股价表现与资金流向 - 9月24日盘中股价上涨2.16%至14.66元/股，总市值47.10亿元，成交额2120.38万元，换手率0.63% [1] - 主力资金净流入24.80万元，其中大单买入77.10万元（占比3.64%），卖出52.31万元（占比2.47%） [1] - 年初至今股价累计上涨32.55%，近5日下跌2.66%，近20日下跌5.84%，近60日上涨5.09% [2] 公司基本面概况 - 公司位于重庆市两江新区，成立于2001年3月26日，2022年12月26日上市，主营血液净化设备研发、生产和销售 [2] - 收入构成：血液净化设备66.12%、血液净化耗材23.89%、医疗服务8.31%、其他业务1.68% [2] - 2025年上半年营业收入3.57亿元（同比增长28.72%），归母净利润5503.86万元（同比增长20.28%） [2] 股东结构与机构持仓 - 截至6月30日股东户数8150户（较上期增加2.67%），人均流通股28779股（较上期减少2.60%） [2] - 博时医疗保健混合A（050026）位列第五大流通股东，持股325.70万股（较上期增持74.63万股） [3] - 圆信永丰聚优A（010469）退出十大流通股东名单 [3] 行业属性与分红记录 - 所属申万行业分类为医药生物-医疗器械-医疗设备，概念板块涵盖医用耗材、智慧医疗、小盘股、专精特新等 [2] - A股上市后累计现金分红1.04亿元 [3]

公司调研核心发现 - 泰康基金近期调研3家上市公司 包括蒙娜丽莎 山外山和利亚德 [1][2][3] 蒙娜丽莎 (002918) - 2025年上半年经销渠道营收同比下降10% 工程渠道营收同比下降42.68% [1] - 第二季度经销渠道营收占比升至82.98% 工程渠道业务延续下滑趋势 [1] - 行业竞争激烈 产品价格无正向变化 公司通过降本增效应对市场挑战 [1] - 战略客户业务占比降至17% 家装合作项目由经销商落地执行 [1] - 地产相关需求占比17% 非地产需求占比83% 以旧换新政策推动改善型需求 [1] - 广西生产基地产能利用率高 成本优势支撑盈利 [1] - 坚持"大瓷砖 大建材 大家居"发展战略 财务性投资占比低 [1] 山外山 - 2025年上半年国内市场血液净化设备实现营业收入1.52亿元 同比增长14.60% [2] - 血液净化耗材实现营收8534.32万元 同比增长46.17% 其中自产耗材同比增长91.90% [2] - 研发投入3650.96万元 同比增长37.12% [2] - 销售费用6279.62万元 同比增长26.64% [2] - 海外市场实现营收8682.14万元 同比增长41.30% 北美洲和非洲市场增长显著 [2] - 作为国家标准起草单位 凭借自主核心技术推动国产替代 [2] 利亚德 (300296) - 智能显示板块业务环比增长20% 主要得益于海外市场尤其是北美市场的高增长 [3] - 电影院 虚拟拍摄及大型活动需求推动业务发展 [3] - 海外供货来自斯洛伐克 深圳和无锡工厂 产能充足但需优化适配 [3] - 通过海外布局 需求增长和成本转移规避关税影响 [3] - AR眼镜产品预计10月上市 面向B端客户 [3] - AI与空间计算板块因主动降价和研发投入加大导致同比下滑 [3]

核心观点 - 公司上半年业绩符合预期 营业收入同比增长28.72%至3.57亿元 归母净利润同比增长20.28%至5503.86万元 主要受益于血液净化设备市占率提升及自产耗材收入大幅增长[1] - 公司通过设备与耗材协同销售、加速医院覆盖及国际化布局 有望推动下半年业绩稳健增长[2] - 透析设备国产替代趋势加速 公司技术实力获终端认可 在国产自主品牌中排名第一[1][2] 财务业绩 - 上半年营业收入3.57亿元 同比增长28.72% 归母净利润5503.86万元 同比增长20.28% 基本每股收益0.17元 同比增长20.29%[1] - 单二季度收入1.68亿元 同比增长45.51% 归母净利润1803.22万元 同比增长56.47%[1] - 境外市场营收8682.14万元 同比增长41.30% 北美洲及非洲等新兴市场增长显著[2] 业务表现 - 血液净化设备境内营收1.52亿元 同比增长14.60% 2025年上半年CRRT设备中标占比20.42%位列行业第三 国产第一 较去年同期18.18%提升[1] - 血液透析机设备中标占比15.29%位列行业第三 国产第一 较去年同期10.35%提升[1] - 血液净化耗材营收8534.32万元 同比增长46.17% 其中自产耗材营收6532.57万元 同比增长91.90%[2] 战略布局 - 组建独立销售团队实现设备+耗材专业化协同 重点攻坚终端公立医院覆盖 加速医疗机构渗透[2] - 深化国际化战略 加强国际推广力度 优化营销团队结构 加速关键国家和地区市场布局[2] - 通过设备高增长牵引耗材业务 以双轮驱动模式巩固行业领先地位[2] 行业趋势 - 公开招标数据印证国产替代加速趋势 国产高端设备技术实力获终端客户认可[2] - 公司作为国产血液净化设备龙头企业 依托技术领先优势及品牌效应推动市占率持续提升[1]

财务表现 - 公司上半年实现营业收入3.57亿元，同比增长28.72% [1] - 归母净利润5503.86万元，同比增长20.28% [1] - 基本每股收益0.17元 [1] - 经营活动产生的现金流量净额6845万元，同比增幅达149.50% [1] 研发投入与技术创新 - 研发投入3650.96万元，同比增长37.12% [2] - 累计获得发明专利62项（含国际专利6项）、医疗器械注册证12项 [2] - 主导参与多项国家标准与行业标准的制定 [2] - 新型血液透析机、CRRT设备、高性能透析器等研发项目取得实质性进展 [2] 国内市场表现 - 国内市场实现营收2.70亿元，同比增长25.15% [2] - 血液净化设备收入1.52亿元，同比增长14.60% [2] - CRRT设备市场份额达20.42%，血液透析机市场份额达15.29%，均位列国产品牌首位 [2] 耗材业务发展 - 耗材收入8534.32万元，同比增长46.17% [3] - 自产耗材收入6532.57万元，同比增长达91.90% [3] - 组建独立销售团队实现"设备+耗材"专业化协同 [3] - 重点攻坚终端公立医院覆盖，加速各级医疗机构渗透 [3] 国际市场拓展 - 海外市场实现营收8682.14万元，同比增长41.30% [3] - 覆盖超100个国家及地区 [3] - 新增22项境外产品注册证 [3] - 高通、低通透析器等核心产品获得欧盟MDR认证 [3] - 在北美、非洲等新兴市场实现突破性增长 [3]

财务表现 - 上半年营业收入3.57亿元 同比增长28.72% [1] - 归母净利润5503.86万元 同比增长20.28% [1] - 基本每股收益0.1713元 [1] 业务发展 - 血液净化设备销售收入实现稳步增长 [1] - 自产血液净化耗材销售收入大幅提升 [1] - 产品市场占有率持续提升 [1]

淳厚信睿C基金表现 - 混合型基金成立于2020年2月12日 现任基金经理陈文自2020年5月21日任职 总管理规模17.25亿元 [1] - 近一年回报54.03% 跑赢比较基准增长率17.02%和中证混合型基金指数回报18.18% 同类排名前5% [1] - 近两年收益率46.27% 优于业绩基准12.24%和中证混合型基金指数4.00% 长期收益排名同类前5% [1] - 近三年最大回撤30.32% 优于同类平均水平 最大回撤修复天数246天 排名同类前20% [1] - 截至2025年6月30日基金规模4.08亿元 基金份额1.73亿份 机构持有人比例达53.67% [1] - 2025年中报显示5只基金持有人 持有规模6112.36万元 占比14.96% 一季报9只基金持有人 持有规模10072.05万元 占比25.05% [1] 山外山行业调研背景 - 淳厚基金于2025年7月1日对上市公司山外山进行调研 [2] 血液透析行业市场空间 - 2019-2023年中国ESRD患者人数从302.5万人增至412.6万人 年复合增长率8.1% 高于全球增速5.1% [3] - 同期接受透析治疗患者从73.6万人增至107.0万人 年复合增长率9.8% 其中86%选择血液透析 [3] - 2023年中国透析治疗率约26% 低于全球平均37%和发达国家75% 政策推动下渗透率提升空间广阔 [3] 山外山业务表现 - 2025年Q1血液净化设备营业收入12748.94万元 境内境外市场均实现增长 [3] - 血液净化耗材营业收入4326.19万元 自产耗材收入同比增长123.46% [3] - 医疗服务板块营业收入1626.96万元 同比增长43.52% [4] - 已建成运营6家连锁血液透析中心 建立标准化运营体系和人才培养机制 [4] 公司竞争优势 - 拥有国家级企业技术中心、博士后科研工作站和地方联合工程研究中心等研发平台 [3] - 建立完善质量管理体系 产品安全性可靠性获市场验证 [3] - 血液净化行业唯一科创板上市企业 品牌知名度持续提升 [3] - 建立本地化售后工程师队伍和远程运维平台 提供快速响应服务 [3] 政策环境与发展规划 - 国家发改委2025年5月推出设备更新贷款贴息政策 降低设备更新融资成本 [3] - 《政府工作报告》明确优化耗材集采政策 从"扩面降价"转向"稳价提质" [3] - 公司密切关注设备更新和集采项目 积极把握政策机遇 [3] - 后续将综合产业政策等因素规划透析中心发展 做好人才储备 [4]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：国内血液净化行业 - 公司：山外山、威高雪净、费森尤斯、百特、贝朗、尼普洛、三鑫医疗、健帆生物、联影、开立 纪要提到的核心观点和论据 行业前景 - 国内血液净化行业空间广阔，目前约 90 万血透患者，每年新增约 10 万，对标发达国家未来患者数量有望达 300 万，增量空间大[4][22] - 中国终末期肾病患者数量高增长，目前接近 100 万，预计 2030 年后显著增加，治疗率约 35%，与发达国家 75%相比提升空间大，每年新增至少 10 万血透患者[11] - 多项政策推动国内血透行业发展及国产替代，集采使整体价格趋于合理，对山外山出厂价影响较小[14][15] 山外山竞争力 - 山外山是国内血液净化领域龙头企业，在血透产业链上中下游全面布局，是综合性领先企业之一，产品市占率和获批情况稳定[3] - 山外山设备和耗材均具优势，全线布局自有耗材，与瑞士 Dialife 合资的德莱福透析器品质优、价格相近，有竞争力[5] - 山外山管理团队专业稳定，创始人高光勇是实际控制人和核心技术人员，多次参与国家技术标准制定，获多项国家科学技术发明奖项[8] - 山外山技术创新进展显著，生产线布局完善，自营耗材使用量提升，代理转自产提高利润，有七张三类医疗器械注册证书，高温蒸汽灭菌技术降低过敏率[16] 山外山业务表现 - 山外山积极拓展海外市场，在巴西、俄罗斯及东南亚等地销售增长，2023 年境外收入同比增 91%，2024 年同比增 30%，未来有望加速增长[6] - 预计山外山未来三年收入和利润复合增长率约 30%，2025 年业务反转，目前 70%业务来自设备，20%来自耗材，10%来自医疗服务[7] - 山外山在血液透析服务领域定位明确，已建立并稳定运行至少 6 家血液透析中心，推动产品研发等发展，提升设备和耗材性能[17] 山外山盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年设备收入分别为 5.62 亿、7.13 亿、8.6 亿元，复合增长率约 30%，毛利率稳中有升[19] - 预计 2025 - 2027 年血液净化耗材收入分别为 2 亿、2.69 亿、3.37 亿元，复合增长率超 30%[19] - 医疗服务业务预计每年保持 10% - 20%稳定增长，预计 2025 年总收入约 8.4 亿元，净利润 1.6 亿以上；2026 年总收入 10.76 亿左右，净利润 2 亿以上[19] 山外山估值与投资价值 - 山外山目前估值偏低，近五年毛利率、净利润率和经营利润率稳步向上，费用优化，有投资价值[9] - 参考其他公司平均估值，山外山整体估值低，采用终端装机确认收入无经销商库存压力，招标数据好转业绩能快速体现，当前是投资好时机[20][21] 其他重要但可能被忽略的内容 - 终末期肾病患者主要治疗方式有血液透析、腹膜透析、血液透析滤过和血液灌流等，血液透析应用最广泛，通过血液透析机引出患者血液处理后回输，替代肾脏功能[10] - 2024 年 CRT 和血透机中标品牌市占率中，山外山在 CRT 领域以 15.19%市占率排第三，国产品牌中排第一，所有品牌中排第四，耗材领域竞争格局分散[12] - 血液净化设备与耗材关联性强，设备销售好的公司耗材销量通常大，设备终端铺货量增加会提升耗材增长预期[13] - 2024 年河北省牵头 23 个省份联合集采平均降价幅度达 53%，最高降幅 76%，整体价格趋于合理[15] - 山外山出口到全球近 90 个国家和地区，装机数万台，服务全球数十万名肾病患者，同步进行 CRT 及相关耗材产品注册[18]

股价表现与市值 - 截至2025年7月4日收盘，山外山报收于13.81元，较上周的13.33元上涨3.6% [1] - 7月3日盘中最高价报14.39元，6月30日盘中最低价报13.23元 [1] - 当前最新总市值44.37亿元，在医疗器械板块市值排名74/126，在两市A股市值排名3345/5149 [1] 行业市场空间 - 2019年至2023年，我国ESRD患者人数由302.5万人增长至412.6万人，CGR达8.1%，显著高于全球ESRD患者数量增速的5.1% [2] - 2019年至2023年，我国接受透析治疗的ESRD患者人数由73.6万人达到107.0万人，CGR达9.8% [2] - 2023年接受透析治疗的患者中约86%选择血液透析治疗，14%选择腹膜透析治疗 [2] - 2023年我国接受透析治疗的ESRD患者比率约为26%，低于全球平均治疗率37%和发达国家平均治疗率75% [2] 公司业务表现 - 2025年一季度血液净化设备实现营业收入12,748.94万元，透析机产品在国内外市场均展现强劲增长势头 [3] - 2025年一季度血液净化耗材实现营业收入4,326.19万元，其中自产耗材收入同比增长123.46% [5] - 2025年一季度医疗服务板块实现营业收入1,626.96万元，同比增长43.52% [6] - 已建成并运营连锁血液透析中心6家 [5][6] 公司竞争优势 - 技术创新优势：拥有国家级企业技术中心、国家博士后科研工作站、国家地方联合工程研究中心等国家级科技创新平台 [4] - 产品质量优势：建立完善的质量管理体系，产品安全性、可靠性、稳定性得到市场充分验证 [4] - 品牌影响力优势：血液净化行业唯一一家科创板上市企业，品牌知名度不断提高 [4] - 快速服务优势：拥有完善的售后服务体系，建立本地化售后工程师队伍和远程运维信息化管理平台 [4] 政策与市场动态 - 国家发改委将建立超长期特别国债资金直达快享机制，推出设备更新贷款贴息政策，降低设备更新融资成本 [5] - 《政府工作报告》提出优化药品和耗材集采政策，强化质量评估和监管，政策重心从"扩面降价"转向"稳价提质" [5] - 多个省份相继发布执行集采相关工作的通知，公司密切关注并积极参与 [5]

财务业绩 - 2025年第一季度营业收入1.89亿元，同比增长16.77% [1] - 2025年第一季度归母净利润3700.64万元，同比增长8.10% [1] - 2025年第一季度扣非净利润3495.13万元，同比增长20.52% [1] - 2024年全年营业收入5.67亿元，归母净利润7088.63万元 [1] - 2024年血液净化设备收入3.78亿元，血液净化耗材收入1.29亿元 [1] 业务发展 - 自产血液净化耗材销售收入2024年同比增长208.15% [1] - 血液净化设备市场占有率持续提升，推动销售收入稳步增长 [1] - 2024年血液透析机设备中标品牌市占率15.97%，国产自主品牌排名第一 [2] - 通过三甲医院示范效应辐射基层医院，提升品牌形象和知名度 [2] - 对生产线进行自动化改造和产能升级，提升经营决策能力和效率 [2] 研发投入 - 2024年研发投入5424.22万元，同比增长42.62% [1] - 2025年第一季度研发投入1642.71万元，同比增长32.20% [1] - 完善从整机系统到核心部件的纵向和横向产业链布局 [1] - 自主研发创新技术和产品填补国内多项技术短板 [1] 国际市场 - 2024年境外市场销售额1.28亿元，同比增长29.74% [2] - 在南美洲、非洲等新兴市场实现显著增长 [2] - 优化国际营销团队结构，加速关键国家和地区市场布局 [2] - 推进未涉足国家和地区的市场准入，拓宽国际业务版图 [2]

业绩表现 - 2025年第一季度营业收入1.89亿元，同比增长16.77% [2] - 归属于上市公司股东的净利润3700.64万元，同比增长8.10% [2] - 经营活动产生的现金流量净额1542.86万元，同比增长4614.07% [2] 收入增长驱动因素 - 技术领先优势和强大品牌效应推动血液净化设备销售收入稳步增长 [2] - 自产血液净化耗材销售收入占比大幅提升 [2] - 2024年自产耗材销售收入较上年度提升208.15% [3] 市场地位与战略 - 2024年血液透析机设备中标品牌市占率15.97%，国产自主品牌排名第一 [3] - 坚持国内外市场双轮驱动，设备和耗材的双引擎发展战略 [3] - 2024年境外市场销售额1.28亿元，同比增长29.74%，南美洲、非洲等新兴市场增长显著 [3] 产业链布局与创新 - 完善纵向和横向产业链布局，从整机系统到核心部件、关键元器件，从设备到耗材 [2] - 坚持以自主创新作为企业发展的核心动力 [2] - 2025年将持续发挥血液净化设备优势，培养高值耗材等成长性业务 [4] 国内市场拓展 - 加大血液净化设备和耗材在三甲医院的推广力度，辐射周边基层医院 [3] - 依托三甲医院客户示范效应提升品牌形象和知名度 [3] - 尽管医疗器械招投标活动短期延迟，公司市场地位未受影响 [3] 国际市场拓展 - 深化国际化战略，加强国际推广力度，优化国际营销团队结构 [3] - 加速关键国家和地区市场布局，实现全方位覆盖 [3]