宏观与策略 - 创业板指数年内上涨21.69%，对比历史牛市行情，2013-2015年表现为普涨高弹性（93%个股上涨），2018-2021年则呈现结构性特征（74%个股上涨）[8] - 上证综指收盘3727.28点（-0.01%），深证成指11821.62点（-0.11%），沪深300指数4223.37点（-0.37%），中小板综指13357.04点（+0.16%）[2] - 道琼斯指数33597.92点（0%），纳斯达克10961.46点（-0.48%），S&P500指数3801.78点（-0.44%）[4] 轻工制造行业 - 箱板瓦楞纸价格延续涨势，8月废纸现货价上涨34元/吨，箱板纸与瓦楞纸分别上涨50元/吨、60元/吨[9][11] - 7月美国家具零售额同比+5.1%，我国家具出口额同比+3.0%，库销比维持2020年以来中枢水平[10] - 文化纸与白卡纸价格承压，7月新增产能115万吨，联盛浆纸120万吨新项目投产加剧供给压力[9] 汽车行业 - 7月汽车产销259.1/259.3万辆，同比+13.3%/+14.7%，8月1-10日新能源乘用车上牌21.84万辆（+2.4%）[13] - 新款坦克500预售首日订单突破1.1万台，小鹏G7 Ultra将推送VLA智驾升级，禾赛获丰田激光雷达订单[15] - 汽车零部件板块周涨4.12%，电动车板块周涨5.41%，浮法玻璃价格同比-12.8%，铝锭价格同比+8.8%[14] 大众餐饮行业 - 2025年1-6月餐饮收入同比+4.3%，下沉市场与线上业务成为新增长引擎，健康锅气与性价比成消费关键词[16] - 小菜园预计25-27年净利润7.7/9.4/11.2亿元，绿茶集团预计同期净利润5.1/6.1/7.1亿元[19] - 锅圈供应链下沉布局，预计25-27年净利润4.3/5.3/6.3亿元，达势股份同店增速亮眼[19] 有色金属公司 - 铜陵有色米拉多铜矿6月单吨净利润约2.4万元，二期成本预计降至19600元/吨（较一期降30%），2025H1归母净利润14.4亿元（-33.9%）[21][23] - 山金国际2025H1矿产金销量4.12吨（-6.58%），克金成本150.96元/克，Osino项目预计2027年投产新增5吨年产能[24][25] - 龙佰集团钛白粉Q2均价14308元/吨（同比-12%），海绵钛Q2均价50962元/吨（环比+9%），新能源材料营收同比+27%[26][28] 消费与医药公司 - 爱美客2025H1营收12.99亿元（-21.59%），收购韩国REGEN公司补充再生医美产品线，肉毒产品处于注册阶段[34][35] - 洋河股份2025H1营收148亿元（-35.3%），海之蓝升级提价，电商渠道收入2.2亿元（-6.9%）[37][39] - 同程旅行Q2经调整净利润7.75亿元（+18%），年累计付费用户2.5亿（+10.2%），国际机票收入占比超6%[42][43] 其他行业公司 - 圣泉集团电子及电池材料营收8.46亿元（+32.43%），PPO树脂受益AI服务器需求激增，半年度净利润5.01亿元（+51.19%）[31][32] - 特步国际专业运动品牌收入7.9亿元（+32.5%），经营利润率提升6.1百分点至10%，主品牌推进DTC转型[45][46] - 海兴电力2025H1海外布局突破，营收19.24亿元（-15%），净利润3.96亿元（-26%）[51]

公司战略与产品发布 - 特步集团发布新一代冠军版跑鞋160X 7代 聚焦产品性能升级和科技实力进阶 [1] - 公司以科技创新为核心驱动力 致力于为中国跑者创造专属跑鞋并支持成绩突破 [1] - 推出全新缓震跑鞋"青云矩阵" 针对大众跑者 大体重跑者及跑步新手提供多样化选择 [2] 研发投入与技术成果 - 截至2025年累计科研投入超20亿元 获得专利超过1900件 [2] - 打造XTEP POWER科技矩阵 应用航天材料PI纤维和玄武岩纤维于碳板技术 [2] - 将天问二号探测器太阳翼材料PI纤维与嫦娥六号旗帜材料玄武岩纤维融入跑鞋碳板设计 [2] 行业影响与市场定位 - 中国首发经济通过新产品 新业态 新模式推动供给创新与发展动能激活 [1] - 马拉松赛场见证中国品牌从"迎头追赶"转向"科技引领" 助力跑者提升成绩 [2] - 公司通过深度行业洞察区分专业跑者竞速需求与大众跑者稳定性舒适性需求 [2]

核心财务表现 - 2025年上半年持续经营业务收入增长7.1%至68.38亿元 经营溢利增长9.1%至13.05亿元 净利润同比增长21.5%至9.14亿元创历史新高[2][4] - 业绩超预期主因包括KPGlobal亏损不再并表 其他收入超预期及索康尼运营杠杆显著改善（运营利润率从4%升至10%）[4] 品牌战略调整 - 公司于2024年底完成出售KPGlobal集团（含K-Swiss和Palladium品牌） 目前仅保留特步主品牌、索康尼及迈乐三个品牌[4][5] - 多品牌战略较安踏等同行表现逊色 通过剥离非核心资产实现业绩提升[4][6] 主品牌运营状况 - 主品牌2025年上半年收入同比增长4.5%至60.53亿元 增速较2024年同期6.6%和2023年同期超10%持续放缓[2][8] - 鞋类收入占比超60%达41.54亿元 产品结构过度依赖跑鞋品类[2][11] 第二增长曲线发展 - 索康尼品牌收入同比增长32.5%至7.85亿元 但仅占集团总营收不足12%[2][7] - 该品牌经营溢利同比大幅增长236.8%至7860万元 盈利贡献占比仅6% 门店数量155家渠道覆盖有限[7] 战略转型举措 - 公司启动DTC直营战略 计划2025年开设100-200家门店 2026年拓展至300-400家 预计资本开支4亿元[13] - DTC模式短期将增加成本压力并可能影响利润率 但长期有助于提升消费者互动和品牌忠诚度[13][14][15] 行业竞争态势 - 过度依赖鞋类产品面临增长天花板 较安踏、李宁等通过服饰品类拓展收入空间的做法存在差距[13] - 跑步领域保持领先优势 主品牌在三大马拉松赛事破三跑者穿着率位列榜首 并推出新一代冠军跑鞋160X7.0PRO[13]

行业趋势 - 高端运动品牌正加速抢占核心商圈黄金铺位，高尔夫成为高净值人群青睐的Top3运动方式，用户参与周期长且忠诚度高[3] - 高尔夫运动在中国从传统商务属性转向生活方式与时尚风格，带动零售空间革新[7][8] - 中国泛运动市场快速增长，2025年高尔夫用品市场规模预计超40亿元，网球人口达2519万人（较2021年增长28 03%），网球服成交额同比增216%[21] 公司战略 - 公司通过设立FILA GOLF子品牌（2022年）及专门店（已开9家，9月底将达13家）深度布局高尔夫领域，店型持续升级[4][12] - 渠道创新包括都市商圈开店、抖音直播达人投放等，打破高尔夫精英感，推动小众运动大众化[16][18] - 子品牌矩阵成型（FILA、FILA FUSION、FILA KIDS、FILA GOLF），细分领域门店体验极致化[20][21] 产品与门店革新 - 新店型"Master Club大师岭域"融合高尔夫"场上"功能性与"场下"社交场景，提供PIN高端运动、PERFORMANCE专业运动、ICONIC经典运动全系列商品[8][12] - 门店服务升级为"高球生活服务中心"，提供球鞋清洗、裤装裁剪及职业选手互动等会员权益[19] - 社群运营形成"月度普及+季度生活方式+年度专业"三级活动矩阵，强化用户粘性[19] 业绩与市场表现 - 2024年公司销售额达266 3亿元，门店数2060家，过去两季度实现高单位数和中单位数增长[18][23] - 2024年618期间登顶天猫运动户外品类第一，高尔夫和网球系列增长亮眼[23] - 自主运营FILA GOLF女子菁英赛（132位运动员参赛）及青少年赛事（国内青少年球员近13万人），长期投入运动生态[30][31] 品牌历史与差异化 - 自1970年代起签约高尔夫传奇球员（如汤姆-沃森），1974年签约网球名将比约·博格，奠定高端运动基因[29] - 区别于竞品仅设产品线，公司通过独立子品牌+专门店模式深度绑定菁英运动，门店从"卖货场"转型"社交场"[12][16] - 与中国网球公开赛合作（2019年起）并连续四年举办FILA KIDS钻石杯赛事，同步推出青少年成长基金[31]

财务表现 - 2025年中期持续经营业务收入同比增长7.1%至68.38亿元 经营利润增长9.1%至13.05亿元 净利润同比增长21.47%至9.14亿元[1] - 若包含2024年11月剥离的盖世威及帕拉丁业务 营收实际同比下滑5.07%[1] - 2024年营收增速为6.55% 较2021-2023年22.53%/29.13%/10.94%的增速显著放缓[1] 行业竞争地位 - 2024年营收135.77亿元 不足安踏708.26亿元的五分之一 低于李宁286.76亿元的一半[2] - 2024年净利润12.38亿元 安踏169.89亿元为其13.7倍 李宁30.13亿元为其2.4倍[2] - 过去五年营收复合增长率10.66% 低于安踏15.85%和李宁15.64%[4] 营运效率 - 2024年应收账款周转天数达132.40天 远高于安踏20天左右和李宁13-15天[4] - 2024年经营活动现金流量净额12.28亿元 显著低于安踏167.41亿元和李宁52.68亿元[5] - 2025年中期经营性现金流净额7.74亿元 同比下滑6.37%[5] 品牌战略 - 多品牌战略受挫 累计耗资超20亿元收购的盖世威及帕拉丁业务持续亏损 出售价1.51亿美元较收购价2.6亿美元折价42%[7] - 当前主品牌收入占比88.5% 索康尼及迈乐仅贡献11.5%[7] - 主品牌2025年上半年收入60.53亿元同比增长4.5% 毛利率下降0.3个百分点 线下店铺总数净减少42家[9][10] 产品结构 - 跑步品类为核心 2024年厦门马拉松和北京马拉松"破三"选手穿着率分别达43.8%和22.5%[6] - 品牌认知高度集中于跑鞋 时尚化延伸不足 缺乏服饰爆款产品[6] - 对比安踏通过FILA开拓时尚运动场景 李宁通过"中国李宁"立足潮流运动 特步仍过度依赖单一跑步品类[6] 品牌声誉 - 2024年北京半马因外籍选手护航事件被组委会解除合作关系[11] - 绍兴马拉松出现跑鞋开胶脱落事件 客服回应与宣传标语形成反差[11] - 黑猫投诉平台累计1688条投诉 主要涉及质量问题和售后服务质量[12]

战略合作与业务拓展 - 公司与斯坦德机器人建立战略合作关系 共同研发机器人穿用的服装 鞋类 配饰等装备及具身智能机器人材料[2] - 合作模式为共同成立专注于AI智能领域的公司并建立"未来运动探索实验室" 推动传统鞋服制造与人工智能深度融合[2] - 此次布局标志着公司从传统运动品牌向"科技+运动"生态型企业的战略跃迁[3] 财务表现与行业地位 - 2024年公司实现营收100.7亿元 同比增长19.6% 净利润11.5亿元 同比增长19.5% 成功跻身百亿营收俱乐部[3] - 公司营收规模与行业第三的特步135.8亿元存在差距 但超越存在可能性[3] - 儿童线及跨境业务呈现不错增长 但成人运动装备增长乏力 需巩固基本盘优势[3] 市场观点与行业分析 - 业界质疑公司涉足机器人穿戴领域为"蹭热度" 认为人类对智能穿戴的需求远高于机器人[2] - 行业评论认为公司发展节奏较慢 在产品策划和营销层面不如行业前三 采用跟随策略虽风险低但易失先机[3] - 公司需寻找品牌发展引爆点 类似安踏的始祖鸟或李宁的潮牌 以实现在行业排名或消费者印象层面的突破[3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心财务表现 - 2025H1收入同比增长7 1%至68 4亿元 归母净利润同比增长21 5%至9 1亿元 剔除剥离品牌后可比口径净利润增速为6 4% [6] - 2025E-2027E净利润预测分别为13 7/14 9/16 0亿元 对应PE 11/10/10倍 [6] - 中期股息0 18港元/股 派息比率50%与去年同期持平 [6] 品牌运营分析 主品牌 - 收入60 5亿元（占比88 5%）同比增长4 5% 马拉松赛事穿着率保持第一 [6] - 服装销售增长与鞋履ASP提升驱动收入 但线上服装ASP下降反映价格策略调整 [6] - 毛利率微降0 3pct至43 6% 经营溢利率降至20% [6] - 门店总数达6360家成人店+1564家儿童店 [6] 专业运动品牌 - 收入7 9亿元（占比11 5%）同比大增32 5% 线下同店双位数增长 [6] - 毛利率55 2%（降1 6pct） 经营利润率显著提升至10% [6] - 索康尼门店155家 新品胜利23系列表现亮眼 [6] 渠道与战略 - 线上收入占主品牌30%以上 增速达双位数 [6] - 启动DTC转型 计划25-26年收回300-400家加盟店 资本开支约4亿元 [6] - 剥离亏损的K SWISS和帕拉丁品牌 24H1减亏1 1亿元 [6] 运营指标 - 存货周转天数改善9天至91天 现金等价物增长94 3%至19 1亿元 [6] - 销售费用率上升1 5pct至21 7% 管理费用率下降0 8pct至9 4% [6][10] - 整体毛利率45%（降0 1pct） 净利率提升至13 4% [6][13] 零售数据 - 2025Q1-Q2零售流水增速中单位数/低单位数 折扣维持7-7 5折 [15] - 库销比稳定在4-4 5个月 优于2023年水平 [15] 盈利预测调整 - 下调2026-2027年净利润预测至14 9/16 0亿元（原15 0/16 3亿元） [6] - 维持2025年收入增长5% 净利润增长10%+的全年指引 [6]

核心观点 - 大和重申对特步国际"买入"评级 将12个月目标价从6 6港元上调至7港元 [1] - 特步国际2025年预测仅作微调 但将2026年每股盈利预测下调2% 反映核心特步品牌收入增长可能放缓 [1] - 特步国际童装业务将带来进一步上行潜力 管理层预计该业务未来可见的增长将超越成人市场 [2] 财务表现 - 特步国际今年上半年净利润按同口径同比增长6 4% 分别超出大行及市场共识预期19%及17% [1] - 专业运动(索康尼及迈乐品牌)业务的营运利润率超出预期 同比增长6 1个百分点至10% [1] - 大和预测公司2025年盈利增长约5% [2] 业务运营 - 特步国际2025年上半年收入增长放缓 但大众市场及专业运动部门的营运利润率仍保持韧性 [1] - 预计下半年营运利润率将因季节性因素减弱 同时索康尼在下半年的市场推广活动及相关成本可能增加 [1] - 2025年下半年产品发布及门店开(包括2025年7月推出的Triumph 23及今年第四季度推出的生活方式产品) 可能影响利润率持续 [1]

目标价与评级 - 高盛将特步国际新目标价上调至7 1港元 基于2025年预测市盈率13倍 [1] - 维持"买入"评级 因风险回报仍具吸引力 [1] 财务预测 - 预测2025年报表净利润同比增长14% 2025年预估市盈率为11倍 [1] - 2025至2027年净利润预测微调0%至1 5% 反映品牌销售预测调整及费用投资增加 [1] 业绩表现 - 上半年净利润超出高盛预测12% 主要得益于其他收入及收益高于预期 [1] - 核心业务收入符合预期 毛利率和经常性营运利润率略高于预测 [1] 业务展望 - 特步国际重申2025年报表净利润同比增长超10%的指引 基于正向销售增长 [1] - 对2025年下半年消费环境持谨慎乐观态度 [1] - 跑步市场稳健增长 但非功能性产品及宏观环境存在不确定性 [1] 品牌发展 - 对Saucony品牌长期销售和盈利能力保持建设性看法 [1] - 特步品牌销售预测因宏观及直营转型略有下调 [1]

韩国运动市场增长潜力 - 运动品牌BROOKS第二季度全球营收同比增长19%，韩国市场同比增长高达218% [1] - 韩国市场规模虽不及中国或日本，但高增长显示其潜力仍待挖掘 [1] - 耐克签约王嘉尔和aespa成员柳智敏后，同款产品迅速售罄，带动销量激增 [1] - 阿迪达斯将韩国升格为单独市场管理，显示品牌对当地市场的重视 [1] 运动品牌在韩国的营销策略 - 耐克、阿迪达斯、彪马等品牌积极签约K-POP偶像，如Jennie、ROSÉ、张元英等，利用其全球影响力带动销售 [4] - 权志龙与耐克联名的「小雏菊」系列发售即罄，二级市场价格飙升 [4] - K-POP偶像成为韩流核心载体，BLACKPINK等团体全球影响力显著，巡演票房达7962万美元（约5.7亿元人民币） [6] 品牌在韩国的门店与产品策略 - Alo Yoga亚洲旗舰店选址首尔岛山公园，与爱马仕相邻，门店设计注重留白和绿植，吸引高端消费者 [10] - 阿迪达斯三叶草圣水洞旗舰店以潮流设计和「首尔限定」款式吸引大量游客 [11] - 耐克在圣水洞策划「车祸」营销事件，结合潮流艺术氛围提升品牌曝光 [13] - 萨洛蒙和哥伦比亚推出韩国专线产品，如「HIKE365」系列，满足本地户外需求 [15] 韩国市场的独特性 - 韩国消费者注重品牌知名度和限量产品，愿意为联名和溢价支付 [18] - 运动成为主流生活方式，健身房24小时营业，普拉提和瑜伽工作室遍布 [23] - 韩国融合西方挑战精神与东方集体归属感，形成独特的运动文化 [28] 韩国市场的长期价值 - 韩国成为运动品牌测试亚洲战略的重要市场，提供即时反馈和潮流洞察 [30] - 品牌通过韩国市场突破产品同质化，获取设计灵感并优化亚洲布局 [30] - 韩国作为杠杆支点，精耕有限市场可带动更大范围的增长 [31]