行业整体表现 - 2024年全年限额以上化妆品类零售额为4357亿元，同比下滑1.1% [2] - 2025年一季度化妆品零售额达1149亿元，同比增长3.2% [6] - 头部美妆企业表现分化，部分公司营收和净利润增速超20%，如珀莱雅、上美股份、毛戈平、丸美生物 [2][3] 头部公司业绩亮点 - 珀莱雅2024年营收首次突破百亿，达107.78亿元（+21.04%），净利润15.52亿元（+30%） [2][3] - 上美股份2024年收入67.93亿元（+62.08%），净利润7.81亿元（+69.42%） [3] - 丸美生物2024年营收29.70亿元（+33.44%），净利润3.42亿元（+31.69%） [3] - 毛戈平2024年总收入38.85亿元（+34.6%），净利润6.64亿元（+32.8%） [3] - 2025年一季度珀莱雅营收23.59亿元（+8.13%），净利润3.9亿元（+28.87%） [6] - 2025年一季度丸美营收8.47亿元（+28.01%），净利润1.35亿元（+22.07%） [6] 业绩下滑公司 - 贝泰妮2024年营收57.4亿元（+3.9%），但净利润5.03亿元（-33.5%） [4] - 上海家化2024年亏损8.33亿元，为上市以来首次亏损 [4] 线上渠道主导增长 - 珀莱雅线上销售占比超95%，销售额突破百亿 [4] - 上美股份线上占比超90%，销售额超60亿元 [4] - 丸美线上占比超85% [4] - 抖音美妆2024年总销售额突破千亿元，25个品牌GMV超10亿元 [4] 行业趋势与策略 - 国货美妆凭借高性价比和精细化运营占据市场优势 [1][7] - 电商平台流量成本高企，珀莱雅提出降低流量成本策略，优化ROI [7] - 巨子生物2025年目标收入增长25%-28%，净利润增长21%-24% [7]

公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年公司收入3884694千元，2023年为2885964千元，同比增长约34.6%[8] - 2024年公司年内利润及全面收益总额881329千元，2023年为663470千元，同比增长约32.8%[8] - 2024年公司股利1000000千元，2023年为250000千元，同比增长300%[8] - 2024年公司资产总值4473469千元，2023年为2094568千元，同比增长约113.6%[8] - 2024年公司权益回报率为34.9%，2023年为49.5%[8] - 公司总收入从2023年的28.86亿元增至2024年的38.847亿元，增长34.6%[14] - 公司净利润从2023年的6.635亿元增至2024年的8.813亿元，增长32.8%[14] - 2024年公司收入为人民币3884.7百万元，较2023年的人民币2886.0百万元增加34.6%[107] - 2024年产品销售收入为人民币3733.0百万元，较2023年的人民币2781.9百万元增加34.2%[107] - 2024年化妆艺术培训及相关销售收入为人民币151.7百万元，较2023年的人民币104.1百万元增长45.8%[107] - 2024年线下渠道产品销售收入为人民币1948.7百万元，较2023年的人民币1602.1百万元增长21.6%[110] - 2024年线上渠道产品销售收入为人民币1784.3百万元，较2023年的人民币1179.8百万元增加51.2%[110] - 2024年彩妆产品销售收入为人民币2304.071百万元，占比59.3%；2023年为人民币1622.185百万元，占比56.2%[106] - 2024年护肤品产品销售收入为人民币1428.908百万元，占比36.8%；2023年为人民币1159.707百万元，占比40.2%[106] - 2024年境内产品销售收入3731124千元，占比99.9%，境外为1855千元，占比0.1%；2023年境内为2781892千元，占比100%，境外为0[111] - 2024年新增境外产品销售收入1.8百万元，因新增境外分销商[112] - 销售成本从2023年的437.7百万元增加38.7%至2024年的607.2百万元，物流及运输费用增长56.5%[115] - 毛利从2023年的2448.2百万元增加33.9%至2024年的3277.5百万元，毛利率基本平稳[119] - 其他收入及收益2023年为46.6百万元，2024年为68.4百万元，因政府补助增加[120] - 销售及分销开支2024年为1904.1百万元，较2023年的1412.4百万元增加34.8%，占比增长0.1个百分点[121] - 行政开支从2023年的192.1百万元增长39.4%至2024年的267.8百万元[122] - 金融资产减值亏损拨回净额2023年为1.0百万元，2024年为3.4百万元[123] - 年内利润2023年为663.5百万元，2024年为881.3百万元[127] - 经调整年内利润2024年为924471千元，2023年为664183千元[130] - 2024年经营活动所得现金净额约为人民币96860万元，2023年为人民币69970万元[131] - 截至2024年12月31日，集团有现金及现金等价物约人民币279650万元及银行借款约人民币32000万元；2023年12月31日，有现金及现金等价物约人民币113790万元及银行借款零元[131] - 截至2024年及2023年12月31日，集团的资产负债率分别为21.7%及26.1%[131] - 2024年12月31日及2023年12月31日，集团的流动比率分别为3.6倍及3.2倍[131] - 截至2024年及2023年12月31日，集团的净资产负债率分别为27.7%及35.3%[131] - 2023年现金及现金等价物增加净额为25000万元，2024年为165170万元[133] - 2024年资本开支总计人民币61590.7万元，2023年为人民币8615.9万元[136] - 截至2024年12月31日，集团受限制现金人民币4800万元用作银行贷款保证金[138] - 2025年1月4日超额配股权悉數行使，涉及11763500股H股股份，占发售股份总数约15%，每股价格29.80港元；1月8日收取额外所得款项净额约33650万港元（折合人民币31110.5万元）[141] - 董事会建议于2025年7月8日派发现金末期股息每股0.72元（含税），共计3.5293亿元（含税）[193] 公司业务布局与规模 - 截至2024年12月31日，公司品牌专柜遍布全国120多个城市，包括378个自营专柜及31个经销商专柜[10] - 截至2024年12月31日，公司专柜配备超2800名专业美妆顾问[10] - 公司在全国创办了九所化妆艺术机构[52] - 截至2024年12月31日，品牌专柜遍布全国120多个城市，含378个自营专柜和31个经销商专柜[71] - 截至2024年12月31日，全国专柜配备超2800名美妆顾问[71] 公司产品相关情况 - 2024年度公司共升级及开发超100个单品，产品组合涵盖两个类别共400多个单品[10] - 截至2024年12月31日，产品组合涵盖两个类别共400多个单品[25] - 2024年光感无痕粉膏系列零售额超4亿元，奢华鱼子面膜零售额超8亿元[25] - 2024年彩妆销量12979.5千件，平均售价177.5元/件；护肤销量4577.6千件，平均售价312.2元/件[26] - 2023年彩妆销量9718.8千件，平均售价166.9元/件；护肤销量3598.1千件，平均售价322.3元/件[26] - 2024年产品总销量17557.1千件，平均售价212.6元/件；2023年总销量13316.9千件，平均售价208.9元/件[26] - 公司旗下有MAOGEPING和至爱终生两大美妆品牌[24] - MAOGEPING于2000年推出，是公司旗舰品牌[24] - 至爱终生于2008年推出，针对大众市场[25] - 光影塑颜高光粉膏已上市逾十年，截至报告日期为第四代产品[28] - “气蕴东方”系列已升级到第五代，是与故宫文创携手打造[40] - 截至2024年12月31日，奢华鱼子面膜实现零售额超8亿元[47] - 公司产品组合涵盖护肤品，包括面霜、眼部护理、面膜、精华液和洁面乳等[47] - 2024年度，公司就MAOGEPING及挚爱终生共开发和升级超100个新单品[62] - 2024年与故宫的联名系列已推出到第五期[81] - 公司产品开发以彩妆和护肤为双核，优化产品并开发新品类，2025年1月已推出香水系列[94][96] - 截至2024年12月31日，公司产品组合包括两个品牌的400多个单品[189] 公司上市相关情况 - 2024年公司成功在香港联合交易所主板上市[9] - 公司于2024年12月10日通过全球发售在联交所主板上市，首次发行H股78423400股，发售价29.80港元[188] - 2025年1月8日因行使超额配股权发行11763500股H股，全球发售发行H股面值总额为人民币45093450元[188] - 全球发售募集所得款项净额约为2523.76百万港元，每股H股价格净额约为27.98港元[188] 公司市场合作与推广 - 公司2024年加强与丝芙兰合作，首次将产品推向香港市场并获良好反馈，还与抖音联手打造节目《香迹》进行文化与品牌出海[14] - 2024年6月举办“国之光耀巴黎”新品发布会暨荣耀启程盛典，与中国国家队联名发布产品[81] - 2024年毛戈平美妆在巴黎奥运会期间入驻“中国之家”[81] - 2024年发起“美承东方”文化IP项目，参与中法文化交流论坛[82] - 2024年8月与抖音合作的纪实类节目《香迹》上线[82] - 2024年12月抖音、天猫多平台跨年活动引爆新年期间4亿+社媒平台破圈曝光[83] 行业市场规模情况 - 按零售额计算，中国美妆行业市场规模由2018年的4026亿元增长至2023年的5798亿元，复合年增长率为7.6%，预计2023 - 2028年以8.6%的复合年增长率增长至8763亿元[16] - 按零售额计算，中国高端美妆品牌市场规模由2018年的1334亿元增长至2023年的1942亿元，复合年增长率为7.8%，预计2023 - 2028年以9.9%的复合年增长率增长至3110亿元[17] - 美妆产品线下渠道零售额由2018年的2353亿元增长至2023年的2641亿元，复合年增长率为2.3%，预计2023 - 2028年以5.5%的复合年增长率增长至3446亿元；线上渠道零售额由2018年的1673亿元增长至2023年的3158亿元，复合年增长率为13.5%，预计2023 - 2028年以11.0%的增速增长至5317亿元[18] - 2024年中国化妆品市场交易总额为10738.22亿元，同比增长2.8%[21] - 2024年中国化妆品品牌交易额占比为55.2%，同比增加2.9个百分点[21] - 2024年交易额1亿元以上的品牌共819个，较2023年新增73个，其中534个品牌保持正增长，占比超65%[21] - 2024年新增备案产品及有效期内产品总数达201.2万个，新原料备案注册数量达90个，均创历史新高[21] 公司培训业务情况 - 截至2024年12月31日，公司培训机构有226名培训人员，2024年九所培训机构共招收学员超6000人，同比2023年度增长20.4%[52] - 公司提供从基本化妆技巧到先进美学理念的多类培训课程[52] 公司产品开发团队情况 - 截至2024年12月31日，公司产品开发团队由57名员工组成，其中82.5%持有学士或以上学位，团队成员平均工作经验超13年[53] - 公司产品开发团队由艺术委员会和核心研发团队组成，与ODM供货商合作开发产品[53] 公司产品设计与开发流程 - 公司选择优质原料并采用先进配方技术开发产品，满足亚洲人皮肤类型及审美标准消费者需求[54] - 公司将光影元素及中国传统文化元素融入产品设计，创造出有视觉吸引力及文化属性的产品系列[54] - 公司开发出专业化妆技术，能开发出性能良好、多功能性和易用性的产品[54] - 产品设计和开发流程通常耗时六至八个月，部分限量版产品需十至十二个月[57] - 公司当前产品设计和发展路径是委托ODM供货商开展工作并提供整体方向指导[57] - 公司产品设计及开发流程涵盖新产品项目启动、同类产品分析、产品设计与开发、产品测试、抽样测试、量产等步骤[58][59][61][62] 公司采购与生产情况 - 公司主要采购彩妆及护肤品原材料、包装材料及外购成品[63] - 公司选择可靠的ODM/OEM供货商负责产品生产，保留对产品属性等的决定权[64] - 2024年，公司委聘八家ODM/OEM供货商生产主要产品[65] - 公司不依赖单一ODM/OEM供货商生产核心产品，市场有充足替代供货商[65] - 杭州生产基地预计2026年年中投入运营，设计年产能约为1540万件[66] 公司会员情况 - 截至2023年12月31日和2024年12月31日，线上及线下会员忠诚度计划的注册会员总数分别约为1030万人及1510万人[87] - 公司总体复购率从2023年的26.8%上升到2024年的30.9%，其中线上渠道从22.0%升至27.5%，线下渠道从32.8%升至34.9%[87][88] - 公司建立线上及线下会员忠诚度计划，线上会员体系有不同VIP等级，积分可共享，线下体系支持线下专柜或绑定微信公众号注册[86][87] 公司发展战略 - 公司计划扩大线下销售渠道覆盖，在已有业务城市开店并向周边渗透，升级百货商店专柜[92] - 公司线上扩张重点是建设自有官方网店和拓宽第三方电商平台覆盖，加强线上营销活动[93] - 公司品牌发展战略以完善现有品牌为中心，孵化新高端品牌，探索投资和收购机会[97] - 公司计划在全球提升市场地位，实施海外扩张战略[98] - 公司计划战略性进军海外市场，采用建设百货商店专柜及网店双渠道方式，还将探索战略投资及收购机会[99] - 杭州研发中心预计2026年底完工并开始营运，公司无计划使用全球发售所得款项净额建造该中心[103] - 公司计划升级及扩建现有化妆艺术培训设施，扩大培训计划

纪要涉及的行业和公司 - 行业：化妆品行业 - 公司：毛戈平公司 纪要提到的核心观点和论据 - **业绩与市场预期匹配** - 规模净利润8.81亿元，增速34%；金条净利润9.24亿元，增速40%；规模金利润率维持在22.7%，金条金利润率为23.8%，两者差四千万是因一次性上市费用及上市前激励费用[1] - 2024年收入38.85亿元，同比增速34.6%，24年中报整体收入增速40.97%，下半年增速略有放缓[2] - **公司收入季节属性淡的原因** - 线下业务比重近半，其他公司线上结构占比大多在提升甚至接近90%，受线上促销影响下半年占比多，而线下四季销售节奏更分明[2] - 公司以彩妆为主，占比59.3%且同比PCT占比提升3.1%，彩妆Q3为淡季，护肤品类增速放缓与公司突出夯实彩妆心智有关[3] - **公司仍处线上化变现红利阶段** - 基于QE目前良好态势，有理由相信2025年高增可延续，但缺乏2025年更明确指引，有待4月1号线下大会明晰[4] - **盘面情况及解读** - 3月28日盘前开跌13个点，开盘一分钟跌幅收窄到1%以内，收盘为负9.6%，全天振幅较大，成交量达3.2%为841万股，接近当前可交易所有流通股的30%[4] - 资金情绪存在博弈，成交量接近可交易流通股总体数量，筹码结构总体成本有所抬升[5] - 恒生指数及A股当日整体走弱，分别为 -0.65%和 -0.67%；2024年下半年市场对总收入护肤放缓节奏期待更强有力的2025年信心实施，需要更强指引和产品规划给予成长性确定性[5] - **看好公司的理由** - 有大量热销产品待线上化推广，产品维度支撑性强，且处于品牌偏早期阶段[6] - 品牌推广效率占优，高速增长中线上推广净利润率稳定且优于线下，线上线下复购率同比稳定提升，线上增加5.5个PTT，线下增加2.1个PTT，且都在破圈，线下注册会员480万增加120万，线上注册会员1100多万增加400万[6] 其他重要但可能被忽略的内容 - 4月1日左右线下业绩会将公布2025年指引以及产品规划，本周五及下周一处于真空期[5] - 会议严禁录音或转发，使用会议信息引发的损失国海证券及其员工概不负责，会议内容不构成投资建议[1][8]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [4] 报告的核心观点 - 通过复盘国际美妆巨头以及国货新消费代表的二级市场表现，对毛戈平的估值定价进行探讨，认为其作为国货高妆美妆品牌典范，护城河深厚，中长期品类与渠道拓展空间大，成长确定性强，有望享受估值溢价，维持买入评级 [1][9] 各部分总结 国际美妆巨头篇 - 欧莱雅核心是全面品牌矩阵与稳健经营，疫情期间股价与估值有韧性，2015 - 2024年平均PE 38倍，2023年来受消费者偏好和市场格局变化影响，股价与估值回落 [2] - 雅诗兰黛注重年轻化与高端化，2020 - 2022年平均PE高达80倍，后未适应亚太尤其中国市场变化，2021年后业绩波动，股价承压 [2] - 资生堂专注中高端与东方审美，2014 - 2019年股价提振，PE最高超100倍，后因收购品牌协同和海外本土化不佳，收入与盈利波动，股价和估值回落 [3] - 国际美妆巨头通过孵化和并购高端多元品牌、重视研发带来高壁垒和稳定性，获估值溢价，但近年来受全球经济低迷和中国市场份额降低影响，业绩与股价承压 [3] 国货新消费篇 - 老铺黄金凭借古法工艺和高奢定位稀缺性，在黄金消费赛道突围，业绩爆发增长，股价表现亮眼，2024 - 2025年受纳入港股通、盈利预告和产品涨价等因素推动股价上涨 [4][51][54] - 泡泡玛特以盲盒模式激活Z世代收藏欲，2020 - 2021年IPO后股价与估值高位，后因IP可持续性和业绩波动估值受压制，2024年海外业务增长，国内情绪价值消费兴起，实现业绩和估值双升 [4][67][71] - 国货新消费崛起反映民族文化自信提升和消费需求代际更迭，毛戈平、老铺黄金、泡泡玛特等品牌共同点是民族文化认可和品牌卡位与竞争力稀缺 [4] 毛戈平篇 - 毛戈平凭借创始人IP文化、高端产品矩阵、国风审美定价权和高端渠道布局形成品牌文化护城河，有望抢占高端市场份额，实现稳定成长 [8] - 公司持续拓展产品矩阵，香水第三曲线有望放量，店效和总销售额有成长空间，已初步探索出海业务，2024年海外收入185.5万元 [8] - 预计公司2025 - 2027年营收分别为50.54/65.03/82.58亿元，归母净利润分别为11.85/15.06/19.18亿元，2024 - 2027年归母净利复合增速29.6%，维持买入评级，预期目标估值有望提升到45 - 50倍 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 2024年公司营收受彩妆品类拉动延续较优增长，护肤相对稳健，盈利端毛利率及费率水平管控良好，会员数及复购率良性发展，品牌势能向上，中短期增长逻辑明晰，中长期成长空间可期，预计2025 - 2027年经调净利润为11.7、15.0、18.6亿元，对应PE为38.7、30.1、24.2倍，给予“买入”评级 [2][4][7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现营业收入38.85亿元，同比增长34.6%；归母净利润8.81亿元，同比增长33%；经调整净利润9.24亿元，同比增长39.2%，调整项主要为上市开支2812万元和激励费用1502万元 [2][4] 收入端 品类维度 - 2024年彩妆、护肤分别实现收入23.0、14.3亿元，同比增长42%、23%，彩妆呈量价齐升态势，销量增长34%，均价增长6%，核心单品粉膏终端零售额超4亿元；护肤品类销量增长27%，均价偏平稳，核心单品鱼子面膜零售额超8亿元 [7] 渠道维度 - 2024年线上、线下分别实现收入17.8、19.5亿元，同比增长51%、22%，线上高增主因加强电商平台营销活动 [7] 盈利端 - 2024年归母利润率为22.7%，同比基本持平；2024H2公司实现归母净利润3.9亿元，同比增长24%，归母净利率同比下滑0.7个百分点至20.3%，经调利润同比增长31% [7] 经营层面 - 2024年公司会员数由1030万人提升至1510万人，线上、线下会员复购率分别达到27.5%、34.9%，同比提升5.5、2.1个百分点 [7] 投资建议 - 公司在原有强势底妆品类基础上多品类扩展，中短期增长逻辑明晰，中长期成长空间可期，预计2025 - 2027年经调净利润为11.7、15.0、18.6亿元，对应PE为38.7、30.1、24.2倍，给予“买入”评级 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年公司收入利润增长均超30%，高端品牌势能持续向上，护肤线与彩妆协同发展，上调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 当前股价109.20港元，一年最高最低为118.00/47.650港元，总市值535.28亿港元，流通市值285.93亿港元，总股本4.90亿股，流通港股2.62亿股，近3个月换手率60.51% [1] 财务数据 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|2,886|3,885|5,184|6,730|8,465| |YOY(%)|57.8|34.6|33.4|29.8|25.8| |净利润(百万元)|662|881|1,179|1,536|1,939| |YOY(%)|96.1|33.0|33.9|30.3|26.2| |毛利率(%)|84.8|84.4|84.4|84.6|84.7| |净利率(%)|23.0|22.7|22.7|22.8|22.9| |ROE(%)|42.8|36.3|32.7|29.9|27.4| |EPS(摊薄/元)|1.4|1.8|2.4|3.1|4.0| |P/E(倍)|74.6|56.1|41.9|32.2|25.5| |P/B(倍)|32.0|20.4|13.7|9.6|7.0| [7] 业务情况 - 2024年彩妆/护肤/化妆艺术培训业务营收分别为23.04/14.29/1.52亿元，同比分别+42.0%/+23.2%/+45.8%，占比分别为59.3%/36.8%/3.9% [5] - 2024年线上/线下渠道营收分别为17.84/19.49亿元，同比分别+51.2%/+21.6% [5] 盈利能力 - 2024年公司毛利率84.4%（-0.4pct），彩妆/护肤/化妆艺术培训业务毛利率分别为83.6%/87.2%/69.0% [5] - 2024年销售/管理/研发费用率为49.0%/6.9%/0.6%，同比分别+0.1pct/+0.2pct/-0.2pct，整体费用率保持平稳 [5] 业务发展亮点 - 彩妆端均价提升6.4%，2024年光感无痕粉膏系列销售超4亿元，鱼子气垫等有发展潜力，“气蕴东方”香水系列上新并储备多款香水 [6] - 护肤端鱼子面膜零售额超8亿元，鱼子系列其他产品有放量空间，2025年初上新身体系列 [6] - 线下2024年自营及经销专柜分别为378/31个，复购率达34.9%（+2.1pct），开拓超高端渠道强化高端定位助于同店提升 [6] - 线上2025年38大促毛戈平首次进入天猫美妆TOP20榜单，登顶抖音彩妆香水榜单，加强营销拓新客，老客线上复购率增加，有望维持较快增速 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 毛戈平2024年营收利润快速增长，盈利能力强，各品类和渠道表现良好，未来有望凭借产品拓展和渠道布局进一步提升市场地位 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 营收利润与盈利能力 - 2024年营收38.85亿元，同比增长34.6%；归母净利润8.81亿元，同比增长33%；毛利率84.4%，同比-0.46pct，净利率22.69%，同比-0.3pct；销售及分销开支占比49.01%，同比基本持平，行政开支占比6.89%，同比+0.23pct；24H2收入同比增长29%，归母净利润同比增长24%，毛利率同比-1.28pct [1] 品类表现 - 2024年毛戈平彩妆品类收入23.04亿元，同比增长42.04%，毛利率83.6%；护肤品类营收14.29亿元，同比增长23.21%，毛利率87.2%，同比基本持平；化妆品艺术培训销售收入1.52亿元，同比增长45.78%；畅销单品光感无痕粉膏零售额超4亿元，奢华鱼子面膜零售额超8亿元；2025年计划在彩妆和护肤品领域拓展产品，已入局香氛赛道 [2] 渠道表现 - 2024年线下渠道营收19.49亿元，占比52.2%，同比增长21.64%，有378个自营专柜和31个经销商专柜，遍布120多个城市，配备超2800名美妆顾问，持续开拓高端百货渠道；线上渠道营收17.84亿元，占比47.8%，同比增长51.23%，38大促期间天猫美妆类目第16位，抖音香水彩妆类目第一；2024年线上及线下会员总数达1510万，总体复购率从2023年的26.8%提升至30.9%；全渠道出海布局持续推进 [3] 投资建议与盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司实现归母净利润分别为11.58/14.49/17.95亿元，对应PE为40/32/26x [4] 财务数据 |财务数据和估值|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2885.96|3884.69|5148.86|6512.99|8125.48| |收入同比(%)|36.46|36.46|32.54|26.49|24.76| |归母净利润(百万元)|661.93|880.61|1,157.63|1,448.64|1,794.66| |归母净利润同比(%)|88.01|33.04|31.46|25.14|23.89| |每股收益(元)|1.35|1.80|2.36|2.96|3.66| |市盈率(P/E)|70.38|52.90|40.24|32.16|25.96|[6] |表1：毛戈平利润表预测（单位：百万元）|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|1829.11|2885.96|3884.69|5148.86|6512.99|8125.48| |增长率|2.82%|36.46%|36.46%|32.54%|26.49%|24.76%| |销售成本|-295.83|-437.72|-607.18|-816.81|-1046.38|-1314.49| |毛利|1533.28|2448.25|3277.51|4332.05|5466.60|6810.99| |毛利率|83.83%|83.63%|84.37%|84.14%|83.93%|83.82%| |销售及经销开支|-962.44|-1412.36|-1904.06|-2522.94|-3191.36|-3981.48| |行政开支|-133.04|-192.09|-267.77|-334.68|-410.32|-503.78| |其他开支|-0.20|-0.82|-0.46|-0.51|-0.60|-0.55| |其他收入|33.38|46.63|68.36|68.50|68.43|68.47| |其他收益或亏损净额|-0.87|1.00|3.43|2.22|0.54|1.26| |财务费用|-3.12|-2.03|-5.29|-2.56|-3.00|-3.00| |金融资产减值亏损拨备净额|-0.87|1.00|3.43|2.22|0.54|1.26| |税前利润|466.99|887.86|1176.75|1544.24|1932.46|2394.06| |所得税开支|-114.89|-224.39|-295.42|-386.06|-483.11|-598.51| |年内利润|352.10|663.47|881.33|1158.18|1449.34|1795.54| |以下各方应占：||| |母公司所有人|352.08|661.93|880.61|1157.63|1448.64|1794.66| |非控股权益|0.01|1.54|0.72|0.55|0.71|0.88|[8]

纪要涉及的公司 毛戈平化妆品股份有限公司（Mao Geping Cosmetics Co.，1318.HK） 纪要提到的核心观点和论据 - **业绩表现** - **营收与净利润**：2024年下半年销售额同比增长29%至19.13亿人民币，净利润同比增长24%至3.89亿人民币，分别低于高盛预期8%和6%；全年营收同比增长35%至38.85亿人民币，净利润同比增长33%至8.81亿人民币，均低于高盛预期4%和3% [1][3][5]。 - **分品类表现**：2024年下半年彩妆销售额同比增长41%至12.19亿人民币，占比64%，高于高盛预期2%；护肤品销售额同比增长10%至6.14亿人民币，占比32%，低于高盛预期24%；化妆艺术培训销售额同比增长24%至0.8亿人民币，占比4%，低于高盛预期5% [8]。 - **分渠道表现**：线下销售额2024年下半年同比增长21%至9.82亿人民币，占比51%，低于高盛预期3%；线上销售额同比增长40%至8.51亿人民币，占比44%，低于高盛预期14% [9][11]。 - **利润率情况**：毛利率同比收缩1.3个百分点至83.8%，与高盛预期的84.0%基本一致；销售和分销费用同比增长28%至9.67亿人民币，低于高盛预期8%；管理费用同比增长35%至1.34亿人民币，低于高盛预期14%；营业利润同比增长22%至5.03亿人民币，低于高盛预期6%；净利率同比收缩0.7个百分点至20.3%，高于高盛预期0.4个百分点 [12][13][14]。 - **股息情况**：公司宣布2024年下半年末期股息为每股0.72元人民币，2024年2月和4月分别宣布两轮5亿人民币股息，总派息率达154%，高于高盛预期的124%，股息收益率为3% [15]。 - **业绩不及预期原因**：主要由于护肤品和线上渠道销售表现较弱，部分被较低的管理费用（主要是较低的上市费用）所抵消 [1][5]。 - **价格目标与风险** - **价格目标**：高盛对毛戈平的目标价为75港元，基于2026年预期市盈率25倍折现至2025年，股权成本为8.9% [17]。 - **关键风险**：包括中国美容消费渗透速度快慢、线上渗透速度快慢、新产品尤其是护肤品的开发、拓展客户群体时的投资回报率高低以及关键人员风险 [18][19]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **业绩简报安排**：公司将于4月1日下午3点举行业绩简报会，预计讨论围绕2025年营收和净利润展望及关键驱动因素、2024年下半年护肤品增长放缓详情及平衡彩妆和护肤品的策略、2025年第一季度表现尤其是线下和妇女节销售情况、品牌/产品/渠道策略更新、平衡销售和投资回报率及利润率走势等方面 [2]。 - **评级与投资银行关系**：高盛对毛戈平的评级为“中性”，截至2025年1月1日，高盛全球投资研究对3021只股票有投资评级，投资银行关系图表反映了各评级类别中高盛在过去十二个月内提供投资银行服务的公司比例 [20][28]。 - **研究相关说明**：包括GS因子分析、并购排名、量子数据库等相关说明，以及不同地区的监管披露要求和研究报告分发实体等信息 [23][25][26][41]。

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 毛戈平2024年营收利润快速增长，盈利能力强，各品类和渠道表现良好，未来有望凭借产品拓展和渠道布局进一步提升市场地位 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 营收利润与盈利能力 - 2024年营收38.85亿元，同比增长34.6%；归母净利润8.81亿元，同比增长33%；毛利率84.4%，同比-0.46pct，净利率22.69%，同比-0.3pct；销售及分销开支占比49.01%，同比基本持平，行政开支占比6.89%，同比+0.23pct；24H2收入同比增长29%，归母净利润同比增长24%，毛利率同比-1.28pct [1] 品类情况 - 2024年毛戈平彩妆品类收入23.04亿元，同比增长42.04%，毛利率83.6%；护肤品类营收14.29亿元，同比增长23.21%，毛利率87.2%，同比基本持平；化妆品艺术培训销售收入1.52亿元，同比增长45.78%；产品组合涵盖400多个单品，光感无痕粉膏零售额超4亿元，奢华鱼子面膜零售额超8亿元；2025年计划在彩妆和护肤领域拓展产品，已入局香氛赛道 [2] 渠道情况 - 2024年线下渠道营收19.49亿元，占比52.2%，同比增长21.64%，有378个自营专柜和31个经销商专柜，遍布120多个城市，配备超2800名美妆顾问，持续开拓高端百货渠道；线上渠道营收17.84亿元，占比47.8%，同比增长51.23%，38大促期间天猫美妆类目第16位，抖音香水彩妆类目第一；2024年线上及线下会员总数达1510万，总体复购率从2023年的26.8%提升至30.9%；全渠道出海布局持续推进 [3] 投资建议与盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司实现归母净利润分别为11.58/14.49/17.95亿元，对应PE为40/32/26x [4] 财务数据 |财务数据和估值|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2885.96|3884.69|5148.86|6512.99|8125.48| |收入同比(%)|36.46|36.46|32.54|26.49|24.76| |归母净利润(百万元)|661.93|880.61|1,157.63|1,448.64|1,794.66| |归母净利润同比(%)|88.01|33.04|31.46|25.14|23.89| |每股收益(元)|1.35|1.80|2.36|2.96|3.66| |市盈率(P/E)|70.38|52.90|40.24|32.16|25.96|[6] |表1：毛戈平利润表预测（单位：百万元）|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|1829.11|2885.96|3884.69|5148.86|6512.99|8125.48| |增长率|2.82%|36.46%|36.46%|32.54%|26.49%|24.76%| |销售成本|-295.83|-437.72|-607.18|-816.81|-1046.38|-1314.49| |毛利|1533.28|2448.25|3277.51|4332.05|5466.60|6810.99| |毛利率|83.83%|83.63%|84.37%|84.14%|83.93%|83.82%| |销售及经销开支|-962.44|-1412.36|-1904.06|-2522.94|-3191.36|-3981.48| |行政开支|-133.04|-192.09|-267.77|-334.68|-410.32|-503.78| |其他开支|-0.20|-0.82|-0.46|-0.51|-0.60|-0.55| |其他收入|33.38|46.63|68.36|68.50|68.43|68.47| |其他收益或亏损净额|-0.87|1.00|3.43|2.22|0.54|1.26| |财务费用|-3.12|-2.03|-5.29|-2.56|-3.00|-3.00| |金融资产减值亏损拨备净额|-0.87|1.00|3.43|2.22|0.54|1.26| |税前利润|466.99|887.86|1176.75|1544.24|1932.46|2394.06| |所得税开支|-114.89|-224.39|-295.42|-386.06|-483.11|-598.51| |年内利润|352.10|663.47|881.33|1158.18|1449.34|1795.54| |母公司所有人|352.08|661.93|880.61|1157.63|1448.64|1794.66| |非控股权益|0.01|1.54|0.72|0.55|0.71|0.88|[8]

报告公司投资评级 报告未提及具体公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 华源证券发布2025年4月十大金股推荐，涵盖医药、建筑、传媒等多个行业 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 医药 - 推荐中国生物制药（1177.HK），因其业绩稳健增长，2025年创新药收入占比有望近50%，业绩有望双位数增长，且创新管线出海预期强 [5] 建筑 - 推荐四川路桥（600039.SH），公司经营回归正轨，业绩或迎拐点，中西部腹地建设带来新需求，高股息具备吸引力 [6] 传媒 - 推荐恺英网络（002517.SZ），传奇奇迹等情怀产品构筑基本盘，新游IP储备丰富，2025年将推出多款重磅新游，且布局AI+产品，AI情感陪伴赛道空间广阔 [7] 电子 - 推荐传音控股（688036.SH），公司深耕新兴市场，2024年智能机出货量1.069亿部全球排名第四，未来将深耕优势市场、开拓新市场，加大研发投入助力中高端销量突破，AI加持有望改善产品结构和提升均价 [10] 消费 - 推荐毛戈平（1318.HK），作为国内首个高端国货美妆品牌成长后劲足，产品差异化定位高价格带，线下美妆专柜根基稳健，复购率领先，上新节奏加快，产品系列扩充，创始人IP赋能，业绩增长确定性高 [10][11] 交运 - 推荐深圳国际（0152.HK），华南物流园转型升级项目一期兑现土地增值收益23亿港元，后续约82亿港元土地置换税后收益待释放，2025 - 2026年利润有望增厚，且公司分红派息维持50%比例，高股息有望使公司回归价值区间 [14] 农业 - 推荐海大集团（002311.SZ），公司自由现金流进入释放期，国内业务无需额外资本开支可中速成长，海外业务高增长，全产业链价值模式适合海外市场，2025年国内景气或改善，海外有望打造第二成长曲线 [14] 海外 - 推荐伟仕佳杰（0856.HK），公司是亚太地区领先科技服务平台，兼具高分红及出海概念，传统主业IT分销受益AI浪潮和企业数字化转型，需求回暖 [15] - 推荐百胜中国（9987.HK），公司治理优质经营稳健，高管激励与经营表现强挂钩，下沉策略有望支撑未来业绩，2025 - 2026年计划回购分红共计30亿美元，2025年上半年计划回购3.6亿美元且回购持续进行中 [18] 北交所 - 推荐民士达（833394.BJ），行业竞争格局好，市占率全国第一、全球第二，产品应用广泛；成长潜力大，有望借力新产品和募投开拓新产能，实现业务横向拓展，过去10年发展良好，2015 - 2024年复合增速24%；持续产品创新，加快新产品开发打造第二增长曲线 [19][20]