文章核心观点 - 2025年是液冷产业元年，行业迎来价值边际拐点，红利爆发斜率值得持续关注 [1] - 大陆液冷厂商在出海方面存在多个突破方向，尤其在为英伟达、Meta、谷歌等海外科技巨头配套方面机遇显著 [2] - 行业龙头台达电的业绩指引显示液冷业务收入有望在一年内增长10倍，为大陆厂商的成长空间提供了参照 [3] 海外科技巨头需求与大陆厂商机遇 - **英伟达**：预计2025年其配套液冷器件需求至少翻倍，台/美资产能可能跟不上，为大陆厂商带来多种突破方式 [2] - 已可批量供应快接头的大陆厂商份额可能超预期提升，例如某企业份额可能从预期的5-8%上修至10%甚至15%以上 [2] - 具备Code及潜在份额的台/美资厂商可能寻求大陆厂商代工以保障供应，预计明年冷板代工溢出量至少达小几十亿级别 [2] - 更多大陆企业有望获得英伟达冷板Code并实现规模供应 [2] - 冷板新技术（如MLCP技术）存在更高价值量展望，可能重塑传统供应格局 [2] - **Meta**：其普罗米修斯项目近期进度加快，已进入供应商浅谈判环节，大陆龙头液冷企业有机会拿到不错份额 [2] - 该项目体量为GW级，液冷招标按集成总包模式进行，单位价值量及利润率极为可观 [2] - 预计产品平均毛利率可超过50-55%，单GW价值量超过5亿美金 [2] - **谷歌**：重点关注TPU V7及V8出货情况，其给供应商的指引是2025年采购4万个液冷柜 [2] - 对应液冷采购价值量约为30-35亿美金 [2] 值得关注的液冷产业方向 - 与海外CSP/科技大厂对接良好且具备全液冷器件产品供应能力的散热综合解决方案商 [3] - 与台系厂商关系较好的冷板代工厂商 [3] 行业成长空间参照 - 参考台达电的业绩变化：其2024年液冷业务收入预计约为10亿人民币，2025年预计达到100亿人民币左右，同比增长10倍 [3] - 分析师预测其2026年液冷业务将继续翻倍增长 [3] - 2025年仅英伟达GB系列采用了液冷方案，其他大厂尚未全面导入，大陆液冷厂商正从0到1介入海外市场，业绩增速可近似展望 [3]

行业投资评级 - 投资评级：优于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 2026年制冷剂配额核发情况公示，二代、三代制冷剂供给端具备长期约束，看好制冷剂产品景气度延续[3] - 制冷剂配额约束收紧为长期趋势方向，在此背景下，看好R32、R134a、R125等主流制冷剂景气度将延续，价格长期仍有较大上行空间[3][20] - 对应制冷剂配额龙头企业有望保持长期高盈利水平，此外看好液冷产业对氟化液与制冷剂需求的提升[3][20] - 建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业及上游资源龙头[3][20] 2026年配额核发总体情况 - 生态环境部受理了38家企业提交的2026年度二代制冷剂生产、使用配额申请，受理了65家企业提交的2026年度三代制冷剂生产、进口配额申请[2][4] - 二代制冷剂落实年度履约淘汰任务，R22生产配额削减了3005吨，R141b配额清零[2][4] - 三代制冷剂生产和使用总量控制目标保持在基线值，维持了2025年的生产配额总量为18.53亿吨CO2、内用生产配额总量为8.95亿吨CO2、进口配额总量为0.1亿吨CO2[2][4] - 2026年三代制冷剂生产配额总量为79.78万吨，相较2025年初生产配额增长5963吨[2][3][5][7] 二代制冷剂配额详情 - 2026年我国二代制冷剂生产配额总量为15.14万吨，相较2025年减少1.21万吨，其中内用配额减少0.63万吨，内用配额削减占此次削减的52%[6] - 2026年度我国HCFCs生产和使用量分别削减基线值的71.5%和76.1%[3] - R22生产配额为14.61万吨，相比2025年削减3005吨，同比削减2.02%[3][6] - R22内用配额为7.79万吨，相比2025年削减2914吨，同比削减3.60%[3][6] - R142b生产配额与内用配额与2025年保持一致[6] - R141b配额清零[2][3][6] - 在空调维修市场需求端的支撑下，R22供需持续改善[3][6] 三代制冷剂配额详情 - 2026年三代制冷剂内用配额总量为39.41万吨，较2025年初增加4502吨[7] - R32生产配额28.15万吨，增加1171吨，内用配额18.52万吨，增加770吨[7] - R134a生产配额21.15万吨，增加3242吨，内用配额8.16万吨，增加1235吨[7] - R125生产配额16.76万吨，增加351吨，内用配额6.13万吨，增加119吨[7] - R143a、R152a、R227ea相比2025年初配额有所减少[2][3][7] - 生产企业在满足不增加总CO2当量且累计调整增量不超过分配方法核定品种配额量30%的前提下，可在年中4月30日与8月31日前提交同一品种或不同品种的配额调整申请[3][7] - 品种齐全且配额量较高的企业拥有更强的调整灵活性[3][7] - 三代制冷剂品种间转化比例同比增长，企业生产调配灵活性提升[20] 行业格局与展望 - R32、R134a、R125等品种行业集中度高[3][20] - 预计2026年主流三代制冷剂将保持供需紧平衡[3][7][20] - 液冷产业有望提升对氟化液与制冷剂的需求[3][20] 投资建议与相关标的 - 建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业及上游资源龙头[3][20] - 相关标的：巨化股份、东岳集团、三美股份等公司[3][20] - 巨化股份（600160）2025年预测EPS为1.52元，对应PE为23.87倍；2026年预测EPS为1.79元，对应PE为20.27倍[21] - 三美股份（603379）2025年预测EPS为3.45元，对应PE为16.30倍；2026年预测EPS为4.13元，对应PE为13.61倍[21] - 东岳集团（0189.HK）2025年预测EPS为1.23元，对应PE为8.61倍；2026年预测EPS为1.48元，对应PE为7.16倍[21]

股价与市值表现 - 截至2025年11月7日收盘价7.82元，较上周7.6元上涨2.89%，本周最高价7.85元，最低价7.6元 [1] - 公司当前总市值为30.53亿元，在通用设备板块中排名183/217，在A股市场中排名4543/5166 [1] 财务表现与成本控制 - 公司销售毛利率较去年同期有所提高，主要得益于电商业务板块的显著增长及其更高的毛利水平 [2] - 2025年上半年跨境电商销售收入达6,203万元，较上年同期增长约400% [4][5] - 公司销售费用较去年大幅提升，主要原因为开拓跨境电商平台相关的市场准入成本及运营费用 [6] - 公司将在主营上通过集中采购、智能化生产、精简开支严控全链路成本，并聚焦高毛利产品以优化盈利结构 [2] 业务发展与战略布局 - 公司泰国生产基地主体建筑已基本竣工，生产设备正陆续进场调试，整体预计将于2025年底前陆续爬坡投产 [3][5] - 公司认可泰国市场潜力，并通过组建本地化合规团队、搭建外汇对冲机制等方式应对政策监管及外汇波动等宏观风险 [3] - 公司以水泵业务为核心，构建“市场洞察-技术转化-产品迭代”的动态循环模式，通过参与行业展会、工程师驻点观察等方式保持技术创新和竞争优势 [3] - 公司密切关注液冷产业趋势，相关产品的研发工作正在积极推进 [2] 市场渠道拓展 - 公司跨境电商业务在亚马逊等平台发展积极，计划继续加大力度，扩大网络营销团队以拓展海外自主品牌 [4] - 公司已在京东、天猫、抖音等电商平台打开线上局面，线下成功开设多家品牌旗舰店及仓储中心，完成华东、华南、西南、东北等多区域布局，并计划加速布局更多区域 [6] - 公司通过加大研发投入、紧跟市场趋势，积极抓住全球潜水泵市场增长机遇以扩大市场份额 [4]

行业投资评级 - 氟化工行业投资评级为“优于大市” [1][5] 报告核心观点 - 四季度制冷剂长协价格落地，主流产品价格持续上涨，行业景气度延续 [1][23] - 供给端受配额政策强约束，二代制冷剂加速削减，三代制冷剂配额制度延续，行业集中度高 [5][8][73] - 需求端受国补政策刺激、海外新兴市场需求增长及AI服务器液冷技术发展等因素推动，呈现快速增长 [3][4][69] - 看好R22、R32等二代、三代制冷剂价格长期上行空间，龙头企业有望保持高盈利水平 [8][116] - 液冷技术发展趋势明确，将带动上游氟化液与制冷剂需求提升 [4][69] 按报告目录总结 9月氟化工行业整体表现 - 截至9月30日，氟化工指数报1809.47点，较8月末上涨7.61%，显著跑赢大盘及化工板块指数 [1][16] - 氟化工指数跑赢申万化工指数6.39个百分点，跑赢沪深300指数4.41个百分点，跑赢上证综指6.97个百分点 [1][16] - 截至10月9日，国信化工氟化工价格指数报1193.28点，较8月底上涨4.51% [18] 9月制冷剂行情回顾 - **四季度长协价格落地**：R32长协价格为6.02万元/吨，较三季度上涨9600元/吨，增幅18.97%；R410A长协价格为5.32万元/吨，较三季度上涨3600元/吨，涨幅7.26% [1][23] - **主流产品报价上涨**：R32外贸报价上调至6.2万元/吨，内贸报价提升至6.1-6.3万元/吨；R134a报价区间提升至5.3-5.4万元/吨；R410a跟涨至5.2-5.5万元/吨；R227ea价格维持在7.5-7.7万元/吨 [2][25] - **价格展望**：卓创资讯预计R32在10-12月均价将分别达到6.3万元/吨、6.4万元/吨、6.5万元/吨；R134a在10-12月均价或为5.3万元/吨、5.4万元/吨、5.5万元/吨 [24][25] - **出口数据**：2025年1-8月，R32出口3.94万吨，同比增长19%；R134a出口7.23万吨，同比下降9%；R22出口3.92万吨，同比下降33% [33] 液冷带动氟化液与制冷剂需求提升 - AI服务器功率密度大幅提升，传统风冷散热达瓶颈，液冷技术可有效降低数据中心PUE，浸没式及双相冷板式液冷成为未来趋势 [4][64][69] - 预计2027年中国液冷数据中心市场规模将突破1000亿元，2019-2027年复合增长率高达51.4% [65][69] - 液冷技术发展将带动上游氟化液（如全氟聚醚、氢氟醚、全氟胺、六氟丙烯低聚体）及制冷剂需求快速增长 [4][69] 国家方案发布与配额分析 - 生态环境部发布《蒙特利尔议定书》国家方案（2025-2030年），HCFCs生产和使用量在2025年分别削减基线值的67.5%和73.2% [70][73] - 2025年R22生产配额/内用生产配额相比2024年分别削减18%/28%；R141b生产配额/内用生产配额削减57%/68% [73] - 三代制冷剂R32生产配额28.03万吨，较2024年初增加4.08万吨；内用配额18.45万吨，增加4.25万吨；巨化股份（含飞源化工）生产配额占比达45.82% [74][77] - R134a生产配额20.83万吨，减少7401吨；内用配额8.04万吨，减少2241吨 [77] 下游需求跟踪 - **空调排产**：2025年10月空调总排产556.5万台，同比下滑11.5%，但较上期预测上调11.9个百分点；11月排产同比下滑8.4%，较上期预测上调9.2个百分点 [3][4][86] - **空调出口**：1-8月我国空调累计出口4781万台，同比增长2.0%；10月出口排产596万台，同比下滑9.4%，下滑幅度逐步收窄 [3][4][86] - **汽车市场**：2025年1-8月汽车产销量分别为2105.1万辆和2112.8万辆，同比分别增长10.5%和12.6%；1-8月汽车整体出口426.49万辆，同比增长13.1% [89] - **冰箱市场**：2025年1-8月我国冰箱累计出口5487万台，同比增长1.5%；10月内销排产445万台，较去年实绩下降0.5%；出口排产418万台，下降4.4% [95] 含氟聚合物市场 - 主要品种PTFE、PVDF、FEP近期价格成本端支撑有限，供需矛盾突出 [103][104] - PTFE悬浮中粒售价3.7-4.0万元/吨；涂料级PVDF报价3.4–4.0万元/吨，锂电级PVDF主流价格4.3–5.5万元/吨；FEP挤出料主流报价4.35–4.50万元/吨 [103][104][105] 行业要闻与公司动态 - 永和股份预计2025年第三季度归母净利润同比增长447.64%-506.85%，业绩增长主因制冷剂供需优化、价格上行及产业链协同 [115] - 东阳光集团以现金支付方式收购秦淮数据中国100%股权，交易总金额280亿元，布局算力服务领域 [114] - 和远气体宜昌电子特气及功能性材料产业园项目（阶段性）竣工，项目总投资20.19亿元，产品线涵盖氟、硅电子特气等 [112][113] 投资建议与重点公司 - 建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先的氟化工龙头企业 [8][116][117] - 重点公司包括巨化股份（2025年预测EPS 1.52元，PE 27.33倍）、东岳集团（2025年预测EPS 1.23元，PE 10.46倍）、三美股份（2025年预测EPS 3.45元，PE 17.86倍） [9][118]

股价表现 - 8月27日股价报43.58元 较前一交易日下跌1.87元 跌幅4.11% [1] - 盘中最高触及45.46元 最低下探43.40元 [1] - 当日成交量为227016手 成交金额达10.09亿元 [1] 财务数据 - 2025年上半年实现营业收入35.72亿元 同比增长13.25% [1] - 上半年归母净利润1.12亿元 同比下降36.37% [1] - 计算机、通信和其他电子设备制造业务实现营收2.02亿元 同比增长490.75% [1] 业务布局 - 主营业务为汽车五金模具、汽车零部件、新能源金属制品研发和产销 [1] - 所属行业为通用设备制造业 涉及汽车制造、计算机通信设备制造、金属制品等领域 [1] - 已完成两代灵巧手开发并实现产线应用 积极布局人形机器人和液冷产业 [1] 资金流向 - 8月27日主力资金净流出10924.97万元 占流通市值比为1.26% [1] - 近五日主力资金净流出62201.66万元 占流通市值比为7.16% [1] 公司活动 - 8月27日接待多家机构调研 就业务发展情况进行交流 [1]

财务表现 - 2025年上半年实现营业收入35.72亿元，同比增长13.25% [1] - 归属于上市公司股东的净利润1.12亿元 [1] - 营收增长主要因定点项目进入量产阶段带动销售规模扩大 [1] 业务板块增长 - 汽车制造、计算机通信和其他电子设备制造、金属制品三大板块全面增长 [1] - 计算机通信和其他电子设备制造业务营收2.02亿元，同比增长490.75% [1] 新兴业务布局 - 大力发展人形机器人与液冷等新兴业务 [1] - 人形机器人领域联合广东省科学院及三度智能科技研发工业场景零部件 [1] - 液冷技术于2024年底发布冷媒直冷新技术，应用于新能源车、储能、算力服务器等多领域 [3] 人形机器人技术进展 - 完成两代灵巧手开发：第一代LH-H01系列实现产线应用落地，第二代LH-L02系列抓取力度更大、体积更小、成本更低且适用狭小空间 [2] - 第二代灵巧手已验证覆盖第一代全部应用场景，年产能达30000只 [2] - 灵巧手价值量占人形机器人超30%，2025年为人形机器人量产元年 [2] 技术应用与市场潜力 - 冷媒直冷技术可应用于动力电池、电机电控、储能电池、算力服务器及低空飞行器冷却 [3] - 公司正向下游客户提供多样化液冷解决方案 [3] - 人形机器人产业发展将带动灵巧手市场增长，公司掌握核心技术有望受益 [2]

公司战略布局 - 新设立上海深澜智冷科技有限公司专注于液冷产业领域发展 [1] - 新公司业务涵盖研发、制造、销售等多重方面 [1] - 设立新公司主要考虑客户验证和资质要求等发展需求 [1] 投资者关系管理 - 公司通过投资者关系平台回应投资者关于新设子公司未公告的质疑 [1] - 明确说明新设子公司是为液冷产业领域服务 [1] - 强调新设公司能更好助力液冷业务发展 [1]

行业投资评级 - 电子行业投资评级为"看好（维持）" [4] 核心观点 - 液冷技术成为AI基础设施散热刚需，渗透率加速提升，产业链将从主题趋势转向订单及业绩持续超预期 [2] - AI集群单机柜功耗进入100kW+时代，GB300芯片功耗达1,400W，机柜功率增至120kW，下一代Rubin NVL144及Rubin Ultra NVL576机柜功率将激增至600kW，远超传统风冷极限 [7] - 海外CSP巨头（Meta、Google、AWS）加速液冷部署，液冷方案将从服务器延伸至交换机、ASIC等网络设备 [7] - 国产算力芯片突破推动液冷技术在国内加速渗透，市场空间进一步扩大 [7] 产业趋势与业绩驱动 - 液冷产业驱动力从试点转向刚需，订单及盈利弹性逐步显现 [7] - 海外液冷厂商Vertiv 25Q2订单同比增长15%，环比增长11%，积压订单达85亿美元，订单出货比1.2x [7] - 台系散热厂商奇宏等受益于GB系列加速出货及ASIC需求提升，月度收入同比高增 [7] 国内厂商出海机遇 - 北美液冷产业链集中于美国和中国台湾地区，GB200时代英伟达推动行业标准化，国产厂商凭借产品力、迭代效率及成本优势切入海外供应链 [7] - GB300及更高功耗服务器出货将进一步提升上游液冷部件需求 [7] - 产业链决策权解耦，ODM/OEM及ASIC端云厂话语权提升，国内厂商有望直接或间接出海 [7] 投资标的建议 - 建议关注电子领域液冷环节供应商：领益智造(002600，买入)、比亚迪电子(00285，未评级)、中石科技(300684，买入)、思泉新材(301489，未评级) [2]

公司概况 - 公司创建于2005年，主营绿色化工，生产基地位于宁波石化经济技术开发区，贴近主力消费市场，成本低，行业进入壁垒高，还在无锡布局液冷产业 [2] 核心技术与生产能力 - 引进荷兰壳牌工艺并本土化应用，独创多项核心技术，成立省级企业工程技术中心等平台机构，与专业机构和院校开展产学研合作 [2][3] - 依托两大生产基地，年产能达百万吨，有氢气自制能力，是国家智能制造示范工厂 [3] 产品与应用 - 主要产品有特种油、基础油等系列，应用于储能材料、船舶加注等领域，新品开发将拓展应用场景 [3] 产供销协同 - 在多地设立分支机构，掌握全球燃油信息走势，链接全球采销渠道，打通加工贸易业务模式，开拓国际市场，是民营炼厂中唯一经营保税高硫燃料油的企业 [3] 安全环保建设 - 工厂创建初在安全环保投入大，成效明显，获评国家级绿色工厂等殊荣 [3] 人才团队 - 汇聚制造、研发、安环等领域专业人才，管理团队稳定，能应对市场变化和服务需求挑战 [3] 子公司设立 - 经董事长审批，使用自有资金各100万元设立宁波起航和宁波起程新材料科技有限公司，业务仍在化工范畴 [3] 股票发行 - 2025年7月4日召开董事会，审议通过向特定对象发行A股股票预案（修订稿），尚需深交所审核和证监会注册，募资用于补充流动资金和偿还银行贷款 [3][4] 交流探讨 - 与惠山科创、杭州鑫蜂维、复星等探讨公司转型升级和发展路径，提出稳健经营与前瞻布局并重思路 [4] - 极致液冷公司与甘肃庆阳移动数据中心围绕移动数据机房液冷方案交流，达成技术理念与核心方向共识 [4] 液冷领域布局 - 国家算力需求增长提供发展空间，基于产品应用与液冷行业契合度设立液冷公司，规划加大液冷技术应用挖掘，拓展新兴领域应用 [4] 利润情况 - 公司将于8月26日发布半年度定期报告 [4]

博汇股份调研纪要 - 公司针对业绩下滑采取多项措施包括加快全球寻源 提升产品品质 开拓国际市场以保持可持续发展 [1] - 公司开展商品期货套期保值业务以降低商品价格波动风险 [1] - 计划向国资定增73,644,312股 协转股票后国资持股约33.13% 发行需深交所审核及证监会注册 [1] - 设立全资子公司无锡极致液冷科技有限公司涉足液冷产业 优化业务结构 带来新增长潜力 [1] 凯丰投资机构背景 - 公司为全球大宗商品 债券 权益类资产及衍生品的宏观对冲基金管理公司 [2] - 中国基金业协会及期货业协会会员 具备私募基金管理人资格 多只阳光化基金业绩规模居行业前列 [2] - 投研团队50余人 覆盖国内外期货市场主要品种 通过产业链调研及量化手段辅助交易决策 [2] - 2016年计划加强与实体企业合作 提供产业咨询 合作套保 产业基金等产业链综合解决方案 [2] 行业动态 - 私募机构调研上市公司时重点关注业务转型(如液冷产业布局)及资本运作(国资定增)等战略动向 [1][2] - 宏观对冲基金通过产业基本面研究(如大宗商品套保需求)与实体企业形成深度协同 [2]