投资评级 - 维持增持评级 [2] 核心观点 - 公司1H2025收入8.51亿元同比下降7.03% 归母净利润0.23亿元同比下降3.74% 但扣非归母净利润0.21亿元同比增长13.60% [7] - 2Q2025业绩显著改善 收入4.04亿元同比增长15.95% 归母净利润0.17亿元同比增长5.95% 扣非归母净利润0.16亿元同比增长20.99% [7] - 业绩下滑主因酒店服务及租赁业务受市场环境、客房改造、写字楼竞争影响 酒类贸易业务处于深度调整期 [7] - 公司深化改革 强化酒店品牌建设 实施自有酒店"焕新计划" 南京金陵饭店完成部分客房升级 新家庭房、亲子房型成销售热点 [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.42亿元、0.55亿元、0.62亿元 对应PE分别为72倍、56倍、49倍 [7] 财务表现 - 2024年营业收入18.70亿元同比增长2.0% 2025年预计17.77亿元同比下降5.0% 2026-2027年预计恢复增长至19.19亿元和20.15亿元 [5] - 2024年归母净利润0.33亿元同比下降45.8% 2025-2027年预计持续增长至0.42亿元、0.55亿元、0.62亿元 增速分别为27.7%、29.4%、13.7% [5] - 2024年毛利率24.6% 2025-2027年预计逐步提升至24.5%、25.5%、26.0% [8] - 2024年ROE为2.1% 2025-2027年预计提升至2.7%、3.5%、3.9% [5] - 1H2025毛利率24.77%同比下降1.28个百分点 但归母净利率2.73%同比上升0.17个百分点 [7] 运营效率 - 2024年固定资产周转天数192天 2025年预计197天 2026-2027年改善至182天和173天 [8] - 2024年存货周转天数138天 2025年预计143天 2026-2027年改善至128天和125天 [8] - 2024年应收账款周转天数13天 2025-2027年预计保持稳定在13天、12天、11天 [8] - 2024年三费费用率15.8% 2025年预计16.8% 2026-2027年预计改善至16.6%和16.4% [8] 资产负债 - 2024年货币资金2.91亿元 2025-2027年预计持续增长至3.55亿元、4.07亿元、4.82亿元 [8] - 2024年资产负债率28.6% 2025-2027年预计进一步下降至26.3%、25.7%、24.6% [8] - 2024年流动比率1.69 2025-2027年预计持续改善至1.81、1.92、2.08 [8]

行业趋势 - 暑期旅游市场呈现品质游趋势 订单均价同比增长9.9% [1] - 高端酒店市场表现较好 三亚珊瑚湾文华东方酒店暑期入住率超七成 [2] - 邮轮市场强势复苏 上海邮轮口岸出入境旅客达137.7万人次 同比增长48.71% [4] 消费行为特征 - 品质、文化、科技元素成为吸引游客的关键因素 [1] - 演唱会及展览带动周边酒店搜索热度 时代少年团演唱会期间周边旅游搜索量环比增超7倍 [2] - 亲子家庭宾客占比超六成 推动娱乐设施预订率大幅增长 [4] 区域市场表现 - 出境游热门目的地前五为日本、泰国、韩国、中国香港、马来西亚 [3] - 短线海岛游增长强劲 日本冲绳酒店订单同比增长98% 韩国济州岛增长44% [3] - 中国游客赴欧洲自驾游保持增长 西欧国家更受欢迎 [4] 产品服务创新 - 酒店推出主题体验活动 如珊瑚礁观察夏令营和落日剧场活动 [2] - 境外酒店提供中文礼宾服务和中式茶具等汉化服务 [3] - 马尔代夫酒店推出儿童免费住宿及专属托管服务 [4] 客群结构变化 - 非江浙沪地区邮轮客源比例显著提升 [4] - 三人及四人间房型因家庭出游需求旺盛而销售强劲 [4] - 00后毕业生和银发族成为重要客群 [1]

核心观点 - 公司通过会员平台实现从规模扩张向价值深耕的战略转型 推出近30款暑期文旅活动 成为行业会员经济新范式的典型样本 [1] 流量表现 - 平台月活跃用户规模提升近15% 活动参与用户环比增幅高达106% [3] - 通过用户资产数字化-消费场景多元化-价值兑现即时化闭环实现用户转化 例如预订时推送目的地美食套餐 离店前推荐周边文旅线路 [3] 积分体系 - 暑期单月积分消耗近6亿 积分可兑换全球旅游项目及米其林餐厅预订等跨界权益 [5] - 积分体系从促销工具升级为价值货币 形成双向赋能的商业飞轮 驱动会员生命周期价值指数级增长 [5] 生态布局 - 构建吃住行游四维服务生态 依托集团酒旅全产业链实现产业协同 [7] - 整合旅游演艺门票及非遗文化体验等稀缺资源 将会员权益拓展至文化消费领域 [7] - 会员身份从功能性工具演变为个人品味象征符号 推动行业从价格竞争走向价值共生 [7]

出境游市场复苏与东南亚机遇 - 免签政策推动出境游市场显著复苏 多家平台数据显示境外旅游产品预订量大幅增长 中国旅游研究院指出市场进入繁荣新周期[2] - 2025年东南亚预计吸引1.2亿国际游客 旅游收入突破3500亿美元 占区域GDP比重提升至8.5% 越南/马来西亚/泰国等国增速领先[2] - 东南亚凭借阳光/热浪/沙滩/美食等旅游资源 成为中产家庭首选目的地 也是全球酒店业增长新引擎和新蓝海[3] 锦江酒店东南亚战略布局 - 与马来西亚RIYAZ集团达成合作 通过特别成立的RJJ Hotels公司签署管理许可协议 确立战略合作伙伴关系[5] - 计划五年内在马来西亚/印尼/越南/老挝/柬埔寨/菲律宾落地超180家门店 涵盖锦江都城/麗枫/锦江之星/暻阁/云居五大品牌[5] - 首批签约11份酒店管理协议及谅解备忘录 覆盖吉隆坡/兰卡威/槟城/古晋/瓜拉登嘉楼及老挝琅勃拉邦等重点旅游城市[7] - 目标通过属地化团队建设等组合拳 实现五年在东南亚突破500家酒店的总体目标[7] 出海2.0模式创新 - 从简单产能搬家的1.0版本升级为"中国自主品牌走出去+属地化团队建设"的2.0模式 注重与本地环境和文化融合[9][10] - 采用20%中国员工加80%当地人员的国际化团队配置 覆盖开发/筹建/运营/培训/财务/人力等核心岗位[13] - 根据当地市场因地制宜调整 例如老挝多雨季气候炎热 锦江都城项目选用防潮防水渗透材料[12] - 通过技能培训和本土化运营带动产业链本土化 实质赋能当地市场 形成可持续共赢生态[13] 三大核心支撑体系 - 全球采购平台（GPP）为全球超1.7万家酒店提供全链条采购服务 采用"不赚差价"模式将降本利润回馈加盟商[18] - GPP海外版已具备将中国优质供应商产品一站式送达亚太国家的能力 形成"国内资源+本地服务"闭环[20] - 拥有丰富的外来品牌本土化运营经验 曾成功运营希尔顿欢朋品牌 开创国际品牌授权本土运营先河[23] - 依托中马建交50周年经贸往来背景 2024年双边贸易额达2120亿美元（同比增长11.4%） 获得马来西亚投资贸易和工业部支持[26] - 拥有超2亿会员的锦江荟平台/2300万会员的丽赏会/20多万企业客户的商旅体系 会员贡献率突破70%[28] 稳健扩张与数字化基建 - 不追求快速规模化 优先做好首批店质量树立标杆 预计至少三年基础投入期铺好"轨道"再加速[30] - 完成10000家门店系统代码统一 其中5000多家门店PMS系统大批量同时切换 夯实数字化底座[35] - 通过数据整合实现标准化模块化系统建设 确保海外门店快速复制成熟运营模式和管理标准[35] - 战略聚焦核心品牌差异化定位 出海品牌均经过国内市场深刻打磨和验证 利于消费者认知建立[32]

旅游行业消费趋势变化 - 2025年上半年全国出游人次达32.85亿人次，同比增长20.55%，但总花费仅3.15万亿元，同比增15.38%，人均花费958.9元同比下降4.29% [1][2] - 农村居民出游人次8.33亿人次（占全国25%）同比增30.56%，花费0.55万亿元同比增30.95%，人均花费660.26元微增0.3%；城镇居民出游人次24.52亿人次同比增17.49%，花费2.6万亿元同比增12.55%，人均花费1060.36元下降4.2% [1][2][10] 消费降级与口红效应 - 旅游行业呈现"量增价减"特征，体现消费降级背景下"口红效应"显现，消费者转向轻量级消费获取即时满足 [3][4] - LVMH集团上半年时装皮具部门收入下降8%，但香水化妆品部门稳定，丝芙兰所在零售部门实现收入利润双增长 [3] - 高端酒店业承压：2024年北京五星级酒店接待住宿者463万人次同比下降4.1%，全国五星级酒店数量从2020年850家降至2024年736家 [7] - 高端酒店转型平价服务，如苏州南园宾馆推出路边摊售卖平价餐食 [5] 农村旅游市场崛起 - 农村居民成为旅游市场新增长点，出游人次和消费增速均超30%，显著高于城镇居民 [1][10] - 农村户籍人口4.65亿占总人口33%，出游比例有望追平城镇居民，低线城市消费支出复合增长率（2018-2023为7.1%）超越高线城市 [10][11] - 同程旅行87%注册用户来自非一线城市，三线及以下城市居民消费需求向休闲度假和深度体验转变 [11] 行业模式变革 - 旅游消费从"精英消费"转向"全民共享"，人均年旅游频次超4次，消费常态化特征显著 [9] - 市场呈现"高端收缩、大众扩张"格局，平价民宿、穷游、特种兵旅行等模式普及 [12] - 行业需平衡"高性价比"与"情绪价值"，传统高客单价商业模式面临挑战 [13]

投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 25H1业绩表现较为稳健 营收36.61亿元同比-1.93% 归母净利润3.97亿元同比+11.08%[5] - 25Q2营收18.96亿元同比+0.42% 归母净利润2.54亿元同比+7.37%[5] - 中高端酒店RevPAR承压 但经济型酒店展现较强韧性 开店结构持续优化[6] - 盈利能力同比提升 费用管控效果显著 归母净利率10.85%同比+1.27pct[7] - 公司持续优化门店结构 推动产品升级迭代 并推进数字化智能化战略[8] 财务表现 - 25H1酒店业务营收33.65亿元同比-2.09% 利润总额3.95亿元同比+20.53%[5] - 25H1景区业务营收2.96亿元同比-0.09% 利润总额1.53亿元同比+0.16%[5] - 25H1整体毛利率38.33%同比+0.76pcts 期间费用率24.02%同比-0.79pcts[7] - 销售费用率8.04%同比+0.94pct 管理费用率11.20%同比-0.69pct 财务费用率3.98%同比-0.98pct[7] - 25H1归母净利率10.85%同比+1.27pct 25Q2归母净利率13.42%同比+0.87pct[7] 经营数据 - 25H1全部酒店RevPAR 153元同比-4.3% 25Q2 RevPAR同比-4.1%[6] - 25Q2平均房价242元同比-2.0% 平均出租率68.2%同比-1.5pcts[6] - 25Q2经济型酒店RevPAR 133元同比-2.3% 中高端酒店RevPAR 190元同比-7.0%[6] - 25H1累计新开店664家同比+17.1% 标准管理酒店新开378家同比+39.5%[6] - 中高端酒店新开189家同比+11.8% 中高端酒店数量占比提升至29.3%[6] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润9.10/10.92/13.19亿元[8] - 对应EPS 0.82/0.98/1.18元 当前股价对应PE 19/16/13倍[8] - 预计2025-2027年毛利率39.1%/40.2%/41.4%[12] - 预计2025-2027年归母净利润率11.9%/13.5%/15.5%[12] - 预计2025-2027年ROE 7.5%/8.5%/9.7%[12] 战略举措 - 重点发展标准管理酒店 优化门店结构[8] - 推动产品迭代 如家4.0、如家商旅2.5、璞隐2.0等新产品降低造价与单房投入成本[8] - 坚持数字化智能化战略 上线通用AGI大模型"Rumi"并推广AI数字店长应用[8]

财务表现 - 2025年第二季度营收24.69亿元 同比增长37.4% [1] - 调整后净利润4.27亿元 同比增长30.2% [1] - 调整后EBITDA 6.1亿元 同比增长37.7% [1] - 上调2025年全年收入指引至同比增长30% [1] 酒店业务运营 - 整体RevPAR为343元 ADR达433元 OCC为76.4% [2] - 多层次产品矩阵覆盖中端到高端市场多元化需求 [2] - 亚朵3系聚焦主流商旅场景 3.6版本升级空间功能与氛围感 [2] - 亚朵4系兼顾商务出行与都市度假 在营酒店数量突破30家 [2] - 高端市场萨和酒店深圳旗舰店落地 定位"隐逸东方"品牌调性 [2] - 中端市场轻居3.3版本优化设计风格与经营模型 [2] 零售业务发展 - 第二季度零售GMV达11.44亿元 同比增长84.6% [3] - 618大促期间亚朵星球首次获主流平台床上用品行业第一 [3] - 深睡枕Pro3.0采用"三阶释压"系统 深睡控温被夏季Pro2.0延续热销 [3] - 新上市深睡床笠拓宽产品矩阵 [3] 会员生态建设 - 会员规模突破1亿 [3] - 推出金会员成长体系采用阶梯式权益发放 [3] - 增强用户粘性并促进零售与酒店业务交叉转化 [3] 战略方向 - 持续推动住宿与零售产品创新迭代 [3] - 以差异化体验优势构建竞争壁垒 [3] - 中高端酒店市场和零售消费领域竞争力有望进一步凸显 [3]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营收36.61亿元同比下滑1.93% 归母净利润3.97亿元同比增长11.08% [1] - 2025年第二季度营收18.96亿元同比增长0.42% 归母净利润2.54亿元同比增长7.37% [1] - 整体毛利率38.33%同比提升0.76个百分点 归母净利率10.85%同比提升1.27个百分点 [3] 业务板块分析 - 酒店业务营收33.65亿元同比下滑2.09% 利润总额3.95亿元同比增长20.53% [1] - 酒店运营业务收入同比下滑7.85% 酒店管理业务收入同比增长11.70% [1] - 景区业务营收2.96亿元同比基本持平 利润总额1.53亿元同比增长0.16% [2] 运营指标 - 不含轻管理酒店的整体RevPAR为153元同比下降4.3% 第二季度降幅收窄至4.1% [2] - 第二季度平均房价242元同比下降2.0% 平均出租率68.2%同比下降1.5个百分点 [2] - 经济型酒店RevPAR 133元同比下降2.3% 中高端酒店RevPAR 190元同比下降7.0% [2] 门店发展 - 上半年新开店664家同比增长17.1% 标准管理酒店新开378家同比增长39.5% [2] - 中高端酒店新开189家同比增长11.8% 中高端酒店数量占比提升至29.3% [2] - 酒店总数达7268家 中高端酒店房间数占比提升至42.1% [2] 成本控制与创新 - 期间费用率24.02%同比下降0.79个百分点 管理费用率下降0.69个百分点 [3] - 销售费用率8.04%同比上升0.94个百分点 财务费用率3.98%同比下降0.98个百分点 [3] - 推出如家4.0等新产品降低单房投入成本 上线AGI大模型"Rumi"推广AI数字店长应用 [3]

投资评级 - 维持"增持"评级 看好公司的长期价值 [1][6] 核心财务表现 - 25H1实现营业收入65.26亿元 同比下降5.31% [3] - 归母净利润3.71亿元 同比下降56.27% 主要因去年同期处置股权收益导致基数较高 [3] - 扣非归母净利润4.09亿元 同比增长5.17% [3] - 扣非归母净利率由24H1的5.64%提升至25H1的6.26% [5] - 25H1毛利率36.28% 同比下降3.57个百分点 [5] - 期间费用率27.68% 同比下降3.97个百分点 其中销售/管理/财务费用率分别下降0.28/2.66/1.06个百分点 [5] 经营指标分析 - 25H1有限服务型酒店RevPAR 146.0元 同比下降5.10% 其中平均房价下降6.15% 平均出租率微升0.70个百分点 [4] - 25Q2境内有限服务型酒店RevPAR降幅由Q1的-5.31%收窄至-5.0% [4] - 中端酒店RevPAR 160.73元 同比下降7.12% 经济型酒店RevPAR 98.23元 同比下降3.80% [4] - 境外有限服务型酒店RevPAR 38.88欧元 同比下降1.67% [5] - 境外业务Q2恢复显著 RevPAR同比增长1.80% 主要由中端酒店强劲增长驱动 [5] 业务发展进展 - 25H1累计新开业酒店673家 净增开业酒店380家 [6] - 有限服务型酒店中加盟酒店净增加414家 直营酒店净减少43家 [6] - 25年计划新增开业1300家 新增签约酒店2000家 上半年开店进度已过半 [6] 盈利预测与估值 - 下调25-27年归母净利润预测至10.06/12.05/14.12亿元 较前次预测分别下调3.3%/7.4%/7.3% [6] - 对应25-27年EPS分别为0.94/1.13/1.32元 [6] - 当前股价对应PE分别为25/21/18倍 [6][7] - 预测25年营业收入140.80亿元 同比增长0.12% [7] - 预测25年归母净利润增长率10.43% 26-27年分别为19.75%和17.19% [7]

投资评级 - 维持"增持"评级 [2][8] 核心观点 - 2025年上半年收入3.26亿元同比下滑1.24% 归母净利润620万元同比下滑54.96% [8] - 新开门店导致成本上升 销售费用率同比提升0.51个百分点至7.76% 财务费用率提升1.62个百分点至8.43% [8] - 毛利率同比下降3.02个百分点至28.16% 归母净利率同比下降2.25个百分点至1.89% [8] - 二季度RevPAR同比改善 直营酒店RevPAR降幅从一季度的15.3%收窄至二季度的7.03% [8] - 海外OTA平台间夜份额达11.21% 与精选国际集团合作接入68家酒店 会员收入同比翻番 [8] - 预计2025-2027年归母净利润为0.31/0.5/0.9亿元 对应PE为158X/99X/55X [7][8] 财务表现 - 2024年营业收入6.76亿元同比增长26.6% 2025年预计增长5.0%至7.10亿元 [7] - 2024年归母净利润2520万元同比下滑17.4% 2025年预计增长23.2%至3104万元 [7] - 每股收益2024年0.13元 2025年预计0.16元 2027年预计提升至0.46元 [7] - 净资产收益率2024年2.6% 2027年预计提升至8.4% [7] - 毛利率2024年32.7% 2025年预计29.0% 2027年预计回升至35.0% [9] 业务发展 - 截至2025年上半年开业酒店262家客房50228间 待开业酒店212家客房43884间 [8] - 新成立君行酒管平台进军加盟市场 已签约16家加盟店其中4家开业 [8] - 直销会员订单线上转化率达70% 与京东唯品会合作新增会员3.2万 [8]