投资评级与核心观点 - 报告对天赐材料维持“买入”评级，并基于2026年20倍市盈率给出目标价63.8元 [1] - 报告核心观点认为，公司作为电解液行业龙头，将显著受益于六氟磷酸锂（六氟）价格上涨带来的盈利弹性，同时前瞻布局固态电池材料，有望打造第二成长曲线 [9] 公司概况与行业地位 - 天赐材料是全球电解液龙头，2025年1-10月市占率稳定在32.7%，行业地位稳固 [9][48] - 公司成立于2000年，由日化材料起步，2005年进军电解液市场，2011年纵向布局六氟，2020年进入特斯拉供应链，2025年9月已提交H股发行上市申请 [15] - 公司股权结构集中，截至2025年9月末，董事长徐金富掌控公司36.50%股权，管理层深耕行业多年，经验丰富 [19][23] - 公司注重研发，2024年研发费用达6.7亿元，研发费用率为5.3%，截至2025年中授权专利达587件 [23] 财务表现与盈利预测 - 公司2024年营业收入为125.2亿元，同比下滑18.7%，归母净利润为4.8亿元，同比下滑74.4% [1][24] - 2025年前三季度，公司营业收入为108.4亿元，同比增长22.3%，归母净利润为4.2亿元，同比增长24.3%，盈利能力企稳 [24][27] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为12.2亿元、64.9亿元、78.6亿元，同比增速分别为+152%、+431%、+21% [1][9] - 对应2025-2027年市盈率（PE）预测分别为65倍、12倍、10倍 [1][9] 电解液行业：供需拐点与价格弹性 - **需求端**：储能需求大超预期，预计2026年全球储能电池需求约1000GWh，同比增长65%，叠加动力电池需求增长，预计2026年全球动力+储能电池总需求达2714GWh，同比增长33% [9][32][34] - **供给端**：六氟扩产周期长，2026年仅天赐、天际、石磊等少数厂商有新增产能，行业产能利用率预计从2025年的82%提升至2026年的93%，出现供需紧平衡 [9][38][40] - **价格走势**：六氟价格自2025年8月初的5.1万元/吨大幅反弹至2025年12月中旬的16.7万元/吨，报告预计2026年散单价格有望突破20万元/吨，长单价格预计上涨至12万元/吨以上 [9][42][43] 公司电解液业务：六氟与LiFSI优势 - **六氟产能与成本**：公司2025年具备11万吨六氟产能，可实现100%自供，2026年年中预计新增3.5万吨，全年有效产能预计达12.5万吨 [9][50] - 公司采用液体六氟工艺，较传统固体工艺具备0.5-1万元/吨的成本优势 [53][57] - **盈利弹性测算**：若2026年六氟价格上涨至12万元/吨，预计对应公司业绩超过60亿元，弹性显著 [9][59] - **LiFSI业务**：新型锂盐LiFSI性能更优，添加比例提升，预计2026年全球需求达6.0万吨，同比增长91% [64][67] - 公司LiFSI产能规划领先，2025年产能3万吨，2026年第一季度提升至4万吨，预计2026年出货4万吨，同比翻倍，且成本已与六氟持平 [9][68][70][71] 固态电池材料：第二成长曲线 - **行业趋势**：固态电池产业化趋势确定，预计2027年全固态电池开始示范性运营，2030年大规模商业化，开启万亿级市场 [74][75] - **公司布局**：公司全面布局半固态和全固态电池材料，包括聚合物凝胶电解质、氧化物电解质（LATP）、硫化锂、硫化物电解质及UV胶框材料等 [9][17][74] - **技术优势**：在核心材料硫化锂的制备上，公司采用液相复分解法，目标成本小于30万元/吨，较当前市场价格（400-800万元/吨）大幅降低 [9][78] - 公司硫化物电解质采用液相法，计划2026年建成百吨级产线，目标成本小于30万元/吨，2027年规划千吨级产线 [9][80] - 公司已开发出与硫化物电解质兼容的UV胶框材料，并获得客户中试订单，2026年目标成本降至10万元/吨 [84] 其他业务板块 - **磷酸铁业务**：需求爆发，盈利修复拐点将至 [11] - **日化业务**：稳健增长，贡献稳定现金流 [11]

核心观点 - 公司于2025年12月19日接待了5家机构的特定对象调研，就植保、医药、新能源等核心业务的发展规划与资本运作计划进行了深入交流 [1] - 公司未来将持续聚焦植保与医药CDMO核心业务，通过海外基地布局与研发创新驱动增长，同时稳步推进新能源业务拓展 [2] 植保业务 - 植保行业集中度较高，公司已与多家国际农化/植保企业建立长期战略合作伙伴关系，业务覆盖产品生命周期全阶段 [1] - 为满足客户供应链布局需求，公司正将马来西亚打造为“差异化的供应链布局”第二海外基地，协同中国、英国及马来西亚三地生产基地，利用各地优势为客户提供全产业链一站式服务 [1] - 未来，植保业务CDMO领域有望持续稳步发展 [1] 医药业务 - 医药业务覆盖范围持续扩大，合作深度不断提升，以服务专利期内产品为主 [1] - 公司正通过拓展技术能力强化客户合作粘性，随着客户专利期内产品的持续推广，医药业务长期有望实现稳健增长 [1] 医药研发与CDMO核心竞争力 - 公司在做大小分子CDMO等成熟业务基础上，重点布局多肽类产品CDMO、放射性药物相关CDMO、动保CDMO、仿制药中间体及API、化妆品原料等新兴业务 [1] - 2025年以来，公司已从传统小分子药物拓展至氨基酸、多肽、PROTAC/ADC连接子、寡核苷酸等领域，团队具备多肽、PEG等类型Linker从克级到百克级别的交付经验，并可进行结构设计与合成路线优化 [1] - 公司CDMO核心竞争力源于较强的技术创新及孵化能力、高标准的安全环保要求、高效的生产管理体系、严格的质量保证体系，以及完善的知识产权保密体系和管理团队的诚信契约精神，这些综合优势使其获得全球领先植保及医药企业的认可 [1] 资本运作 - 公司目前暂无以二级市场融资为核心的资本运作安排，近期资本开支主要聚焦于临海基地与马来西亚基地的建设 [1] - 2025年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额约9亿元，自有资金可支撑既定资本开支需求 [1] - 未来，公司将根据战略项目实际需要及市场环境，审慎评估融资计划 [1] 新能源业务 - 新能源业务当前主要销售LiFSI（双氟磺酰亚胺锂）和电解液产品，同时对六氟磷酸锂项目进行技术改进，以提升产品竞争力 [1] - 公司预计，2025年新能源业务营业收入有望实现突破，后续将通过核心产品深入市场，打通供应链上下游，将精细化学品领域的研发与生产优势转化为市场竞争力 [1]

格隆汇12月19日｜有投资者在互动平台向康鹏科技提问：贵公司LiFSI 产能有多少？今年已出货多少？ 价格较去年是否有上涨？康鹏科技回复称，公司LiFSI产能为1700吨，今年销量为千吨级别。当前报价 较去年均价上涨。 ...

医药业务发展 - 医药业务坚持大客户战略，以CDMO业务模式为主，大力开拓潜在的战略型、高粘度客户 [1] - 医药事业部已与一批国内外优质客户建立稳定商业联系，业务合作覆盖范围持续扩大 [1] - 跟随客户业务管线布局公司产品管线，拓展技术能力，未来业务长期有望实现增长 [1] - 持续做大成熟业务，包括小分子CDMO、起始原料及注册原料、GMP中间体及高级原料药 [1] - 大力投入新兴业务开发，包括多肽类产品CDMO、放射性药物相关CDMO、仿制药中间体及API、化妆品原料CDMO、动保等 [1] - 从传统小分子药物拓展到氨基酸、多肽、PROTAC/ADC连接子、寡核苷酸等领域 [2] - 已与多家全球领先医药企业达成合作，积极拓展新方向 [1][2] - 具备为客户提供开发ADC/PROTAC药物所需的多样性Linker合成服务的能力，并有克级到百克级别的交付经验 [2] - 能够根据客户需求进行Linker的结构和合成路线的设计及优化 [2] 地缘政治与供应链 - 地缘政治对公司直接业务冲击有限，但一定程度上影响了客户的供应链决策 [3] - 公司视其为提升自身全球化服务能力的契机 [3] - 通过提前布局英国、马来西亚等海外基地，构建了“多地供应、灵活交付”的解决方案 [3] - 此举旨在管理自身风险，并增强客户供应链的韧性，巩固与全球战略客户的长期合作伙伴关系 [3] 植保业务与专利到期 - 部分植保产品专利到期整体上对公司冲击有限 [4] - 得益于“大客户战略”和CDMO模式的支撑，以及与核心客户签订的长期框架协议 [4] - 即使特定产品专利到期，相关产品仍将仅向协议客户供应，深度绑定保障了业务稳定性 [4] - 在长期提供CDMO服务时，不断进行生产优化，降本增效，提升产品市场竞争力 [4] - 正通过建设马来西亚基地等举措，将产能重点投向新的专利期内产品，以持续驱动增长 [4] 新能源业务 - 目前以销售LiFSI和电解液产品为主 [4] - 六氟磷酸锂项目目前仍在技术改进阶段，公司遵循体系化的工艺开发流程并持续改进优化产品竞争力 [4] - 2025年，公司新能源业务营业收入有望实现突破 [4]

天赐材料LiFSI产能与行业展望 - 公司目前LiFSI年产能约为3万吨 [1] - 随着快充电池普及，预计LiFSI在电解液中的添加比例会逐渐提升到3%至4% [1] - LiFSI因高导电性和热稳定性，是快充电池核心添加剂，其添加比例提升将显著扩大市场空间 [1] - 公司作为电解液龙头，产能优势突出，有望优先受益于需求增长 [1] 洛阳钼业资产收购 - 公司控股子公司CMOC Limited拟以10.15亿美元收购加拿大上市公司EQX持有的LatAm和LGC 100%股权 [2] - 通过此次收购，公司将获得Aurizona金矿、RDM金矿、Bahia综合矿区100%权益 [2] - 新增金矿资产有望优化公司营收结构、分散周期风险，并为新能源主业提供现金流支撑 [2] 思源电气资本运作 - 公司拟申请首次公开发行境外上市外资股（H股）并在香港联合交易所主板上市 [3] - 本次发行募集资金将用于研发、供应链建设、管理及数字化提升、海外扩张及营运资金需求等一般企业用途 [3] - 此举顺应输配电设备行业出海趋势，有助于公司拓宽国际融资渠道、提升全球品牌影响力与市场竞争力 [3]

公司产能与产品规划 - 天赐材料目前LiFSI年产能约为3万吨 [1] - 公司预计LiFSI在电解液中的添加比例会逐渐提升到3-4% [1] 行业技术发展趋势 - 快充电池在行业内正逐渐普及 [1] - 快充技术的普及将驱动LiFSI在电解液中的添加比例提升 [1]

文章核心观点 - 文章以电解液龙头企业天赐材料近期募投项目延期事件为切入点，结合其市场地位、财务表现、产能布局及未来战略，全面分析了公司在锂电材料行业的领先优势与增长潜力 [6][8][9][10] 公司经营与财务表现 - 2025年前三季度实现营收108.43亿元，同比增长22.34%，归母净利润4.21亿元，同比增长24.33% [8] - 第三季度单季归母净利润1.53亿元，同比增长51.53%，显示盈利增长加速 [8] - 公司预计2025年电解液全年销量为72万吨，超过70万吨的年销量目标 [9] 市场地位与产能 - 公司已连续10年电解液出货量位居全球榜首 [6] - 2025年1-9月中国锂电池电解液出货量为145.6万吨，同比增长53.1%，天赐材料位列TOP1 [6][7] - 目前具备电解液产能约85万吨，六氟磷酸锂产能约11万吨，核心产品基本满产 [9] - 六氟磷酸锂自供率超过98%，形成显著的成本优势 [9] 项目进展与延期 - 公司宣布对2022年可转债募投项目“年产4.1万吨锂离子电池材料项目（一期）”进行第二次延期，完工时间延长至2026年7月31日 [2][6] - 该项目总投资93485.15万元，计划投入募集资金83444.28万元 [4] - 截至2025年11月30日，该项目已投入募集资金8223.47万元，占计划投入募集资金的9.86% [6] - 延期原因为设备采购及到货周期较长，项目目前处于车间建设及部分设备安装阶段 [6] 订单与未来增长支撑 - 2025年下半年，公司连续与楚能新能源、瑞浦兰钧、国轩高科、中创新航签约，四大合作供应总量达到294.5万吨 [9] - 该订单量约为公司现有产能的3.5倍，为2026年至2030年的业绩增长提供底层支撑 [9] 技术研发与新产品布局 - 在固态电池领域，公司的硫化物固态电解质已进入中试阶段，正以公斤级样品向下游电池厂送样验证 [9] - 计划于2026年完成中试产线建设并具备中试量产能力，市场消息称宁德时代已预付2亿元锁定其首期产能 [9] - 业务延伸至磷酸铁锂正极材料领域，年产30万吨磷酸铁项目已达到较高开工率，并完成了四代产品开发 [10] 全球化战略与资本运作 - 为应对国内市场饱和，公司积极落实全球化布局 [10] - 德国OEM工厂已于2023年实现量产，供应欧洲市场 [10] - 在摩洛哥投资2.8亿美元建设年产15万吨电解液及其关键原材料的一体化生产基地 [10] - 美国得克萨斯州20万吨电解液项目已完成土地购置，正推进工厂设计及环评 [10] - 2025年7月，公司正式递交港股上市申请，计划募资约150亿港元，其中80%募集资金将用于摩洛哥锂电材料项目及全球资源投资 [10]

氯化亚砜价格与市场动态 - 国内氯化亚砜价格大幅上涨，12月4日报2382元/吨，单日涨幅达9.87%，月度涨幅高达66.69% [1] - 氯化亚砜是一种无机化合物，常用作化工生产中的氯化剂和脱水剂，同时也是制备锂电池电解液核心原料LiFSI的关键中间体 [1] - 六氟磷酸锂与其替代品LiFSI之间的价差缩窄，刺激了LiFSI需求增长，进而提振了其关键原料氯化亚砜的需求 [1] 行业供给与政策环境 - 氯化亚砜因高环境风险特性，面临环保政策持续收紧，新建项目审批严格，导致尾气处理成本抬高 [1] - 受环保限制影响，中小企业逐步退出市场，行业供给增长缓慢 [1] 相关公司业务概况 - 世龙实业是一家以生产氯碱及下游产品为主的综合性化工企业，其业务包括AC发泡剂、氯化亚砜、氯碱及双氧水等化工产品的研发、生产和销售 [2] - 凯盛新材主营业务为精细化工产品及新型高分子材料，公司氯化亚砜产能为15万吨/年 [3]

财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入47.2亿元，同比增长8.25% [1] - 2025年前三季度扣非净利润3亿元，同比增长1504% [1] - 销售毛利率25.96%，同比提升3.25个百分点 [1] 医药CDMO业务 - 公司医药产品技术研发从传统小分子药物拓展至氨基酸、多肽、PROTAC/ADC连接子、寡核苷酸等新方向 [2] - 团队通过开发加速赋能客户早期临床项目转化，提供ADC/PROTAC药物所需的多样性Linker合成服务 [2] - 具备多肽、PEG等类型Linker从克级到百克级别的交付经验，并能根据客户需求进行Linker结构和合成路线的设计优化 [2] - 新方向尝试有望拓展医药CDMO服务领域，帮助公司承接更多项目 [3] 植保业务与全球供应链 - 2024年下半年全球植保部分品种需求量开始回暖，产品价格低位浮动，行业进入去库存周期 [3] - 公司已与多个国际农化/植保公司开展以技术创新为驱动的CDMO业务 [3] - 未来可向客户提供基于中国、英国和马来西亚产品生命周期不同需求的全产业链服务 [3] - 马来西亚基地计划承接专利期内植保产品CDMO业务，目前处于土建阶段，预计1至2年内有产品投产 [3] 新能源业务 - 联化科技（临海）有限公司投资65000万元，建设20万吨电解液、2万吨LT612、1411吨氢氧化锂溶液、500吨三(三甲基硅基)磷酸酯等项目 [3] - 公司六氟磷酸锂产能规划为折固2万吨/年，双氟磺酰亚胺锂产能为折固1万吨/年 [3] - 2025年新能源业务营业收入实现突破，目前以销售LiFSI和电解液产品为主，六氟磷酸锂项目仍处于技术改进阶段 [3]

公司业务战略 - 医药业务坚持大客户战略，以CDMO业务模式为主，已与多家全球领先医药企业合作，并积极拓展新客户[1] - 植保业务与多个国际农化/植保公司开展以技术创新为驱动的CDMO业务，达成长期战略合作伙伴关系[4] - 新能源业务继续从大客户战略、提高商业化生产能力和强化质量管理体系建设等方面入手推动长期发展[4] 医药业务发展 - 医药业务合作覆盖范围持续扩大，合作程度不断深入，跟随客户业务管线布局产品管线，未来有望实现增长[1] - 研发从传统小分子药物拓展至氨基酸、多肽、PROTAC/DC连接子、寡核苷酸等新方向，具备多肽、PEG等类型Linker克级到百克级别交付经验[2] - 持续做大成熟业务包括小分子CDMO、起始原料及注册原料、GMP中间体及高级原料药，并大力投入多肽类产品CDMO、放射性药物相关CDMO等新兴业务开发[2] 植保与新能源业务情况 - 植保事业部在中国、英国设有生产基地，并将马来西亚作为第二海外基地，旨在为客户提供基于产品生命周期不同需求的全产业链服务[4] - 新能源业务以销售LiFSI和电解液产品为主，六氟磷酸锂项目处于技术改进阶段，2025年营业收入有望实现突破[4] - 公司认为新能源行业是“足够宽、足够长”的赛道[4] 特定产品与合作模式 - 以CDMO业务模式为客户提供氯虫苯甲酰胺的高级中间体K胺，与客户签订长期框架协议，合作模式为定制加工，定价模式为成本加成[3] - 与K胺产品客户是长期合作伙伴关系，合作产品数量较多，相关产品仅向该客户出售[3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司主营收入47.18亿元，同比上升8.25%；归母净利润3.16亿元，同比上升871.65%；扣非净利润3.0亿元，同比上升1504.44%[6] - 2025年第三季度单季度主营收入15.69亿元，同比上升13.61%；单季度归母净利润9188.63万元，同比上升400.8%；单季度扣非净利润9136.05万元，同比上升1439.95%[6] - 前三季度毛利率25.96%，负债率48.57%，财务费用-2887.34万元[6] 机构预测与评级 - 最近90天内共有3家机构给出评级，均为买入评级[6] - 机构对2025年净利润预测范围在3.05亿至4.98亿元，对2026年净利润预测范围在4.15亿至6.22亿元[6] - 部分机构给出目标价，如中金公司目标价为14.00元[6]