商品期货市场整体表现 - 2024年12月23日国内商品期货市场涨多跌少，中证商品期货价格指数收报1556.08点，较前一交易日上涨21.79点，涨幅1.42% [1] - 铂主力合约封涨停板，涨幅10.00%；碳酸锂、钯主力合约涨超5%；沪银主力合约涨超4%；沪镍、PVC主力合约涨超3%；沪金、烧碱、PTA、燃料油主力合约涨超2% [1] - 下跌品种中，乙二醇主力合约跌超3%；液化气、原木、红枣主力合约跌超1% [1] 碳酸锂市场动态 - 碳酸锂主力合约在12月23日尾盘成功收复12万元/吨关口，逼近2024年3月4日的高位 [2] - 基本面供需紧平衡格局延续，储能需求持续强劲抵消了动力需求季节性回落的影响，国内碳酸锂库存持续去化 [2] - 供应端存在边际变化可能：智利发运恢复或使12月碳酸锂进口量环比增加，进口锂矿陆续到港可能使锂矿库存累积；需求端下游正极材料厂对当前锂价态度趋于谨慎 [2] - 市场维持供应高弹性压制价格上行空间、储能需求支撑下跌空间的局面，短期在资金作用下保持冲高动能，但整体或高位震荡运行 [2] - 盘面上，碳酸锂主力合约23日午盘震荡攀高，但持仓整体减仓，主力2605合约净减仓超300手，近月2601合约减仓近5200手 [2] 镍市场动态 - 沪镍主力合约在印尼收紧镍矿供应政策影响下，近五个交易日连续强势走高，截至23日盘中累计最大涨幅已超11%，几乎收复今年10月13日以来的跌幅 [3] - 印尼矿业协会表示将在2026年大幅削减镍矿产量，驱动镍价自12万元以下的成本线强势反弹，全球镍市供求过剩格局有望缓解 [3] - 能源金属持续活跃及新能源需求稳固对镍价带来提振，短期内菲律宾及印尼主要矿区进入雨季也影响了镍矿产量和装船 [3] - 当前镍需求面临年末淡季压力，国内纯镍库存仍在增加，现货成交冷清，短期镍市表现为政策情绪主导波动的特征 [3] 乙二醇市场动态 - 乙二醇主力合约12月23日以3.02%的跌幅领跌，为连续第五个交易日收跌 [4] - 供应端国内开工保持高位且投产预期较强，需求端当前处在淡季且终端开工下滑，成本端各工艺成本支撑均显乏力 [4] - 外盘气制乙二醇利润仍存，动力煤价格持续下跌让煤制乙二醇成本支撑明显提振不足；国内新增产能持续释放，乙二醇供应压力仍较大，近期港口库存累库放缓 [4] - 乙二醇短期受成本提振、库存累库放缓，期货价格有所提振，但供应端压力仍存，反弹高度受限 [4] 液化气市场动态 - 液化气主力合约在连续六个交易日收涨后转跌，12月23日收跌1.68% [4] - 国际市场强劲带动了盘面近期走强，但市场对后续供应增长预期升温，同时需求支撑有限且下游开工可能受高价原料影响 [4] - 中东至远东及美国墨西哥湾至远东的航运费用上升，导致进口货源到岸成本攀升，传导至深加工环节下游亏损，特别是PDH亏损持续加深 [4] - 本期主营炼厂和地炼开工变化不大，化工需求仍有支撑，但暖冬预期下燃烧需求难有突破 [4] 其他品种表现 - 能化品种12月23日继续追随油价反弹，PVC、PTA、燃料油等收盘续涨超2% [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 商品本周多头占比小幅上升，各板块表现分化，甲醇、玻璃、铁矿、铝等品种策略净值及基本面因子有不同变化，综合信号呈现多空不一情况 [3][5][8][10] 根据相关目录分别进行总结 商品板块表现 - 商品本周多头占比小幅上升，贵金属因子强度维持高位，农产品板块小幅下降，截面偏强的板块是贵金属和有色，黑色和能源位于中性以上区间，截面偏弱的是农产品 [3] - 黄金时序动量小幅上升，白银持仓量边际上升幅度更大，持续处于偏强区间，截面两端分化扩大；有色板块短周期动量回升，期限结构分化收窄，铜和锡均偏强 [3] - 黑色板块时序动量显示边际回落，铁矿和螺纹持仓量维持中性，焦煤焦炭持仓量仍然位于高位 [3] - 能化板块短周期动量因子回升，纯碱处于截面偏空端；农产品油粕截面分化收窄，时序动量层面下行趋势边际减弱，但持仓量处于近期低位 [3] 各品种策略净值及基本面情况 甲醇 - 上周库存因子走弱0.02%，合成因子下行0.02%，本周综合信号多头 [5] - 进口甲醇到港量以及国内汽运价格释放多头信号，供给端多头；国内甲醇制烯烃法企业原料采购量减少，需求端空头；上周甲醇港口持续去库，库存端多头延续；内地甲醇现货价格下跌，港口甲醇现货偏强运行，价差端中性 [5] 玻璃 - 上周供给因子上行1.51%，需求因子走强1.62%，库存因子走弱0.13%，价差因子走高0.29%，利润因子走强0.21%，合成因子上行1.38%，本周综合信号空头 [8] - 浮法玻璃企业开工环比持平，供给端中性；二线城市商品房成交数量增多，需求端中性偏多；河北、湖北浮法玻璃企业小幅累库，库存端多头强度走弱，转为中性；管道气制浮法玻璃日度税后毛利亏损加剧，利润端空头延续 [8] 铁矿 - 上周库存因子下行0.59%，综合因子走弱0.19%，本周综合信号维持中性 [10] - 来自BHP的发运量增加，日照港的到港量上升，供给端转为空头反馈，信号维持中性；铁水产量和高炉产能利用率继续下降，钢厂烧结矿入炉比以及进口烧结用矿粉消耗量减少，需求端多头反馈减弱，信号转为中性；钢厂国产烧结用矿粉小幅去库，库存端信号由空头转为中性；现货价格中枢抬升，价差端空头反馈小幅减弱，信号维持中性 [10] 铝 - 上周供给因子上行0.6%，需求因子走强0.56%，价差因子上行0.51%，合成因子走强0.42%，本周综合信号由空头转为多头 [10] - SMM再生铅亏损扩大，SMM铅精矿价格下降，供给端信号由空头转为中性；上期所注册加非注册仓单库存连续去库，库存端信号由中性转为多头；LME近远月贴水收窄，价差端信号由空头转为多头 [10] 各板块因子数据 |板块|动量时序|动量截面|期限结构|持仓量| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |黑色板块|0.21|-0.29|0.85|1.25| |有色板块|0.06|0.93|-2.2|-0.64| |能化板块|-0.37|0.57|0.02|0.16| |农产品板块|0.75|-0.67|0.93|1.37| |股指板块|0.31|-0.1|-0.32|0.48| |贵金属板块|0|-|-|-0.15| [6] 各品种收益数据 部分因子上周及当月收益 |因子|上周收益(%)|当月收益(%)| | ---- | ---- | ---- | |供给|0.00|0.00| |需求|0.00|-0.48| |库存|-0.02|0.97| |价差|0.00|0.00| |大类累加|-0.02|0.14| [4] 玻璃相关因子上周及当月收益 |因子|上周收益(%)|当月收益(%)| | ---- | ---- | ---- | |供给|1.51|1.34| |需求|1.62|1.12| |库存|-0.13|-0.18| |价差|0.29|0.29| |利润|0.21|2.03| |大类累加|1.38|1.34| [8] 铁矿相关因子上周及当月收益 |因子|上周收益(%)|当月收益(%)| | ---- | ---- | ---- | |供给|0.00|0.08| |库存|-0.59|0.08| |价差|0.00|0.00| |大类累加|-0.19|0.04| [10] 铝相关因子上周及当月收益 |因子|上周收益(%)|当月收益(%)| | ---- | ---- | ---- | |供给|0.60|0.45| |需求|0.85|0.56| |库存|0.00|-0.23| |价差|0.51|0.58| |大类累加|0.42|0.41| [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 海外美联储降息、日本央行加息，国内政策积极但内需仍需托底，人民币汇率有望“破 7”并温和贬值，各品种走势受多种因素影响 [2][4] - 贵金属短期偏强，铜价有突破可能，铝震荡偏强、氧化铝过剩，锌窄幅震荡，镍回调，锡谨慎追高，碳酸锂供需双强，工业硅和多晶硅分别区间震荡和观望，铅区间震荡 [11][13][16] - 螺纹和热卷震荡，铁矿石区间运行，焦煤焦炭有提降情况，铁合金供需双弱 [25][26][30] - 纸浆震荡、胶版纸偏弱，原油受地缘影响或上行，LPG 近端有支撑，PTA - PX 预期良好，MEG - 瓶片过剩预期压制，甲醇多空交织，PP 基本面转好，PE 下跌空间有限，纯苯 - 苯乙烯向弱预期转变，燃料油高硫疲软、低硫回升，橡胶震荡，尿素震荡，玻纯和烧碱震荡，原木基本面改善，丙烯偏弱震荡 [32][33][34] - 生猪旺季供需待验证，油料近强远弱，油脂随外盘偏弱，棉花中长期或上涨，白糖超跌反弹，鸡蛋产能高位但面临拐点，苹果强势反弹，红枣价格下方空间有限 [61][62][63] 根据相关目录分别进行总结 金融期货 - 宏观方面，日本央行如期加息 25 基点，美联储“三把手”称无进一步降息紧迫性，11 月 CPI 数据或失真，美债收益率加速反弹；国内国常会强调确保“十五五”开好局，海南封关首日三亚免税销售火爆，进店客流大增 [1] - 人民币汇率展望 2026 年，美元兑人民币即期汇率短期震荡蓄势，全年有望“破 7”并温和贬值，但存在地缘政治、国内经济修复不及预期、央行干预等潜在风险 [4] - 股指交投低迷，市场观望情绪浓，短期预计延续震荡 [4][5] - 国债中期不悲观，短期不追高，中期多单可持有，短线等待低位介入机会 [5][6] - 集运欧线主力合约上涨，SCFI 欧线小幅回落，利多因素有部分船司提涨报价、舱位短期紧张、红海地缘风险持续，利空因素有 1 月涨价落地价低、贸易摩擦、未来舱位供给充沛、欧洲经济数据疲软 [7][8] 大宗商品 有色 - 黄金和白银价格偏强，白银表现强于黄金，金银比回落；近端关注美联储主席任命和经济数据，白银谨慎追高；远端关注美元指数、美联储政策、需求等因素；交易策略上短线震荡偏强，黄金关注前高阻力，白银关注获利回吐压力 [11][12] - 铜价目前价位可涨可跌，突破概率增加，若未突破则区间低吸；关注 95000 一线压力，下游企业可逢低买入期货套保，有现货采购需求可考虑“买入向上敲出累计期权策略” [13][15] - 铝中期震荡偏强，短期回调或为机会；氧化铝过剩，空头可逐步止盈，多头等待检修和现货价格指引；铸造铝合金震荡偏强，关注与铝价差 [16] - 锌窄幅震荡，短期维持高位宽幅震荡 [17] - 镍和不锈钢先抑后扬，镍矿稳中偏强，新能源和镍铁支撑松动，不锈钢关注出口管制；锡谨慎追高，短期内上方空间小，回调至 33 万下方多头有机会 [18][19] - 碳酸锂供需双强格局延续，短期需谨慎追高，中长期把握回调后逢低布局机会 [20][21] - 工业硅区间震荡，中长期具备逢低建仓配置价值；多晶硅建议观望 [21][22] - 铅区间震荡，预计在 16700 - 17500 附近震荡，16500 附近有强支撑 [23] 黑色 - 螺纹和热卷上方有压力，下方有支撑，维持震荡，螺纹主力合约 2605 价格区间 2900 - 3300，热卷主力合约 2605 价格区间 3000 - 3400 [25][26] - 铁矿石上有发运压制，下有铁水支撑，价格区间运行，大幅上行空间不大 [26][27] - 焦煤焦炭三轮提降落地，焦煤库存结构有望改善，焦炭估值修复驱动或减弱，关注低基差下的卖出套保机会 [30] - 铁合金短期震荡偏强，下方有支撑，但上涨空间有限，后续可能跟随钢材价格变化，需谨慎看空 [31] 能化 - 纸浆震荡，胶版纸偏弱，纸浆可先观望，胶版纸可轻仓尝试高空 [32] - 原油受美委局势影响，地缘逻辑回归，油价或上行，关注美委局势进展 [33][34] - LPG 近端有支撑，关注边际变化 [35][36] - PTA - PX 预期良好，PX 供需格局紧张，PTA 加工费有修复预期，后续回调布多更合适 [36][37][38] - MEG - 瓶片需求端难有预期，供应端有支撑信号，成本端双弱，过剩预期压制估值 [40][41] - 甲醇多空交织，预期近弱远强，1 - 5 反套继续持有 [42][43] - PP 基本面预计转好，短期可逢低做多 [44][45] - PE 现货端偏弱，但盘面下跌空间有限 [46][47] - 纯苯 - 苯乙烯向弱预期转变，纯苯供应增加、需求减弱、库存高，苯乙烯近端流动性缓解、下游有降负检修计划 [48][49] - 燃料油高硫裂解疲软，低硫裂解回升，低硫可观望 [49][50][51] - 橡胶承压震荡，多空分歧加大，轻仓观望，深浅胶价差正套持有；合成橡胶偏强但上涨空间受限，谨慎关注 [52][53] - 尿素短期震荡，市场处于基本面与政策区间内 [54] - 玻纯和烧碱震荡，纯碱过剩预期加剧，玻璃关注冷修和供应预期变化，烧碱价格偏弱震荡 [54][55][56] - 原木基本面有边际改善，可考虑卖出 lg2603 - P - 750 的头寸 [58] - 丙烯偏弱震荡，预期维持低位震荡格局，关注政策实施情况 [59][60] 农产品 - 生猪旺季供需有待验证，长周期战略性看多，中短期以基本面为主，近月出栏压力持续，远月走势偏强 [61] - 油料近强远弱，外盘美豆短期偏弱、中期区间震荡，内盘豆粕关注抛储供应增量 [62][63] - 油脂随外盘偏弱运行，试多近月，关注产地产量和生物柴油市场信息 [63] - 棉花中长期供需或偏紧，棉价有上涨空间，关注节前下游订单情况 [64][66] - 白糖超跌反弹，下跌势头未止 [66][67] - 鸡蛋产能高位但面临拐点，总体偏空，多单博弈反弹可轻仓参与 [68] - 苹果强势反弹，等待回撤接多机会 [68][69] - 红枣价格下方空间有限，关注下游节前采购情况 [70]

公司近期动态 - 公司于2025年12月16日召开第六届2025年第十三次董事会会议，审议了《关于修订 <高级管理人员薪酬管理办法> 的议案》等文件 [1] 公司业务构成 - 2025年1至6月份，公司营业收入构成为：矿山开采占比70.36%，民爆及其他收入占比15.11%，能化业务占比12.85%，防务装备占比0.88%，其他行业占比0.8% [1] 公司市值 - 截至新闻发稿时，公司市值为306亿元 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期人民币相对于美元大概率温和偏强，多数是低波动“垃圾交易时间” [5] - 股指短期预计延续震荡 [8] - 国债中期多单可继续持有，短线交易T、TF可拉开价格档位分批逢低做多 [9] - 集运欧线短期市场将延续多空拉锯 [12] - 中长期贵金属价格重心继续上抬，短期预计高位震荡 [16][19] - 铜短期波动或放大，注意高位调整风险 [21] - 铝中期震荡偏强，短期回调或为机会；氧化铝维持过剩逻辑，空头可逐步止盈，多头暂时观望；铸造铝合金震荡偏强 [23][24] - 锌短期维持高位宽幅震荡 [26] - 锡短期进入宽幅震荡阶段，逢低入场 [26] - 碳酸锂短期震荡偏强，中长期具备逢低布多机会 [27][28] - 工业硅中长期具备逢低建仓远月多单的配置价值，多晶硅市场交易逻辑以技术面为主 [30] - 铅短期预计在16700 - 17500附近震荡 [31] - 螺纹和热卷价格维持震荡 [33] - 铁矿石价格下方空间预计有限 [34] - 焦煤前期空单可考虑分步止盈，下跌趋势中不建议逆势抄底 [37] - 铁合金基本面现实较弱，上方空间有限 [38] - 纸浆和胶版纸整体策略暂时观望，短线轻仓高空性价比相对较高 [40][41] - 原油短期震荡偏弱 [43] - LPG震荡 [44] - PX - TA短期暂无明显驱动，跟随商品情绪与成本端震荡 [49] - 乙二醇短期向下驱动力度减弱，中长期估值承压格局难以扭转 [52] - 甲醇维持反套 [54] - PP成本端支撑偏强，关注现货端情况 [57] - PE供需压力偏大，关注现货端情况，短期可关注L - P价差收窄 [59] - 纯苯近弱远强，苯乙烯近强远弱 [61][62] - 燃料油和低硫燃料油观望 [63][65] - 沥青短期维持震荡，关注冬储情况 [66] - 橡胶整体维持震荡格局，天胶短期单边偏弱看待 [70] - 尿素01预计延续震荡走势 [72] - 纯碱等待供应出现预期外变量，玻璃关注供应预期变化，烧碱价格偏弱震荡 [73][74][76] - 原木价格博弈属性较强，目前交易价值不大 [79] - 丙烯偏弱震荡 [80] - 生猪长周期战略性看多，中短期以基本面为主 [83] - 油料外盘美豆短期偏弱震荡，内盘豆粕延续正套走势，菜粕短期有供应修复预期 [85] - 油脂短期价格重心逐渐下移 [88] - 棉花中长期或存上涨空间，短期有一定压力，回调布多 [89] - 白糖价格维持疲软态势 [92] - 鸡蛋长周期产能过剩，价格压力偏大，短期若多单博弈反弹建议轻仓参与 [93] - 苹果整体回撤接多为主 [95] - 红枣短期价格下方空间或有限，关注下游节前采购情况 [97] 根据相关目录分别进行总结 金融期货 - 宏观方面需关注美国非农就业报告发布，美联储12月议息会议降息25个基点，基调温和，后续非农数据影响降息预期走向；国内延续“稳中求进”总基调，实施积极财政政策和适度宽松货币政策，明年重点工作扩大内需 [1][2] - 人民币汇率短期温和偏强，支撑逻辑包括政策定调托底、季节性结汇高峰显现且与美元指数相关性脱钩、外部与内部环境共振 [3][5] - 股指驱动不足，市场情绪谨慎，短期预计延续震荡 [6][8] - 国债市场情绪偏弱，中期多单可持有，短线T、TF逢低做多 [8][9] 大宗商品 有色 - 铂钯夜盘大涨，预计美联储26年上半年维持宽松货币政策，欧盟放宽燃油车禁令利好铂钯需求 [14] - 黄金白银短期高位震荡，中长期看涨，关注非农报告、货币政策预期、交割挤兑压力等因素 [17][18][19] - 铜固投增速下滑，呈内弱外强，短期波动或放大 [20][21] - 铝中期震荡偏强，短期回调或为机会；氧化铝过剩，空头止盈，多头观望；铸造铝合金震荡偏强 [23][24] - 锌短期维持高位宽幅震荡，矿端偏紧，库存去库形成支撑 [25][26] - 锡技术回调，短期宽幅震荡，逢低入场 [26] - 碳酸锂震荡偏强，短期受市场情绪驱动，中长期具备逢低布多机会 [27][28] - 工业硅中长期具备逢低建仓远月多单价值，多晶硅市场交易以技术面为主 [29][30] - 铅震荡，供应边际减量，需求淡季，库存累库 [31] 黑色 - 螺纹和热卷震荡偏弱，宏观利好消退，定价回归基本面，供应减产速度或放缓，需求季节性低迷，库存去库 [32][33] - 铁矿石发运冲量，交易逻辑重回基本面，价格下方空间有限 [34] - 焦煤焦炭弱势盘整，焦煤供需边际过剩，焦炭供需平衡表边际恶化，前期空单可分步止盈 [36][37] - 硅铁和硅锰弱现实与强预期，上方空间有限，供应减产，需求下滑，库存高位 [37][38] 能化 - 纸浆和胶版纸震荡，纸浆上方受限，需求偏弱，库存仍处高位；胶版纸受纸浆影响，上游开工负荷率抬升形成利空 [40][41] - 原油触年内新低，短期震荡偏弱，关注俄乌和谈进展 [42][43] - LPG震荡，供应端开工率有变化，需求端部分开工率变动 [44][45] - PX - TA无明显驱动，跟随商品情绪与成本端震荡，PX供应抗干扰性强，PTA加工费修复空间有限 [46][49] - 乙二醇供应负反馈初显，短期向下驱动力度减弱，中长期估值承压格局难扭转 [50][52] - 甲醇维持反套，受商品正套逻辑和自身卸港问题影响 [53][54] - PP成本端支撑偏强，关注现货端情况，1月供应压力或缓解 [56][57] - PE供需压力偏大，关注现货端情况，短期关注L - P价差收窄 [58][59] - 纯苯近弱远强，供应下滑，需求疲软，库存面临胀库风险；苯乙烯近强远弱，装置重启，需求持平，港口去库 [61][62] - 燃料油裂解疲软，供应稳定，需求减弱；低硫燃料油裂解回升，供应收紧，基本面好转 [63][65] - 沥青底部空间不大，冬储政策陆续出台，短期震荡，关注冬储情况 [65][66] - 橡胶宏观氛围暖但基本面利好有限，天胶供应端收紧，需求支撑偏弱，整体震荡；合成橡胶期现价格偏强，供需压力仍大 [67][70] - 尿素期现回归，日产预计维持高位，出口政策调节削弱价格下行驱动，01震荡 [71][72] - 玻纯和烧碱低位反复，纯碱过剩预期加剧，玻璃关注供应预期变化，烧碱价格偏弱震荡 [73][74][76] - 原木空单集中离场，价格在仓单成本和买方接货意愿间波动，交易价值不大 [76][79] - 丙烯偏弱震荡，供应增加，需求变动不大 [79][80] 农产品 - 生猪旺季供需有待验证，长周期战略性看多，中短期以基本面为主 [82][83] - 油料通关时间延长，外盘美豆短期偏弱震荡，内盘豆粕延续正套走势，菜粕短期有供应修复预期 [84][85] - 油脂偏弱运行，棕榈油供应压力难缓解，豆油供应压力大，菜油受消息和政策影响 [87][88] - 棉花关注下游订单，中长期或存上涨空间，短期有压力，回调布多 [89] - 白糖再创新低，受供应压力前景影响 [90] - 鸡蛋淘鸡进行时，长周期产能过剩，价格压力偏大，短期若多单博弈反弹建议轻仓参与 [93] - 苹果大幅回吐，库存成交不快，整体回撤接多为主 [94][95] - 红枣新货供应充足，短期价格下方空间或有限，关注下游节前采购情况 [96][97]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 本周商品多头占比小幅回落，不同板块因子强度有升有降，各品种基本面因子表现不一，不同品种策略净值及综合信号有差异，部分品种综合信号发生转变 [3] 各品种总结 商品整体 - 本周商品多头占比小幅回落，黑色和化工板块因子强度下降，有色板块小幅上升，截面偏强的是有色，偏弱的是化工和农产品 [3] 各板块具体情况 有色板块 - 黄金时序动量回落，白银持仓量维持高位，截面两端分化扩大；短周期动量边际上升，截面动量分化收窄，截面上铜和锌偏强、锡偏弱 [3] 黑色板块 - 期限结构显示分化收窄，焦煤焦炭持仓量维持低位，铁矿短周期动量出现反转下降 [3] 能化板块 - 长周期动量因子下降，乙二醇处于截面偏空端 [3] 农产品板块 - 油粕截面分化收窄，豆油持仓量边际下降 [3] 各品种策略净值及基本面因子情况 甲醇 - 策略净值方面，需求因子走弱0.01%，库存因子走高0.36%，合成因子走强0.01%，本周综合信号空头 [3] - 基本面因子上，供给端中性，需求端由多头转中性，库存端空头，价差端中性偏多 [3] 浮法玻璃 - 策略净值方面，上周库存因子下行0.39%，利润因子走强0.74%，本周综合信号多头 [9] - 基本面因子上，供给端多头，需求端多头，库存端多头强度增加，价差端中性，利润端空头延续 [9] 铁矿石 - 策略净值方面，上周供给因子下行0.22%，综合因子走弱0.04%，本周综合信号由多头转为空头 [10][11] - 基本面因子上，供给端由多头转中性，需求端由多头转中性，库存端由中性转空头，价差端转为空头反馈但信号维持中性 [11] 铅 - 策略净值方面，上周供给因子上行0.02%，需求因子走弱0.46%，库存因子下行0.5%，价差因子走弱0.33%，合成因子下行0.32%，本周综合信号维持空头 [11] - 基本面因子上，供给端多头反馈减弱维持中性，库存端空头反馈减弱转中性，价差端空头信号强度增强 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国内工业企业利润短期承压，中长期有望修复；海外美元指数上行空间有限，短期高位震荡[2] - 人民币汇率短期内稳健偏强但升值放缓，双向波动明显，中长期有望温和升值[4][5] - 股指短期震荡，中长期由流动性宽松驱动估值修复[7] - 国债中期不悲观，等待货币政策信号[8] - 集运欧线期货短期震荡偏弱，地缘政治是关键变量[11][12] - 贵金属中长期价格重心上抬，短期白银向上弹性增加[14][16] - 铜年末利多预期强，价格有望突破[19][20] - 铝产业链中，铝震荡偏强，氧化铝偏弱运行，铸造铝合金震荡偏强[21] - 锌偏强震荡，镍和不锈钢震荡偏弱，锡回调寻找入场机会，碳酸锂把握回调后逢低布局机会[23][25][27] - 工业硅震荡整理，多晶硅关注仓单与持仓量博弈[28][31] - 铅震荡，螺纹和热卷震荡偏强，铁矿石高位震荡，焦煤焦炭首轮提降，硅铁和硅锰震荡偏弱[32][35][41] - 原油震荡下行，LPG估值偏高但有支撑，PTA - PX回调布多，MEG - 瓶片逢高卖call，尿素震荡，PP成本支撑反弹，PE震荡，纯苯苯乙烯装置检修扰动增加，燃料油裂解疲软，低硫燃料油裂解走弱，沥青弱势震荡，橡胶和20号胶宽幅震荡，玻纯和烧碱关注供应预期变化[45][48][53][57][59][62][65][67][69][70][72][74][76] - 生猪中短期看基本面，远月受预期影响偏强；油料关注中国采购；油脂短期震荡或反弹；棉花下方空间有限；白糖修复性反弹但弱势难改；鸡蛋产能高位但面临拐点；苹果维持强势；红枣关注新枣定产情况[86][87][89][90][93][94][95][98] 根据相关目录分别进行总结 金融期货 - 宏观方面，11月中国制造业PMI环比回升，非制造业PMI环比下降，海外关注美元指数走势和美联储主席候选人确定[1][2] - 人民币汇率前一交易日有涨有跌，后市贬值与波动风险并存，投资者需辨别信息真伪[3][4][5] - 股指交投氛围低迷，短期预计震荡，中长期由流动性宽松驱动估值修复[6][7] - 国债上周下跌受传言影响，中期不悲观，等待货币政策信号[7][8] - 集运欧线期货短期震荡偏弱，地缘政治动向是关键变量，操作上区间为主[11][12] 大宗商品 有色 - 黄金和白银上周价格强势上涨，白银创新高，短期向上弹性增加，关注美国相关数据和事件[14][16] - 铜年末利多预期强，价格有望突破，关注PMI数据和美国ADP就业人数变动[19][20] - 铝产业链中，铝震荡偏强受宏观和铜银带动，氧化铝偏弱运行因产能过剩，铸造铝合金震荡偏强且关注与铝价差[21] - 锌偏强震荡，受伦锌和基本面影响；镍和不锈钢震荡偏弱，基本面压力未改；锡回调寻找入场机会；碳酸锂把握回调后逢低布局机会[23][25][27] - 工业硅震荡整理，多晶硅关注仓单与持仓量博弈[28][31] - 铅震荡，下方有成本支撑[32] 黑色 - 螺纹和热卷利润改善，震荡偏强，关注去库速度和下游消费，警惕钢铁企业盈利率下跌引发负反馈[33][35] - 铁矿石估值修复，高位震荡，关注焦煤价格和钢厂补库情况[36][37] - 焦煤焦炭首轮提降，焦煤01合约空头趋势明确，05合约有中长期多配价值，焦炭不建议盲目追空[38][39] - 硅铁和硅锰震荡偏弱，受钢厂盈利率和需求下滑影响[40][41] 能化 - 原油短期震荡，中长期供应过剩压力未改，关注OPEC + 政策和俄乌和谈进展[44][45] - LPG成本抬升，内盘估值偏高但有供需和外盘支撑[46][48] - PTA - PX调油炒作降温，考虑回调布多，关注检修和调油动态[49][53] - MEG - 瓶片向下驱动减弱，逢高卖call，关注聚酯需求和供应端装置情况[55][57] - 尿素需求带动去库，市场震荡，关注出口政策和库存情况[58][59] - PP成本端支撑偏强，供应或回升但有意外检修可能，需求有分化，关注PDH装置和基差变化[60][63] - PE自身驱动不足，供增需减，预计反弹后震荡，关注现货和基差情况[64][65] - 纯苯苯乙烯装置检修扰动增加，纯苯近弱远强，苯乙烯近强远弱[66][68] - 燃料油裂解疲软，低硫燃料油裂解走弱，关注供应和需求变化[69][70] - 沥青底部空间不大，关注冬储政策，短期弱势震荡[71][72] - 橡胶和20号胶偏强震荡，基本面相对平衡，关注产区天气和宏观氛围[73][74] - 玻纯和烧碱关注供应预期变化，纯碱中长期供应高位，玻璃关注冷修情况，烧碱价格偏弱震荡[76][78] 农产品 - 生猪旺季或有提振，中短期看基本面，远月受预期影响偏强[86] - 油料关注中国采购美豆情况，豆粕短期跟随美盘震荡，菜粕关注仓单变化[87][88] - 油脂短期宽幅震荡或反弹，关注产地天气、美国生柴政策和中加关系[89] - 棉花现货报价坚挺，下方空间有限，关注套保压力突破情况[90] - 白糖修复性反弹但弱势难改，关注原糖反弹力度[91][93] - 鸡蛋淘鸡进行时，产能高位但面临拐点，短期轻仓博弈反弹[94] - 苹果维持强势，新季晚富士入库进入后期[95] - 红枣新枣集中下树，价格波动大，减产下下方空间有限，关注定产情况[97][98]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 商品中观轮动研究将“主观+量化”理念结合 旨在构建动态演进认知体系和有长期生命力投资策略 降低策略特异性 注重可解释性和可归因性 [3][81] - 构建月频品种簇中观轮动模型 样本内平均年化收益率 17.79% 夏普比率 1.44 回撤 -5.70% 月度胜率 68.98% 样本外 2025 年 1 - 11 月总收益 15.43% 回撤 1.09% 月度胜率 70% [3][4] 根据相关目录分别进行总结 商品轮动机制及品种簇划分 - 商品中观轮动库存周期上行时现实侧主导、表现为基本面估值 下行时预期侧主导、表现为宏观估值 结合贝叶斯思想提出研究框架 标的落实到品种簇层面 [6] - 选取 2019 年 1 月 1 日起始的 16 支品种簇 包括黑色、有色、能化、农产品、贵金属板块 [7] 自下而上—基本面视角 基本面估值指标构建 - 核心假设为商品根本价值源于实物属性 品种簇价格波动反映实物供需状况 [9] - 构建流程为对原始库存、利润、库消比数据预处理 构建品种簇扩散指数 以库存扩散指数为基指数、其余为辅指数 用“逻辑门”微调得到基本面估值强度 [13][14][15] 回测效果 - 月频调仓 做多估值最低的后 long_n 个品种簇 做空估值最高的前 short_n 个品种簇 多空等权 杠杆率一倍 [21][22] - 全参数组平均年化收益率 9.88% 夏普比 0.52 回撤 -10.58% 月度胜率 57.96% 取 ls_4_4 作为策略基准 [22] 自上而下—宏观视角 品种簇表达宏观观点 - 核心假设为品种簇具有金融属性 价格波动能被宏观因子解释和驱动 暴露关系相对稳定 [27] - 对 Wind 五大板块指数主成分分析 第一主成分解释度 69.4% 是增长与利率合力作用 第二主成分解释度 17.9% 是通胀结构与货币政策预期共同作用 第三主成分解释度 6.1% 是汇率因子作用 [28][29][31] 宏观估值指标构建 - 确定增长、通胀、利率及汇率为宏观指标 统一构造月频指标 增长因子由制造业 PMI、工业增加值、社会消费品零售总额合成 通胀因子由 CPI 和 PPI 构建 [40][41] - 宏观估值强度指标构建是将滚动回归后的因子暴露与因子动量相乘后加和 乘以置信指标得到 [53] 回测效果 - 月频调仓 月初买入持有至下一个信号日 [59] - 全参数组平均年化收益率 10.13% 夏普比 0.91 回撤 -11.17% 月度胜率 66.94% 取 ls_4_4 作为策略基准 [59] 周期择时 库存周期指数构建 - 库存周期指数 = 企业产成品存货增量 / 企业营收增量 对相关指标清洗处理后计算并标准化至 [0,1] 区间 滞后一个月 [62] 库存周期拐点识别 - 步骤为动态阈值确定、初始拐点识别、二次过滤 二次过滤后去除近邻拐点 5 个 2012 年 3 月至 2024 年底有效拐点 11 个 上下行阶段 12 段 有效阶段 9 个 平均库存周期运行时间 2 年零 1 个月 [65][66][67] 品种簇中观轮动模型 - 根据库存周期上下行进行估值模型二元轮动 库存上行阶段供需估值权重 100% 库存下行阶段宏观估值权重 100% [74] - 全参数组平均年化收益率 17.79% 夏普比 1.44 回撤 -5.70% 月度胜率 68.98% 取 ls_4_4 作为策略基准 [74] - 样本外 2025 年 1 - 11 月 ls_4_4 组总收益 15.43% 回撤 -1.09% 1、5、10 月录得负收益 [77] 总结与展望 总结 - 构建品种簇基本面估值轮动模型 月频全参数组平均年化收益率 9.88% 夏普比 0.52 回撤 -10.58% 月度胜率 57.96% [82] - 构建品种簇宏观估值轮动模型 月频参数组平均年化收益率 10.13% 夏普比 0.91 回撤 -11.17% 月度胜率 66.94% [82] - 进行宏观与基本面估值二元轮动 样本内月频全参数组平均年化收益率 17.79% 夏普比率 1.44 回撤 -5.70% 月度胜率 68.98% 样本外 2025 年 1 - 11 月总收益 15.43% 回撤 1.09% 月度胜率 70% [83] 展望 - 调整品种簇划分方式 纳入新能源硅锂等品种 [84] - 考虑贵金属货币、避险属性和油品地缘属性等 [84] - 构建品种簇趋势状态识别模型 辅以估值水位的趋势置信度评价 [84] - 从舆情分析及消息面部署监控体系 警惕月内风险事件 [84]

市场整体表现 - 国内商品期货市场21日几乎全线走弱，中证商品期货价格指数收报1458.04点，下跌16.46点，跌幅1.12% [1] - 分品种看，除部分农产品小幅收涨外，能化、金属等多数品种普遍下跌，超20个品种收盘跌幅在1%至3%以上 [1] 碳酸锂市场 - 碳酸锂期货领跌市场，多个合约封板跌停，日跌幅达9% [1][2] - 期价下跌受三重因素打压：美国非农数据强劲令美联储降息预期受挫、广期所上调交易手续费和保证金要求、盘面多次冲击10万元/吨关口失败引发获利回吐 [2] - 近月主力合约单日减仓超6.8万手，净流出资金超22亿元 [2] 贵金属板块 - 贵金属板块未能幸免于市场跌势，沪银主力合约收跌3.7%，沪金主力合约下跌1.4% [1][3] - 调整主因包括美联储12月降息预期退坡、欧美股市大跌削弱避险需求、地缘局势降温 [3] - 分析认为支撑贵金属的长期逻辑未变，调整后重启涨势概率较大 [3] 农产品板块 - 部分农产品表现坚挺，淀粉及玉米主力合约均涨超1%，领涨商品市场 [4] - 玉米产业链强势受基本面支撑：东北新粮增量减小农户惜售、中下游库存普遍较低、深加工企业开工率提升、饲企玉米库存增至26.23天环比上涨2.42% [4] - 油脂板块走势分化，菜粕主力合约涨幅达1.00%，主因资金离场推动超跌反弹及短期供应端无压力 [5] 其他品种 - 集运欧线期货延续弱势，日内重挫超3%，盘中触及近一个月低点 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 金融期货方面海外关注美国经济数据发布及人事变动影响，国内关注政策托底力度与效果，各品种短期走势受不同因素影响，如股指震荡、国债中期有上涨空间等 [1][3][5] - 大宗商品方面各品种受宏观、供需等因素影响呈现不同走势，如贵金属短期调整、铜缺乏驱动、铝高位震荡等 [13][17][19] - 黑色系成材区间震荡，铁矿石关注逢高做空机会，焦煤焦炭可布局多单等 [29][31][33] - 能化品原油震荡承压，LPG 偏强震荡，PTA - PX 偏强运行等，各品种走势受供需、地缘等因素影响 [38][40][45] - 农产品生猪近月压力大，油料近强远弱，油脂震荡等，各品种受政策、供需、天气等因素影响 [77][78][81] 根据相关目录分别进行总结 金融期货 - 宏观关注美国经济数据发布及人事变动，国内经济基本面边际降温，关注政策托底 [1] - 人民币汇率受美元指数等因素影响，后续关注美国就业数据及国内企业结汇意愿 [2] - 股指震荡延续，关注海外变数，如美国经济数据、英伟达财报、中日风波等 [3][5] - 国债短期震荡，中期在基本面支持下有上涨空间，中线多单继续持有 [5][6] - 集运欧线现货指数下跌，期价短期调整压力增大，趋势交易者观望，套利交易者可止盈 [7][8][10] 大宗商品 有色 - 黄金&白银 12 月降息预期分歧大，短期调整或将延续，关注 200 日均线回踩情况 [13][15] - 铜缺乏驱动，临近交割日仓单注册量回升，关注 86000 附近支撑 [17][18] - 铝产业链铝高位震荡，氧化铝偏弱运行，铸造铝合金高位震荡 [19][20][21] - 锌窄幅震荡，关注出口与宏观及月底底部空间 [21] - 镍，不锈钢持续偏弱走势，基本面压力较大，关注后续需求走势 [21][22] - 锡窄幅震荡，短期内供给端原料问题难解决，维持高位震荡 [23] - 碳酸锂市场情绪旺，需警惕追高风险 [24] - 工业硅&多晶硅宽幅震荡区间，多晶硅偏弱，关注市场情绪和政策 [25][26] - 铅交割累库，承压运行，震荡走势 [27] 黑色 - 螺纹&热卷小幅反弹，区间震荡，关注去库速度和下游消费情况 [29][30] - 铁矿石发运大增，基本面供强需弱，关注逢高做空机会 [31][32] - 焦煤焦炭部分矿山复产，供应边际宽松，关注焦煤主产区政策，可布局多单 [33][34][35] - 硅铁&硅锰继续累库，震荡偏弱，去库依赖减产 [36] 能化 - 原油供应宽松压制油价，地缘与避险风险成关键，中短期震荡 [38][39] - LPG 偏强震荡，基本面中性偏好但估值高 [40][41] - PTA - PX 调油逻辑强化，偏强运行，关注检修计划兑现和宏观动态 [42][45] - MEG - 瓶片供应端推动价格反弹，操作上逢高布空，可卖出看涨期权 [46][49] - 甲醇 01 维持偏弱，建议前期卖看涨继续持有，进行反套操作 [50][51] - PP 成本支撑增强，短期供需好转，支持 1 - 5 正套 [53][54] - PE 底部回升但空间有限，供需格局短期改善中长期偏弱 [56][57] - 纯苯苯乙烯调油叙事再起，低位反弹，但基本面未大转变反弹高度有限 [58][59] - 燃料油裂解走弱，看空高硫裂解 [60][61] - 低硫燃料油低位盘整，裂解驱动向上 [62][63] - 沥青底部空间不大，关注冬储意愿，短期震荡 [64][65] - 玻璃纯碱烧碱低位盘旋，纯碱以成本定价，玻璃结构性矛盾存在，烧碱供需格局偏弱 [66][68][69] - 纸浆&胶版纸期价盘整，短期偏震荡走势，期价中枢略下移 [70][71] - 原木关注 01 - 03 的反套机会，可采取区间网格等策略 [72][73][74] - 丙烯震荡，供应端影响价格，预期维持震荡格局 [75][76] 农产品 - 生猪近月压力依旧偏大，建议观望，适当反套参与 [77] - 油料近强远弱，内盘豆粕近月计价去库逻辑，菜粕关注仓单变化 [78][79][80] - 油脂弱势震荡为主，关注产地信息、政策及天气等 [81] - 豆一期价高位坚挺，多头趋势延续 [82][83] - 玉米&淀粉注意涨价后卖压释放，底部区间偏强震荡 [83][85] - 棉花震荡偏弱，关注反套机会 [86] - 白糖弱势承压 [87][89] - 鸡蛋现实压力犹存，产能高位但面临拐点，多单轻仓参与 [90] - 苹果冲高回落，走势依旧偏强 [91][92] - 红枣关注新枣收购，减产下预计下方空间有限 [93][94]