交易概述 - 公司拟以现金交易方式向饶信新能出售绿康玉山100%股权、绿康海宁100%股权和绿康新能100%股权 [1] - 三项股权整体作价0元 [2] 标的资产评估 - 绿康玉山采用资产基础法评估价值为-64.86万元 增值率98.12% [4] - 绿康海宁采用资产基础法评估价值为-2877.62万元 增值率59.81% [4] - 绿康新能采用资产基础法评估价值为858.07万元 增值率41.28% [4] 标的公司经营状况 - 绿康玉山2023年净利润-5591.78万元 2024年净利润-20325.36万元 [5] - 绿康海宁2023年净利润-2148.88万元 2024年净利润-15073.18万元 [5] - 标的公司持续出现较大亏损 经营业绩不及预期 [5] 行业背景分析 - 光伏终端装机需求快速提升导致巨量资本涌入行业 [4] - 产能扩张加速推进造成光伏行业整体供需错配 [4] - 产业链竞争加剧使各环节产品销售价格迅速回落 [4] - 企业盈利能力下滑 大部分企业出现经营亏损 [4] 交易影响 - 剥离亏损严重的光伏胶膜业务 聚焦动保业务 [6] - 标的公司业绩不佳使上市公司整体盈利能力承压 [5] - 交易前公司形成"动保产品+光伏胶膜产品"双主业发展模式 [6] - 通过交易进一步夯实主业 [6]

**海大集团电话会议纪要关键要点总结** **一 公司及行业概况** * 纪要涉及公司为海大集团 行业为饲料及养殖业 核心业务包括水产饲料 畜禽饲料 生猪养殖及种苗动保[1] * 水产养殖产业链分散 头部企业易主导变革 渗透种苗 饲料等环节 形成综合服务闭环 提升养殖效益[2] * 畜禽养殖规模化程度高 大型养殖企业掌握话语权 水产规模化进程慢于畜禽 稳定性较差[2][6] **二 核心业务表现与竞争力** * 水产饲料是利润核心 国内市占率约20% 部分核心品种区域市占率达40%-50% 长期有望提升至40%-50%[2][9] * 畜禽饲料市占率约10% 长期有望达15%以上[2][9] * 核心竞争力包括创新研发 规模与成本优势 管理与激励机制及企业文化 通过综合经营多品类实现采购协同降低成本[4][12][13] * 水产动保产品成长性强 畜禽动保竞争激烈尚未构建显著壁垒[10] **三 各业务板块发展策略与预期** * **水产饲料**：2025年是旺季 销量表现良好 预计2026年景气度保持高位 高端虾蟹料和高端水产鱼饲料保持高景气度[3][5] * **生猪养殖**：策略为优化成本而非激进增长 今明两年养殖量稳定在600-700万头 通过优质饲料 管理模式和期货套保强化成本控制 预计盈利性保持10亿以上水平[5][11] * **种苗板块**：虾苗处于国内领先地位 鱼苗快速发展 口碑分化但已有强势积累[9][25] * **国际化战略**：在越南 埃及 印尼等市场占据领先地位 计划进一步渗透更多国家 预计到2030年海外业务量将翻倍至700多万吨 水产饲料为主[5][16][28] **四 财务数据与盈利预期** * 预计2025年纯饲料业务板块利润增长20%以上 生猪养殖板块盈利性保持10亿以上水平[5] * 不考虑生猪养殖板块 2025年利润约为37-38亿人民币 2026年可能达47-48亿人民币 增长率约25-30%[29] * 加上生猪养殖板块 2025年总利润或超50亿人民币 2026年达60亿人民币以上[29] * 预计公司市值可达1300亿元 相较目前仍有30%以上上涨空间[29] **五 行业趋势与市场分析** * 水产饲料精细化程度高 差异化水平高 产业链价值分配优势明显 但畜禽饲料体量更大[7][8] * 2025年特水品种表现一般 但2026年景气度预期差明显 普水品种2026年增速可能缩水[21][22] * 猪价未来半年可能保持低迷 猪料需求判断为前高后低[23] * 禽料市场分化较大 白鸡养殖量预计下降 黄鸡可能增加 肉鸭震荡增加[24] * 无刺鱼和桂花鱼饲料市场潜力巨大 桂花鱼市场容量约50-70万吨[26] **六 其他重要信息** * 通过片区型管理模式强化中后台 推动饲料 种苗和动保的闭环发展 增强竞争壁垒[14] * 国际化面临竞争对手挑战 但公司战略坚定有信心应对[17] * 组织架构变革强化中后台重要性 包括研发 配方 采购和销售赋能[18] * 水产饲料受鱼价或虾价影响较小 投喂密度可调整 投资需关注鱼虾价格景气度及存塘量级[19]

行业政策导向 - 浙江省发布促进宠物经济发展意见征求意见稿 推动宠物食品药品产业提档升级 [1] - 鼓励宠物食品企业研发生产针对不同品种 年龄 健康状况的定制化配方粮及功能性宠物食品 [1] - 鼓励兽药企业研制宠物创新药 推出抗寄生虫药 宠物疫苗 诊断制品 治疗制剂 中成药及动保产品 [1] 产业标准化建设 - 制定完善宠物食品药品及加工 检测等团体标准 推动团体标准上升为国家标准 [1] - 加快研发非法添加物及毒素快速精准检测技术 提升风险预警与防控能力 [1] 研发支持措施 - 鼓励各地对新兽药研发给予支持 加速国产替代进程 [1]

**行业与公司** * 行业为宠物行业 涵盖宠物食品 医疗 饲养等相关领域[1] * 提及公司包括乖宝股份 中宠股份 源培股份 瑞普生物等[2][14] **核心观点与论据** * 90后是当前养宠主力 占比超20% 而00后渗透率尚低（个位数）但潜力巨大 预计未来渗透率或超25%[1][3] * 情感需求是核心驱动力 城市化导致个人原子化 情感需求增加 宠物提供确定情绪价值[1][3][12][13] * 城镇猫狗数量达1.24亿只 猫（7000多万只）数量已超狗（5000多万只）[1][4] * 猫更受欢迎因其适应城市小空间 年支出成本较低（约2000元/年 vs 狗约3000元/年）且时间管理更便捷[1][5] * 小型犬因亲近主人 运动量少 能提供情绪价值 未来或快速增长[1][6] * 科学饲养意识提升 年轻人注重健康饮食（避免人类食物）和医疗保健 推动专业化 品牌化宠物食品市场发展[1][7] * 宠物价值观念转变 00后视其为家庭成员而非财产 情感依赖性强[1][8][9] * 年轻群体（90后 00后）更愿支付高额医疗费用（手术费几千到上万元）而非选择新购置 推动宠物医疗需求持续增长[1][7][10] **其他重要内容** * 中国单只宠物年平均支出约2000元 部分年轻群体年支出已超2万元[1][11] * 参考成熟市场（如日本 美国单只年支出普遍超6000元） 若科学养护趋势持续 中国单只年支出有望达4000-8000元[1][11] * 中小型企业（如瑞普生物）展现出强劲增长潜力 积极拓展动保产品等新领域[2][14]

核心观点 - 中金下调联邦制药2025/2026年净利润预测至29.20亿元/26.21亿元 主要因原料药及中间体价格压力 但维持跑赢行业评级和19.00港元目标价 对应23.9%上行空间 [1] 财务表现 - 1H25营业收入75.19亿元 同比增长4.8% 毛利润39.24亿元 毛利率52.2% 同比提升5.6个百分点 税前利润24.20亿元 同比增长27.24% 净利润18.94亿元 同比增长27.02% 增长主要来自诺和诺德UBT251授权费一次性贡献及胰岛素系列放量 [2] - 中金下调公司2025年净利润预测8.9%至29.20亿元 2026年净利润预测1.1%至26.21亿元 [1] 估值水平 - 当前股价对应2025年9.5倍市盈率 2026年10.4倍市盈率 目标价19.00港元对应11.8倍2025年市盈率和12.9倍2026年市盈率 [1] 创新研发进展 - UBT251（GLP-1/GIP/GCG三靶点激动剂）于2025年4月完成超重/肥胖适应症中国II期临床入组 5月完成糖尿病适应症中国II期临床入组 [3] - UBT37034（Y2R激动剂）获FDA批准开展减重临床 临床前数据显示与GLP-1类似物联用可显著降低体重 [3] - 1H25研发费用4.99亿元 同比增长11.7% 公司聚焦代谢、自免、眼科领域 拥有43项人用药在研项目 含22个1类新药 [3] 制剂业务 - 1H25制剂产品收入（不含对外授权）25.4亿元 同比增长6.1% 分部利润1.56亿元 同比下降35.4% [4] - 胰岛素系列收入9.61亿元 同比增长74.5% 胰岛素类似物销量同比增长90.4% 受益于国内市场占有率提升及海外拓展 [4] - 胰岛素产品中标巴西卫生部采购 抗生素产品在马来西亚市场中标 动保产品取得越南、澳大利亚共6项注册批文并启动19项海外注册 [4] 原料药及中间体业务 - 1H25中间体收入10.11亿元 同比下降23.1% 分部利润6.35亿元 同比下降40.6% [5] - 原料药收入25.30亿元 同比下降27.0% 分部利润2.51亿元 同比下降52.0% [5] - 盈利能力承压主因6-APA等产品价格回落及抗生素需求阶段性下滑 [5] - 6-APA/青霉素G钾工业盐实现满产 珠海联邦制药高栏港原料药项目及内蒙古光大联丰原料药中间体产能预计2025年10月投产 [5]

财务业绩 - 上半年收入75.19亿元人民币 同比增长4.8% [1] - 公司拥有人应占溢利18.94亿元人民币 同比增长27% [1] - 每股基本盈利104.26分 中期股息每股16分 派息比率15.3% [1] 创新药全球合作 - 与诺和诺德就GLP-1/GIP/GCG三重激动剂UBT251达成全球独家许可协议 [1] - 收取2亿美元预付款 最高18亿美元里程碑付款及分层销售提成 [1] - UBT251慢性肾脏病适应症获中国II期临床默示许可及美国FDA II期临床许可 [3] 国际化业务拓展 - 胰岛素产品中标巴西卫生部采购 创中国同类产品出口纪录 [2] - 抗生素产品在马来西亚市场中标 动保产品获越南澳大利亚等6国注册批文 [2] - 19项动保产品启动海外注册 围绕一带一路扩大制剂出口规模 [2] 研发投入与管线 - 研发投入5.51亿元人民币 同比增长14.9% [2] - 建立生物研发、化药研发、原料药研发等全研发体系平台 [2] - 人用药在研新产品43项（含22项1类新药） 动保在研新产品61项 [2] 产品注册与审批进展 - 司美格鲁肽注射液上市注册申请获国家药监局受理 [3] - 利拉鲁肽注射液获国家药监局上市批准 用于成人2型糖尿病治疗 [3] - 聚乙烯醇滴眼液通过国家药监局上市审批 丰富眼科产品管线 [3] 发展战略 - 秉承创新驱动战略 深化产业链垂直整合提升运营效率 [4] - 推进重点产品海外申报注册 布局新药项目对外授权 [4] - 完善国际化生产研发商业化体系 拓展全球业务布局 [4]

农业行业研究电话会议纪要分析 行业与公司概述 - 纪要涉及行业包括生猪养殖、奶牛养殖、肉牛养殖、白鸡养殖、黄羽肉鸡、饲料、动保、种植和宠物食品等农业子行业[1][3][6][16][18][23][26][27][28][29][31][34] - 重点提及公司包括牧原股份、温氏股份、圣农发展、海大集团、瑞普生物、隆平高科、大北农、中宠股份、佩蒂股份、乖宝宠物等[3][13][14][25][28][30][33] 生猪养殖行业 周期特征与驱动因素 - 生猪养殖周期一般为3-4年，受能繁母猪存栏量驱动，能繁母猪是最核心前瞻指标[1][2][4] - 非洲猪瘟常态化抬升行业成本中枢，价格低点从每公斤10元以下提升至12-13元[4] - 规模化可能延长周期至5-7年并放大价格振幅，美国经验显示价差扩大[5][9] - 二次育肥增加猪价扰动，存栏时间1-2个月，积极性受短期价格预期影响[9] 当前周期与政策影响 - 反内卷政策旨在减少能繁母猪数量(从4050万头降至3950万头)和降低出栏体重至120公斤[10][11] - 预计2026年生猪均价或升至每公斤16元以上，高点可能达18-19元[11][14] - 牧原股份2026年头均盈利或接近500元，总利润可超400亿元(出栏量8000多万头)[14] 投资建议 - 投资节奏分三阶段：产能去化预期、价格上涨兑现、持续高盈利[12] - 建议关注牧原(成本约12元/公斤)、温氏等核心资产[13][15] - 中小型标的如神农德康利华可能受反内卷影响成长速度[13] 奶牛养殖行业 - 奶牛从配种到产奶需两年以上，泌乳期形成稳定现金流[16] - 当前奶价从4.5元/公斤降至3元/公斤左右，预计2026年迎来新周期[16][17] - 龙宝宝出生意愿提升及新生儿补贴政策或改善需求[17][19] - 港股上游牧业企业处于基本面最差时期，2026年有望迎来新周期[22] 肉牛养殖行业 - 生长周期长(配种到出栏需两年以上)，扩繁系数低(一年一胎)[18] - 消费升级驱动，价格呈震荡向上趋势，中小散户退出明显[18][20] - 规模化程度低(不到40%)，进口依赖度高[20][21] - 活牛短缺可能持续到2026年，外盘牛肉价格上涨[21] 禽类养殖行业 白羽肉鸡 - 海外引种占比高，受禽流感及引种政策影响大[23] - 2025年祖代鸡引种量约120万套，相比2024年下滑[23] - 圣农作为龙头市占率有望提升，901 plus版本改进料肉比数据[25] - 需求从2017-2018年的40多亿只增至当前七八十亿只[25] 黄羽肉鸡 - 价格与猪肉相关性更强，主要面向家庭消费[26] - 关注标的包括利华和温氏[26] 饲料与动保行业 - 海大集团水产料利润占比大，普水产品价格回暖[27] - 2026年特水品种预计接力改善，海外市场拓展迅速[27] - 动保企业需关注非洲猪瘟疫苗进展和宠物动保领域[28] - 瑞普生物在宠物药和疫苗市场渗透力强[32] 种植与转基因 - 种植赛道依赖政策传导，关注转基因育种和粮价[29] - 转基因已进入大面积示范阶段，推荐隆平、大北农[30] - 全球贸易摩擦和极端天气影响粮食安全主题[30] 宠物行业 - 宠物食品国产化率最高，品牌突出[31] - 宠物医疗和用品领域相对滞后但潜力大[31] - 推荐中宠、佩蒂和乖宝等公司[33] 农业新趋势 - 出海战略、转基因产业持续发展及宠物新消费[34] - 农业大制造业出海表现亮眼[6]

财务表现 - 2025年上半年实现营收588.31亿元，同比增长12.50% [1] - 归母净利润26.39亿元，同比增长24.16% [1] - 农产品销售毛利率达到20.26%，同比提升 [3] 饲料业务 - 上半年饲料销售1470万吨（含内部养殖耗用量105万吨），同比增长25% [2] - 外销增量接近全年目标，禽料/猪料/水产料分别外销730/340/280万吨，同比增长24%/43%/16% [2] - 海外饲料销售同比增长40%，境外毛利率15.08%，同比提升2.54个百分点 [2] - 2030年战略目标为5150万吨 [2] 动保种苗业务 - 种苗业务营收7.7亿元，持续投入对虾苗和罗非鱼品种 [3] - 越南、印尼等地投建水产和禽种苗场，开启国际化布局 [3] - 动保业务营收4.6亿元，推出创新产品助力饲料结构优化 [3] 养殖业务 - 生猪养殖采用轻资产运营模式，实现可观盈利 [3] - 工业化养虾成本明显下降 [3] 未来展望 - 国内市场提升产能利用率，海外市场积极拓展 [2] - 预计25-27年归母净利分别为50.73、57.86和65.81亿元 [3] - EPS为3.05、3.48和3.96元，PE为18、16和14倍 [3]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入13.9亿元，同比增长30.45% [1] - 归母净利润1.38亿元，同比增长51.52% [1] - 基本每股收益0.18元 [1] 行业环境分析 - 下游生猪养殖行业向好趋势未发生变化，带动上游动保产品需求改善 [1] - 动保行业市场竞争加剧的态势依旧存在 [1] 公司经营策略 - 聚焦经营目标，以产品结构的战略性布局为先导 [1] - 充分发挥产品竞争优势，持续研发创新 [1] - 内部加强精益管理，外部以市场为导向 [1]

经营业绩 - 2025年上半年营业总收入588.31亿元 同比增长12.5% 归母净利润26.39亿元 同比增长24.16% [2] - 第二季度单季营业总收入332.02亿元 同比增长14.0% 归母净利润13.56亿元 同比增长7.26% [2] - 扣非净利润26.54亿元 同比增长30.57% 第二季度扣非净利润13.74亿元 同比增长7.89% [2] 盈利能力 - 毛利率11.73% 同比提升5.27% 净利率4.71% 同比提升10.49% [3] - 饲料销售毛利率9.79% 农产品销售毛利率20.26% 动保产品销售毛利率达49.69% [4] 业务结构 - 饲料销售主营收入471.39亿元 占总收入比重80.13% [4] - 农产品销售收入97.35亿元 贸易业务收入13.94亿元 [4] - 其他业务毛利率达50.85% [4] 现金流状况 - 经营活动现金流量净额1.83元/股 同比大幅增长60.33% [5] - 货币资金34.81亿元 较去年同期下降26.07% [5] - 应收账款44.4亿元 同比增长9.42% 应收账款与利润比例达98.59% [5] 财务结构 - 财务费用为负值 同比减少30.37% [6] - 有息负债26.05亿元 同比大幅减少50.26% [6] 运营表现 - 饲料销量1470万吨 同比增长25% 市场占有率持续提升 [7] - 猪饲料外销量增长43% 受益于生猪养殖行业复苏 [7] - 种苗和动保业务取得进展 但禽养殖及屠宰业务因价格低迷出现亏损 [7]