投资评级 - 维持"买入"评级 [2][6] 核心观点 - 承保利润同比高增44.6%至130.15亿元，综合成本率（COR）同比下降1.4个百分点至94.8% [5] - 总投资收益率同比提升0.2个百分点至2.6%，权益类资产配置比例较年初提升1.0个百分点至26.1% [5] - 上调2025-2027年盈利预测至368.52/408.99/471.24亿元（原预测为349.54/389.89/442.89亿元） [6] 财务表现 - 1H25净利润同比增长32.3%至244.55亿元，2Q25净利润同比增长4.1%至131.43亿元 [5] - 1H25保险服务收入同比增长5.6%至2490.40亿元 [5] - 综合赔付率同比上升1.7个百分点至71.8%，综合费用率同比下降3.1个百分点至23.0% [5] 业务细分表现 - 车险保费收入同比增长3.4%至1440.65亿元，COR同比下降2.2个百分点至94.2%，承保利润同比增长67.7%至87.26亿元 [8] - 非车险保费收入同比增长3.8%至1792.17亿元，COR同比下降0.2个百分点至95.7%，承保利润同比增长13.0%至42.89亿元 [8] - 意健险/农险/责任险/企财险保费收入同比变化分别为+7.9%/-3.9%/+1.3%/+5.7% [8] 投资配置 - 总投资资产规模达7114.80亿元，较2024年末增长5.2% [5] - 股票及基金配置规模较2024年末分别增加163.35亿元和8.49亿元，占比分别提升2.0个百分点和下降0.1个百分点至9.2%和5.3% [5] - 分类为FVOCI的股票占比达74.4%，较2024年末下降6.1个百分点 [5] 估值指标 - 当前股价对应2025年预测市净率（PB）为1.33倍 [6] - 2025-2027年预测每股收益分别为1.66/1.84/2.12元 [7] - 2025-2027年预测净资产收益率（ROE）分别为12.72%/13.84%/15.12% [7]

行业观点 - 负债端持续改善，行业利差损风险逐步缓解，市场储蓄需求旺盛，负债成本有望下降[1] - 十年期国债收益率回落至1.63%，未来伴随经济复苏长端利率企稳或上行，新增固收类投资收益率压力缓解[1] - 公募基金对保险股持仓处于低位，估值对负面因素反应充分，2025年4月30日保险板块估值2025E 0.49-0.79倍PEV、0.88-1.95倍PB[1] 2025Q1经营回顾 - 净利润与净资产短期波动，受利率上行、债市下跌影响，公司间分化明显[2] - 新单结构改善明显，NBV延续较快增长，分红险占比显著提升，NBV margin显著改善[2] - 代理人队伍保持稳定，人均产能持续提高，银保渠道NBV贡献预计提升[2] - 产险COR同比大幅改善，受大灾赔付减少、降本增效及高风险业务出清影响，承保利润增长空间大[3] - 投资收益率略有承压，25Q1总、综合投资收益率同比下滑，但Q2起债券相关投资浮亏明显改善[3] 产品变革与发展 - 人身险产品从单一保障向多元保障+长期储蓄演变，当前重疾险转型但康养空间广阔，储蓄险向分红险转型[4] - 海外寿险市场产品发展本土化，美国英国以年金险为主，日本基于老龄化发展医疗险等第三领域产品[4] - 健康险创新发展潜力大，保险产品+康养服务成增长关键方向，分红险是当前兼顾保费增长与缓解利差损的最优选择[4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 中国太保为保险板块内具有明显经营 alpha 的核心标的，在政策“促发展”导向下优势有望进一步凸显，看好中期公司 NBV 增长的可持续性及产品结构转型成效，但考虑到资本市场波动的潜在影响，调降 25 - 27 年归母净利润预期 [8] 各部分总结 业绩表现 - 1Q25 公司实现归母净利润 96.27 亿元，yoy - 18.1%，表现低于预期；保险服务业绩/投资业绩/其他 yoy - 10.6%/- 12.9%/+ 36.7%，资、负两端均阶段性承压 [5] - 1Q25 公司实现 NBV57.78 亿元，同比增长 11.3%，可比口径下 yoy + 39.0%；新单保费 yoy + 29.2%至 423.54 亿元；可比口径下 1Q25 NBVM yoy + 1.0pct 至 13.6%；分红险新保规模保费占规模保费比重 yoy + 16.1pct 至 18.2% [6] - 1Q25 财险保险服务收入 yoy + 4.8%至 477.41 亿元，原保险保费收入 yoy + 1.0%至 631.08 亿元；车险/非车险原保险保费收入 yoy + 1.3%/+ 0.7%至 268.33/362.75 亿元；1Q25 COR yoy - 0.6pct 至 97.4%，表现优于预期 [6] 渠道情况 - 个险：1Q25 个险新单保费 yoy - 15.2%至 136.68 亿元，预计受多重因素影响；队伍规模趋于稳定，截至 3 月末，保险营销员 yoy + 1.1%至 18.8 万人；核心人力月人均 FYP 为 8.3 万元，增员人数/13 个月新人留存率 yoy + 18.9%/+ 4.8pct [9] - 银保：1Q25 渠道新单 yoy + 130.7%至 201.14 亿元；其中，新保期缴规模保费 yoy + 86.1%至 45.11 亿元 [9] 投资情况 - 截至 3 月末，公司投资资产较上年末增长 2.8%至 2.81 万亿元；1Q25 总/净投资收益率 yoy + 0%/- 0.3pct 至 0.8%/1.0%；预计公允价值变动阶段性影响投资表现；截至 3 月末，公司金融资产分类为 AC/FVTPL/FVOCI 债权/FVOCI 权益占比分别达 2.4%/26.1%/65.5%/6.0%，qoq - 0.2pct/- 0.8pct/+ 0.7pct/+ 0.3pct [7] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|323,945|404,089|382,564|403,672|431,499| |同比增长率（%）|-2.5%|24.7%|-5.3%|5.5%|6.9%| |归母净利润（百万元）|27,257|44,960|45,268|48,766|56,148| |同比增长率（%）|-27.1%|64.9%|0.7%|7.7%|15.1%| |每股收益（元/股）|2.83|4.67|4.71|5.07|5.84| |每股内含价值（元/股）|55.04|58.43|63.98|70|76| |P/E|10.88|6.59|6.55|6.08|5.28| |P/EV|0.56|0.53|0.48|0.44|0.41|[9]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 中国人保2024年年报显示归母净利润同比大增88.2%，加权平均ROE提升，人身险NBV高增，但人保财险COR受大灾影响上升，看好公司业务结构优化和费用管控优势，维持买入评级 [1][2][8] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024年公司归母净利润428.69亿元，同比+88.2%；加权平均ROE为16.7%，同比+7.1pp；人保财险COR为98.5%，同比+0.9pp；人保寿险/人保健康基于2023年经济假设分别实现NBV 78.49/68.83亿元，同比分别+114.2%/+143.6%；全年现金股利每股0.18元（含税），同比+15.4%，分红率18.6%，对应3月28日A/H股收盘价股息率分别为2.6%/4.4% [2] 分析判断 车险业务结构优化，整体COR受大灾拖累 - 2024年人保财险原保费收入5380.55亿元，同比+4.3%；承保利润70.85亿元，同比-36.0%；承保综合成本率98.5%，同比+0.9pp，综合费用率同比-1.4pp至25.8%，综合赔付率同比+2.3pp至72.7%，大灾净损失超5年平均水平50.9% [3] - 车险原保费收入2973.94亿元，同比+4.1%，综合成本率96.8%，同比-0.1pp，综合费用率同比-2.3pp至24.2%，综合赔付率同比+2.2pp至72.6%，人保财险拓展家自车新车市场份额达38.8% [3] - 非车险原保费收入2406.61亿元，同比+4.3%，责任险/意健险/企财险/农险保费分别同比+9.9%/+9.7%/+2.0%/-5.7%；责任险/意健险综合费用率分别同比-2.2pp/-1.0pp，农险和企财险综合费用率持平；企财险/农险/意健险/责任险综合赔付率分别同比+9.6pp/+3.3pp/+2.8pp/+0.4pp [3] 人身险NBV和EV同比高增，经济假设再下调 - 人保寿险2024年长险首年期交保费同比+1.6%，在长险新单中比重同比+6.2pp至58.0%，个险首年期交保费同比+3.3%，在长险新单中比重同比+2.3pp至66.8%，银保首年期交保费同比+0.6%，在长险新单中比重同比+7.3pp至52.8%；营销员月均有效人力2.19万人，同比+9.2%；月人均新单期交保费9921元，同比+13.1% [4] - 人保健康2024年长险首年期交保费同比+50.2%，在长险新单中比重同比+10.8pp至45.4% [4] - 2024年报下调传统险投资收益率假设至4.0%（2023年为4.5%），下调RDR假设为8.5%（2023年为9%）；按2024年经济假设，人保寿险/人保健康NBV分别为50.24/65.13亿元，假设调整导致NBV分别减少28.25/3.70亿元；人保寿险/人保健康EV分别为1197.31/301.17亿元，假设调整导致EV分别减少301.41/19.02亿元 [5] 总投资收益同比大幅提升 - 2024年公司净投资收益573.18亿元，同比-1.9%；净投资收益率3.9%，同比-0.6pp；总投资收益821.63亿元，同比+86.2%；总投资收益率5.6%，同比+2.3pp，主要系公允价值损益从-132.93亿元提升至225.54亿元 [6] - 截止2024年末，公司资产配置中债券投资占比48.9%，同比+5.3pp；股票/基金占比分比为3.7%/5.3%，分别同比+0.5pp/-2.9pp [7] 投资建议 - 调整盈利预测，维持2025 - 2026年营收预测6595/7126亿元，新增2027年预测值7368亿元；上调2025 - 2026年归母净利润预测为455/491亿元（原值为344/367亿元），新增2027年预测值529亿元；上调2025 - 2026年EPS预测为1.03/1.11元（原值为0.78/0.83元），新增2027年预测值1.20元；对应2025年3月28日收盘价6.83元的PB分别为0.97/0.83/0.79倍，维持买入评级 [8] 盈利预测与估值 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|553097|621972|659494|712606|736836| |YoY（%）|4.4%|12.5%|7.4%|7.6%|7.6%| |归母净利润(百万元)|22773|42869|45456|49118|52874| |YoY（%）|-10.2%|88.2%|10.9%|8.1%|8.1%| |每股净资产（元）|5.48|6.08|7.07|8.19|8.59| |每股收益（元）|0.51|0.97|1.03|1.11|1.20| |ROE(%)|9.40|15.95|14.55|13.56|13.91| |市净率(%)|1.25|1.12|0.97|0.83|0.79| |市盈率(%)|13.26|7.05|6.64|6.15|5.71| [10] 财务报表和主要财务比率 - 展示了2024A - 2027E的资产负债表、利润表数据，以及内含价值、新业务价值、成长能力、盈利能力、每股指标、估值分析等主要财务指标 [12]

文章核心观点 - 公司2024年业绩因投资业绩高增，EPS同比提升90%，人身险NBV增长强劲，财险综合成本率受自然灾害影响上升，上调A股评级至“买入”，维持H股“买入”不变 [1] 寿险业务 - 2024年人身险NBV可比口径下同比增长127%，代理人/银保渠道分别同比+86%/223%，新单保费小幅下滑1%，NBV增长由利润率提升驱动 [2] - 2024年预定利率下调、“报行合一”带动假设调整前的NBV利润率改善至18%（前值8%） [2] - 合同服务边际CSM/EV分别同比大幅提升22%/21%，公司下调长期投资收益率和贴现率，假设调整导致NBV下降约22% [2] - 预计公司2025年NBV增长17% [2] 财产险业务 - 2024年中国财险综合成本率同比上升1pct至98.8%，主要受自然灾害影响 [1][3] - 车险业务承保表现稳健，COR 96.8%同比基本持平，赔付率上升被费用率下降抵消；非车险整体COR同比上升2.8pcts至101.9%，企财险、农险、意健险承保表现恶化 [3] - 预计2025年灾害频率回归正常，中国财险COR约为98% [3] 投资收益与资本回报 - 2024年公司ROE约为16.5%，为近10年较高水平，总投资收益率大幅改善至5.6%，带动投资收益同比增长超100% [4] - 公司归母净资产同比提升11%，全年DPS达RMB0.18，分红率约为19% [4] - 估计2025年ROE为15% [4] 盈利预测与估值 - 上调2025/2026/2027年EPS预测至RMB0.93/0.85/0.93，调整幅度为21.3%/1.5% [5] - 上调基于DCF估值法的A/H股目标价至RMB7.9/HKD4.7 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 业绩表现基本符合预期，2024 年公司归母净利润/归母营运利润 449.60/344.25 亿元，yoy+64.9%/+2.5%，每股股息 yoy+5.9%至 1.08 元/股，预计后续对每股股息绝对值增长关注度持续提升 [5] - 同步下调投资收益率、风险贴现率假设 50bps，EV yoy+6.2%至 5620.66 亿元，不考虑评估方法等影响，EV 同比增长 18.3% [6] - 寿险 NBV yoy+57.7%大超预期，代理人规模止跌企稳，经济假设调整后 NBV 为 132.58 亿元，yoy+20.9% [6] - 财险量升价减，大灾阶段性影响赔付表现，2024 年保险服务收入 yoy+8.1%至 1913.97 亿元，COR 达 98.6%，yoy+0.9pct [7] - 投资表现亮眼，2024 年公司净/总/综合投资收益率分别为 3.8%/5.6%/6.0%，yoy-0.2pct/+3.0pct/+3.3pct，期末投资资产 yoy+21.5%至 2.73 万亿元 [8] - 考虑市场环境及会计分类政策优化趋势，调整计入利润表的投资收益，预计 25 - 27 年归母净利润为 462.80/510.77/579.80 亿元，维持“买入”评级 [8] 相关目录总结 市场数据 - 2025 年 3 月 27 日收盘价 32.20 元，一年内最高/最低 43.01/22.08 元，市净率 1.1，股息率 3.17%，流通 A 股市值 220410 百万元，上证指数/深证成指 3373.75/10668.10 [2] 基础数据 - 2024 年 12 月 31 日每股净资产 30.29 元，资产负债率 88.77%，总股本/流通 A 股 9620/6845 百万，流通 B 股/H 股 -/2775 百万 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|323945|404089|383816|406531|433766| |同比增长率（%）|-2.5%|24.7%|-5.0%|5.9%|6.7%| |归母净利润（百万元）|27257|44960|46280|51077|57980| |同比增长率（%）|-27.1%|64.9%|2.9%|10.4%|13.5%| |每股收益（元/股）|2.83|4.67|4.81|5.31|6.03| |每股内含价值（元/股）|55.04|58.43|63.98|70|76| |P/E|11.36|6.89|6.69|6.06|5.34| |P/EV|0.59|0.55|0.50|0.46|0.42|[10] 合并利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|323945|404089|383816|406531|433766| |营业总支出（百万元）|-291885|-348378|-326466|-343245|-361941| |营业利润（百万元）|32060|55711|57350|63286|71825| |利润总额（百万元）|32001|55563|57195|63123|71653| |净利润（百万元）|27911|46441|47805|52760|59890| |归属于母公司股东的净利润（百万元）|27257|44960|46280|51077|57980|[12]