核心观点 - 国信证券维持上海实业控股"优于大市"评级 基建环保板块稳健 消费与大健康板块增长突出 分红率提升及财务费用下降支撑投资价值 [1] 财务表现与预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别达29.34亿港元 30.84亿港元 31.97亿港元 同比增速4.8% 4.8% 3.7% [1] - 2025年中期每股派息0.42港元 合计派息4.57亿港元 派息率由38%提升至43.8% [3] - 有息负债下降至585.13亿港元 资产负债率降至51.5% 财务费用同比减少15% [3] 基建环保板块 - 上半年收入44.33亿港元 净利润9.33亿港元 [1] - 高速公路收入10.19亿港元 同比增长5.1% 车流量同比增长2.1% [1] - 上实环境归母净利润3.44亿元人民币 同比增长7.1% [1] 消费板块 - 上半年收入19亿港元 同比增长11% 净利润4.33亿港元 同比增长26% [2] - 南洋烟草收入12.73亿元 同比增长16.4% 净利润3.37亿元 同比增长20% 销量同比增长31% [2] 大健康板块 - 上半年净利润1.41亿港元 同比增长118.4% 主要因上药股份确认一次性收益 [2] 资本运作 - 通过出售粤丰环保回笼资金 部分用于偿还银行贷款 [3]

股价表现 - 中烟香港尾盘涨近7%至42.14港元 创历史新高 成交额1.64亿港元 [1] 财务业绩 - 中期收入103.16亿港元 同比增长18.52% [1] - 股东应占溢利7.06亿港元 同比增长9.79% [1] - 拟派发中期股息每股0.19港元 [1] 业务表现 - 烟叶进出口业务实现量价齐升 推动收入增长 [1] - 卷烟等新兴业务有望贡献业绩增量 [1] 竞争优势 - 拥有中国烟草国际业务独家经营权 [1] - 中国烟草总公司指定国际业务拓展独家营运实体 [1] - 独家地位带来深厚壁垒和较强议价能力 [1] 发展前景 - 烟叶进出口主业有望保持稳健成长 [1] - 将持续受益于中烟海外拓展及股权并购整合 [1]

股价表现 - 中烟香港尾盘涨近7% 高见42.2港元创历史新高 收盘报42.14港元 成交额1.64亿港元 [1] 中期业绩表现 - 收入103.16亿港元 同比增长18.52% [1] - 股东应占溢利7.06亿港元 同比增长9.79% [1] - 拟派发中期股息每股0.19港元 [1] 业务驱动因素 - 收入增长主要得益于烟叶进出口业务实现量价齐升 [1] - 烟叶进出口主业有望继续保持稳健成长 [1] - 卷烟等新兴业务有望贡献业绩增量 [1] 公司竞争优势 - 拥有独家经营地位壁垒 享有较强议价能力 [1] - 根据中国烟草总公司60号文 公司是烟草国际业务独家营运实体 [1] - 独家地位较为罕见 将持续受益于中烟海外拓展及股权并购整合 [1]

卷烟产量数据 - 2025年7月中国卷烟产量为2267亿支 同比下降2% [1] - 2025年1-7月中国卷烟累计产量达16023.9亿支 累计增长0.4% [1] - 数据来源为国家统计局及智研咨询整理 [1]

烤烟出口表现 - 2025年7月中国烤烟出口数量达0.89万吨 同比增长34.7% [1] - 同期烤烟出口金额达0.46亿美元 同比增长49.2% [1] 数据来源说明 - 出口统计数据来源于中国海关 [1] - 行业报告由智研咨询整理发布 [1]

核心观点 - 中国品牌商品在国内与国外市场存在显著价差 典型表现为中华烟在国内售价高达100元/盒 而在日本仅售20元/盒 其他地区如冰岛15元、印度17元、美国20元、俄罗斯36元 均低于国内半数价格[1][6][8] - 价差核心原因在于税收差异 国内烟草综合税率高达75.6% 其中甲类烟消费税率为56% 而日本烟草消费税率仅10% 税率差达22.7个百分点[14][16][18] - 市场定位与供需关系加剧价差 国内将中华烟定位为高端社交身份象征 采取"有价无市"策略控制产量 国外市场则为适应本地消费习惯降低定价并调整口味与包装[10][16][18] 税收结构分析 - 2022年烟草行业纳税总额1.44万亿元 其中税收贡献1.4万亿元 相当于21个华为的纳税规模[14] - 国内香烟需缴纳13%增值税 叠加分级消费税（70元以上甲类烟56% 70元以下乙类烟36%） 以软中华为例 70元售价中税收占比近40元[14] - 出口香烟仅需缴纳进口关税与消费税 日本综合税率约52.9% 较国内低22.7个百分点[18][19] 市场与品牌策略 - 中华烟创立于1951年 凭借"中华红"、天安门等设计元素成为民族品牌象征 在国内高端卷烟市场占据首位[12] - 国内通过限量供应维持高端形象 国外为拓展市场主动降低定位 例如日本版本改用金白包装并调整口味[10][16][18] - 品牌附加情感价值 烟标文字由鲁迅弟子陈烟桥题写 兼具文化底蕴与社会身份认同属性[12] 其他商品价差案例 - 榴莲在国内价格从20元/斤涨至40元/斤 单颗消费达300-400元 而泰国产地价格仅12元/斤[3][4] - 价差部分源于运输与损耗成本（榴莲壳占比超50%） 但税收与渠道溢价仍是主要因素[3][4]

港股市场表现 - 港股8月未延续大涨行情 风险溢价接近历史最低水平且恒生指数业绩下修[1] - 板块业绩明显分化 金融/高股息/本地股在二季报后出现业绩下修[1][4] - 外卖大战成为市场扰动因素[1][4] 推荐板块及逻辑 - AI方向：互联网AI公司在广告/增值业务/人力成本方面呈现积极变化 国产算力产业链上游同步受益[4] - 创新药：业绩上修幅度最大板块 虽上涨空间较大但仍值得继续持有[5] - 原材料："反内卷"成为下半年主线 多家公司业绩亮眼 预计海外三四季度通胀上行将持续利好该板块[1][5] - 消费板块：出现业绩分化 烟草/潮玩/养殖/包装水等细分行业景气度较高[6] A股市场态势 - A股处于加速上行阶段 单日换手率达2.8%且温和放大 接近牛市顶部区域关键阈值2.9%[3] - 基钦周期显示11-12月及明年4月为重要时间窗口[3] - 采用过去10余年上证指数+1倍PE标准差作为景气区域参照标准[3] 美国经济环境 - 鲍威尔杰克逊霍尔发言被解读为鸽派信号 强调劳动力与通胀长期平衡[2] - 9月通胀数据质量将决定后续降息节奏 系关税落地后企业向消费者传导通胀的首月数据[2] - 美联储库克事件持续发酵 可能引发市场对美联储独立性的担忧[2] - 加密币走势可作为流动性参考指标 若迟迟不创新高需警惕流动性对美股负面影响[2]

核心财务表现 - 2025年上半年营收103.2亿港元同比增长18.5% 净利润7.06亿港元同比增长9.8% [1] - 毛利率9.2%同比下降1.9个百分点 主要受烟叶进口业务毛利率下滑影响 [1] - 中期股息每股0.19港元同比增长27% 体现股东回报力度增强 [1] 烟叶类进口业务 - 收入84.0亿港元同比增长23.5% 进口量9.79万吨增长2.5% 均价单吨8.58万港元增长20.5% [1] - 毛利率8.2%同比下降2.8个百分点 因自CBT采购烟叶成本增幅高于销售价格增幅 [1] 烟叶类出口业务 - 收入11.6亿港元同比增长25.9% 出口量3.85万吨增长12.7% 均价单吨3.00万港元增长11.7% [2] - 毛利率5.5%同比提升2.4个百分点 受益于供需对接优化及定价策略改进 [2] 卷烟出口业务 - 收入5.5亿港元微增0.8% 出口量10.19亿支下降7.9% 均价每支0.54港元增长9.4% [2] - 毛利率25.7%同比提升3.5个百分点 自营渠道拓展及新产品引入推动盈利改善 [2] 新型烟草出口业务 - 收入0.15亿港元同比下降66.5% 出口量0.81亿支下降65.4% 均价单支0.18港元下降3.0% [3] - 毛利率5.5%微增0.7个百分点 地缘冲突及监管政策变化导致短期承压 [3] 巴西经营业务 - 收入1.95亿港元同比下降50.3% 出口量0.79万吨下降34.8% 均价单吨2.46万港元下降23.8% [3] - 毛利率27.4%同比提升10.2个百分点 因高毛利烟叶副产品占比提升 [3] 盈利预测调整 - 上调2025-2027年归母净利润预测至9.4/10.4/11.8亿港元（原预测9.0/9.8/10.6亿港元） [4] - 对应每股收益1.35/1.51/1.70港元 市盈率27/25/22倍 [4]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现营业额94.76亿港元 同比下跌8.6% [1] - 公司拥有人应占溢利10.42亿港元 同比下跌13.2% [1] - 中期股息每股42港仙 派息率达43.8% [1] 业务板块表现 - 基建环保业务盈利9.33亿港元 同比下跌11.6% 占净利润92.2% [1] - 房地产业务股东应占亏损4.92亿港元 主要因物业销售毛利减少 [2] - 大健康业务盈利1.41亿港元 同比大幅增长118.4% 占净利润14.0% [2] - 消费品业务中南洋烟草净利润3.37亿港元 同比增长20.0% 销量74.6万箱增31.1% [2] 子公司业绩详情 - 上实发展营业额12.32亿元人民币 同比上升19.7% 净亏损7.54亿元人民币 [2] - 上实城开营业额18.28亿港元 同比下跌38.7% 因多个项目交付销售额下降 [2] - 持股20%的上药集团收入1419.01亿元人民币 增长1.61% 净利润8.34亿元人民币增39.5% [2] 资产处置与现金回收 - 私有化粤丰环保回收4.75亿股 每股4.90港元注销 [1] - 提前赎回可交换债券 本金利息及补偿共约17亿港元 [1] - 合共回收约40亿港元现金 [1] 战略举措与市场应对 - 公司坚持改革创新 加快主营业务升级转型 优化资产和业务布局 [1] - 聚焦水处理与水资源利用主业 扩展市场份额 巩固行业领先地位 [1] - 南洋烟草积极应对香港烟草税上调 开展终端推广 精细化营销管理 [3] - 整合产品结构 推出新品 巩固香港免税市场并开拓海外市场 [3] - 收费公路业务继续提供稳定现金流 [1]

财务表现与增长预测 - 仙琚制药2025年归母净利润预测为6.05亿元（同比增长52%），2026年达7.11亿元（同比增长18%）[1] - 泸州老窖2025年归母净利润预测为138.15亿元（同比增长3%），2026年达147.92亿元（同比增长7%）[1] - 中烟香港2025年归母净利润预测为9.39亿港元（同比增长10%），2026年达10.44亿港元（同比增长11%）[1] - 均胜电子2025年归母净利润预测为15.47亿元（同比增长61%），2026年达18.80亿元（同比增长22%）[1] - 精智达2025年归母净利润预测为1.77亿元（同比增长121%），2026年达2.35亿元（同比增长33%）[1] - 中创新航2025年归母净利润预测为13.95亿元（同比增长136%），2026年达21.30亿元（同比增长53%）[1] 业务发展与战略布局 - 仙琚制药创新药奥美克松钠即将获批，黄体酮凝胶2025年重新申报，目标成为数亿级品种[1] - 中烟香港作为中烟国际境外平台，聚焦烟叶进出口及新型烟草出口业务，受益全球烟草市场增长[1] - 均胜电子机器人业务配套头部客户，单产品价值量超1万元，海外业务目标净利率5%[1] - 精智达半导体测试设备营收2025年目标5亿元，占比提升至50%，切入HBM测试领域[1] 估值与分红 - 仙琚制药2025-2026年PE估值分别为18倍、16倍，2026年PEG＜1[1] - 泸州老窖2025-2026年分红率不低于70%/75%，股息率4.6%[1]