公司业绩表现 - 第三季度营收为16.01亿元，同比增长60.29% [2] - 第三季度净利润为5.96亿元，同比增长236.57% [2] - 前三季度营收为44.29亿元，同比增长45.72% [2] - 前三季度净利润为15.91亿元，同比增长183.66% [2] 业绩增长驱动因素 - 业绩大幅增长主要系本期氟制冷剂价格上升，带动营业收入显著增加 [2]

政策方案核心 - 生态环境部发布2026年制冷剂配额总量设定与分配方案，方案坚持目标导向、稳中求进、分段实施、分类施策的工作原则 [1] - 二代制冷剂配额严格落实年度履约淘汰任务，三代制冷剂配额在综合考虑行业发展需求和2025年度HFCs配额实施情况下进行细微调整 [1] - 配额政策的严肃性将持续，在供给端长期强约束的背景下，制冷剂产品景气度有望延续 [2] 二代制冷剂削减情况 - 2026年我国HCFCs生产配额总量为15.14万吨，内用生产配额总量与使用配额总量为7.97万吨，生产和使用量分别削减基线值的71.5%和76.1% [3] - R22生产配额相比2025年削减3000吨，同比减少2.01%，内用生产配额削减2910吨，同比减少3.60% [3] - R141b生产配额与内用生产配额清零 [3] - 2026年R22生产配额分配领先企业为：东岳集团4.30万吨，巨化股份3.81万吨，梅兰化工3.02万吨 [3] 三代制冷剂配额调整 - 为满足HCFCs淘汰的替代需求和半导体行业增长需求，增发3000吨R245fa生产配额和50吨R41配额 [4] - 不同品种间配额调整比例上限由10%提升至30%，调整次数维持年内两次 [4] - 品种齐全且配额量较高的企业拥有更强的生产调整灵活性 [4] 主要制冷剂价格走势 - R22价格2025年Q3均价下滑至3.41万元/吨，较Q2均价下滑429元/吨，10月来价格曾下滑至1.5-1.8万元/吨，后企稳在1.8-2.0万元/吨 [5] - R32需求持续增长，2025年Q3均价达5.9万元/吨，较Q2上涨8534元/吨，当前市场主流成交价维持在6.1-6.2万元/吨 [5] - R134a因配额持续消耗，2025年Q3均价上涨至5.1万元/吨，较Q2价格上涨3360元/吨，当前报价逐步上涨至5.3万元/吨 [5] - R410a受R32高价带动，2025年Q3均价达5.1万元/吨，较Q2上涨2830元/吨，当前报价跟涨至5.2-5.5万元/吨 [5] 行业前景与投资标的 - 制冷剂配额约束收紧为长期趋势，看好R32、R134a等主流制冷剂景气度延续，价格长期仍有较大上行空间 [1] - 对应制冷剂配额龙头企业有望保持长期高盈利水平 [1] - 液冷产业发展有望提升对氟化液与制冷剂的需求 [1] - 建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先的氟化工龙头企业，如巨化股份、东岳集团、三美股份 [6]

行业投资评级 - 投资评级：优于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 2026年制冷剂配额总量设定与分配方案发布，二代、三代制冷剂供给端具备长期约束，看好制冷剂产品景气度延续[3] - 二代制冷剂配额持续削减，或将改善R22供需格局[3] - 三代制冷剂品种间调整比例同比提升，企业可根据实际供需更为灵活地调整生产，品种齐全且配额量较高的企业拥有更强的调整灵活性[3] - 制冷剂配额约束收紧为长期趋势方向，看好R32、R134a等主流制冷剂景气度将延续，价格长期仍有较大上行空间[3][19] - 对应制冷剂配额龙头企业有望保持长期高盈利水平，此外看好液冷产业对氟化液与制冷剂需求的提升[3][19] 二代制冷剂（HCFCs）配额方案总结 - 2026年我国HCFCs生产配额总量为15.14万吨，内用生产配额总量与使用配额总量为7.97万吨，生产和使用量分别削减基线值的71.5%和76.1%[5] - R22生产配额/内用生产配额相比2025年分别削减3000/2910吨，同比减少2.01%/3.60%[5] - R141b生产配额/内用生产配额清零[5] - 2026年R22生产配额分配约为：东岳集团4.30万吨，巨化股份3.81万吨，梅兰化工3.02万吨，阿科玛0.86万吨，三美股份0.77万吨[5] 三代制冷剂（HFCs）配额方案总结 - 在2025年配额基础上，增发3000吨R245fa生产配额（内用生产配额3000吨）、50吨R41配额（内用生产配额50吨），其他品种配额与2025年保持一致[8] - 不同品种间配额调整需满足不增加总CO2当量且累计调整增量不超过分配方法核定品种配额量30%，较去年比例（10%）提升[8] - 调整次数维持年内两次，调整时间为年中4月30日与8月31日前[8] 主要制冷剂产品价格走势 - R22：2025年Q3均价下滑至3.41万元/吨，较Q2均价下滑429元/吨；10月来价格下滑至1.5-1.8万元/吨，后提升并稳定在1.8-2.0万元/吨[9] - R32：2025年Q3均价达5.9万元/吨，较Q2上涨8534元/吨；当前市场主流成交价维持在6.1-6.2万元/吨[10] - R134a：2025年Q3均价上涨至5.1万元/吨，较Q2价格上涨3360元/吨；当前报价逐步上涨至5.3万元/吨[10] - R410a：2025年Q3均价达5.1万元/吨，较Q2上涨2830元/吨；当前报价跟涨至5.2-5.5万元/吨[10] - R125、R143a、R507二三季度及当前价格维持4.6万元/吨，保持平稳态势[10] 投资建议 - 建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业及上游资源龙头[3][19] - 相关标的：巨化股份、东岳集团、三美股份等公司[3][19]

公司业绩表现 - 2025年前三季度营业总收入203.94亿元，同比增长13.89% [1] - 2025年前三季度归母净利润32.48亿元，同比增长158.29% [1] - 2025年第三季度营业总收入70.62亿元，同比增长21.22% [1] - 2025年第三季度归母净利润11.97亿元，同比增长182.82% [1] 业绩增长驱动因素 - 核心产品氟制冷剂价格持续恢复性上涨，带动业务毛利上升和利润增长 [1] - 前三季度制冷剂平均售价为4.06万元/吨，同比上涨58.14% [1] - 前三季度制冷剂外销量23.06万吨，同比下降6.4% [1] - 非制冷剂化工产品因"供强需弱"和竞争激烈，价格下行，盈利同比下降 [1] 非制冷剂业务表现 - 含氟聚合物材料销售均价同比下跌3.91% [2] - 食品包装材料销售均价同比下跌6.11% [2] - 石化材料销售均价同比下跌9.09% [2] - 非制冷剂业务盈利对公司总体业绩影响较小，因制冷剂业务盈利占比大幅提升 [2] 行业趋势与前景 - 第三代氟制冷剂自2024年起实行生产配额制，厂库和渠道库存消化较为充分 [2] - 下游需求旺盛，行业生态和竞争秩序持续改善 [2] - 截至2025年10月24日，R32/R125/R134a国内市场均价分别为6.3/4.55/5.4万元/吨，较年初上涨46.51%/8.33%/27.06% [2] - 三代制冷剂景气向上趋势不改，公司作为龙头企业有望充分受益 [2]

行业投资评级 - 维持基础化工行业“看好”评级 [6] 核心观点 - “十五五”规划建议提出巩固提升化工等行业在全球产业分工中的地位和竞争力，初步估计未来5年新增10万亿元左右市场空间，并打造新兴支柱产业，加快新能源、新材料等战略性新兴产业集群发展 [6] - 2026年制冷剂配额方案出台，R22生产配额/内用生产配额分别为14.61/7.80万吨，较2025年分别削减0.30/0.29万吨，预计R22供给将加速收缩，持续看好三代制冷剂内外贸价格共振上行 [6] - 存储景气持续上行，三星电子和SK海力士计划在第四季度将DRAM和NAND芯片价格上调高达30%，持续看好半导体材料端 [6] - 化工板块配置建议从纺服链、农化链、出口链及部分“反内卷”受益四方面布局，成长重点关注关键材料自主可控 [6] 行业动态与宏观判断 - 原油供应预期非OPEC引领产量提升，OPEC+存在超额增产预期，全年供给显著增长；全球GDP维持2.8%增速，原油需求稳定提升，但特朗普关税政策影响下增速有一定放缓；地缘事件有望缓解，油价维持低位 [7] - 煤炭价格中长期底部震荡，中下游压力逐步缓解；美国或将加快天然气出口设施建设，进口天然气成本有望下滑 [7] - 9月全部工业品PPI同比-2.3%，同比降幅较8月收窄，环比持稳；9月份全国制造业PMI录得49.8%，环比回升0.4个百分点，制造业景气持续回升 [9] - 截至10月24日，Brent原油期货价格收于64.92美元/桶，较上周上调5.8%；WTI价格收于61.35美元/桶，较上周上调6.5% [12] 细分行业价格与动态 - 化肥：尿素出厂价为1550元/吨，环比持平；一铵价格3350元/吨，环比上升1.5%；二铵价格3480元/吨，环比持平；盐湖钾肥95%价格2800元/吨，环比持平 [13] - 农药：双草价格持稳，阿维菌素精粉市场价格44万元/吨，环比下调1万元/吨，吡唑醚菌酯市场价格14.6万元/吨，环比下调0.1万元/吨 [13] - 氟化工：R134a市场均价54000元/吨，环比上调1000元/吨；R125、R32、R22市场均价环比持平 [15] - 氯碱及无机化工：乙炔法PVC价格4555元/吨，环比上升0.2%；乙烯法PVC价格5039元/吨，环比下跌0.2%；钛白粉价格13200元/吨，环比下跌0.8% [16] - 化纤：粘胶短纤价格13100元/吨，环比持平；氨纶价格23000元/吨，环比持平 [16] - 塑料：纯MDI价格18350元/吨，环比上升0.8%；聚合MDI价格14400元/吨，环比持平；PC价格12400元/吨，环比下跌1.2% [16] - 橡胶：顺丁橡胶价格11100元/吨，环比下跌0.4%；丁苯橡胶价格11488元/吨，环比上升0.3%；天然橡胶价格15100元/吨，环比上升3.8% [16] - 新能源汽车材料：电解钴市场价格37.7万元/吨，环比上调3.2万元/吨；三元材料523市场报价136元/千克，环比上调14元/千克；碳酸锂市场均价7.34万元/吨，环比下调0.01万元/吨 [18] - 维生素：VA市场报价62元/公斤，环比上调0.5元/公斤；VE市场报价47.5元/公斤，环比上调5元/公斤 [18] 投资布局与关注公司 - 纺服链关注鲁西化工、桐昆股份、荣盛石化、恒力石化、华峰化学、新乡化纤、浙江龙盛、闰土股份 [6] - 农化链关注华鲁恒升、宝丰能源、云天化、兴发集团、亚钾国际、盐湖股份、东方铁塔、新洋丰、云图控股、史丹利、扬农化工、新安股份、梅花生物、新和成、金禾实业 [6] - 出口链关注巨化股份、三美股份、金石资源、昊华科技、东阳光、东岳集团、万华化学、钛白粉头部企业、赛轮轮胎、森麒麟、振华股份、瑞丰新材、利安隆 [6] - “反内卷”受益关注博源化工、中盐化工、雪峰科技、易普力、广东宏大 [6] - 成长关键材料自主可控关注雅克科技、鼎龙股份、华特气体、瑞联新材、莱特光电、圣泉集团、东材科技、国瓷材料、凯赛生物、华恒生物、蓝晓科技、同益中、泰和新材、新宙邦、新化股份、金发科技、国恩股份、会通股份、凯立新材、中触媒 [6]

行业投资评级 - 石油石化行业投资评级为“强于大市”，且为维持评级 [1] 核心观点 - 石油石化：美国加大对俄罗斯油企制裁，叠加地缘政治事件影响，油价涨幅走扩，WTI原油期货价上涨6.53%，布伦特油期货价上涨7.09% [6] - 氟化工：热门氟制冷剂品种供需偏紧，价格延续强势行情，R32和R134a制冷剂均高位续涨 [6] - 半导体材料：半导体库存去化趋势向好，周期上行与国产替代形成共振 [7] 化工市场行情概览 - 截至2025年10月24日，石油石化指数收于2,348.03点，周涨幅为4.33%，跑赢沪深300指数（周涨幅3.24%）[10] - 基础化工指数收于4,035.46点，周涨幅为2.14% [10] - 化工细分板块中，石油化工指数周涨3.70%，煤化工指数周涨3.32%，氟化工指数周涨2.14%，半导体材料指数周涨3.11% [10] - 申万三级化工细分板块周涨幅前三为油田服务（+5.51%）、合成树脂（+5.20%）、改性塑料（+4.81%）[12] 石油石化板块分析 - 地缘政治因素支撑油价：加沙停火协议面临严峻考验，俄乌停火未有实质进展，美国宣布制裁俄罗斯最大两家石油企业 [6][84] - 基本面数据：美国商业原油小幅去库，汽油和航空煤油等成品油仍呈去库态势 [6] - 政策动向：特朗普政府计划采购100万桶石油以补充战略石油储备 [6][84] - 投资逻辑：短期油价有支撑，但中长期随着OPEC+增产，基本面过剩预期或致油价中枢下移；国内油企通过一体化布局降低油价敏感性 [7] 氟化工板块分析 - 供给端受限：二代制冷剂产量继续下降，三代制冷剂产量及配额已被锁定，行业集中度高 [6] - 需求端向好：四季度制冷剂内需上升，2025年10-12月家用空调排产预计环比增加4.2%、25.3%和16.6% [6] - 汽车产业带动：2025年9月中国汽车产销首次同期超300万辆，同比分别增长17.1%和14.9%，提升制冷剂需求 [6] - 投资逻辑：供应端确定性受限，需求端在政策刺激下增势向好，供需格局改善 [7] 半导体材料板块分析 - 行业趋势：半导体库存去化趋势向好，终端基本面逐步回暖 [7] - 核心驱动：周期上行与国产替代形成共振 [7] 投资建议 - 石油石化：建议关注盈利韧性强的“三桶油”，即中国石油、中国石化和中国海油 [7] - 氟化工：建议关注三代制冷剂产能领先企业巨化股份、三美股份、昊华科技，及上游萤石资源企业金石资源 [7] - 半导体材料：建议关注南大光电、上海新阳、联瑞新材、强力新材 [7] 市场动态 - 伊朗最高领袖哈梅内伊拒绝特朗普重启伊核谈判的提议 [84] - 中美经贸磋商在马来西亚举行，双方贸易冲突有望缓和 [6][84]

公司调研与业绩表现 - 多氟多本周接受183家机构线上调研 [1] - 多氟多前三季度累计实现营业收入67.29亿元 [1] - 多氟多前三季度归母净利润为7805.46万元，同比增长407.74% [1] 市场整体情况 - 本周（10月20日—10月24日）A股三大指数全面反攻 [1] - 本周共有120家上市公司披露投资者调研纪要 [1] - 其中有9家公司接待超百家机构投资者 [1]

市场整体表现 - 本周A股三大指数全面上涨，上证指数涨2.88%至3950.31点，深证成指涨4.73%，创业板指涨8.05% [1] - 共有120家上市公司披露投资者调研纪要，其中9家公司接待超百家机构投资者 [1] - 超七成被调研公司本周股价实现正收益，新强联涨幅超28%，博盈特焊涨幅超23%，另有13家公司涨幅超10% [1] 新强联 - 公司本周接待189家机构调研，第三季度营业收入14.08亿元，同比增长55.13%，归母净利润2.64亿元，同比增长308.57% [2] - 业绩增长得益于风电行业需求回暖，装机需求释放，公司凭借技术优势扩大市场份额，同时产能利用率维持高位，通过成本管控和提升高附加值产品占比推动毛利率提高 [2] - 公司表示通过设备调试、生产线技改及工艺优化可进一步挖掘现有产能潜力，齿轮箱轴承项目稳步发展，将结合市场需求提升产能利用率以保障交付能力 [2] 多氟多 - 公司本周接受183家机构调研，前三季度营业收入67.29亿元，归母净利润7805.46万元，同比增长407.74% [3] - 六氟磷酸锂价格在国庆中秋节后大幅上涨，原因包括下游新能源与储能产业需求爆发、供给端产能集中且扩产谨慎，以及原材料价格波动，市场供应紧平衡状态可能持续至2026年，价格仍有上行空间 [3] - 公司预计今年六氟磷酸锂出货5万吨左右，2026年出货量预计在6万至7万吨之间，目前散单市场价格已升至9万元/吨左右，公司现有产能6.5万吨，并有2万吨产能在建 [3] 百亚股份 - 公司本周接待153家机构投资者，前三季度营业收入26.2亿元，同比增长12.8%，归母净利润2.4亿元，同比增长2.5% [4] - 即时零售渠道增速显著，占线下整体销售比重逐季上升，公司将其定位为极重要的新兴渠道，计划持续追加资源投入，预计未来几年权重将持续提升 [5] - 电商渠道整体增速放缓，但天猫、拼多多等传统电商平台盈利性优于抖音电商等新兴平台，公司正进行新产品上市前内部测试，进度符合预期，产品定位与现有产品有区别，未来将聚焦大健康系列产品 [5] 其他机构关注公司 - 本周还有杰瑞股份、扬杰科技、星网锐捷、金力永磁、科大讯飞、视源股份等6家公司接待了百家以上机构调研，重点被问及三季报业绩变化原因及业务重点规划 [5]

投资评级 - 报告对巨化股份的投资评级为“推荐”，且为“维持” [1] 核心观点 - 氟制冷剂在供给约束和需求支撑下，价格延续涨势，公司利润持续增厚 [5] - 公司作为氟化工一体化龙头，二代和三代制冷剂配额量全国领先，在行业上行周期中有望实现强劲业绩增长 [9] - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为40.25亿元、46.75亿元、52.28亿元，对应市盈率分别为23.9倍、20.6倍、18.4倍 [9] 公司基本面与业绩 - 2025年第三季度营收70.62亿元，同比增长21.22%；归母净利润11.97亿元，同比增长186.55%；归母扣非净利润11.73亿元，同比增长200.44% [4] - 2025年第三季度销售毛利率同比提升约11.91个百分点至28.86% [9] - 公司总股本为2700百万股，总市值约962亿元，资产负债率为32.97% [1] 分业务表现（2025年第三季度） - **氟制冷剂业务**：产量同比增长9.91%，外销量同比减少10.60%，单位售价约4.3万元/吨、同比高增52.58%，实现营收32.66亿元、同比增长36.41% [5] - **氟化工原料业务**：产量同比增长0.58%，外销量同比增长5.33%，单位售价同比下降14.27%，营收3.13亿元、同比下降9.7% [5] - **含氟聚合物业务**：产量同比增长3.60%，外销量同比增长13.99%，售价同比下降5.78%，实现营收4.99亿元、同比增长7.41% [5] - **含氟精细化学品业务**：产量同比增长9.97%，外销量同比增长15.86%，单位售价同比下降6.37%，实现营收0.95亿元、同比增长8.48% [6] - **其他化工材料业务**：石化材料、食品包装材料、基础化工品等业务营收同比变化分别为-4.21%、-37.71%、-2.12% [6] 行业前景与供需分析 - **供给端**：2025年制冷剂继续实施配额制约束供给总量，公司所获制冷剂配额全国领先；2026年二代制冷剂延续“减量”趋势，三代制冷剂配额调整呈现“局部扩容、整体稳定”特点，整体供应增量有限 [5] - 据生态环境部数据，2025年二代制冷剂生产总量同比减少近5万吨；三代制冷剂总生产配额为79.19万吨、同比增加4.6万吨，增幅相对有限 [9] - **需求端**：下游空调、汽车需求在国补驱动下增势较好，带动制冷剂产量增加 [9] - **价格走势**：2025年第三季度，主流三代制冷剂R32和R134a市场均价分别同比高增59.6%、59.0%，环比分别提高15.8%和6.6%；2025年10月以来价格高位续涨 [9] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为280.90亿元、315.09亿元、348.39亿元，同比增长14.8%、12.2%、10.6% [7] - 预计2025-2027年毛利率分别为26.3%、27.0%、27.3%；净利率分别为14.3%、14.8%、15.0% [7] - 预计2025-2027年净资产收益率分别为19.6%、19.7%、19.1%；每股收益分别为1.49元、1.73元、1.94元 [7]

公司财务业绩 - 前三季度公司实现营业收入203.94亿元，同比增长13.89% [1] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润为32.48亿元，同比大幅增长160.22% [1] - 第三季度单季实现营业收入70.62亿元，同比增长21.22% [1] - 第三季度单季归属于上市公司股东的净利润为11.97亿元，同比增长186.55% [1] - 业绩增长主要系制冷剂产品价格上升所致 [1] 行业景气度与产品价格 - 自2024年我国对三代制冷剂全面实施配额管理以来，行业景气度持续上行 [1] - 截至10月23日，三代制冷剂R32、R134a、R125均价分别为6.30万元/吨、5.61万元/吨、4.55万元/吨 [1] - R32、R134a、R125价格较上年同期分别上涨65.79%、61.39%、30.00% [1] 公司配额优势 - 公司是制冷剂全球龙头企业，在氟制冷剂生产配额方面具备领先优势 [1] - 2025年，国家核定公司HCFC-22生产配额3.89万吨，占全国总配额的26.10% [1] - 公司HCFC-22内用配额占全国31.28%，为国内第一 [1] - 公司HFCs生产配额为29.78万吨，占全国同类品种合计份额的39.33% [1] - 拥有较多配额的企业能充分享受价格上涨红利，并更好地掌控供应节奏与市场定价 [2] 未来业务布局 - 公司加快第四代制冷剂技术提升和产能储备，共运营两套主流HFOs生产装置，产能约8000吨/年 [2] - 公司计划通过新建加技术改造新增HFOs产能近5万吨 [2] - 公司同步推进非氟制冷剂业务布局，拟与控股股东共同增资甘肃巨化新材料有限公司，将其注册资本由1亿元增至60亿元 [2] - 公司认缴出资42亿元，占比70%，取得甘肃巨化控股权 [2] - 甘肃巨化将实施高性能氟氯新材料一体化项目，项目总投资达196.25亿元 [2] - 该项目是公司逆周期布局的战略决策，旨在抢抓氟制冷剂升级换代和氟聚合物周期调整机遇 [3] - 布局有助于确立公司在氟聚合物和第四代氟制冷剂的龙头地位，巩固氟化工竞争优势 [3] - 对第四代氟制冷剂和氟聚合物进行同步布局能够促进产业协同，形成完整产业链条 [3] - 逆周期布局优质产能有助于优化产业结构，增强抗风险能力，为长期稳定发展奠定基础 [3]