核心观点 - 新能源板块资金轮动推动估值修复 但基本面改善仍存分歧 建议对高估值标的减仓 估值合理标的可继续观察[2] - 美国8月非农数据转弱但维持正增长 为美联储9月降息打开大门 预计降息25BP可能性较高[3] - A股中报盈利增速回落但保持正增长 港股非金融盈利小幅改善 科技板块保持高景气度[4] - 市场经历上涨后估值处于高位 面临获利了结压力 短期或波动加剧 悲观情形下上证指数或在3600点附近止跌[5] - REITs市场整体回调 新型基础设施类REITs成功上市[6] - 信用债发行规模环比下降55.82% 各行业信用利差整体下行[8] - 量化数据显示市场呈现小市值风格 PB-ROE组合超额收益显著[12] - 市场资金面转向分化 主题博弈活跃 后市或转向宽幅震荡[13] 电新行业 - 新能源板块大涨主因资金面推动估值修复 前期算力炒作资金转向估值较低的新能源板块[2] - 基本面略有改善但存分歧 包括AIDC、固态电池及锂电资本开支恢复 8月国内储能招标数据较好[2] - 南网科技储能业务承压 智能监测设备表现亮眼 预计2025-2027年归母净利润4.81/6.23/7.74亿元[29] - 禾迈股份业绩短期承压 归母净利润同比下降91.33% 储能产品矩阵持续完善[30] - 南网能源节能业务稳定增长 加速推进业务转型 预计2025-2027年归母净利润5.43/5.79/6.01亿元[31] - 东方电气清洁高效能源装备板块引领营收增长 新生效订单延续增长态势 预计2025-2027年归母净利润41/47/51亿元[32] 宏观与策略 - 美国8月非农新增就业虽转弱但维持正增长 失业率距离4.5%的萨姆法则标准尚有距离[3] - A股2025年中报景气度较高行业包括通信、交通运输、国防军工、电力设备等行业[4] - 港股2025年中报景气度较高行业包括耐用消费品、建材、传媒、硬件设备等行业[4] - 当前上证指数估值处于2010年以来较高水平 基本面修复节奏偏缓[5] 债券与REITs市场 - 2025年8月信用债发行规模11204.93亿元 月环比减少7.94% 其中城投债发行量4996.95亿元环比增长19.14% 产业债发行量6207.98亿元环比减少22.19%[9] - REITs二级市场价格整体波动下行 2025年9月首周回报率0.63%[10] - 可转债市场经历调整后重新上涨 2025年以来中证转债涨跌幅+15.5% 低于中证全指+18.8%的涨幅[11] 房地产行业 - 8月核心30城宅地成交建面607万平 单月同比-42.1% 成交楼面均价8145元/平 单月同比+7.0%[14] - 8月TOP10房企销售额环比+12% 同比表现分化 建发房产+69%、中国金茂+47%、招商蛇口+38%[15] - 保利发展1-8月销售签约金额1812亿元 维持行业龙头地位 聚焦核心城市[17] - 中国海外宏洋结算规模下降明显 拿地补货较为积极 融资成本下降明显[18] 高端制造与汽车 - 王子新材薄膜电容业务收入快速增长 可控核聚变领域订单陆续交付 预计2025-2027年归母净利润1.56/2.31/3.21亿元[24] - 一拖股份短期经营承压 海外销售表现亮眼 预计2025-2027年归母净利润8.8/10.1/11.2亿元[25] - 爱柯迪2Q25毛利率表现亮眼 机器人业务有序推进 上调2025-2027年归母净利润预测至12.3/14.2/16.3亿元[27] - 江淮汽车2Q25业绩承压 尊界S800订单表现验证产品力 维持2025-2027年归母净利润预测1.9/17.3/25.4亿元[28] 科技与电子 - 立讯精密汽车业务高速增长 数据中心高速互联需求高增 消费电子迈入AI创新周期[33] - 光迅科技25H1业绩高增 硅光模块产能持续爬坡 预计2025-2027年归母净利润12.03/15.21/17.68亿元[34] - 成都华微Q2边际改善明显 高性能ADC新品发布并已获意向订单[26] 消费与医药 - 大参林25H1归母净利润同比增长21.38% 盈利能力提升 门店拓展放缓[35] - 盐津铺子25H1营业收入同比增长19.58% 归母净利润同比增长16.70%[36] - 周黑鸭25H1归母净利润同比增长227.96% 门店优化接近尾声 单店表现恢复[37] - 创新药授权出海后投资策略关键点：授权非价值兑现终点 引进产品多为MNC资产布局一环 BD交易与美元潮汐相关 实际销售峰值与预期存在巨大离散度[16] 其他行业 - 协鑫科技颗粒硅现金成本持续下降 2025H1市占率提升至24.3% 预计2025-2027年归母净利润-20.53/9.01/20.13亿元[19] - 金开新能Q2业绩边际改善 探索各类商业模式 预计2025-2027年归母净利润8.98/10.40/11.86亿元[20] - 申能股份成本下行推动燃煤机组盈利水平提升 Q2归母净利润增速环比改善显著[21] - 鲁阳节能经营承压 下调2025-2027年归母净利润预测至2.05/3.15/3.55亿元[22] - 中国巨石25H1量价齐升 风电发电业务利润规模逐步扩大 特种布市场受AI算力驱动[23] - 隆华科技靶材业务不断突破 隐身材料有望成为新增长极 预计2025-2027年归母净利润2.20/2.80/3.41亿元[38] - 北玻股份上半年利润同比下滑32.31% 积极推进全球化发展战略[39]

"服务业在中国经济增长中占据了60%的比重，展现出巨大的发展潜力，我们对在中国的服务业务充满 信心。"施耐德电气全球执行副总裁、关键电源与数据中心业务以及服务业务全球负责人Pankaj Sharma 近日在接受21世纪经济报道记者采访时表示。 Pankaj Sharma领导施耐德电气关键电源与数据中心业务的所有全球职能部门，包括战略、商业运营、 营销、研发、供应链、财务和人力资源。自2025年1月1日起，Pankaj Sharma还同时担任施耐德电气全 球服务业务负责人。 在大规模设备更新以及先进制造业、现代服务业深度融合的政策下，服务业务发展迎来"黄金时代"，千 行百业的万亿蓝海呼之欲出。 南方财经 21世纪经济报道记者吴斌 上海报道 中国经济巨轮正从制造业的雄厚基业扬帆，驶向服务业的蓝海，在新旧动能转换中迎来更加强劲的增长 新引擎。2024年中国服务业对国民经济增长的贡献率为56.2%，到了2025年上半年，服务业对经济增长 贡献率进一步升至60.2%。 深耕中国的外资企业正敏锐捕捉到这一新的时代机遇。9月2日，产业技术的全球领导者施耐德电气宣 布，EcoFit™低压配电中国创新中心（EcoFit™ LV ...

产能出海研究关键要点 涉及的行业与公司 * 研究聚焦中国整体制造业及具体行业产能出海策略 未提及特定上市公司名称[1][2][4] * 重点讨论的行业包括汽车 电气设备 电子 通用设备 医药 纺织服装 橡胶 新能源设备 高科技电子产品及部分消费品[2][4][17] * 研究借鉴了日本企业的历史经验作为参考案例[1][10] 核心观点与论据 产能出海的背景与动因 * 逆全球化趋势加剧 关税壁垒提升 美国对华加权平均关税从约4%提升至目前约40%[5] * 地缘政治冲突增加运输成本 促使供应链区域化和本土化[1][6] * 中国劳动力成本优势减弱 国内竞争激烈 产能出海成为破局内卷式竞争的重要手段[1][8] * 国外对中国产能出海容忍度高于产品出口 例如2024年欧洲对中国新能源汽车增加关税但同时欢迎中企在当地投资建厂[8] * 借鉴日本经验 其上世纪80年代因贸易摩擦（如广场协议后） 内需疲软和劳动力成本上升（1990年代单位劳动力成本达历史高位）而进行产能出海[1][10] 产能出海的经济效益与影响 * 海外营收占比越高的行业 其ROE（净资产收益率）也越高 意味着能带来显著经济效益[1][2] * 日本产能出海后 其海外子公司的盈利能力高于国内公司[10] * 日本GNP（国民总收入）与GDP（国内生产总值）之间的比值自1990年代以来持续走阔[10] * 利润汇回促进技术进步 日本海外子公司利润汇回母公司 为其提供充足现金流用于技术研发和升级[1][10] * 对就业影响：日本产能出海缓解了国内就业压力 其海外雇员人数从1991年的0.56（单位未明确 可能为百万）增长到2002年的1.38 海外雇员人数超过了国内雇员 海外定居人数也持续增长[13][14][15] * 推动产业转型：从纯生产环节向生产性服务业转型 例如设备运维、技术服务等[16] 行业筛选与潜力评估 * 通过3D打分模型评估行业出海潜力 维度包括紧迫性（关税威胁高、国内ROE持续下降）、海外需求潜力（全球需求增长空间大）、行业生命周期（高成长性的新兴产业）[4][17] * 筛选出具有较大出海必要性和受益程度的行业：汽车 电气设备 电子 通用设备 医药 纺织服装等[2][17] * 低端行业（如钢铁、纺织）的产品出口与产能外迁相互替代 高技术制造业则相互促进 通过国际化布局提升整体竞争力[10][11][12] * 产业升级通过技术迭代优化现有产业 高技术制造业不会因产能出海而失去优势 国内投资仍在持续扩张[12] 其他重要内容 * 中国面临贸易顺差过高的问题 自2021年以来积累了大量贸易顺差 但从可持续性角度看 这种高水平贸易顺差是不可持续的[2] * 产业转移的历史背景：经历了从英国到欧美 再到日本、亚洲四小龙 最后集中到中国的多次转移 第五次产业转移是从中国向东南亚的初步苗头[7] * 产能出海对人员派驻的要求更高 需要更多长期定居人员以应对当地业务需求 这与仅需少量贸易代表的产品出海不同[15] * 中国目前外国人在华创造价值多于中国人在国外创造价值 表明中国仍有广阔的产能出海空间[11]

公司经营表现 - 2025年半年报营收和盈利同比均实现一定幅度增长 [1] - 实业经营表现稳健 金融投资表现较差 [1] 金融投资状况 - 对川能动力投资成本11.58亿元 期末账面价值8.56亿元 浮亏3.02亿元 [1] - 持有川能动力8716.72万股 发行价格14.84元/股 [1] - 截至9月4日川能动力股价10.12元/股 持股市值小幅回升至8.82亿元 [1] - 对南网储能投资成本5.4亿元 认购4255.32万股 [1] - 上半年末南网储能投资账面价值约4.16亿元 浮亏1.24亿元 [1] - 7月以来南网储能股价回升 浮亏额有所减少 [1] 历史交易情况 - 2024年向川能动力出售川能风电20%股权 交易作价12.94亿元 [1] - 2022年12月东方电机参与南网储能定增 耗资5.4亿元 [1] - 2024年末川能动力股权投资公允价值变动损益-2.28亿元 期末账面价值9.91亿元 [1]

投资评级 - 维持"增持"评级 [8] 核心财务表现 - 2025H1营收106.42亿元，同比增长3.22% [2][6] - 归母净利润5.66亿元，同比增长16.8% [2][6] - 扣非归母净利润4.25亿元，同比增长6.77% [2][6] - 2025Q2营收57.05亿元，同比减少2.59%，环比增长15.55% [6] - 2025Q2归母净利润2.95亿元，同比增长69.87%，环比增长9.06% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为10.6/11.3/11.8亿元，对应PE 20.4x/19.1x/18.2x [12] 业务板块表现 - 危险废物处置服务营收99.99亿元，同比增长1.74%，毛利率9.54%（同比下降0.37个百分点） [12] - 清洁能源设备板块营收6.15亿元，同比增长37.1%，毛利率44.7%（同比上升7.31个百分点） [12] - 清洁能源设备主要产品包括大中型水轮发电机组、抽水蓄能发电机组及核电设备 [12] 成本与费用控制 - 期间费用率7.13%，同比下降0.42个百分点 [12] - 研发费用率4.23%，同比下降0.29个百分点 [12] - 财务费用率0.27%，同比下降0.18个百分点 [12] - 资产减值损失冲回0.12亿元，同比减少0.69亿元 [12] - 其他收益2.39亿元，同比增加0.45亿元 [12] - 公允价值变动收益0.18亿元，同比增加0.24亿元 [12] 现金流与资本开支 - 收现比106.07%，同比提升1.21个百分点 [12] - 经营活动现金流净额-2.32亿元（去年同期-0.83亿元） [12] - 资本开支2.1亿元，同比减少29.63% [12] 技术与产能优势 - 具备从危险废物中回收铜、金、银、钯、锡、镍等十余种金属的全产业链技术能力 [12] - 抽水蓄能发电机组年产能力达20台套 [12] - 控股子公司四川华都核设备制造有限公司为"华龙一号"控制棒驱动机构主要设计制造商 [12] 行业机遇 - 受益于《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035年）》及核电产业发展 [12] - 雅鲁藏布江下游水电工程于2025年7月正式开工，总投资约1.2万亿元，规划装机容量6000万-7000万千瓦 [12]

分配方案核心内容 - 每股派发现金红利0.231元（含税）[1] - 以总股本316,579,466股为基数 共计派发现金红利73,129,856.65元[1] - 不涉及差异化分红送转[1] 实施时间安排 - 股权登记日、除权（息）日及现金红利发放日具体日期需以公告为准[1] - 分配方案经2024年年度股东大会授权实施[1] 红利派发方式 - 无限售条件流通股红利通过中国结算上海分公司资金清算系统派发[1] - 已办理指定交易投资者可在红利发放日于证券营业部领取现金红利[1] - 未办理指定交易股东红利暂由中国结算上海分公司保管[1] - 有限售条件流通股股东（包括中国西电电气股份有限公司等4家）现金红利由公司自行发放[2] 税收处理细则 - 自然人股东及证券投资基金持股超过1年免征个人所得税 实际派发0.231元/股[2] - 持股1年以内（含1年）暂不扣缴个人所得税 实际派发0.231元/股[2] - 持股1个月以内（含1个月）按20%实际税负 持股1个月至1年（含1年）按10%实际税负[3] - 有限售条件流通股自然人股东解禁前按10%税率代扣代缴 实际派发0.2079元/股[3] - QFII股东按10%税率代扣代缴企业所得税 实际派发0.2079元/股[4] - 香港市场投资者按10%税率代扣代缴所得税 实际派发0.2079元/股[4] - 其他机构投资者和法人股东自行缴纳所得税 实际派发税前0.231元/股[5] 咨询渠道 - 投资者可通过董事会办公室联系电话029-81509258咨询权益分派事项[5]

下周新股申购安排 - 9月9日可申购北交所新股世昌股份 [2] - 9月11日可申购深交所创业板新股昊创瑞通 [2] - 9月12日可申购上交所主板新股友升股份 [2] 世昌股份业务与财务 - 公司主业为汽车燃料系统研发、生产和销售，主要产品为汽车塑料燃油箱总成 [5] - 主要客户包括吉利汽车、奇瑞汽车、中国一汽、长安汽车等国内主流整车制造企业 [5] - 2022年至2024年前五大客户销售收入占营业收入比重分别为93.22%、92.48%、95.56% [5] - 2022年至2024年营业收入分别为2.82亿元、4.06亿元、5.15亿元 [5] - 2022年至2024年归母净利润分别为1811.59万元、5193.26万元、6923.95万元 [5] - 2024年毛利率为25.48%，2023年为25.97%，2022年为23.54% [6] - 2024年资产负债率（母公司）为47.46%，2023年为59.88%，2022年为68.37% [6] - 2025年1-9月营业收入4.39亿元，同比增长21.29% [8] - 2025年1-9月归母净利润483.68万元，同比下降1.34% [8] - 申购代码920022，发行价10.90元/股，发行市盈率10.32倍，参考行业市盈率28.77倍 [4] - 总发行数量1570万股，网上发行1256万股，申购上限74.57万股 [5] 昊创瑞通业务与财务 - 公司系国家级专精特新"小巨人"企业，专注于智能配电设备及配电网数字化解决方案 [9] - 主要产品包括智能环网柜、智能柱上开关和箱式变电站等 [9] - 前五大客户包含国家电网、南方电网，对国家电网销售收入占营业收入比例超50% [10] - 2022年至2024年营业收入分别为5.60亿元、6.72亿元、8.67亿元 [10] - 2022年至2024年归母净利润分别为6876.07万元、8740.74万元、1.11亿元 [10] - 2024年资产负债率（母公司）为37.15%，2023年为49.31%，2022年为47.78% [11] - 预计2025年1-9月营业收入6.75亿元至6.87亿元，同比增长0.26%至2.01% [13] - 预计2025年1-9月归母净利润9200万元至9500万元，同比增长0.83%至4.12% [13] - 申购代码301668，参考行业市盈率22.81倍 [9] - 总发行数量2790万股，网上发行670万股，申购上限0.65万股 [9] 友升股份业务与财务 - 公司是国内重要的新能源汽车铝合金零部件供应商，产品聚焦新能源汽车领域 [16] - 产品体系包括门槛梁系列、电池托盘系列、保险杠系列、副车架系列等 [16] - 客户包括特斯拉、广汽集团、蔚来汽车、北汽新能源、赛力斯、宁德时代等 [16] - 向特斯拉供应保险杠、门槛梁、电池托盘，适用车型为Model Y、Model 3 [16] - 向小米汽车供应门槛梁系列产品，适用车型为SU7 [17] - 2022年至2024年营业收入分别为23.50亿元、29.05亿元、39.50亿元 [20] - 2022年至2024年归母净利润分别为2.33亿元、3.21亿元、4.05亿元 [20] - 2024年资产负债率（母公司）为62.62%，2023年为52.14%，2022年为41.30% [21] - 预计2025年1-9月营业收入34.06亿元至35.06亿元，同比增长25.35%至29.03% [22] - 预计2025年1-9月归母净利润3.48亿元至3.60亿元，同比增长33.69%至38.31% [22] - 申购代码732418，参考行业市盈率28.85倍 [16] - 总发行数量4827万股，网上发行1545万股，申购上限1.5万股 [16]

港交所新股融资表现 - 2025年前8个月港交所新股融资总额达1345亿港元 同比增长接近6倍 [3] - A+H上市模式占上半年总募资额70% 体现内地与香港市场联动 [3] A股公司赴港上市动态 - 今年以来11家A股公司实现A+H两地上市 合计募集资金超过900亿港元 [4] - 港股前五大IPO均为A+H公司 其中4家募资额超百亿港元（宁德时代/恒瑞医药/三花智控/海天味业） [4] - 已递表A股公司超过51家 包括三一重工/阳光电源/先导智能等行业领军企业 [3][4] - 三一重工为全球工程机械行业领军企业 挖掘机及混凝土机械全球排名第一 [4] - 先导智能是全球最大锂电池智能装备提供商 全球及中国市场份额分别为15.5%和19.0% [4] 创新A+H上市模式 - 浙江沪杭甬拟通过换股吸收合并镇洋发展实现A+H上市 [5] - 新奥股份拟通过全资子公司私有化新奥能源 以介绍上市方式登陆港交所 [5] - 新奥股份为中国最大民营天然气企业 零售气量行业第三（市场份额6.1%） [5] A+H市场结构变化 - 更多优质公司赴港上市改善港股行业结构"偏科"局面 [6] - AH溢价大幅回落 出现A股较港股折价现象 [6] - 161只A+H股中有5只H股价格超过A股 宁德时代倒挂幅度最大达17.43% [6][7] - 恒瑞医药/美的集团/紫金矿业/招商银行H股价格均高于A股 [7] - 中信证券认为AH溢价中枢有望持续下行 [7] 行业代表性企业 - 电气设备行业：宁德时代H股较A股折价17.43% [7] - 医药生物行业：恒瑞医药H股较A股折价7.72% [7] - 家电行业：美的集团H股较A股折价3.28% [7] - 有色金属行业：紫金矿业H股较A股折价1.78% [7] - 银行业：招商银行H股较A股折价0.98% [7]

贸易政策调整 - 美国对达成贸易协议的国家提供部分商品零关税待遇 但钢铁和铝制品等现有关税在最终协议前不调整 [1] - 零关税适用于美国无法生产或产量不足的商品 特定农产品 飞机及零件 药品非专利成分 [1] - 政策本质为谈判策略 以关税优惠换取贸易伙伴增加美国货采购 接纳投资及安全政策站队 [5] 制造业状况 - 美国制造业PMI为48.7 连续6个月低于荣枯线 工厂活动持续收缩 [7] - 8月制造业减少1.2万个岗位 近四个月累计流失4.2万个岗位 [10] - 汽车组装依赖50%-60%进口零部件 加征关税推高生产成本 [10] 企业影响与应对 - 电气设备商产品涨价24%仅抵消关税成本 利润未提升且裁减15%本土高技能岗位 [10] - 政策不确定性导致工厂建设支出7月同比下降6.7% [12] - 4月以来美国政府近100项关税决定 导致经济政策不确定性上升 [12] 经济数据表现 - 8月非农就业增加2.2万人 远低于预期的7.5万人 [10] - 失业率升至4.3% 创近四年新高 [10] - 6月新增就业人数从初值14.7万大幅下修至-1.3万 [12] 货币政策预期 - 市场预期美联储9月可能降息25或50个基点 [12] - 关税推高物价可能导致美联储面临防通胀与稳就业的两难局面 [12]

A股市场解禁 - 下周A股市场将有40家上市公司限售股解禁 对应市值合计966.01亿元 [1] - 时代电气解禁市值278.23亿元 南网储能230.81亿元 华大智造133.82亿元 [1] - 民士达解禁比例66.23% 南网储能65.3% 赛伦生物59% 浙江恒威50.95% [1] 轨道交通行业 - 学生优惠票计价规则调整为执行票价7.5折 6日起发售 [2] - 动车组学生票适用范围扩大至二等座 一等座和卧铺各席别 [2] - 每学年可享4次单程优惠票 优惠区间可根据居住地与学校所在地调整 [2] 汽车产业链 - 部分车企开始调整账期 但部分合作项目实际账期变化不明显 [3] - 需通过透明细化制度设计形成硬约束 敦促车企落实账期承诺 [3] 黄金消费市场 - 9月6日周生生足金饰品价格达1068元/克 较前日上涨9元/克 [3] - 老庙足金饰品价格报1062元/克 较昨日上涨9元/克 [3] - 其余品牌足金饰品价格普遍维持在1060元/克高位 [3] 基础设施建设 - 宁波舟山港六横公路大桥二期工程双屿门特大桥首个主塔封顶 [3] - 双屿门特大桥主跨达1768米 建成后将成为国内最大跨度跨海桥梁 [3] 国际经贸关系 - 巴西总统批评美国关税政策具有政治属性 表示美方无意对话 [5] - 韩国外交部长称现代汽车集团美国工厂475人被拘留 含300余名韩国籍员工 [4]