行业 国债日报 日期 2025 年 9 月 25 日 研究员：何卓乔(宏观贵金属) 18665641296 hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(国债集运) 021-60635739 huangwenxin@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指) 021-60635735 niejiayi@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F03124070 宏观金融团队 请阅读正文后的声明 ＃summary＃ 每日报告 | | 表1：国债期货9月24日交易数据汇总 | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 合约 | 前结算价 | 开盘价 | 收盘价 | 结算价 | 涨跌 | 涨跌幅 （%） | 成交量 | 持仓量 | 仓差 | | TL2512 | 114.540 | 114.510 | 114.070 | 113.990 | -0.470 | -0.41 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期债市行情承压，验证10年期国债1.8%附近为偏顶部水平可维持债牛逻辑；中期风险偏好回升反映在期限利差溢价，极端或至50 - 60BP，9月债市倾向弱势修复 [3][9] - 股债行情脱敏后债市未修复，公募负债端不确定仍存，收益率下行触发解套资金卖出，债市在调整和修复间徘徊 [3][10] - 长端收益率新高后对基本面和流动性利多敏感度提升，社融增速见顶，政府债券净融资规模回落，促使配置盘回归和债市企稳 [3][13] - 流动性宽松有护城河作用，资金价格中枢在政策利率附近，短端品种收益率受情绪影响略上行，利差修复，政策利率降息则有下行机会 [4][15] - 期限利差已较充分定价风险偏好变化，三季度10年期国债累积上行近20BP，债券配置价值显现 [4][24] 根据相关目录总结 债券定价中的“三个利差” - 短期行情承压，验证10年期国债1.8%附近为偏顶部可维持债牛逻辑；中期风险偏好回升反映在期限利差溢价，9月债市倾向弱势修复 [9] - 股债脱敏后债市未修复，公募负债端不确定仍存，收益率下行触发解套资金卖出，债市在调整和修复间徘徊 [10] - 长端收益率新高后对基本面和流动性利多敏感度提升，社融增速见顶，政府债券净融资规模回落，促使配置盘回归和债市企稳 [13] - 流动性宽松有护城河作用，资金价格中枢在政策利率附近，短端品种收益率受情绪影响略上行，利差修复，政策利率降息则有下行机会 [15] - 同业存单与资金利差处于波动区间上沿，1年期国股行同业存单收益率位置不低，利差接近30BP，存单净融资连续3个月为负，后续有净融资压力但利率高于1.7%风险低 [17] - 超长端与长端利差定价充分，长短利差接近历史中枢，30年与10年国债利差超30BP，10年减1年期期限利差接近50BP [19] - 信用利差调整相对滞后，受防御策略和理财配置盘保护，期限利差修复是风险偏好提升重要指标，信用利差与期限利差走势背离，滞后调整风险存在 [22] - 期限利差已较充分定价风险偏好变化，三季度10年期国债累积上行近20BP，债券配置价值显现 [24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 8月债市基本面和政策面未变，股债跷板是调整主因，9月压制因素或缓和但增量利好有限 [11] - 8月下旬以来债市对股市表现渐趋钝化，股市对债市压制或进一步缓和 [11] - 从日历效应看，2019年以来9月债市表现不佳，今年供给端扰动弱于同期，风险点在于宽信用政策加码，宽货币端难落地 [11][12] - 债市压制将缓和但缺突破口，需耐心等待更优配置价值，短期本周经济数据公布或影响有限，焦点在股债跷板和央行买债预期，赎回压力和国债切换CTD为短期扰动 [12] - 宽松资金面支撑下短端较看股做债的长端更具韧性 [12] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾与操作建议 - 当日行情：A股走强压制长债，资金宽松支撑短端 [8] - 利率现券：银行间各主要期限利率现券收益率多数回落，中长端幅度约2bp，10年国债活跃券250011收益率报1.8010%下行1.4bp [9] - 资金市场：央行公开市场加大投放，资金面平稳尾盘走松，全口径净投放794亿元，银行间资金情绪指数持稳尾盘走松，短端资金利率多数回落，中长期资金持稳 [10] 行业要闻 - 国家统计局数据显示，8月受基数和食品价格影响，CPI环比持平同比降0.4%，核心CPI同比涨0.9%涨幅连续4个月扩大，PPI同比降2.9%降幅收窄，环比持平结束8个月下行 [13] - 国家发改委报告指出，做好下半年经济工作要统筹多方面，稳住经济基本盘完成全年目标 [13] - 特朗普称对中印大幅加征关税，外交部回应反对拿中国说事和施加“经济压力” [13] - 财政部部长表示下一步用好用足积极财政政策，支持多方面工作，防范风险提升财政治理效能 [14] 数据概览 - 国债期货行情：包含国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差、走势等数据 [15][16][19] - 货币市场：涉及SHIBOR期限结构变动、走势，银行间质押式回购加权利率变动等数据 [28][30] - 衍生品市场：有Shibor3M利率互换定盘曲线、FR007利率互换定盘曲线数据 [33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 8月债市基本面和政策面未变，股债跷板是调整主因，9月压制债市因素或缓和但增量利好有限 [11] - 8月下旬以来债市对股市表现逐渐钝化，股市对债市压制或进一步缓和 [11] - 从日历效应看，2019年以来9月债市表现不佳，今年供给端扰动弱于同期，风险点在于宽信用政策或加码，宽货币端难落地 [12] - 整体债市压制将缓和但缺乏突破口，需等待更优配置价值显现 [12] 各章节总结 行情回顾与操作建议 - 当日行情：股市调整提振避险情绪，财政部和央行组长会议或提振国债买卖预期，国债期货多数收涨 [8] - 利率现券：银行间各主要期限利率现券收益率多数上行，中长端幅度多在1bp以内，10年国债活跃券250011收益率报1.7525%上行0.5bp [9] - 资金市场：月初央行持续回笼资金，资金面平稳，今日净回笼2035亿元，银行间资金情绪指数持稳，短端资金利率多数小幅抬升，中长期资金持稳 [10] 行业要闻 - 财政部与央行联合工作组召开第二次组长会议，研讨金融市场运行等议题，后续将推动债券市场平稳健康发展 [13] - 中国—上海合作组织数字经济合作平台在天津揭牌成立，将深化我国与上合组织国家数字经济领域国际合作 [13] - 上海出台“沪六条”楼市优化政策，效应初步显现，新房和二手房成交量增长，业内认为未来成交将稳健上涨 [14] - 全球长期国债抛售潮加剧，美、英、法、日、澳等国国债收益率上升，德意志银行集团CEO称收益率将持稳高位 [14] 数据概览 - 国债期货行情：展示了国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差及走势相关数据 [15][16][19] - 货币市场：涉及SHIBOR期限结构变动、走势，银行间质押式回购加权利率变动等数据 [29][33] - 衍生品市场：展示了Shibor3M利率互换定盘曲线(均值)、FR007利率互换定盘曲线（均值）相关数据 [35]

行业 国债日报 日期 2025 年 9 月 4 日 研究员：何卓乔(宏观贵金属) 18665641296 hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(国债集运) 021-60635739 huangwenxin@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指) 021-60635735 niejiayi@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F03124070 宏观金融团队 请阅读正文后的声明 ＃summary＃ 每日报告 | | 表1：国债期货9月3日交易数据汇总 | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 合约 | 前结算价 | 开盘价 | 收盘价 | 结算价 | 涨跌 | 涨跌幅 （%） | 成交量 | 持仓量 | 仓差 | | TL2509 | 117.150 | 117.170 | 117.560 | 117.230 | 0.410 | 0.35 | 44 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 长期看货币政策宽松取向未转变，关税不确定性高，牛市基础未改；短期股债跷板效应明显，权益市场走牛给债市带来压力，7 月基本面数据有韧性，债市短期反弹难成趋势；需看到相关利空力量缓和，本周税期扰动下央行积极投放呵护，维持多短端空长端的做陡策略[10][11] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾与操作建议 - 当日股债跷板延续，午后股市回落，国债期货全线回暖收涨；银行间各主要期限利率现券收益率全面回落，10 年国债活跃券 250011 收益率报 1.7655%下行 1.45bp [8] - 央行开展 2530 亿元逆回购操作，实现净投放 1243 亿元，税期扰动退散，银行间资金面转松，短端资金利率全面回落，中长期资金平稳 [9] 行业要闻 - 中国人民银行副行长邹澜称将加强政策支持引领，激发动产融资市场活力，当前我国动产利用率低于国际水平 [12] - 央行发布第二季度货币政策执行报告，提出落实落细适度宽松货币政策，把握好力度和节奏，保持流动性充裕，促进物价合理回升，发挥货币政策工具总量和结构双重功能 [13] 数据概览 - 国债期货：展示国债期货 8 月 22 日交易数据汇总，包括各合约前结算价、开盘价、收盘价等信息；还涉及国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差及走势等内容 [6][14] - 货币市场：展示银行间质押式回购加权利率变动、银存间质押式回购利率变动等数据 [27]

报告日期与行业 - 报告日期为2025年8月13日，行业为国债[1][2] 报告研究员 - 何卓乔，研究领域为宏观贵金属，联系方式18665641296，邮箱hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com，期货从业资格号F3008762 [3] - 黄雯昕，研究领域为国债集运，联系方式021 - 60635739，邮箱huangwenxin@ccb.ccbfutures.com，期货从业资格号F3051589 [3] - 聂嘉怡，研究领域为股指，联系方式021 - 60635735，邮箱niejiayi@ccb.ccbfutures.com，期货从业资格号F03124070 [3] 报告行业投资评级 - 未提及 报告核心观点 - 长期看，7月政治局会议显示货币政策宽松取向未转变，关税不确定性高，后期存在抢出口后透支回落风险，牛市基础未改；短期来看，中美发布联合声明明确关税豁免展期，不确定性落地，避险情绪降温，叠加商品和股市走强，债市尤其是长端品种承压；8月资金面有望保持宽松，短端的2年、5年品种或更具抗跌韧性，期限利差较低提供支撑，建议关注多短空长的做陡策略，本周关注7月经济数据边际变化，若走弱或提振超跌修复情绪 [11][12] 各目录总结 行情回顾与操作建议 - 当日行情：股债跷板延续，银行间资金宽松提振有限，国债期货全线收跌 [8] - 利率现券：银行间各主要期限利率现券收益率全面回落，长端下行幅度在1bp左右，10年国债活跃券250011收益率报1.725%上行0.75bp [9] - 资金市场：央行连续净回笼，银行间资金保持宽松；今日有1607亿元逆回购到期，央行开展1146亿元逆回购操作，净回笼461亿元；银行间资金情绪指数走松，短端资金利率窄幅变动，7天抬升0.4bp至1.44%，中长期资金平稳，1年AAA存单利率在1.6%附近变动不大 [10] 行业要闻 - 8月12日，中美发布联合声明，美方继续调整对中国商品加征关税措施，自8月12日起继续暂停实施24%的对等关税90天，中方自8月12日起继续暂停实施24%对美加征关税及有关非关税反制措施90天 [13] - 三部门印发《个人消费贷款财政贴息政策实施方案》，2025年9月1日至2026年8月31日期间，居民个人部分消费贷款可按规定享受贴息政策 [13] - 财政部等九部门印发《服务业经营主体贷款贴息政策实施方案》，对符合条件的8类消费领域服务业经营主体贷款给予财政贴息 [14] - 苏州市住房公积金管理中心发布通知，调整公积金贷款政策，包括核减贷款次数、降低首付款比例、可提取公积金支付物业费等 [14] - 美俄领导人定于8月15日在美国阿拉斯加州会晤，各方就俄乌和平进程表明态度、提出诉求，会晤前已暴露出诸多分歧 [15] 数据概览 - 国债期货行情：包含国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差（2年与30年、10年、5年；5年与30年、10年；10年与30年）、走势等数据 [16][17][23] - 货币市场：包含SHIBOR期限结构变动、SHIBOR走势、银行间质押式回购加权利率变动、银存间质押式回购利率变动等数据 [25][30][35] - 衍生品市场：包含Shibor3M利率互换定盘曲线(均值)、FR007利率互换定盘曲线（均值）等数据 [37]

报告基础信息 - 行业：国债 [1] - 报告日期：2025年7月25日 [2] - 研究员：何卓乔、黄雯昕、聂嘉怡 [3] 报告核心观点 - 短期看，本周LPR报价持平、上周经济数据未超预期，基本面和政策无过多指引，资金面平稳难提供突破动力，市场风险偏好抬升压制债市，需看股做债，警惕债基理财赎回抛压 [11] - 长线看，基本面上有关税和国内需求疲弱压力，外需风险三季度显现、关税谈判结果明晰、美联储降息落地后，10月货币宽松或升温，但反内卷效果好带动内需和通胀回升，债市趋势可能扭转，需关注供给端改革政策和需求修复力度 [12] 行情回顾与操作建议 当日行情 - 股债跷板延续，商品期货偏强及物价法修正草案公告或提振通胀预期，国债期货尾盘跌幅扩大 [8] 利率现券 - 银行间主要期限利率现券收益率全线抬升3 - 4bp，10年国债活跃券250011收益率报1.735%上行2.9bp [9] 资金市场 - 资金面平稳价格抬升，4505亿元逆回购到期，央行开展3310亿元逆回购操作，净回笼1195亿元 [10] - 银行间资金情绪指数平稳，短端资金利率明显抬升，银存间隔夜加权回升28bp至1.65%，7天回升9.33bp至1.58%，中长期资金平稳宽松，1年AAA存单利率回落至1.54% [10] 行业要闻 - 国务院副总理何立峰7月27 - 30日赴瑞典与美方举行经贸会谈，双方将按两国元首共识发挥经贸磋商机制作用 [13] - 国家发改委主任表示将采取措施健全国企民企协同发展体制机制 [13] - 海南自贸港12月18日启动全岛封关运作，“一线”进口“零关税”商品税目比例将从21%提高至74% [13] - 农业农村部指出生猪产业产能阶段性偏高，要落实产能调控举措 [13] - 1 - 6月全国新开工改造城镇老旧小区1.65万个，6个地区开工率超80%，2025年计划开工2.5万个 [14] - 银行存款利率下探，定期存款利率下跌，中长期利率进入“1时代”，3个月期限平均利率跌5.5bp [14] 数据概览 国债期货行情 - 包含国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差、走势等数据，数据来源为Wind和建信期货研究发展部 [15][16][19] 货币市场 - 涉及SHIBOR期限结构变动、走势，银行间质押式回购加权利率变动等数据，数据来源为Wind和建信期货研究发展部 [24][29][33] 衍生品市场 - 包含Shibor3M利率互换定盘曲线、FR007利率互换定盘曲线数据，数据来源为Wind和建信期货研究发展部 [34][35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月利率交易胜负手在于止盈节奏把握，7月交易机会或增多但行情基础不牢固，出现越早持续性越弱 [3][14] - 下半年债市行情强于上半年，三季度期待收益率下行突破的机构较多，主要逻辑是机构负债成本修复和收益表现修复，需以时间换空间 [3][14] 根据相关目录分别进行总结 前期观点汇总 - 资金面宽松有超预期可能，资金价格中枢或低于1.4% [8] - 同业存单定价区间方面，1.6%或是未来资金下行后国股行NCD合理定价中枢，1.7%有明显配置价值，6月存单利率明显下行难度大 [8] - 债券市场主线是负债成本下行修复和头寸亏损收益修复，需以时间换空间，长端利率突破前低下行可能靠国债收益率曲线“陡峭幻觉” [8] 季末流动性情况 - 季末流动性维持宽松，资金价格季节性上行，最后工作日“堆积”效应显著，截至6月27日跨季资金价格上行幅度不大，总体宽松状态维持 [9] - 本季末跨季进度偏慢，6月最后工作日是周一，“堆积”效应或加剧资金面波动，但大概率不改变7月初资金面更宽松状态 [9] - 短端票息品种表现随市场情绪波动，同业存单最后一周抢跑效应减弱，利率小幅提高，反映季末效应对存单利率的影响 [9] 长期利率情况 - 6月最后一周长端利率抢跑后回到“低波动”状态，交易盘进一步突破力量欠缺，曲线“陡峭”略有改善，10减1期限利差回到30BP [2][11] - 长端利率突破前低下行可能靠国债收益率曲线“陡峭幻觉”，但这种陡峭状态基础不坚实，10年国债和同业存单、负债成本仍接近倒挂 [13] 7月利率交易关注点 - 6月央行是否重启国债购买即将揭晓，短端买入形成增量更重要，1年期国债未快速下行，长端仅凭重启国债的情绪刺激意义有限 [2][14] - 7月第一周和最后一周是交易情绪可能高涨的时间窗口，7月第一周若6月最后一天资金面波动不剧烈，流动性宽松边际强化；7月末政治局会议前一周，若机构预期增量政策不多，可能进入“抢跑”交易状态，但外部不确定性和风险偏好回升影响不可测 [3][14]