核心观点 - 上海实业控股是一家基建与大消费双轮驱动的综合企业 凭借高股息和低估值吸引投资者关注 公司通过稳健基本盘业务提供稳定现金流 同时积极布局新赛道以实现长期增长 [1][2][8] - 2025年上半年实现营收94.76亿港元 归母净利润10.42亿港元 其中基建环保和消费品业务分别贡献净利润9.33亿港元和4.03亿港元 房地产计提11.5亿港元减值拨备影响短期盈利 [1] - 公司维持高派息政策 中期股息每股42港仙 派息率43.8% 股息率达6.4% 2000年至今累计分红218.38亿港元 [1][7] - 当前估值显著低于同业 PB仅0.3倍 PE（TTM）为5.5倍 相比公路板块0.9倍 环保板块0.52倍 烟草消费板块8.8倍均存在明显折价 [7] 业务结构 基建环保业务 - 包含收费公路、水务及清洁能源三大板块 上半年贡献净利润9.33亿港元 占总净利润92% [2] - 收费公路业务为现金奶牛 在上海拥有三条收费路段 上半年贡献净利润5.48亿港元 往年利润稳定在9-10亿港元水平 [2] - 水务业务通过上实环境及中环水务运营 上半年分别贡献净利润3.44亿港元和1.2亿港元 上实环境因融资成本下降使财务费用降低12.5% [2] - 清洁能源业务主要通过康恒环境开展固废处理及垃圾发电 上半年垃圾处理量和上网电量保持稳定增长 [2] 消费品业务 - 包括南洋烟草和永发印务 上半年收入19亿港元（占比20.05%） 净利润4.03亿港元（同比增长26%） 利润率21.2% [3] - 2023-2025年半年度复合增速达20.23% 其中南洋烟草利润贡献超3亿港元 海外市场收入占比60%以上 [3][4] - 公司持续推动南洋烟草拓展东南亚及中美洲免税渠道 同时推动永发印务向烟包、药包等高附加值领域转型 [4] 新赛道布局 - 通过持股上药集团布局大健康领域 上半年应占合营公司业绩1.41亿港元（贡献比例14%） [4] - 手握现金285亿港元 积极关注AI及应用等高科技板块投资机会 [4] - 2025年完成粤丰环保退出 回笼现金40亿港元 该项目整体投资收益超50% [3] - 2025年7月以20.53亿元出售泉州资产 加速资源聚焦长三角地区 [5] 财务表现 - 2025年上半年营收94.76亿港元 归母净利润10.42亿港元 [1] - 净负债率从2024年末65.12%降至60.99% 有息负债降至585.1亿港元（较2024年底减少10亿港元） [6] - 融资成本下降15% 现金等价物241.86亿港元 覆盖短期借款1.42倍 是融资成本的27.6倍 [6] - 2023-2024年经营现金流净额分别为43.55亿港元和48.13亿港元 合计91.68亿港元 融资净流出47.23亿港元 差额44.45亿港元可用于投资 [6] 股东回报与估值 - 中期股息每股42港仙 派息率43.8% 股息率6.4% [1] - 2000年至今累计分红218.38亿港元 平均分红比例33.15% 疫情期间（2020-2022）平均派息率仍达35.2% [7] - 当前PB为0.3倍（公路板块0.9倍 环保板块0.52倍 烟草板块8.8倍） PE（TTM）为5.5倍（同业分别为9倍、10.4倍和36.5倍） [7] - 过去三年市值上涨98% 随着地产业务剥离及核心业务发力 盈利能力有望提升并驱动估值修复 [7][8]

核心观点 - 国信证券维持上海实业控股"优于大市"评级 基建环保板块稳健 消费与大健康板块增长突出 分红率提升及财务费用下降支撑投资价值 [1] 财务表现与预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别达29.34亿港元 30.84亿港元 31.97亿港元 同比增速4.8% 4.8% 3.7% [1] - 2025年中期每股派息0.42港元 合计派息4.57亿港元 派息率由38%提升至43.8% [3] - 有息负债下降至585.13亿港元 资产负债率降至51.5% 财务费用同比减少15% [3] 基建环保板块 - 上半年收入44.33亿港元 净利润9.33亿港元 [1] - 高速公路收入10.19亿港元 同比增长5.1% 车流量同比增长2.1% [1] - 上实环境归母净利润3.44亿元人民币 同比增长7.1% [1] 消费板块 - 上半年收入19亿港元 同比增长11% 净利润4.33亿港元 同比增长26% [2] - 南洋烟草收入12.73亿元 同比增长16.4% 净利润3.37亿元 同比增长20% 销量同比增长31% [2] 大健康板块 - 上半年净利润1.41亿港元 同比增长118.4% 主要因上药股份确认一次性收益 [2] 资本运作 - 通过出售粤丰环保回笼资金 部分用于偿还银行贷款 [3]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 基于房地产板块企稳向好趋势和盈利预测稳定性 [4][23] 核心财务表现 - 2025H1收入94.76亿港元同比下滑8.6% 归母净利润10.42亿港元同比下滑13.2% [1][7] - 毛利率26.51%同比下滑5.39个百分点 净利率8.32%同比下滑5.04个百分点 [1][7] - 期间费用率销售/管理/财务分别为4.41%/9.96%/9.23% 同比变化+0.45/+0.40/-0.70个百分点 [1][7] 分业务板块表现 - 基建环保板块收入44.33亿港元同比-3% 净利润9.33亿港元同比-11.6% 主要受资产出售影响 [2][12] - 高速公路收入10.19亿港元同比+5.1% 车流量7732万架次同比+2.1% [2][12] - 上实环境收入31.77亿元人民币同比-4.8% 净利润3.44亿元人民币同比+7.1% [2][12] - 房地产板块收入31.43亿港元同比-23.2% 净利润亏损4.65亿港元 亏损扩大3.31亿港元 [2][12] - 上实发展亏损7.54亿元人民币 上实城开亏损4.92亿港元 [2][12] - 消费板块收入19亿港元同比+11% 净利润4.33亿港元同比+26% [3][13] - 南洋烟草收入12.73亿元同比+16.4% 净利润3.37亿元同比+20% 销量74.6万箱同比+31% [3][13] - 大健康板块净利润1.41亿港元同比+118.4% 主要受益于一次性收益确认 [3][13] 资本结构与分红 - 有息负债由年初594.92亿港元下降至585.13亿港元 资产负债率由53.5%下降至51.5% [3][20] - 财务费用8.75亿港元同比-15% [3][20] - 每股派息0.42港元合计4.57亿港元 股利支付率由38%提升至43.8% [3][20] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润29.34/30.84/31.97亿港元 同比增速4.8%/4.8%/3.7% [4][23] - 当前股价对应PE为5.4/5.2/5.0倍 [4][23] - 预计2025-2027年营业收入297.11/303.86/307.86亿港元 增速2.7%/2.3%/1.3% [5] 估值比较 - 当前市盈率5.6倍低于可比公司北京控股6.9倍和深圳国际5.4倍 [24] - 净资产收益率预计维持在6.0%水平 [5] - 市净率0.30倍处于行业较低水平 [5][24]

股价表现 - 7月30日收盘价14.96港元 较前一交易日上涨0.27% [1] - 盘中最高触及15.28港元 创近一年新高 [1] - 当日主力资金净流入821.75万港元 [1] 公司业务构成 - 为上实集团海外最大综合性企业 定位为集团旗舰企业 [1] - 核心业务包括基建环保（收费公路/大桥、污水处理及固废处理）、大健康、房地产和消费品四大板块 [1] - 消费品业务涵盖南洋烟草及永发印务等实体 [1] - 公司立足香港、依托上海 专注国内投资机会 [1] - 经过逾二十年发展形成当前业务格局 [1]