宏观经济表现 - 4月全国规模以上工业增加值同比增长6.1%，服务业生产指数同比增长6%，显示生产端保持中高速增长 [1][2] - 4月出口以美元计价同比增长8.1%，高于一季度5.7%的增速，对美出口同比下降21%但通过出口多元化实现整体增长 [1][2] - 4月社会消费品零售总额同比增长5.1%，较一季度提升0.5个百分点，消费品以旧换新政策效果显著 [2][4] 行业数据 - 消费品零售中家用电器和音像器材类同比增长38.8%，文化办公用品类增长33.5%，家具类增长26.9%，通讯器材类增长19.9% [4] - 1-4月制造业投资同比增长8.8%，基建投资增长5.8%，房地产投资下降10.3% [4] - 4月工业企业出口交货值同比仅增长0.9%，较一季度6.7%大幅回落，但工业增加值仍保持6.1%增速 [3] 政策影响 - 中美关税从34%降至10%，暂停24%加征关税90天，91%的加征关税被取消，带动航运价格快速上涨 [5][6] - 消费品以旧换新政策持续发力，建议扩围至服务消费和出口转内销产品 [7] - 房地产政策需进一步放宽限制性举措，下调利率和税费成本以促进市场稳定 [7][8][9] 市场动态 - 上海出口集装箱运价指数周环比上升10%，美西航线运价上涨32%，美东航线上涨22%，反映对美出口回暖 [6] - 房地产市场总体稳定但调整转型中，需加强"好房子"供应和城市更新行动 [9]

事件 据国家统计局2025年5月19日公布的数据，4月规模以上工业增加值同比实际增长6.1%，前值为7.7%，1- 4月累计同比为6.4%，2024年全年累计同比为5.8%；4月社会消费品零售总额同比增长5.1%，前值为 5.9%，1-4月累计同比为4.7%，2024年全年累计同比为3.5%；1-4月全国固定资产投资累计同比增长 4.0%，前值为4.2%，2024年全年累计同比增长3.2%。 基本观点 总体上看，在4月关税战骤然升级背景下，国内宏观经济保持较强韧性，背后主要是今年逆周期调节政 策发力，实施一个上调、两个增加，即上调财政赤字率，增加超长期特别国债发行及增加专项债发行和 使用，包括"两新"、"两重"等在内的稳增长政策效应在促消费、扩投资方面持续体现。其中，4月工业 增加值增速放缓，主要原因是当月外部经贸环境骤然收紧，工业企业出口交货值同比增速较上月大幅回 落，但内需发力仍带动当月工业生产增速处于较高水平。4月社零同比增速放缓，或主要源于外部经贸 环境变数加大，对居民消费信心造成一定影响。不过，4月以旧换新政策扩围加力在支撑居民商品消费 方面继续发挥积极作用，当月家电、通讯器材、家具、文化办公用品等 ...

经济整体表现 - 4月全国规模以上工业增加值同比增长6.1%，服务业生产指数同比增长6.0%，社会消费品零售总额同比增长5.1%；1至4月全国固定资产投资（不含农户）同比增长4.0%，社会消费品零售总额161845亿元，同比增长4.7%[1] 经济特征及压力 - 4月经济呈现“生产稳、投资弱、消费缓”特征，二季度投资端压力比消费端大[2] 消费端情况 - 4月社零同比不及预期，受价格端拖累大，消费品对CPI同比的贡献由3月拉动上涨0.1%转为拖累下降0.2%，汽车社零同比大幅回落至0.7%，石油及制品类同比降幅扩大至 -5.7%[4] - “以旧换新”等政策对冲效果持续体现，5月以来乘用车销量大幅上升[4] 工业生产情况 - 4月工业增加值同比增速降至6.1%（3月为7.7%），环比增速降至0.22%（3月为0.44%），“抢转口”对工业生产形成一定对冲[5] 制造业情况 - 4月制造业投资增速降至8.2%（3月为9.2%），关税政策频繁调整和反规避调查风险使企业难以形成稳定投资预期[6] - 政策重视科技，新型政策性金融工具预计投向制造业升级等领域，将提振制造业投资增速[6] 基建情况 - 4月广义与狭义基建增速双双回落，广义同比增速为9.6%（3月为12.6%），狭义同比增速为5.8%（3月为5.9%）[6] - 地方政府土地收入不足叠加隐性债务约束，基建投资受制约，但沥青开工率边际改善，未来基建增速将维持在中性区间[7] 地产情况 - 4月房地产核心指标多数走弱，政策降低住房公积金贷款利率0.25个百分点、预计带动LPR下行0.1个百分点[7]

宏观经济表现 - 4月六大口径数据（工业、服务业、出口、社零、投资、地产销售）同比均低于前值，工业增加值同比6.1%（前值7.7%），服务业生产指数同比6.0%（前值6.3%），出口同比8.1%（前值12.3%），社零同比5.1%（前值5.9%），固定资产投资同比3.6%（前值4.3%），地产销售面积同比-2.1%（前值-1.0%）[1][8][9][10][11][12][13][14] - 模拟实际GDP同比分别为5.45%（工业与服务业）、5.44%（工业与社零），低于3月但与一季度大致相当[1][8] 工业领域 - 出口交货值同比0.9%（前值7.7%），显示关税扰动导致企业倾向消化库存[1][14] - 私营企业工业增加值同比6.7%领先于国企（2.9%）和外资企业（3.9%），反映政策红利向民企倾斜[1][17] - 产销率同比-0.2%（前值-0.1%），企业生产调整能力优于2018年同期[1][16] - 高耗能行业产量下降明显：粗钢产量同比零增长（前值4.6%），水泥同比-5.3%（前值2.5%）[3][23] - 新兴产业表现强劲：太阳能电池产量同比33.4%，工业机器人同比51.5%，发电设备同比124.2%[3][24] 消费市场 - 家电零售同比38.8%（前值35.1%）、通讯器材同比19.9%（前值28.6%），受"以旧换新"政策驱动[4][26] - 金银珠宝零售同比25.3%（前值10.6%），反映金价上涨影响[4][27] - 家具零售同比26.9%（前值29.5%），建筑装潢同比9.7%（前值-0.1%），与二手房活跃度相关[4][28] - 汽车零售额同比仅0.7%，显著低于乘联会销量同比14.8%，显示降价压制零售额[4][26] 投资领域 - 制造业投资同比8.2%（前值9.2%），设备工器具购置累计同比达18.2%，体现"设备更新"政策效果[5][28] - 基建投资同比9.6%（大口径）和5.8%（小口径），电力投资为主要拉动项[5][28] - 地产投资同比-11.3%（前值-10%），新开工同比-22.1%（前值-18.1%），竣工同比-28.2%（前值-11.5%）[6][29] 房地产市场 - 新房价格环比-0.1%（持平前值），二手房环比-0.4%（前值-0.2%），降幅扩大[6][30] - 资金来源中国内贷款同比15%（前值6.1%），显示金融支持力度加强[6][30] - 销售面积同比-2.1%（前值-1.0%），销售额同比-6.6%（前值-1.6%），价格压力大于销量[6][30] 供需平衡 - 供需比指标（工业增加值/总需求）前4个月累计1.34，较2024年的1.5有所优化，但仍高于2000-2019年常态水平（普遍低于1）[2][19][20] - 总需求影子指标构成：40%固定资产投资+40%消费+20%出口[2][19] 经济亮点与短板 - 亮点：新兴产业扩张强劲（太阳能电池/工业机器人）、消费修复超预期（不含汽车社零同比5.6%）、产销率稳定[7] - 短板：固定资产投资减速、房地产回踩、物价中枢偏低（名义GDP增速约4.4%）压制实际利率[7]

总体情况 - 4月关税战升级，国内宏观经济保持较强韧性，源于逆周期调节政策发力[2][12] 工业增加值 - 4月规上工业增加值同比增长6.1%，增速较上月回落1.6个百分点，三大门类增加值同比增速均放缓[4] - 4月工业企业出口交货值同比增速较上月大幅回落6.8个百分点至0.9%，拖累工业生产增速下行[5] - 预计5月工业生产增速降至5.3%左右，全年工业生产增速或低于GDP增速[6] 社会消费品零售总额 - 4月社零同比增长5.1%，增速较上月放缓0.8个百分点，或因外部经贸环境变数冲击居民消费信心[7] - 4月汽车零售额同比增长0.7%，增速较上月放缓4.8个百分点，主要受“价格战”影响[8] - 预计5月社零增速维持5.0%左右，促消费关键是推动楼市回暖[9] 固定资产投资 - 1 - 4月固定资产投资同比增速为4.0%，较前值回落0.2个百分点，当月同比增速为3.5%，较上月回落0.8个百分点[9] - 1 - 4月制造业投资同比为8.8%，较前值回落0.3个百分点，预计1 - 5月降至8.6%左右[10][11] - 1 - 4月房地产投资同比为 - 10.3%，降幅较前值扩大0.4个百分点，预计今年同比降幅收窄[11] - 1 - 4月不含电力的狭义基建投资同比增长5.8%，广义基建投资同比增长10.9%，未来基建投资提速是稳增长重要发力点[12] 5月展望 - 5月出口受高关税影响或加剧，消费、工业生产数据或下行，但整体宏观经济保持较强韧性[13]

报告核心观点 - 中美经贸会谈进展超预期，内地推出金融政策支持市场，投资者风险偏好改善，恒指上望24,300点，相当于未来12个月预测市盈率11倍 [2] 市场回顾 中港股市短期展望 - 中美经贸会谈后双方降低加征关税，为期90日，贸易局势明显降温；内地5月推出金融政策支持市场，市场预期为新一轮政策周期开端，后续政策将适时加推，有助于巩固投资者对内地经济信心，恒指上望24,300点 [2] 短期看好板块 - 看好航運、出口股，因中美互降关税90天，企业会抢出货；看好中资金融股，因公募新规出台，引导资产配置靠近沪深300指数；看好内需股，因关税战缓和，内地经济增长有望改善 [7] 各市场表现 - 恒指周五低開后跌幅收窄，收跌108点或0.5%，报23,345点，大市成交缩至1,907亿元；美股因贸易谈判乐观情绪上涨，三大指数升0.5 - 0.8%；金价下跌1.1%至每盎司3,203.65美元 [6] 各国指数、商品、外汇、利率及ADR表现 - 展示了恒生、恒生国企等各国指数，CRB商品指数等商品，美汇指数等外汇，3个月Hibor等利率以及腾讯控股等ADR的收市价、变动%和年初至今% [5] 宏观焦点 指数调整 - 恒指季检，美的集团及中通快递加入恒指，成分股数目升至85只；比亚迪加入恒生科技指数，剔除阅文集团；恒生生物科技指数、恒生综合指数成分股也有调整 [4][9] 经济数据 - 香港第一季GDP增3.1%，维持全年2% - 3%的增长预测；美国密西根消费者信心创历史第二低，长短期通胀预期再飙升；日本第一季经济收缩，跌幅超出预期 [4][9] 行业动态 - 内地险企首季原保险保费收入按年增0.8%，赔款与给付支出按年增12.2%，新增保单件数按年增20.7%；内地首季商业银行净利润6,568亿，不良贷款率微升；天猫618首小时43个品牌成交破亿，1.3万个品牌成交翻倍；标普指内地房地产市场回稳有利大型银行；官媒否认全面推行现房销售；内地四部部门启动打击网络侵权盗版行动；义乌圣诞用品出口旺季提前，订单排到7月底；中国3月美债持仓降189亿美元，持仓量跌至英国之后排名第三 [8] 企业相关 - 英伟达Hopper系列晶片不再供华；白宫传查苹果伙阿里开发AI功能 [8] 二手车市场 - 3月全国二手车交易量175.5万辆，按年增2.6%，交易额1,170亿元，按年跌0.9%；首季累计交易量461万辆，按年微增0.2%，交易额3,032亿元，按年跌3.4%；新能源车渗透率升至8.7% [9] 新股市场 - 香港今年新股集资额已超600亿，暂居全球首位；至少5家中港企业拟星上市融资 [9] 企业消息 宁德时代 - H股以最高发售价格263元定价，将发行及配发1768.4万股额外发售股份；上市日同步推衍生权证及可沽空 [10] 派格生物医药 - 19日起至22日招股，计划发行1928.4万股H股，集资3亿元，预期5月27日挂牌 [10] 吉宏 - 19日起至22日招股，计划发行6791万股H股，集资最多7.3亿元，预期5月27日挂牌 [10] 海天味业 - 传通过上市聆讯，拟筹10亿美元，集资用于产品开发等方面 [10] 百力司康 - 传考虑在香港上市，集资规模至少1.5亿美元 [10] 小米 - SU7传再发生致命车祸 [10] 法拉帝 - 首季纯利升7.7%至2390万欧元，经调整后EBITDA按年升8.9%，累积订单额按季升6.3%，按年升7.6% [10] 腾讯 - 混元图像2.0正式发布，可实时生图 [10] 恒生银行 - 精简架构，高管成员减至10人 [10] 越秀交通基建 - 2月广州北二环高速路费收入升近27%，日均收费车流量按年升28.3% [10] 本周各地重要经济数据事项 - 列出了16日至23日各地重要经济数据事项的时期、前值、预期值和实际值（部分未公布） [11]

中国的基建并非仅仅表现为"过剩"，而是存在着明显的区域性和结构性差异。中西部地区仍然在交通、能源以及新型基建（如5G、数据中心等）领域面临 补齐短板的需求；而东部发达地区则更多需要进行传统基础设施的升级，如智能交通系统与地下管廊的建设，或是新型基础设施的进一步发展。近年来，中 央政府在基建投资方面强调了"精准有效投资"的导向，避免盲目扩张。特别是在"十四五"规划中，重大工程和新型城镇化建设等项目成为了投资重点，政策 支持向符合国家战略、能够带来显著效益的项目倾斜。 （二）消费券的作用与局限性 （一）基建投资的合理性与结构性优化 从短期来看，消费券确实对特定领域（如餐饮、零售、文旅）产生了即时的提振作用，能够激活消费场景，缓解中小微企业的经营压力。例如，2022年多地 发放消费券后，相关行业的销售额显著回升。但从长期来看，单纯依赖消费券并不能解决消费萎缩的根本问题。消费下降的核心原因在于居民收入预期的不 稳定，因此，提升收入水平成为长期解决之道。必须通过稳就业、完善社会保障、促进产业升级等多方面的措施，增强消费者的消费能力。 （三）产业创新与新生产力培育 产业创新对于中国经济转型至关重要，尤其是数字经济的蓬勃发 ...

跨地域基础设施项目融资结构 - 跨地域基础设施项目如铁路公路等投资规模巨大，资金来源包括地方政府财政资金、银行贷款及社会资本，但出资责任与举债责任并非严格对应[2] - 高铁项目涉及多省市政府，沿线各级政府按责任分担资本金，债务和资金责任被分割成多个部分，PPP项目中政府出资需对应债务承担[2] - PPP项目开始使用专项债资金，但资金并非直接用于建设，而是针对政府出资责任发放，举债行为更依赖社会效益而非项目盈利[3] 专项债偿债机制问题 - 收费公路和铁路专项债偿债来源可能不依赖运营收入（如通行费或客货运收入），而是地方政府按出资份额承担，存在运营收入与偿债不对称性[4] - 收费公路在欠发达地区盈利性差需政府补贴，高铁货运线路盈利薄弱，专项债偿还来源不稳定[4] - 项目盈利不等于分红，多方股东项目中分红决策权在大股东手中，可能影响政府偿债能力[4] 地方政府应对措施 - 省级政府主导债务申请以协调各级出资责任划分，统一调度专项债资金使用[7] - 部分地方政府要求项目公司出具同意书，明确项目收入可作为偿债来源[7] - 土地出让收入被用作偿债补充来源，尤其在房地产开发活跃地区[7] - 开发附加项目（如铁路沿线广告、停车场收入）减少对单一运营收入的依赖[7] 基建行业相关课程 - A类课程涵盖宏观经济与基建趋势，包括专项债政策、PPP模式、城市更新等主题[9] - B类课程聚焦项目投融资创新，涉及超长期国债、REITs、隐性债务化解等实操内容[9] - C/D类课程针对园区开发与招商引资，包含产业地产运营、片区开发案例及招商策略[11] 公司业务与资质 - 公司专注建工行业咨询，服务领域包括专项债发行策划、EOD模式投融资、城市更新等，具备工程咨询甲级等多项资质[12] - 客户覆盖建工领域央企国企、民营施工企业、政府经济部门及金融机构[12]

指数情况 - 截至2025年5月18日，本周ECI供给指数为50.24%，较上周回落0.01个百分点；需求指数为49.91%，较上周回落0.02个百分点[1][6] - 5月前三周，ECI供给指数为50.25%，较4月回落0.10个百分点；需求指数为49.93%，较4月回升0.01个百分点[1][7] - 截至2025年5月18日，本周ELI指数为 - 0.96%，较上周回落0.07个百分点[1][11] 经济各领域表现 - 消费方面，截至5月前11日乘用车零售数量较上月同期回升34%，2025年以来（截至5月11日）汽车以旧换新补贴申请量达322.5万份[1][7] - 基建投资方面，5月石油沥青开工率加速回暖且高于去年同期，建筑工地资金到位率延续回暖[1][7] - 出口方面，截至5月16日，美西、美东两条航线运价指数较5月9日分别回升23.2%和21.5%[1][7] 央行报表情况 - 截至2025年4月末，央行资产负债表总规模为45.52万亿元，相比3月底环比下降108.48亿元[1][13] - 4月“对政府债权”缩减1823.5亿元，“对其他金融性公司债权”增加3700亿元，央行公开市场操作净投放8208亿元，但买断式逆回购净回笼5000亿元，财政存款增加3348亿元[1][14] 本周高频数据 - 本周货币净回笼3501亿元，央行进行4860.0亿元逆回购操作，有8361.0亿元逆回购到期[40] 风险提示 - 短期出现“抢出口”现象；政策出台力度低于市场预期；房地产改善的持续性待观察[1][46]

供需 - 建筑开工方面，近两周（5月3 - 16日）基建水泥用量超2024年同期，道路交通开工或好于其他项目，房建水泥用量处历史低位，建筑工地资金到位率同比低于2024年同期[2][14] - 工业生产端，近两周工业开工景气度处历史中高位，化工链开工率处同期高位，汽车半钢胎开工率回落但处中高位，焦化企业开工率略弱[2][24] - 需求端，近两周建筑需求弱于历史同期，汽车销量同比回升，家电销售高于2024年同期，中国轻纺城成交量处同期中位，义乌小商品价格指数回落[3][30][31][35] 价格 - 国际大宗商品，近两周原油与黄金价格下行，基本金属价格上行[4][38] - 国内工业品，近两周震荡偏强运行，螺纹钢、焦炭等价格有反弹迹象[4][39] - 食品，近两周农产品价格震荡下行，猪肉价格震荡运行[4][51] 地产成交 - 新建房，近两周（5月4 - 17日）全国30大中城市成交面积均值环比回升2%，弱于历史同期，较2023、2024年同期分别变动 - 45%、 - 5%，一线城市成交面积同比转正，较2023、2024年分别变动 - 22%、 + 23%[5][59] - 二手房，截至5月5日挂牌价指数回落，近两周（5月4 - 17日）北京、深圳成交同比边际回落，上海成交面积延续高位，较2024年同期分别同比 + 4%、 + 8%、 + 34%[5][61] 出口 - 近两周（5月3 - 16日）出口高频数据未大幅回升，据5月17日数据，5月出口同比或在0%左右[6][66] 流动性 - 近两周（5月3 - 16日）资金利率震荡回落，截至5月16日，R007为1.63%，DR007为1.64%，DR007近7天中枢为1.55%低于4月均值[82] - 近两周央行逆回购净回笼16363亿元，质押式回购成交量共46万亿元，本周较上周增加8.5万亿元[84][85] 风险提示 - 大宗商品价格波动超预期，政策力度超预期[6][89]