本文来自微信公众号：经济观察报 （ID：eeo-com-cn），作者：王雅洁，题图来自：视觉中国 9月22日，江西赣州，一家钨矿的销售总监王磊挂断了欧洲买家加价三成求购黑钨精矿的电话。 他随即对团队成员表示，月度现货投放量要控制在200吨以内。 王磊手握的钨矿山出货单显示，9月下半月黑钨精矿发货量比上月同期减少30%，库存周转天数从15天 延长至45天。 这种"惜售"策略背后，是钨产业链上游企业面对历史新高钨价的自信抉择。 2025年以来，钨价一路狂飙。 从8月21日至今，钨价几乎每天都在快速上涨。 9月24日数据显示，欧洲APT（仲钨酸铵，钨精矿经过冶炼加工后的一种重要中间产品，欧洲APT价格 是国际主流钨价指标）价格已飙升至580美元/吨度至645美元/吨度（鹿特丹到岸价），同比上涨超 30%。 王磊说："现在不是我们在卖矿，是矿在'挑'客户。" 他对经济观察报表示，9月上旬，曾有国内冶炼厂负责人亲自带队来矿区驻守三天，只为争取100吨钨精 矿的优先采购权。 当上游开始"掌控"游戏规则，中游却逐渐面临成本困局。 面对上游矿企的"惜售挺价"，江西某冶炼厂厂长李建国形容自己所在的中游企业像"夹心饼干"。他向经 ...

他随即对团队成员表示，月度现货投放量要控制在200吨以内。 王磊手握的钨矿山出货单显示，9月下半月黑钨精矿发货量比上月同期减少30%，库存周转天数从 15天延长至45天。 这种"惜售"策略背后，是钨产业链上游企业面对历史新高钨价的自信抉择。 2025年以来，钨价一路狂飙 。 国内主要钨产品年内均值较年初低点普遍上涨超过50%，部分产品价格年度累计涨幅已达近 100%。以8月21日为例，钨粉价格一日之内暴涨17,000元/吨，创近三年来新高，黑钨精矿价格也 成功站上21万元/吨的关键点位。 从8月21日至今，钨价几乎每天都在快速上涨。 9月24日数据显示，欧洲APT（仲钨酸铵，钨精矿经过冶炼加工后的一种重要中间产品，欧洲APT 价格是国际主流钨价指标）价格已飙升至580美元/吨度至645美元/吨度（鹿特丹到岸价），同比上 涨超30%。 2025年以来，钨价一路狂飙。 在这场供需博弈中，上游企业 掌握了话语权。 当上游开始"掌控"游戏规则，中游却逐渐面 临成本困局。 作者： 王雅洁 封图：图虫创意 9月22日，江西赣州，一家钨矿的销售总监王磊挂断了欧洲买家加价三成求购黑钨精矿的电话。 王磊说："现在不是我们在卖矿 ...

他随即对团队成员表示，月度现货投放量要控制在200吨以内。 经济观察报记者王雅洁 9月22日，江西赣州，一家钨矿的销售总监王磊挂断了欧洲买家加价三成求购黑钨精矿的电话。 王磊手握的钨矿山出货单显示，9月下半月黑钨精矿发货量比上月同期减少30%，库存周转天数从15天 延长至45天。 这种"惜售"策略背后，是钨产业链上游企业面对历史新高钨价的自信抉择。 2025年以来，钨价一路狂飙。 面对上游矿企的"惜售挺价"，江西某冶炼厂厂长李建国形容自己所在的中游企业像"夹心饼干"。他向经 济观察报展示的账本显示，2025年8月该企业钨精矿采购成本同比飙涨60%，而产出的仲钨酸铵售价涨 幅仅25%。 王磊认为，上游矿企的"黄金时代"源于供需基本面的根本转变。这种供需错配正在钨市场引发连锁反 应。 2025年，首批钨精矿开采总量指标降至5.8万吨，同比缩减6.45%，而光伏钨丝需求爆发式增长让供需缺 口持续扩大。 为了应对种种供需矛盾，一名监管部门的人士透露，相关部门正在研讨钨矿"弹性开采指标"的可行性方 案，考虑对采用绿色开采技术的矿企给予5%的配额上浮，以期在保供与环保之间取得平衡。 国内主要钨产品年内均值较年初低点普遍上 ...

钨价表现 - 2025年以来主要钨产品年内均价较年初低点普遍上涨超过50% 部分产品年度累计涨幅近100% [1] - 截至9月9日所有主要钨产品价格均创历史新高 其中钨精矿达28.75万元/吨 APT达41.25万元/吨 钨粉达635元/千克 70钨铁达40.75万元/吨 [1] - 2025年1-6月国内65%黑钨精矿均价15万元/吨同比上涨12.11% APT均价22.29万元/吨同比上涨12.23% [2] 价格驱动因素 - 2025年全国钨精矿第一批开采总量控制指标5.8万吨 较2024年同期减少4000吨同比下降6.45% [3] - 国内矿山开工率不足35% 周产量减少200吨 现货库存降至15天以下 [5] - 中国钨矿平均品位从2004年0.42%降至2024年0.28% 开采1吨钨精矿需处理300-400吨原矿 成本攀升至10万元/吨以上 [5] 需求结构变化 - 2025年1-6月中国钨消费合计3.59万金属吨同比增长2.1% 其中原钨消费3.04万金属吨同比增长2.5% [3] - 光伏钨丝渗透率从20%跃升至60% 每GW硅片耗钨8吨 全球年需求超4500吨同比增长198% [4] - 核聚变实验对钨合金需求激增 2025年全球需求超5500吨较2024年增长25% [4] 细分领域需求 - 2025年中国硬质合金市场规模预计达415亿元同比增长7.8% 其中航空航天领域需求增速达9.4% [4] - 半导体行业对高纯度APT（5N级）需求增长 相关产品毛利率超40% [4] - 新能源汽车刀具用钨量同比提升22% [4] 库存与成本结构 - APT冶炼厂库存降至200吨以下（正常水平600吨） 硬质合金企业原料库存仅12天（安全线30天） 社会库存同比下滑74% [7] - 矿山企业为满足环保要求持续投入合规设备人工及能源成本 未来钨精矿成本仍有上行空间 [8] 市场展望 - 预计钨短期价格中枢维持在40万元/吨至60万元/吨 [8] - 再生钨回收技术如突破至40%以上回收率将增加供应来源 国内外矿山产量释放可能缓解供应紧张 [8] - 光伏钨丝渗透率增长如放缓将减弱对钨价支撑作用 [8]

涉及的行业或公司 * 钨行业 包括上游采选、中游冶炼加工以及下游硬质合金深加工环节[4] * 公司包括中高新、厦门物业、张源钨业等[21] 核心观点和论据 供应端收缩 * 2025年4月自然资源部下发的第一批钨矿开采指标为5.8万吨 较上年同期减少4,000吨[2] * 省级自然资源主管部门分配的开采指标同比减少[1] * 暑期以来因天气和环保督查 钨精矿开工率处于低位[2] * 国内新增钨矿项目产量有限 博白钴矿和柿竹园技改项目新增产量仅约5,000吨[5] * 海外钨矿项目进展缓慢 巴库塔钨矿按期投产但Monty旗下桑东乌矿投产推迟 英国和加拿大钨矿无明确时间表[7][8] 出口管制影响 * 2025年2月海关总署和商务部对三氧化钨、碳化钨等物项实施出口管制[2] * 1月至7月相关物项出口量同比下降17%[2] * 中国占全球钨产量约80% 出口下滑导致海外市场实质性短缺[2] * 截至8月底国内外钨价差仍在30美元左右[1][2] 战略属性强化 * 中美欧均将钨列为关键矿产 欧盟要求建立原材料银行储备体系 美国在2018年将其列入关键矿产名单并通过加征关税和政策支持降低对外依存度[3] * 中国在2024年12月实施《两用物项出口管制条例》 2025年2月进一步宣布对钨等稀有物项进行出口管制[18] * 战略需求增加将长期驱动钨价上涨[1][3] 下游需求增长 * 硬质合金消费占比约74% 其中切削刀具占比50% 矿用工具占20% 耐磨零件占24%[11] * 新能源汽车带动模具行业增长 2024年模具行业同比增长146%[14] * 光伏行业对光伏钨丝需求大幅提升 2025年光伏母线需求预计增长55% 整体光伏丝领域增长47% 2022至2027年复合增速达71%[15] * 集成电路行业推动六氟化钨需求 2025年底全球需求量较2020年翻倍 年均增速约14%[16] * 采矿业资本开支和固定资产投资持续改善 新一轮找矿突破战略行动提振市场信心[13] 供需缺口扩大 * 2024年供需缺口约0.5万金属吨 2025年预计扩大至1.1万金属吨 2027年可能达2.1万金属吨[20] * 国内供应趋紧、海外开发缓慢、下游需求增长共同作用 钨价短缺状态预计持续[2][20] 再生钨发展 * 欧美发达国家再生物利用率超过40% 中国仅约20%[9] * 中国鼓励再生钨行业发展 目标将二次资源再生利用率提高到30%以上[9] * 再生物供应预计稳步增长但占比仍较低 难以完全弥补原生物供应下降[9][10] 其他重要内容 价格走势阶段 * 2011-2015年：因泛亚有色金属交易所资金断裂导致重铬酸铵积压 2015年11月钨价跌至每吨5.5万元[17] * 2016-2019年：供给侧改革及环保监管趋严使供应缩减 价格回升至2017年的12万元 后因中美贸易摩擦于2019年7月跌至每吨7.1万元[17] * 2020-2023年：新冠疫情导致海外停产及供应链限制 价格进入上涨通道[17] * 2024年至今：各国经济恢复及供需关系调整 价格稳定上涨[17] 市场竞争格局 * 中国厂商在硬质合金刀具中低端市场有优势 但高端市场由山特维克等国际巨头主导[12] * 进口与出口刀具价差从2021年的300美元以上缩减至2024年的200美元左右 印证国产化刀具高端化趋势[12] 风险因素 * 钨价大幅波动、矿山品位下降超预期、制造业增速不及预期、项目进展不及预期、公司盈利增速不及预期[22]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入23.99亿元，同比增长32.27%，主要因产品销量及售价提升 [1][3] - 归母净利润1.15亿元，同比增长2.54%，但第二季度单季净利润7253.84万元同比下降14.71% [1] - 扣非净利润1.07亿元同比下降4.36%，反映主营业务盈利能力承压 [1][3] 盈利能力指标 - 毛利率14.14%同比下降18.33%，净利率4.79%同比下降22.03%，主因营业成本增幅37.35%高于收入增幅 [1][3] - 三费占营收比6.62%同比下降18.7%，显示费用管控成效显著 [1] - 资产减值损失同比恶化182.6%，系新投产产品线产能不足导致存货减值 [3] 现金流与资产质量 - 每股经营性现金流0.17元同比大幅增长466.18%，因营业收入增长及票据支付原材料款增加 [1][4] - 货币资金2.67亿元（注：原文"2666'E"推断为笔误）同比下降19.33%，受信用政策及现金分红影响 [1][3] - 应收账款8.26亿元同比增长20.3%，占归母净利润比例达480.34%，存在显著回收风险 [1][5] 资本结构与负债 - 有息负债19.61亿元同比下降6.65%，有息资产负债率36.62%仍处于较高水平 [1][5] - 一年内到期非流动负债同比激增182.22%，因长期借款重分类至短期负债 [3] - 筹资活动现金流净额同比下滑110.15%，因借款流入低于债务偿还支出 [4] 战略投入与资产变动 - 研发投入同比增长35.01%，公司持续加大新产品开发力度 [4] - 在建工程同比下降32.64%，因光伏钨丝项目验收转固 [3] - 资产处置收益同比增长112.77%，源于报告期内旧资产出售收益 [3] 基金持仓动态 - 国泰君安中证1000优选股票发起A（基金代码019505）持仓49.89万股并实施增仓 [5] - 华泰柏瑞中证1000指数增强A（基金代码019240）新进十大持仓11.66万股 [5] - 主要持仓基金规模1.55亿元，近一年净值涨幅88.96% [5]

钨价持续攀升 - 65%钨精矿价格报21.7万元/吨，较年初上涨51.75% [5] - 88.5%仲钨酸铵（APT）报31.15万元/吨，较年初上涨47.98% [5] - 钨粉价格报482.5元/公斤，较年初上涨53.91% [5] - 江钨控股集团国标一级黑钨精矿8月下半月指导价21.3万元/标吨，较上半月报价上调1.9万元/标吨，涨幅9.79% [8] - 章源钨业55%黑钨精矿8月上半月长单采购报价19.25万元/标吨，较7月下半月上调1.25万元/标吨 [8] 钨产业链供需分析 - 2025年第一批钨矿开采总量控制指标为58000吨，较2024年第一批减少4000吨，降幅6.45% [8] - 江西省、云南省钨矿开采量分别缩减2370吨、400吨 [8] - 光伏钨丝渗透率从2024年20%升至2025年40%，预计未来全球需求超4500吨 [8] - 锂电池正极添加钨提升能量密度，2025年消费量同比增22%，达1500吨 [8] 钨产业链投资机会 - A股钨概念股8月以来平均涨幅10.1% [10] - 洛阳钼业、中钨高新、翔鹭钨业累计涨幅居前，分别达到22.48%、18.99%、17.41% [10] - 钨概念股滚动市盈率中位数30.24倍，盛屯矿业、洛阳钼业、锡业股份3股不足20倍 [11] - 盛屯矿业最新滚动市盈率12.41倍，自有矿山银鑫矿业保有钨金属量3.22万吨 [12] - 已公布业绩的8家公司中，报喜比例达四分之三 [12] - 洛阳钼业预计上半年归母净利润82亿元至91亿元，同比增长51.37%至67.98% [12] 美联储政策动态 - 美联储维持联邦基金利率目标区间在4.25%—4.5% [3] - 美联储9月维持利率不变概率18.1%，降息25个基点概率81.9% [4] - 美国财政部长贝森特建议考虑降息50个基点以应对经济下行风险 [4]

美联储7月会议纪要及市场反应 - 美联储7月会议维持联邦基金利率目标区间在4.25%—4.5%不变[2] - 会议纪要显示委员们一致认为上半年经济活动增长放缓 通胀略高且经济前景不确定性较高[2] - 副主席鲍曼和理事沃勒投票反对维持利率不变 支持降息25个基点 为30多年来首次出现多位理事同时反对利率决议的情况[3] - 根据CME"美联储观察"数据 美联储9月维持利率不变概率为18.1% 降息25个基点概率为81.9%[4] - 长江证券研报认为市场较充分定价9月降息预期 美国财政部长贝森特建议考虑降息50个基点以应对经济下行风险[4] 钨价上涨及供需分析 - 8月20日65%钨精矿价格报21.7万元/吨 较年初上涨51.75%[5] - 88.5%仲钨酸铵报31.15万元/吨 较年初上涨47.98% 钨粉价格报482.5元/公斤 较年初上涨53.91%[5] - 江钨控股集团8月下半月黑钨精矿指导价21.3万元/标吨 较上半月上调1.9万元/标吨 涨幅9.79% 月涨幅17.03%[7] - 自然资源部下达2025年第一批钨矿开采总量控制指标58000吨 较2024年第一批减少4000吨 降幅6.45%[7] - 江西省和云南省开采量分别缩减2370吨和400吨 导致市场流通量锐减[7] - 光伏钨丝渗透率从2024年20%升至2025年40% 预计全球需求超4500吨[7] - 锂电池正极添加钨提升能量密度 2025年消费量同比增22%达1500吨[7] 钨产业链公司表现 - A股钨产业链10只个股8月以来平均涨幅10.1%[9] - 洛阳钼业累计涨幅22.48% 中钨高新涨幅18.99% 翔鹭钨业涨幅17.41%[9] - 盛屯矿业滚动市盈率12.41倍 为行业最低 其自有矿山银鑫矿业保有钨金属量3.22万吨[10][11] - 已披露半年报的8家公司中 四分之三业绩报喜[11] - 翔鹭钨业上半年归母净利润1838.36万元 因硬质合金订单增加和光伏钨丝产能释放[11] - 洛阳钼业预计上半年归母净利润82亿元至91亿元 同比增长51.37%至67.98%[11] - 洛阳钼业2024年钨产量8288吨 销量8132吨 同比分别增长3.92%和3.32%[11]

钨价上涨趋势 - 主要钨制品价格自年初以来持续上涨 其中65%钨精矿价格报21.7万元/吨 较年初上涨51.75% [5][6] - 88.5%仲钨酸铵(APT)报31.15万元/吨 较年初上涨47.98% 钨粉价格报482.5元/公斤 较年初上涨53.91% [6] - 8月龙头企业多次调价 江钨控股黑钨精矿8月下半月指导价21.3万元/标吨 较上半月上调1.9万元/标吨 涨幅9.79% [6] 供需格局变化 - 供应端收紧 2025年第一批钨矿开采总量控制指标为58000吨 较2024年减少4000吨 降幅6.45% [6] - 主产区江西省和云南省开采量分别缩减2370吨和400吨 导致市场流通量锐减 [6] - 需求端新能源领域增长显著 光伏钨丝渗透率从2024年20%升至2025年40% 预计全球需求超4500吨 [7] - 锂电池正极添加钨提升能量密度 2025年消费量同比增22%达1500吨 [7] 上市公司表现 - 8月以来钨概念股平均涨幅10.1% 洛阳钼业涨22.48% 中钨高新涨18.99% 翔鹭钨业涨17.41% [3][7] - 滚动市盈率中位数30.24倍 盛屯矿业12.41倍 洛阳钼业15.21倍 锡业股份19.63倍 [3][7] - 已披露半年报的8家公司中 四分之三业绩报喜 翔鹭钨业和广晟有色扭亏为盈 [8] - 洛阳钼业预计上半年归母净利润82-91亿元 同比增长51.37%-67.98% 钨产量8288吨同比增长3.92% [8] 行业前景展望 - 短期钨价弹性由刚需补库和出口修复驱动 [7] - 中长期供给矛盾难解 资源品稀缺性有望驱动钨价中枢抬升 [7] - 产业链利润分配呈"微笑曲线"特征 两端企业将充分受益于价格上行周期 [7]

钨行业专题报告解读关键要点 行业概况 - 钨行业涉及全球供给和需求情况，中国在钨矿产量中占据主导地位，占全球总产量的80%至90% [2] - 2024年中国钨消费量约7万吨，矿山供应6万吨，其余来自回收 [1][2] - 全球钨资源储量460万吨，中国占比52%，产量占比83%，主要集中在江西和湖南 [1][5] 价格走势 - 2024年第一批钨矿指标同比减少6.5%，推动黑钨精矿价格上涨，7月底报价接近20万元/吨，较年初涨幅超30% [1][2] - 自2020年以来，钨价呈现中枢缓慢上移趋势，每年第一批指标公布后均有明显上涨 [1][4] - 2025年第一批指标同比下降6.5%，价格上升 [2] 供需情况 - 2024年库存处于五年低位，对价格形成支撑 [1] - 硬质合金占比近60%，钨材（含光伏钨丝）占比23% [1][2] - 光伏钨丝需求量预计到2027年将显著增长，从2000吨增至6000-7000吨 [2][16] - 核聚变技术若实现，单堆1GW反应堆寿命40年需消耗2.9万吨钨 [2][17] 政策控制 - 中国对钨矿开采实行总量控制，2024年全年开采指标11.4万吨，同比增长2.7% [6] - 2025年第一批指标5.8万吨，同比下降6.5% [6] 未来增产预期 - 国内大湖塘、朱溪等项目预计到2030年前增加1.3万金属吨供应 [1][7] - 海外巴库塔、海豚等项目预计贡献增量1万金属吨 [1][7] 再生钨 - 再生钨在国内比例偏低，但具有成本优势，生产周期短、制造成本低 [8] - 全球再生资源利用率约24%，其中10%是生产过程中废料重新利用 [8] 进出口情况 - 中国每年仍有约万吨级别钨精矿进口，下游产品出口 [9] - 钨精矿和APT库存均处于五年低位，对价格形成支撑 [9] 需求领域 - 钨需求集中在特钢、化工、钨材和硬质合金四大领域 [10] - 硬质合金主要用于切削工具、耐磨工具和矿用工具，与宏观经济及工业景气度关联较高 [11][14] - 军工领域利用钨高密度、高强度和耐高温特性，占全球需求10%至12%，增速15%至20% [16] 重点项目影响 - 雅砦项目总投资1.2万亿人民币，需建设至少6条发电用超级隧道，显著增加未来十年钨需求 [12] - 中国硬质合金产量从2015年2.3万吨增长到2024年6.0万吨，复合增速11% [13] 市场前景 - 光伏新增装机容量增加推动钨丝金刚线需求，预计到2027年全球需求将增加近5000吨 [15][16] - 硬质合金增速较快，特钢与化工增速为1%，到2027年整体消费将从6万吨增长到7万吨以上 [18] A股相关公司 - A股涉及5家公司：厦门物业、中高新、章源物业、小路物业和安远美业 [19][20] - 中高新与章源物业纯粹围绕钨业务展开，厦门物业包括电池材料和稀土业务 [19] - 中高新与章源物业估值约30倍，章源物业弹性最高 [20]