报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐” [1][2] 报告核心观点 - 传媒板块需要锐度和配置并重 看好今年成为中国开源大模型的爆发及应用格局重塑之年 其发展将分为三步：第一步为公有云价值重塑与产业重回增长 第二步为有平台有用户有场景但缺少大模型能力赋能的企业 第三步为C端场景不断落地 [5] - 展望2026年 持续看好科技板块的引领作用 同时看好互联网权重资产的配置价值 [5] - 提示游戏、影视板块的调整期布局机会 [1][5] 上周市场表现回顾 - 上周传媒（申万）指数整体上涨0.26% 同期沪深300指数下跌0.08% 板块跑赢沪深300指数0.33% 位列所有板块第8位 [5][8] - 从个股看 广西广电（上涨20.53%）、丽人丽妆（上涨13.44%）、北京文化（上涨13.29%）、新迅达（上涨13.18%）、三人行（上涨13.13%）领涨 [10] - 港股方面 上周恒生科技指数下跌0.43% 百度集团-SW（上涨3.62%）、美团-W（上涨3.38%）、商汤-W（上涨3.27%）领涨 [5][13] 游戏市场动态 - 根据七麦数据 iOS游戏畅销榜中腾讯系产品占据优势 《王者荣耀》与《金铲铲之战》表现强势 [16] - 新游《嘟嘟脸恶作剧》与《九牧之野》将于2025年12月18日正式上线 [19][20] - 报告建议关注游戏板块调整期布局机会 短期关注三七互娱、吉比特（《九牧》上线） 持续看好巨人网络（元旦、春节档期+出海）、华通（高频数据向好）、恺英网络（传奇产业链整合） [5] 电影市场动态 - 截至2025年12月12日 2025年电影大盘实现票房（不含服务费）448.68亿元 观影总人次11.89亿人 相比2019年同期 票房恢复约79% 观影人次恢复约72% [21][24] - 2025年第48周（12月8日-12日）整体票房2.7340亿元（不含服务费） 观影人次768.3万 平均票价35.5元（不含服务费） [22] - 当周票房TOP5影片为《疯狂动物城2》（票房1.5637亿元 占比57.2%）、《得闲谨制》（票房0.7299亿元 占比26.7%）、《鬼灭之刃：无限城篇 第一章 猗窝座再袭》（票房0.1243亿元 占比4.5%）、《内幕》（票房0.0730亿元 占比2.7%）、《开心岭》（票房0.0401亿元 占比1.5%） [23][26] - 《阿凡达3》将于2025年12月19日上映 截至12月13日中午点映及预售票房已超过1100万元 [27][29] - 报告建议关注影视板块 旺季仍在继续 关注贺岁档与春节档进展 建议关注猫眼娱乐、大麦娱乐、光线传媒、上影股份、博纳影业、万达电影、幸福蓝海等 [5] AI与IP行业动态 - OpenAI发布GPT-5.2 继续推动模型“从问答到交付”的价值闭环 [5] - 迪士尼与OpenAI达成战略合作 迪士尼以10亿美元对OpenAI进行股权投资 并成为其生成式AI视频平台Sora的首个主要内容授权合作伙伴 自2026年初起 Sora用户可通过文本提示生成包含迪士尼旗下超200个经典角色的短视频 [29] - 报告认为迪士尼与OpenAI的合作成为AI时代内容产业的标志性范本 建议关注阿里巴巴、合合信息、阜博集团、上影股份、奥飞娱乐、快手、美图等 [5] 互联网板块观点 - 港股震荡修复 中央经济工作会议定调叠加香港金管局跟随美联储降息落地 看好后续低位资产修复弹性 [5] - 短期修复美团（海外扩展顺利 国内存量竞争不会更恶化） 长线布局阿里巴巴、腾讯控股 应用弹性方向关注快手、阜博集团、美图、粉笔、赤子城科技等 [5] 其他重点公司观点 - 分众传媒：基本盘稳健 互联网贡献增量 当前毛利率已接近历史峰值水平 后续有新潮并入与“碰一碰”等向上期权 当前已回调至低位且股息率托底（4%+） 提示配置价值 [5] - 国产游戏《鸣潮》斩获TGA“玩家之声”奖项 标志着中国游戏出海迈入“生态崛起”新阶段 [30] 行业重要新闻与公司公告摘要 - 【博瑞传播】拟以6649.02万元收购关联方每经科技51%股权 切入企业级AI应用赛道 交易设置三年业绩对赌 累计承诺净利润不低于2310万元 [32] - 【中文传媒】终止重大资产重组 江西教育传媒集团100%股权已全部转回 [31] - 【百度集团】澄清分拆昆仑芯上市传闻 确认正进行评估但尚未有最终决定 [33]

美团骑手社保与福利保障全面覆盖 - 自2023年12月起，全国所有参与缴纳社保的美团骑手陆续收到现金补贴，标志着美团骑手社保已正式覆盖全国所有省市 [1] 养老保险补贴方案 - 公司于2023年4月推出行业内首个面向全体骑手的养老保险补贴方案 [1] - 方案允许骑手根据个人需求选择在户籍地或工作地参保并申请 [1] - 骑手在美团上的月收入达到就业地相关缴费基数下限，且近6个月有3个月满足该条件，公司即以相关缴费基数为基准，补贴50%的养老保险费用 [1] 保障体系构成 - 基础保障包括养老保险补贴、新职业伤害险、意外伤害险、特殊天气补贴等 [1] - 进阶保障包括覆盖骑手和家人的大病关怀保障、子女教育基金等 [1] - 工作福利包括工作餐、体检、女性关怀等 [1] 新职业伤害保障试点进展 - 自2022年以来，在人社部指导下，公司开展的新就业形态人员职业伤害保障试点，到2023年7月已扩围到全国17个省市 [2] - 截至2023年10月，公司已全额为骑手缴费23亿元，累计参保骑手约1600万人 [2] 线下服务设施与支持 - 近期，公司“骑手之家”在全国新增落地200多座，为一线骑手提供配送支持、保障咨询、午间休憩、应急救援支持等各类服务 [2] - 2023年第二季度以来，公司先后在福建、江苏、湖北、广东、河北、四川等六省七市试点推广补贴方案，开设600多处骑手社保咨询服务窗口 [2] 未来福利投入与规划 - 公司将继续推动骑手“亲子假”“秋收假”等项目的扩围试点 [2] - 预计五年总投入100亿元，以构建更全面的骑手福利保障模式 [2]

公司战略调整 - 美团决定暂停其自主孵化的B2C电商业务“团好货”（后更名为美团电商）[2] - 公司称此举是为了顺应趋势、主动求变，并将聚焦探索零售新业态[2] - 对此次调整涉及的人员，内部将进行沟通并说明后续方案[2] 业务发展历程 - 团好货业务于2020年8月以小程序形式推出，2020年12月提升至“美团App”一级入口[2] - 该业务被定位为美团快递电商业务的探索者，并积累了商品零售相关经验[2] - 暂停原因是随着食杂零售行业创新发展，快递电商难以承接即时零售用户的需求[2] 新战略方向 - 2025年以来，美团加大探索零售新业态，推动零售战略转型升级[2] - 2025年6月，美团宣布将全面拓展即时零售，包括继续拓展闪购业务品类[2] - 小象超市将逐步拓展到所有一二线城市，目前其服务网络已覆盖全国30余地，包括北京、上海、广州、深圳、武汉、南京、西安等[2]

公司战略调整 - 美团于12月15日通过内部邮件宣布，决定暂停其自主孵化的B2C电商业务“团好货” [1] - 公司表示将顺应趋势主动求变，聚焦探索零售新业态 [1] - 此次调整涉及的人员，内部将进行沟通并说明后续方案 [1] 业务发展历程 - 团好货业务于2020年8月以小程序形式推出，是美团的B2C电商业务探索者 [1] - 2020年12月，该业务被提升至“美团App”一级入口，后更名为美团电商 [1] - 该业务为美团积累了商品零售相关经验 [1] 行业趋势与业务转向原因 - 随着食杂零售行业创新发展，快递电商模式难以承接即时零售用户的需求 [1] - 2025年以来，美团加大探索零售新业态，推动零售战略转型升级 [1] - 2025年6月，公司宣布将全面拓展即时零售，包括继续拓展闪购业务品类，以及将小象超市逐步拓展至所有一二线城市 [1] 新业态布局现状 - 截至目前，美团旗下小象超市的服务网络已覆盖北京、上海、广州、深圳、武汉、南京、西安等全国30余地 [1]

公司战略调整 - 美团于12月15日宣布暂停其自主孵化的B2C电商业务“团好货”，以聚焦探索零售新业态 [1] - 公司内部邮件称，食杂零售管理团队经研究讨论后做出该决定，并将与涉及调整的人员沟通后续方案 [1] - 团好货业务于2020年8月以小程序形式推出，同年12月提升至美团APP一级入口，后更名为美团电商 [1] 业务发展历程与现状 - 团好货被定位为美团快递电商业务的探索者，并积累了商品零售相关经验 [1] - 公司认为，随着食杂零售行业创新发展，快递电商模式已难以承接即时零售用户的需求 [1] - 根据公司第三季度财报，其新业务板块中的食杂零售业务在2023年实现了强劲增长 [1] 未来战略方向 - 美团将顺应趋势，主动求变，暂停团好货业务以聚焦零售新业态的探索 [1] - 公司于2023年6月宣布将全面拓展即时零售，包括继续拓展闪购业务的品类 [1] - 小象超市（原美团买菜）将逐步拓展至所有一、二线城市，目前其服务网络已覆盖全国30余个城市，包括北京、上海、广州、深圳、武汉、南京、西安等 [1]

公司战略调整 - 美团决定暂停其自主孵化的B2C电商业务“团好货”，该业务于2020年8月以小程序形式推出，并于2020年12月提升至美团App一级入口，后更名为美团电商 [1][1] - 公司表示将聚焦探索零售新业态，顺应行业趋势主动求变，此次调整涉及的人员，内部将进行后续方案沟通 [1][1] - 公司今年以来加大探索零售新业态，推动零售战略转型升级 [1] 业务发展状况 - 团好货作为公司快递电商业务的探索者，积累了商品零售相关经验，但近年来随着食杂零售行业创新发展，快递电商难以承接即时零售用户的需求 [1] - 公司第三季度财报显示，其新业务板块中的食杂零售业务强劲增长 [1] - 今年6月，公司宣布将全面拓展即时零售，包括继续拓展闪购业务的品类，以及将小象超市逐步拓展到所有一二线城市 [1] 新业务布局 - 截至目前，小象超市的服务网络已覆盖北京、上海、广州、深圳、武汉、南京、西安等全国30余地 [1]

政府高层会见与战略合作意向 - 黑龙江省委副书记、省长梁惠玲在哈尔滨会见了美团联合创始人穆荣均一行 [1][5] - 副省长韩圣健及省直有关部门负责同志参加了此次会见 [4][8] 地方政府对公司的评价与合作基础 - 地方政府评价美团是国内领先的生活服务电子商务平台，也是我国科技零售行业的领军企业 [3][7] - 地方政府指出美团与黑龙江省已建立了良好的合作关系 [3][7] 地方经济发展战略与政策环境 - 黑龙江省将数字经济定位为经济发展的四大引擎之一，并出台了一系列政策措施以促进数字经济与实体经济深度融合 [3][7] - 地方政府把发展服务业摆在重要战略位置，致力于大力发展特色文化旅游，推进消费扩容升级，促进服务业优质高效发展 [3][7] - 地方政府着力打造市场化、法治化、国际化一流营商环境，并表示发展环境在不断改善，这为企业在当地发展提供了广阔空间 [3][7] 地方政府对公司的合作期望 - 希望美团充分发挥其平台流量、数据与技术优势，持续扩大在黑龙江的投资与业务布局 [3][7] - 期望公司助力打造消费新场景、培育消费新业态，并开展线上促消费活动 [3][7] - 期望公司扩大“黑土优品”、“九珍十八品”等龙江特色优质产品的销售规模 [3][7] - 期望公司助力龙江文旅品牌推广和全域旅游发展，推动双方合作迈向更高水平 [3][7] 公司的回应与未来合作方向 - 美团联合创始人穆荣均感谢黑龙江省给予的支持和帮助，并介绍了公司发展情况 [3][7] - 公司表示将进一步深化与黑龙江的合作，不断提升在线上促消费、旅游服务等方面的合作层级 [3][7] - 公司表示将积极推广龙江特色优质产品，以实现互利共赢、共同发展 [3][7]

沽空比率排行 - 安踏体育-R(82020)沽空比率达100.00%，沽空金额为1.48万元，偏离值为17.75% [1][2] - 中国移动-R(80941)沽空比率为86.71%，沽空金额为141.08万元，偏离值达38.41% [1][2] - 比亚迪股份-R(81211)沽空比率为82.34%，沽空金额为24.96万元，偏离值为26.50% [1][2] - 华润啤酒-R(80291)沽空比率为74.99%，沽空金额为72.74万元 [2] - 京东集团-SWR(89618)沽空比率为71.60%，沽空金额为2.62万元 [2] 沽空金额排行 - 小米集团-W(01810)沽空金额最高，达27.98亿元，沽空比率为26.66%，偏离值为10.37% [1][2] - 腾讯控股(00700)沽空金额为16.86亿元，沽空比率为15.50% [1][2] - 中国平安(02318)沽空金额为14.65亿元，沽空比率为34.08% [1][2] - 阿里巴巴-SW(09988)沽空金额为14.24亿元，沽空比率为10.52% [2] - 美团-W(03690)沽空金额为12.53亿元，沽空比率为14.28% [2] 沽空偏离值排行 - 中国三江化工(02198)偏离值最高，为41.73%，沽空比率为53.45%，沽空金额为434.83万元 [1][2] - 电视广播(00511)偏离值为38.56%，沽空比率为43.81%，沽空金额为48.89万元 [1][2] - 连连数字(02598)偏离值为35.76%，沽空比率为47.27%，沽空金额为608.61万元 [2] - 上海实业环境(00807)偏离值为31.04%，沽空比率为35.44%，沽空金额为8.37万元 [2] - 集海资源(02489)偏离值为28.40%，沽空比率为37.27%，沽空金额为663.91万元 [2]

核心观点 - 报告继续看好AI产业趋势与游戏等高景气度赛道机会 [13] - 互联网板块整体估值具备性价比，传媒板块维持推荐 [4][13] 互联网板块投资建议 - **电商**：板块股价震荡，缺乏近期催化剂，但各公司估值已具备性价比 阿里巴巴后续叙事围绕AI进展、云增速及利润率，市场关注外卖对电商GMV的导流作用 京东集团明年国补边际下降可能导致主业增速与零售利润率承压 拼多多预计明年国补退坡后利润改善，国际业务亏损收窄，当前估值具备性价比 [4][16][17] - **社交娱乐媒体**：哔哩哔哩和腾讯广告业绩持续跑赢大盘，势能较强 腾讯游戏基本面向上，看好《三角洲行动》成为继《王者荣耀》《和平精英》后的第三大长青游戏 哔哩哔哩游戏《逃离鸭科夫》表现超预期，后续关注《三国：百将牌》，公司正加码AI人才储备 [4][17] - **互联网医疗**：京东健康、阿里健康发挥头部平台优势，与上游原研药厂商加深合作，收入及利润增长持续强劲 供应链对头部平台重视度加强，有望带来更优成本，盈利能力有望持续上升 [4][17] - **短视频**：近期AI情绪回撤导致相关标的股价下跌，但快手主业稳健 可灵AI持续保持技术和商业化领先，探索通过OneRec端到端推荐系统优化用户活跃与商业化数据 [4][17] - **潮玩+IP赛道**：泡泡玛特上海世茂新店开幕，未来将布局更多大型旗舰店以增强互动性 近期推出了1001moons、supertutu等新IP，持续推新 [4][17] - **在线出行**：曹操出行发布Robotaxi战略升级，从1.0阶段进入2.0“限定区域逐步放开全无人化运营”阶段 预计2026年底发布与吉利联合研发的L4级Robotaxi定制车，定制车成本优势是未来竞争核心 [4][18] - **长视频**：广电总局发文促进广电视听内容供给，审核效率与内容创新有较大变化 政策变化有望在未来1-2个季度见效，建议关注处于底部的爱奇艺、芒果超媒 [4][18] - **音乐流媒体**：三季度腾讯音乐和网易云音乐业绩稳健，估值因市场担心未来竞争而回调 报告认为字节系产品用户画像不同，且其产品心智为免费广告模式，对付费体系影响有限，结合业绩与估值，板块具备吸引力 [4][18] 传媒板块投资建议 - **游戏**：国内游戏保持高景气度，持续推荐头部公司腾讯控股、网易 关注具备产品趋势及经营改善的公司，如世纪华通、巨人网络、恺英网络、三七互娱、心动公司 关注具备优质产品储备的标的，如吉比特、神州泰岳、完美世界 [4][19] - **广告**：分众传媒今年以来扣非净利润同比增长持续超预期 互联网广告主第三季度单季投放大幅增长，预计第四季度趋势持续，收入同比增长将更明显 新潮合并与“碰一下”业务稳步推进 [4][19] - **出版**：部分出版公司受教育反腐影响，中小学教辅发放取消或延迟，导致第三季度业绩承压 建议关注主业质地优异、股息率较高的中原传媒、中南传媒、凤凰传媒等 [4][21] - **影视**：广电总局新政强调多措并举扶持优质内容，长视频行业有望迎来景气复苏拐点 制作端关注产能领先、项目充足的华策影视、柠萌影视 平台端关注龙头芒果超媒、爱奇艺 截至2025年12月13日，全年电影票房大盘已超过500亿元，建议关注后续贺岁档进口片及2026年春节档定档情况 院线端建议关注万达电影、横店影视 [4][21] - **IP衍生品与央国企改革**：IP衍生品方向建议关注华立科技、上海电影、姚记科技、汉仪股份 央国企改革方向建议关注江苏有线、浙文互联、电广传媒 [4][21] - **AI应用方向**：云基建关注阿里巴巴、腾讯 IP+AI视频产业链关注阅文集团、中文在线、上海电影、奥飞娱乐、华策影视、欢瑞世纪等 AI内容确权关注阜博集团，视频平台关注快手、哔哩哔哩 AI营销关注汇量科技、易点天下、蓝色光标、天下秀 AI终端关注出门问问，AI电商关注值得买，AI客服Agent关注神州泰岳，AI游戏关注恺英网络，AI医疗关注京东健康、阿里健康 AI细分应用落地关注商业化进展较好的快手、美图、粉笔 [22] 行业一周动态与数据 - **AI进展**：OpenAI发布GPT-5.2模型，推出Instant、Thinking、Pro三个版本，在GDPval知识工作任务评估中首次达到或超越人类专家水平，软件工程能力创下55.6%的新纪录 谷歌开源深度研究智能体Gemini Deep Research，在DeepSearchQA基准测试中达到46.4%的SOTA水平 迪士尼与OpenAI达成三年战略合作协议，向OpenAI投资10亿美元并获得股权，OpenAI的Sora视频平台将获得迪士尼超过200个角色的IP授权 [15][54][60][64] - **电影市场**：2025年12月7日至13日，周票房累计7.09亿元，环比下降45.39% 周票房前三名为《疯狂动物城2》（4.82亿元）、《得闲谨制》（1.57亿元）、《鬼灭之刃:无限城篇 第一章 猗窝座再袭》（2239.5万元） 当周全国新建银幕46块 [31][36] - **电视剧与综艺**：电视剧播映指数TOP1为腾讯出品的《枭起青壤》（指数81.2） 综艺播映指数TOP1为腾讯视频出品的《现在就出发第3季》（指数82.0） [37][39] - **游戏动态**：Sensor Tower数据显示，2025年11月中国手游发行商全球收入榜中，腾讯、点点互动包揽冠亚军，合计吸金19.5亿美元 世纪华通旗下点点互动的《Whiteout Survival》和《Kingshot》包揽11月出海手游收入榜冠亚军 《Kingshot》月流水已破10亿元 本周App Store游戏畅销榜（iPhone）TOP1为腾讯游戏的《金铲铲之战》 [40][44][55][57] - **公司要闻**：美团-W第三季度营收954.88亿元，经调整净亏损160.10亿元，预计第四季度亏损环比收窄 腾讯控股第三季度收入1929亿元，同比增长15%，广告和游戏持续加速 快手-W第三季度总收入356亿元，可灵AI收入达3亿元，OneRec推荐模型驱动4-5%的国内广告业绩 哔哩哔哩第三季度总收入76.85亿元，广告收入同比增长23% 分众传媒第三季度收入34.94亿元，扣非归母净利润同比增长14.64%，毛利率达74.1% [23][24][25][26][27][29] 重点公司估值摘要 - **腾讯控股**：最新收盘价616.00港元，合理价值735.63港元，2025年预测市盈率19.77倍 [8] - **美团-W**：最新收盘价102.40港元，合理价值134.46港元 [8] - **快手-W**：未在估值表中单独列出，但在正文中详细分析 [26] - **哔哩哔哩-W**：最新收盘价195.70港元，合理价值263.76港元，2025年预测市盈率28.38倍 [8] - **分众传媒**：最新收盘价7.16元，合理价值9.80元，2025年预测市盈率18.36倍 [8] - **芒果超媒**：最新收盘价23.97元，合理价值36.99元，2025年预测市盈率35.25倍 [8] - **世纪华通**：最新收盘价17.20元，合理价值24.75元，2025年预测市盈率22.63倍 [8]

融资与资本结构 - 本轮融资由高瓴创投和美团联合领投，顺为资本、美团龙珠、南山战新投跟投，老股东同创伟业、东证资本持续加注 [2] - 融资资金将用于核心技术研发、高端人才招聘及内容生态建设，以加速消费级3D打印技术普及 [2] 公司历史与市场表现 - 公司于2016年成立 [2] - 2019年，其Snapmaker 2.0产品以超过5400万人民币的众筹金额刷新全球科技类目众筹纪录 [2] - 2025年，其旗舰产品U1 3D打印机以超过1.5亿人民币的众筹成绩，成为全球历史众筹金额最高的3D打印项目 [2] 产品进展与财务展望 - 目前U1 3D打印机的众筹订单已全部发货 [2] - 该产品计划于2026年第一季度在全球上市 [2] - 公司预计明年营收有望实现数倍增长 [2]