铝等产品价格上涨及产量增长推动业绩改善[18][20][22] - 消费板块表现分化，美妆、食品饮料企业通过多品牌矩阵及渠道优化应对需求压力[28][64][65] - 房地产及物业公司聚焦现金流管理与业务优化，销售拿地表现优于行业平均但盈利承压[33][34][37] 行业与公司研究总结 汽车智能化 - 2025年6月L2级以上乘用车渗透率29.7%，同比提升13个百分点，高速NOA渗透率29.9%[14] - 前视摄像头渗透率67.6%，其中800万像素占比39.7%，同比提升22个百分点[14] - 激光雷达渗透率10%，华为、禾赛科技、速腾聚创市占率分别为47%、29%、20%[14] - 英伟达驾驶芯片占比53.5%，同比提升25.4个百分点[14] - 推荐标的包括小鹏汽车、零跑汽车、地平线、速腾聚创等[13][14] 医药生物 - 2025年WCLC会议将展示康方生物AK112、恒瑞医药SHR-4849等国产创新药临床数据[16] - 医药板块市盈率40.45倍，处于近5年83.46%分位数，中药子板块上涨2.86%[15] - 创新药出海趋势加强，临床数据全球竞争力提升[16] 有色金属 - 洛阳钼业H1归母净利润86.7亿元（+60%），铜产量18.3万吨（+10%），钴产量3.07万吨（+6.4%）[18] - 云铝股份H1归母净利润27.7亿元（+9.9%），电解铝产能308万吨，中期分红比例40%[20] - 紫金矿业H1归母净利润232.92亿元（+54.41%），矿产金产量41.19吨（+16.3%），拟分拆黄金业务上市[22][23] - 兴业银锡锡产量3589.82吨（-20.6%），主因银漫矿业停产影响[25][27] 消费 - 珀莱雅H1营收53.62亿元（+7.21%），彩棠品牌收入7.05亿元（+21.11%），线上渠道占比95.39%[28][29] - 三全食品H1营收35.68亿元（-2.66%），C端收入29亿元（-1.5%），毛利率22.7%（-2.2pct）[64][65] - 颐海国际第三方收入20.6亿元，海外渠道拓展顺利[67] 房地产与物业 - 绿城中国H1归母净利润2.1亿元（-89.7%），销售额1222亿元（-3%），一二线土储占比80%[33][34] - 保利发展H1归母净利润27亿元（-63.5%），销售额1452亿元（-16.3%），现金短债比2.9倍[37][38] - 保利物业H1营收84亿元（+8%），在管面积8.3亿平方米，第三方占比65.9%[31][32] 化工与材料 - 金发科技H1营收316.36亿元（+35.5%），改性塑料销量130.88万吨（+19.74%）[53][54] - 东岳集团H1归母净利润7.79亿元（+153%），制冷剂板块盈利10.30亿元（+209.77%）[56][57] - 中材科技H1归母净利润10.0亿元（+114.9%），玻纤毛利率26%（+10.7pct）[42][43] 科技与制造 - 汇川技术H1净利润增长40%，人形机器人业务进展顺利[10] - 兆易创新Q2归母净利润环比增长45%，产品多元化布局[10] - 思摩尔国际雾化主业修复，HNB与雾化医疗业务增长[10] 市场数据 - A股主要指数下跌，上证综指跌1.75%，深证成指跌1.42%，成交金额3.2万亿元[2][12] - 美股纳斯达克跌0.48%，S&P500跌0.44%，恒生指数跌1.26%[5]

核心财务表现 - 1H2025营业收入533.7亿元 同比下降23.3% 主要因结转面积同比下滑22.7%导致结转规模收缩 [1] - 1H2025归母净利润2.1亿元 同比下降89.7% 降幅显著高于营收主因计提资产损失同比增加1.9亿元至19.3亿元 其他收入减少7.9亿元 应占联营公司业绩同比下滑3.0亿元至1.5亿元 [1] 销售表现 - 1H2025总合同销售额1222亿元 同比下降3.4% 其中自投项目销售额803亿元同比下降6.0% 降幅低于TOP10房企平均14.0%的降幅 [2] - 销售结构优化 1H2025实现2021年及以前库存去化约190亿元 自投项目销售均价3.5万元/平方米维持行业高位 销售毛利率同比提升1.0个百分点至12.7% [2] - 上半年回款率达96% 为再投资提供坚实基础 [2] 土地储备与投资 - 1H2025新增土地35宗 总建面355万平方米同比增长171.0% 权益投资额362亿元同比增长135.1% 新增货值约907亿元位居行业前三 [2] - 新增土储中一二线项目货值801亿元占比近90% 截至2025年6月底总土储建面2724万平方米 一二线城市货值占比约80% [2] 业绩展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为1531.6亿元/1534.6亿元/1559.6亿元 归母净利润分别为14.0亿元/15.9亿元/18.1亿元 [3] - 对应PE估值分别为16.8倍/14.8倍/12.9倍 [3]

财务表现 - 2025年上半年营业收入533.68亿元，同比下降23.5% [1] - 归母净利润约2.1亿元，同比下降89.7% [1] - 营收下滑主要因结转面积同比下降22.7%及交付节奏分布不均 [1] - 结算毛利率13.41%，较2024年同期13.09%有所提升 [1] - 计提资产减值19.33亿元影响利润表现 [1] 库存与减值 - 2025年上半年完成2021年及以前库存去化约190亿元 [1] - 2024年重难点库存去化422亿元 [1] - 未来仍面临一定减值压力 [1] 销售与拿地 - 2025年上半年自投项目销售金额803亿元，同比下降6% [2] - 权益销售金额539亿元，权益比例67% [2] - 新增35个项目，建筑面积355万方，可售货值907亿元 [2] - 一二线货值占比88%，杭州货值占比47% [2] - 2024年新增土储住宅去化率接近70%（截至2025年6月底） [2] - 2024年新增土储拿地利润率约10% [2] 现金流与融资 - 货币资金668亿元，为一年内到期借款余额的2.9倍 [2] - 融资成本3.6%，较2024年同期4.0%下降40个基点 [2] - 短期债务占比16.3%，创历史新低 [2] - 2025年2月成功发行5亿美元三年期优先票据 [2] 业务展望 - 新增土储预期年内全部首开，可贡献销售额约500亿元 [2] - 2022年以来保持较高拿地精准度 [3] - 产品力优势助力销售兑现 [3] - 调整2025-2027年EPS预测至0.40元、0.61元、0.95元（原预测1.00元、1.40元、1.56元） [3] - 基于剩余收益模型测算公司估值约311亿元 [3]

财务表现 - 2025上半年公司实现营业收入533.7亿元，同比下降23.5% [1] - 归母净利润2.1亿元，同比下降89.7%，主要因计提资产减值及公允价值约20亿元 [1] - 公司收入下降主要因上下半年结转节奏分布不均匀 [1] 销售表现 - 2025上半年总销售面积535万平方米，同比下降10%，总销售金额1222亿元，同比下降3%，位居行业TOP2 [1] - 自投销售803亿元，归属公司权益金额539亿元 [1] - 上海潮鸣东方整盘溢价预计6.5亿元，利润率较交底水平提升7.6个百分点 [1] - 一、二线销售额占比达86%，回款率94%，长三角区域销售占比69% [1] 土地储备 - 新增项目35个，新增建面355万平方米，对应新增货值907亿元，位居行业TOP3 [2] - 新增土储中杭州占比47%，一二线城市占比87% [2] - 截至2025上半年末，土储总货值4518亿元，总建筑面积2724万平方米，可售权益建筑面积1181万平方米 [2] - 一二线城市土储占比80% [2] 财务状况 - 货币资金668亿元，除去预售监管及受限资金后剩余395亿元 [2] - 现金短债比2.9倍，一年内到期债务232亿元 [2] - 银行借款占比82%，平均融资成本3.4%创历史新低 [2]

绿城知海棠项目概况 - 绿城在杭州打造第八个海棠系产品知海棠 位于之江南板块首宗不限价宅地 [1] - 项目共18幢住宅 791套可售房源 首开2号楼和4号楼 [4] - 放风价33500元/平方米 为当前之江板块最低价 [6] 项目区位特征 - 项目位于四号浦以南 周边多为农田 属于"开荒盘"性质 [2] - 距离最近地铁站直线2公里 需接驳车 依赖紫之隧道和之江大桥连通未来科技城与滨江 [3] - 周边教育配套包括梧桐居幼儿园 学军小学云栖校区及十三中钱塘风雅中学 [3] 产品设计特点 - 采用之江板块首个架空平台设计 整体抬升32米 首作封闭式阳台 [4] - 童玩区面积达488平方米 层高约8米 配备阅读 绘画 四点半学堂及游戏区 [4] - 户型设置6个面积段(106-164平方米) 首推106/109/128平方米户型 [4] - 106平方米户型实现三房两厅两卫 南向面宽125米 阳台50%面积赠送 [4] - 109平方米为边套三房双阳台 128平方米为四房双阳台 均预留大量储藏空间 [4][5] 市场竞争环境 - 之江核心区新房均价达46719元/平方米 沿江区域去化较慢 [2] - 周边二手房禹洲滨之江挂牌均价36700元/平方米 8月成交均价27200元/平方米 [6] - 同期竞品云涌之江去年首开折扣价33500元/平方米 中签率60%但后续流摇 [7] 销售预期与挑战 - 项目所在板块配套欠缺 可能面临较大销售压力 [1][2] - 绿城品牌加持与产品力升级 有望为板块实现开门红 [7] - 总价门槛335万元(按106平方米计算) 对刚需家庭具有吸引力 [6]

投资评级 - 推荐（维持）评级 目标价13.4港元 当前价10.14港元[1][3] 核心观点 - 结算节奏影响短期业绩 但拿地精准度和产品力保障销售兑现能力[1][7] - 2025年上半年营收533.68亿元同比-23.5% 归母净利润2.1亿元同比-89.7%[1] - 利润下滑主因计提减值19.33亿元 结算毛利率13.41%较同期13.09%微升[7] - 拿地策略聚焦高能级城市 2025年上半年新增35个项目可售货值907亿元 一二线占比88% 杭州占比47%[7] - 现金流充裕 货币资金668亿元覆盖短债2.9倍 融资成本降至3.6%[7] 财务表现 - 2025年上半年营收同比-23.5%至533.68亿元 归母净利润同比-89.7%至2.1亿元[1] - 预测2025年营收1438.05亿元同比-9.6% 2026年1298.90亿元同比-9.7%[3] - 预测2025年归母净利润10.22亿元同比-36.0% 2026年15.56亿元同比+52.3%[3] - 每股盈利预测2025年0.40元 2026年0.61元 2027年0.95元[3] - 毛利率预期提升 2025年13.1% 2026年13.3% 2027年15.0%[8] 运营数据 - 2025年上半年自投项目销售金额803亿元同比-6% 权益销售金额539亿元权益比67%[7] - 2024年新增土储去化率近70% 拿地利润率约10%[7] - 2025年上半年新增土储建筑面积355万方 预期年内首开贡献销售额500亿元[7] - 积极去化历史库存 2025年上半年去化2021年及以前库存约190亿元[7] 资金与负债 - 货币资金668亿元创历史新高 覆盖一年内到期借款2.9倍[7] - 融资成本3.6%较2024年同期4.0%下降40基点[7] - 短债占比16.3%创历史新低[7] - 2025年2月成功发行5亿美元三年期优先票据[7] - 资产负债率预期持续优化 2025年76.8% 2026年75.2% 2027年74.3%[8]