行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[3] 报告核心观点 - 核心观点：铜铝价格高位震荡，等待突破上行[2] - 宏观背景：美国11月失业率4.6%超预期，同时11月CPI年率2.7%低于预期，美联储明年降息预期升温，对金属价格形成支撑[4][8] - 板块表现：本周（2025年12月15日至19日）上证指数上涨0.03%，申万有色金属板块上涨1.46%，跑赢大盘1.44个百分点，在申万板块中排名第10[10][11] - 板块估值：本周申万有色板块PE_TTM为26.64倍，PB_LF为3.29倍，分别为万得全A的122%和184%[19][22] 工业金属 铜 - **价格与库存**：本周伦铜上涨0.36%至11837美元/吨，沪铜下跌0.96%至93180元/吨；伦铜库存16.04万吨环比减少3.32%，沪铜库存9.58万吨环比增加7.18%[4][21][24] - **供需与成本**：中国铜冶炼厂与Antofagasta敲定2026年铜精矿长单加工费为0美元/吨与0美分/磅（2025年为21.25美元/吨与2.125美分/磅），显示铜矿供应紧张；本周散单冶炼费为-44美元/吨，铜冶炼毛利为-1546元/吨[4][21][24] - **需求与展望**：本周电解铜杆开工率63.06%，环比减少1.48个百分点；中长期看，铜矿资本开支不足，供给扰动频发，供需格局或由紧平衡转向短缺，叠加美联储进入降息周期，铜价有望突破上行[4] - **关注标的**：紫金矿业、洛阳钼业、中国有色矿业、五矿资源、铜陵有色、江西铜业、金诚信、西部矿业[4] 铝 - **价格与库存**：本周伦铝上涨2.37%至2943美元/吨，沪铝下跌0.54%至2.20万元/吨；伦铝库存51.96万吨环比微降0.01%，沪铝库存12.05万吨环比增加0.43%，国内现货库存59.7万吨环比增加2.40%[4][21][36] - **原料与盈利**：氧化铝价格下跌1.08%至2750元/吨；电解铝毛利6057元/吨，环比减少2.76%[4][21][36] - **供需与展望**：国内电解铝运行产能接近天花板，海外项目进度缓慢，而需求端维持稳定增长，电解铝明年或出现短缺格局，铝价有望迎来上行周期[4] - **关注标的**：中孚实业、宏创控股、云铝股份、电投能源、天山铝业、神火股份、中国铝业、焦作万方[4] 铅锌 - **铅**：本周伦铅价格持平于1983美元/吨，沪铅下跌1.61%至16850元/吨；伦铅库存25.86万吨环比增加10.17%，沪铅库存2.79万吨环比减少13.50%[21][47] - **锌**：本周伦锌下跌2.82%至3070美元/吨，沪锌下跌2.15%至23010元/吨；伦锌库存9.99万吨环比大幅增加61.32%，沪锌库存7.60万吨环比减少5.66%；锌矿企毛利9872元/吨，环比减少4.19%[21][47] 锡镍 - **锡**：本周伦锡上涨4.48%至43700美元/吨，沪锡上涨2.56%至338840元/吨；伦锡库存4645吨环比增加26.57%，沪锡库存8095吨环比增加9.53%[21][61] - **镍**：本周伦镍上涨1.16%至14770美元/吨，沪镍上涨0.23%至115980元/吨；伦镍库存25.46万吨环比增加0.60%，沪镍库存4.53万吨环比增加1.35%；国内镍铁企业盈利4308元/吨，印尼镍铁企业盈利22445元/吨[21][61] 能源金属 锂 - **价格走势**：本周碳酸锂价格上涨3.33%至9.77万元/吨，氢氧化锂上涨3.91%至8.63万元/吨；锂辉石精矿上涨8.03%至1318美元/吨，锂云母上涨8.83%至2835元/吨[4][75][78] - **库存与生产**：本周碳酸锂产量2.20万吨，环比微增0.2%；SMM周度库存11.04万吨，环比减少0.9%，实现连续18周去库[4] - **需求与展望**：磷酸铁锂11月产量41.3万吨，同比增长44%，环比增长5%，锂电正极材料需求维持高增；在锂电需求增长超预期背景下，锂盐进入去库周期，碳酸锂供需迎来反转，锂价有望进入由需求驱动的上行周期[4] - **关注标的**：雅化集团、中矿资源、大中矿业、赣锋锂业、永兴材料、盛新锂能、天华新能、天齐锂业[4] - **重要公告**：天齐锂业泰利森三期化学级锂精矿扩产项目建成并投料试车，项目总建成产能达到214万吨/年[9] 钴 - **价格走势**：本周MB钴价上涨0.51%至24.45美元/磅，国内电钴价格上涨1.93%至42.2万元/吨[4][75][90] - **供给格局**：刚果（金）自10月16日起解除钴出口禁令，改为实施出口配额制；部分海外矿企成为试点企业获批发运，但其余企业出口流程进度仍偏慢，考虑到船期及假期影响，预计国内原料或将在明年3月后才能陆续到港，钴原料结构性偏紧逻辑不变[4] - **关注标的**：华友钴业、洛阳钼业、腾远钴业、力勤资源、寒锐钴业[4]

公司战略与资源定位 - 公司认为在能源转型的长期趋势下，其掌握的稀缺、优质的盐湖锂资源是构建未来核心竞争力的基石，是面向未来的核心战略资产 [1] - 公司坚定看好锂行业的长期发展前景 [1] 项目运营与规划 - 公司将充分发挥安赫莱斯项目优秀的资源禀赋及3万吨碳酸锂当量项目规模优势 [1] - 公司计划持续优化生产工艺，通过精细化管理加强成本管控 [1] - 公司将推动技术创新、践行绿色开发，以提升在未来市场中的盈利韧性和竞争力 [1]

核心观点 - 锂行业经历大幅过剩后底部信号明显，2026年有望成为供需反转的"分水岭"，锂价易涨难跌，有望突破10万元/吨[4] - 储能需求持续超预期，成为锂行业需求第二增长曲线，2025年储能对碳酸锂需求达34.5万吨，2026年有望超50万吨，相比2021年5万吨需求增长10倍[4] - 镍行业供给过剩，价格已跌至行业75%成本分位线，下跌空间有限，但受高库存影响反弹乏力，处境类似一年前的钴行业，处于底部区间[4] - 钴行业在刚果金政府配额制度限制供给下，钴价中枢逐步抬升，若政策强力执行，行业将长期处于紧平衡状态，钴价有望持续维持高位[4] 锂行业 - 锂价从最高59万元/吨下跌至6万元/吨，逐步击穿高成本项目成本，澳洲出现部分项目停产，行业巨头开始亏损，资本开支放缓，行业底部信号明显[4] - 储能电池出货量超预期大涨，锂价逐步走出底部区间，2025年1-10月储能电芯出货量合计416Gwh，同比增长65%[12][31] - 行业处于供需双旺态势，样本统计碳酸锂周产量达2.2万吨，环比增长3%，库存合计11.8万吨，环比去库2052吨，处于历史低位并持续去库[20] - 下游需求旺盛，磷酸铁锂1-10月产量合计292.9万吨，同比增长65%，10月产量39.4万吨，同比增长51%，环比增长11%[21][26] - 新能源汽车1-10月产销累计完成1301.5万辆和1294.3万辆，同比分别增长33.1%和32.7%，10月产销分别完成177.2万辆和171.5万辆，同比分别增长21.1%和20%[31] - 资本开支明显放缓，海外2025年上半年合计仅20.7亿美元，仅占2024年资本开支的32%，国内2024年资本开支达218.8亿元，同比减少8%[36] - 供需平衡有望在2026年显著改善，预计2026年碳酸锂总需求195万吨，总供给197.7万吨，过剩幅度收窄至2.4万吨，2027年进入紧缺状态[37][38] - 锂价上涨对电芯成本影响有限，当锂价从9万元/吨上升至20万元/吨时，铁锂电芯成本上涨66元至366元/Kwh，碳酸锂成本占比从18%升至33%[44][45] - 建议关注未来两年自有矿增速较快和绝对量较大的行业龙头，包括赣锋锂业、天齐锂业、盐湖股份、大中矿业、永兴材料等[12][47] 镍行业 - 镍价2025年以来震荡寻底，LME镍收于1.49万美元/吨，国内电解镍收于11.9万元/吨，菲律宾1.8%品位镍矿价格约69.5美元/湿吨[52][53] - 库存处于高位，LME库存达25.5万吨，上期所库存达3.98万吨，两个交易所库存合计29.4万吨，对镍价产生压制[56] - 2025年全球镍供应379万吨，需求361万吨，整体过剩18万吨，电池材料需求40万吨，同比增4%，中国和印尼不锈钢需求达208万吨，同比增9%[58][59] - 供给增量主要在印尼NPI，合计175万吨，同比增加18%，2025年7月以来国内精炼镍单月过剩超2万吨[59][60] - 镍价已击穿75%成本分位线约1.54万美元/吨，底部较为夯实，印尼全球供给占比约59%，政府可通过调整RKAB生产配额来缓解供给过剩[66] - 推荐关注在印尼具有先发优势的华友钴业、力勤资源，华友钴业2027年镍产量有望达22.8万吨，力勤资源2027年镍产量有望达22.8万吨[68][69] 钴行业 - 钴价自2025年2月刚果金禁止钴矿出口后中枢逐步抬升，截止2025年11月26日，电解钴价格为40.5万元/吨[74][75] - 10月国内三种钴盐产量合计2.2万吨，同比增加15%，环比减少11%，钴湿法中间品进口量约7623吨，同比减少84%，环比减少22%[81] - 刚果金实施配额制度，2025年10月16日至12月31日出口配额为18,125吨，2026年批准出口最多96,600吨，仅占2024年刚果金钴产量22万吨的44%[87] - 根据SMM电钴平衡表，2025年7月以来钴市场持续进入供给紧缺状态，10月紧缺约1717吨，1-10月整体过剩2488吨[89][90] - 建议关注钴价高位的投资机会，重点推荐华友钴业、力勤资源、洛阳钼业，华友钴业印尼项目副产品钴超2万吨，力勤资源副产品钴1.4万吨，洛阳钼业钴产能达10万吨以上[91][93]

行业与公司 * 涉及的行业为锂行业，核心商品为碳酸锂[1] 核心观点与论据：短期价格走势 * 碳酸锂价格已达历史高位，期货价格持续在9~10万元的高价区间[1][2] * 供给端压力增加：海外矿山在高利润空间下产销和发往中国的运量持续增加，国内大矿复产节奏明确[1][2] * 需求端保持强劲：下游电信行业排产处于非常高的位置，12月维持高位，企业可能在1月中下旬或2月进行备库[1][2] * 行业总库存为11万吨，但下游库存系数仅9天左右用量，处于历史低位[1][2] * 低库存对价格抬升作用有限：因材料厂有应急库存和长协供货协议，且原料价格高企，不会盲目补库[1][2] * 下游对高价抵触情绪强烈：期货价格大幅上涨背景下成交量少，仅当价格回落至网站报价附近时有少量点价成交[1][3] * 综合供需和库存，短期内碳酸锂价格预计将呈现震荡走势，难以出现大幅波动[1][2][3] 核心观点与论据：中长期市场前景 * 展望2026年及中长期，对碳酸锂价格持乐观态度[1][4] * 长期供需平衡表显示，2026年行业供需状况预计将比2025年更加健康[1][5] * 随着行业规模扩大，安全库存需求增加，预计未来碳酸锂库存系数将更低[1][5] * 行业内优质公司的产能进展符合预期，并按计划顺利建成投产[1][5] * 尽管短期价格可能受资金等因素影响出现波动，但长期来看该板块仍具上涨潜力[1][4] 其他重要内容 * 报告基于有色网提供的周度产量和排产数据[2] * 建议持续关注相关标的[1][4]

锂市场基本面 - 锂市场基本面近几月显著改善 [1] - 预计2025年下半年至2026年上半年供需将呈现偏紧状态 [1] 需求驱动因素 - 国内需求及出口双双走强 [1] - 储能系统是预期变化最大的驱动因素 [1] 价格预测与风险 - 当前现货价格存在下行风险 [1] - 下游市场在短期内的负面反馈影响价格 [1] - 储能系统安装增长速度减缓影响库存增补 [1] - 供应端节奏较慢 [1] - 高盛更新锂价预测 [1]

报告行业投资评级 无 报告的核心观点 - 氧化铝短期下行空间有限，预计维持底部震荡，关注企业减产规模和库存拐点[1] - 电解铝短期将维持高位震荡，需关注海外货币政策和国内库存去化节奏[1] - 铝合金短期内ADC12价格预计维持震荡，关注废铝供应、下游采购和库存去化情况[2] - 锡价回调偏多，关注宏观变化和缅甸供应恢复情况[4] - 锌价短期下方空间有限、或震荡为主，关注需求改善、降息预期和精锌累库情况[6] - 铜价中长期重心上移，关注海外降息预期等宏观驱动[8] - 镍盘面预计偏弱运行，关注宏观预期和印尼产业政策[11] - 不锈钢短期盘面预计仍偏弱，关注钢厂减产和镍铁价格[13] - 碳酸锂短期盘面或先向下后震荡，关注年底需求改善持续性[15] - 工业硅预计价格在8500 - 9500元/吨区间波动[17] - 多晶硅维持价格高位区间震荡，关注平台公司、产量控制、需求订单和仓单消化情况[18] 根据相关目录分别进行总结 铝产业链 - 价格：SMM A00铝等价格下跌，氧化铝部分地区持平或微跌，进口盈亏、月间价差有变化[1] - 基本面：10月氧化铝、电解铝产量增加，电解铝进口微增、出口下降，部分开工率有变动，库存有不同表现[1] 铝合金 - 价格：SMM铝合金ADC12等价格下跌，精废价差缩小，月间价差有变化[2] - 基本面：10月再生铝合金锭等产量有增减，开工率有变动，库存有变化[2] 锡产业 - 价格：SMM 1锡等价格微跌，月间价差变化大，进口盈亏下降[4] - 基本面：9 - 10月锡矿进口、精炼锡进出口等有变动，库存有增减[4] 锌产业 - 价格：SMM 0锌锭价格微涨，进口盈亏、月间价差有变化[6] - 基本面：10月精炼锌产量增加、进口减少、出口大增，开工率有变动，库存有变化[6] 铜产业 - 价格：SMM 1电解铜等价格下跌，精废价差缩小，月间价差有变化[8] - 基本面：10月电解铜产量、进口量下降，开工率有变动，库存有增减[8] 镍产业 - 价格：SMM 1电解镍等价格下跌，成本有变化，月间价差有变动[11] - 基本面：中国精炼镍产量增加、进口大增，库存有减少[11] 不锈钢产业 - 价格：304/2B不锈钢卷等价格有变动，原料价格部分稳定部分下跌，月间价差有变化[13] - 基本面：中国和印尼300系不锈钢粗钢产量微增，进出口有变动，库存有减少[13] 锂产业 - 价格：SMM电池级碳酸锂等价格上涨，锂辉石精矿价格下跌，月间价差有变化[15] - 基本面：10月碳酸锂产量、需求量增加，进口增加、出口大增，库存减少[15] 工业硅产业 - 价格：华东通氧SI5530等工业硅价格持平，月间价差有变化[17] - 基本面：全国工业硅产量增加，部分地区有增减，开工率有变动，库存有变化[17] 多晶硅产业 - 价格：N型复投料等现货价格持平，期货价格波动，月间价差有变化[18] - 基本面：多晶硅、硅片产量有增减，进出口有变动，库存有增加[18]

铝行业 - 核心观点：缺铝逻辑有望逐步兑现，铝价迎来上行周期，电解铝盈利持续扩张 [1][3] - 价格与盈利：本周沪铝价格上涨1.48%至2.20万元/吨，电解铝毛利为6051元/吨，环比上涨5.40% [1][3] - 库存情况：伦铝库存55.24万吨环比增加0.57%，沪铝库存11.49万吨环比增加1.38%，国内现货库存61.9万吨环比减少0.16% [1][3] - 供需格局：国内电解铝运行产能接近天花板，海外在建项目进度缓慢，而需求端维持稳定增长，电解铝明年或出现短缺格局 [3] - 氧化铝市场：氧化铝基本面维持过剩格局，现货价格持平为2855元/吨，运行产能达8955.9万吨/年，周度开工率下跌0.81个百分点至81.18% [3] 铜行业 - 核心观点：宏观因素交织催化，短期铜价维持震荡，中长期供需格局或转向短缺，铜价有望迎来上行周期 [2] - 价格表现：本周伦铜、沪铜、美铜涨跌幅分别为+0.99%、+1.12%、+1.86% [2] - 库存情况：伦铜库存13.6万吨环比减少0.13%，纽铜库存38.1万短吨环比增加3.23%，沪铜库存10.9万吨环比减少4.89%，国内电解铜社会库存20.1万吨环比减少1.08% [2] - 需求指标：电解铜杆周度开工率66.88%，环比提升4.91个百分点 [2] - 中长期展望：铜矿资本开支不足，供给端扰动频发，叠加美联储进入降息周期，支撑铜价上行 [2] 锂行业 - 核心观点：锂电需求超预期，锂盐进入去库周期，锂价底部回升，板块公司有望迎来利润拐点 [4][5] - 价格走势：本周碳酸锂价格上涨5.91%至8.52万元/吨，锂辉石精矿上涨8.52%至1006美元/吨，碳酸锂期货主力合约上涨6.15%至8.74万元/吨 [4] - 库存与供给：本周碳酸锂产量2.15万吨环比增加0.1%，SMM周度库存12.05万吨环比减少2.8%，碳酸锂实现连续13周去库 [4] - 需求表现：磷酸铁锂10月产量39.4万吨，同比增长51%，环比增长11%，反映出下游需求较好的强现实 [4][5] 钴行业 - 核心观点：钴原料偏紧格局仍未改变，钴价有望延续上行 [5] - 价格数据：本周MB钴上涨0.53%至23.65美元/磅，国内电钴价格上涨3.39%至39.7万元/吨 [5] - 供应扰动：刚果（金）解除钴出口禁令改为实施出口配额制，但中间品出口审批仍未通过，预计原料到港时间在2026年3月，短期内供需偏紧格局未变 [5]

评级调整 - 摩根大通将天齐锂业和赣锋锂业的评级从“减持”上调至“中性” [1] 市场观点修正 - 摩根大通承认此前误判，核心原因是严重低估了储能市场的爆发性需求 [1] - 供应或持续吃紧，宁德时代矿山复产不足以扭转乾坤 [1] 供需与价格预测 - 预计全球锂市场在2025和2026年仍将面临供应缺口 [1] - 将2026年锂价预测从人民币7万元/吨大幅上调至9万元/吨，涨幅近30% [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铜价震荡偏强，美政府重新开门或释放被冻结的TGA账户，流动性释放预期推动隔夜风险资产全线反弹，虽A股走弱使市场风偏下降、铜价涨幅缩窄，但预计国内社库继续去库托底铜价，宏观面美政府停摆有望结束及流动性释放预期下，铜价将继续震荡偏强 [10] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾与操作建议 - 铜价震荡偏强，日内沪铜主力最高跳涨至87050，后因A股走弱涨幅缩窄，日内现货铜涨230至86765，现货升水持平，铜价走强令下游订单释放放缓，但国内社库逐渐去库，预计现货升水难打开下跌空间 [10] - 现货进口亏损扩大至700上方，LME0 - 3contango缩窄至14.85，沪伦比值下降，后续进口货源补充仍有限 [10] 行业要闻 - 10月巴西锂精矿销量环比大幅下降，主要因该国最大锂辉石生产商Sigma lithium在此期间未出口，10月出口9993吨锂辉石精矿，较9月的6.68万吨下降85%，但今年出口同比增长约54%，Sigma拒绝就10月暂停发货原因发表评论，计划11月14日股市收盘后公布7 - 9月业绩 [11] - 市场监管总局11月10日附加限制性条件批准智利国家铜业公司与智利化工矿业公司新设合营企业案，二者拟通过资产注入方式形成合营企业经营智利阿塔卡马盐湖锂矿项目，通过附加条件，相关企业作出继续履约等承诺，有利于碳酸锂产品供应稳定、价格合理，保障下游客户和消费者利益 [11][12]

金价表现与驱动因素 - 11月11日COMEX黄金价格盘中上探4155美元/盎司，冲击日线3连涨 [1] - 美联储理事米兰称12月至少应降息25个基点，降息50个基点是合适的 [1] - 中国央行连续第12个月增持黄金，美银指出只要美联储处于降息通道，支撑金价的宏观基石就稳固 [1] - 中信证券指出近期金价大幅波动主要由中美经贸关系和美联储降息预期驱动，展望明年多种因素仍可能主导金价上行 [1] 有色金属板块投资逻辑 - 银河证券指出中美经贸和谈及美联储降息与可能的扩表有望改善宏观预期与市场流动性，有利于铜铝等工业金属价格上涨 [2] - 海外铜铝龙头企业事故频发对全球供应造成扰动，将提升铜铝的价格弹性 [2] - 国内外储能需求旺盛及新能源汽车政策退坡预期引发抢购，带动锂电池排产提升和碳酸锂需求增加 [2] - 国内碳酸锂库存在进入四季度后加速去化近1万吨，驱动锂价持续上涨，预计四季度库存将继续去化以支撑价格 [2] 市场表现与ETF概况 - 11月11日有色龙头ETF（159876）场内价格早盘涨超1%后回调，现跌0.99%，但日k线仍站在所有均线上方，技术面上行动能较强 [3] - 成份股中国城矿业二连板，华钰矿业涨超6%，中孚实业、天齐锂业跌超4% [3] - 有色龙头ETF跟踪的中证有色金属指数中，铜、铝、黄金、稀土、锂行业权重占比分别为27.7%、14.4%、13.2%、10.2%、9.1% [5] - 投资有色龙头ETF可起到分散单一金属行业风险的作用，适合作为投资组合的一部分进行配置 [5]