投资评级 - 维持"买入"评级 [10] 核心观点 - 公司2025年上半年营业收入3.76亿元，同比增长56.07%，归母净利润-0.73亿元，同比减亏9.42% [5] - 吉卡昔替尼片将于2025年参与国家医保谈判，已完成形式审查，并拓展自身免疫病适应症 [9] - 多特异性抗体药物进展显著，ZGGS15（LAG3/TIGIT双抗）为全球首款进入临床研究的该靶点药物，在2025 ASCO显示良好安全性及抗肿瘤疗效 [8] - 预计2025~2027年收入分别为9.0/16.5/24.1亿元，同比增长68.7%/83.2%/46.2%，归母净利润0.7/5.3/10.2亿元，同比增长152.7%/628.6%/93.1% [10][12] 财务状况 - 2025年上半年毛利率89.67%，同比下降3.07个百分点，研发费用率52.31%，同比下降20.49个百分点 [6] - 经营性现金流净额-0.17亿元，同比下降115.12%，主要因凝血酶市场推广授权款分期收款差异所致 [6] - 研发费用总额1.96亿元，同比增长8.47% [6] 商业化进展 - 泽普生（甲磺酸多纳非尼片）已进院1200余家，覆盖2200余家医院及1000余家药房 [9] - 泽普凝（重组人凝血酶）累计准入590余家医院，纳入医保后销量明显增长 [9] - 注射用重组人促甲状腺激素（rhTSH）与德国默克集团达成商业化合作，已递交NDA申请 [9] 研发管线进展 - ZGGS34（MUC17/CD3/CD28三抗）已向CDE与FDA递交IND申请， targeting消化道肿瘤 [13] - ZG005（PD-1/TIGIT）及ZGGS18（VEGF/TGF-β）联合吉卡昔替尼的IND申请获批准，将开展晚期实体瘤临床试验 [13]

股价表现与交易情况 - 基石药业-B股价上涨8.17%至8.74港元 成交额达1172.31万港元 [1] - 新加坡政府投资公司(GIC)于8月18日增持8040万股 平均作价7.90港元 总金额约6.35亿港元 [1] - 增持后持股数量达8040万股 持股比例升至5.49% [1] 财务业绩表现 - 中期收入为4945.1万元人民币 同比大幅减少80.54% [1] - 研发开支1.05亿元人民币 同比增长58.75% [1] - 期内亏损2.7亿元人民币 [1] - 现金与现金等价物及定期存款合计6.528亿元人民币 [1] 产品与市场策略 - 为筹备国家医保目录谈判 对普拉替尼进行价格调整 [1] - 若获纳入医保目录 预计2026年及以后销售增长收益将抵消短期收入负面影响 [1] - 临床前管线包含多特异性抗体、ADC等超过九个潜在候选药物 [2] - 专注于FIC/BIC研究 覆盖肿瘤学、自身免疫和炎症性疾病等领域 [2] 技术平台与研发能力 - 创新内部ADC技术平台以优化专有连接子为特色 改善肿瘤选择性有效载荷释放 [2] - 平台支持管线2.0多个ADC产品 为未来发展提供持续动力 [2]

2025年度经营业绩预测调整 - 公司对2025年度经营业绩预测进行调整，主要基于业务发展趋势和中国企业会计准则下的评估 [1] - 营业收入预计增长主要得益于百悦泽在美国市场的领先地位及在欧洲和全球其他重要市场的持续扩张 [3] - 毛利率预计提升主要得益于产品组合改善和生产效率提高 [3] 2025年半年度主要财务数据 - 2025年半年度产品收入173.60亿元，同比增长45.8% [9] - 2025年半年度营业总收入175.18亿元，同比增长46.0% [9] - 2025年半年度归属于母公司所有者的净利润4.50亿元 [9] - 报告期末总资产448.72亿元，较期初增加4.8% [9] - 归属于母公司的所有者权益268.56亿元，较期初增加11.1% [9] 核心产品表现 - 百悦泽全球销售额125.27亿元，同比增长56.2%，在血液肿瘤领域巩固领导地位 [10] - 百悦泽美国销售额89.58亿元，同比增长51.7%，受益于所有适应症领域需求增长 [10] - 百悦泽欧洲销售额19.18亿元，同比增长81.4%，得益于主要市场份额提升 [10] - 百悦泽中国销售额11.92亿元，同比增长36.5%，在BTK抑制剂市场保持领导地位 [11] - 百泽安销售额26.43亿元，同比增长20.6%，在中国PD-1市场取得领先份额 [11] 产品研发进展 - 百悦泽在全球75个市场获批，新增5个市场纳入或扩大报销范围 [12] - 百悦泽新薄膜包衣片剂剂型获FDA批准，预计2025年下半年获欧盟批准 [12] - 百泽安已在全球47个市场获批，本季度在20个市场新增纳入报销范围 [13] - 百泽安皮下制剂三期试验计划于2025年下半年启动 [13] - 公司预计未来18个月在血液肿瘤和实体瘤管线迎来超过20项里程碑进展 [14] 研发管线进展 - 索托克拉用于R/R CLL和R/R MCL的上市申请在中国获受理并纳入优先审评 [15] - BGB-16673获欧洲药品管理局PRIME认定，用于治疗既往接受BTK抑制剂治疗的WM患者 [16] - 预计2025年下半年启动BGB-16673头对头对比匹妥布替尼的三期临床试验 [16] - 预计2026年启动BGB-43395用于乳腺癌治疗的两项三期临床试验 [17] - 百赫安在中国获批用于HER2高表达胆道癌患者的二线治疗并已商业化上市 [17] 企业经营情况 - 2025年半年度经调整营业利润32.24亿元，上年同期为营业亏损5.92亿元 [20] - 2025年半年度经调整净利润25.83亿元，上年同期为净亏损9.29亿元 [20] - 公司正式启用新英文名称BeOne Medicines Ltd.并完成注册地从开曼迁至瑞士 [18]

业绩数据 - 2025年半年度营业总收入175.18亿元，同比增长46.0%[6][7] - 2025年半年度产品收入173.60亿元，同比增长45.8%[6][7] - 2025年半年度归母净利润4.49784亿元，上年同期亏损28.77389亿元[6] - 报告期末总资产448.72亿元，较期初增加4.8%[6] - 报告期末归母所有者权益268.56亿元，较期初增加11.1%[6] - 2025年半年度百悦泽®全球销售额125.27亿元，同比增长56.2%[8] - 2025年半年度百泽安®销售额26.43亿元，同比增长20.6%[9] - 报告期内经调整营业利润32.24亿元，上年同期亏损5.92亿元[19] - 报告期内经调整净利润25.83亿元，上年同期净亏损9.29亿元[19] 用户数据 - 百悦泽®临床入组约7100例患者，已在全球75个市场获批[10] - 百泽安®临床入组约14000例受试者，已在全球47个市场获批[11][12] 未来展望 - 未来18个月内，公司预计在血液肿瘤和实体瘤管线迎超20项里程碑进展[13] 新产品和新技术研发 - 百悦泽®新薄膜包衣片剂剂型获美国FDA批准，预计下半年获欧盟批准[10] - 索托克拉上市申请在中国获受理并优先审评，预计下半年递交全球加速上市申请[15] - 公司预计2026年启动BGB - 43395乳腺癌一、二线治疗三期临床试验[16] - 公司预计2025年下半年完成BGB - 58067和BG - 89894联合治疗首例患者入组[16] 其他新策略 - 公司启用新英文名称BeOne Medicines Ltd.，完成注册地从开曼迁至瑞士[17]

财务表现 - 2025年半年度公司产品收入为173.60亿元，较上年同比上升45.8% [1] - 2025年半年度公司营业总收入175.18亿元，较上年同比上升46.0% [1] - 2025年半年度归属于母公司所有者的净利润4.50亿元 [1] - 报告期末公司总资产448.72亿元，较期初增加4.8% [1] - 归属于母公司的所有者权益268.56亿元，较期初增加11.1% [1] 核心产品表现 - 百悦泽®全球销售额总计125.27亿元，同比增长56.2% [2] - 美国销售额89.58亿元，同比增长51.7% [2] - 欧洲销售额19.18亿元，同比增长81.4% [2] - 中国销售额11.92亿元，同比增长36.5% [2] - 百泽安®销售额总计26.43亿元，同比增长20.6% [3] 产品优势与市场地位 - 百悦泽®是全球获批适应症最广泛的BTK抑制剂 [3] - 百悦泽®是唯一一款给药灵活（每日一次或两次）的BTK抑制剂 [3] - 百悦泽®在全球75个市场获批，本季度在5个市场新增纳入或扩大报销范围 [3] - 百泽安®在中国PD-1市场取得领先的市场份额 [3] - 百悦泽®在中国BTK抑制剂市场保持领导地位 [2] 研发进展与临床优势 - 百悦泽®全球临床开发项目覆盖30+国家和地区，开展35+项试验，入组7,100+例患者 [3] - ALPINE试验显示百悦泽®对比伊布替尼具有持续PFS获益和更低心血管事件发生率 [3] - 百悦泽®片剂新剂型获FDA批准，预计2025年下半年获EC批准 [3] - 公司拥有3,700+人的全球研发团队，在六大洲开展试验 [4] - 公司拥有业内规模最大的肿瘤研究团队之一，具备三种自主研发平台技术（ADC、多特异性抗体、CDAC） [4] 未来展望 - 预计2025年下半年在抗体偶联药物、多特异性抗体等领域进行多项概念验证数据读出 [4] - 未来18个月内预计在血液肿瘤和实体瘤管线中迎来超过20项里程碑进展 [4]

港股创新药板块表现 - 博安生物股价上涨超过17% [1] - 四环医药股价上涨超过14% [1] - 三生制药股价上涨超过13% [1] - 东阳光长江药业股价上涨超过8% [1] 创新药ETF市场表现 - 港股通创新药ETF工银当日上涨2.28% 本月累计上涨5.88% [3] - 恒生创新药ETF当日上涨2.25% 本月累计上涨5.72% [3] - 港股创新药ETF当日上涨2.18% 本月累计上涨5.39% [3] - 港股创新药ETF基金当日上涨2.14% 本月累计上涨6.64% [3] - 港股通创新药ETF当日上涨2.10% 本月累计上涨5.75% [3] - 港股创新药50ETF当日上涨2.07% 本月累计上涨6.31% [3] - 港股通医疗ETF富国当日上涨1.97% 本月累计上涨4.86% [3] - 恒生创新药ETF当日上涨1.96% 本月累计上涨5.98% [3] - 港股创新药ETF当日上涨1.91% 本月累计上涨6.25% [3] - 恒生生物科技ETF当日上涨1.77% 本月累计上涨4.47% [3] 医保进院数据更新 - 2025年5月底医保创新药进院数据显示多个新纳入品种快速推进 [5] - 康方生物卡度尼利单抗与依沃西单抗进院增长较快 [6] - 上海谊众紫杉醇胶束进院增长较快 [6] - 泽璟制药重组人凝血酶进院增长较快 [6] - 恒瑞医药泰吉利定进院增长较快 [6] - 云顶新耀布地奈德肠溶胶囊进院数量超200家 [6] - 百济神州/绿叶戈舍瑞林微球进院数量超200家 [6] - 信达生物托莱西单抗进院数量超200家 [6] - 海思科考格列汀和克利加巴林进院数量超200家 [6] - 信立泰阿利沙坦酯氨氯地平和苯甲酸福格列汀进院数量超200家 [6] - 京新药业地达西尼进院数量超200家 [6] - 先声药业曲拉西利进院数量超200家 [6] - 康方生物卡度尼利单抗进院数量超200家 [6] - 绿叶制药托鲁地文拉法辛缓释片进院数量超200家 [6] 机构观点与行业展望 - 花旗报告显示自2025年4月以来中国医疗保健板块市场兴趣显著回升 [7] - 花旗将泰格医药A股评级从沽售上调至买入 [7] - 药明康德2024年收入达392.4亿元人民币 2025年预计增长10%-15%至415-430亿元人民币 [7] - 药明生物2024年收入增长13.1% 剔除新冠项目 [7] - 药明生物现有订单积压18.5亿美元 其中服务订单10.5亿美元 里程碑订单8亿美元 [7] - 中金研报认为中国创新药已进入渐进式创新时代并具备国际竞争力 [8] - 湘财证券预计2025年国内创新药产业将迎来拐点 由资本驱动转向盈利驱动 [8] - 华福证券认为全球产业景气度复苏将带动创新药产业链持续复苏 [8] - 华福证券建议关注创新药龙头及存在出海BD/数据读出催化的标的 [8]

纪要涉及的公司和行业 - **公司**：Merus，一家专注肿瘤学的公司，拥有自主临床资产，并与合作伙伴和被许可方共同开发了其他资产，去年其药物BIZENGRI获美国FDA批准 [6] - **行业**：肿瘤学行业，具体聚焦于复发性转移性头颈部鳞状细胞癌和结直肠癌的治疗领域 [5][41] 纪要提到的核心观点和论据 公司技术平台优势 - **多特异性抗体平台创新**：公司拥有超过十年多特异性抗体领域创新经验，其专有的Biclinix和Triclinics抗体平台可像单克隆抗体一样制造多特异性抗体，能利用单克隆抗体研发经验，具备高通量筛选、可制造性、大规模生产等优势，且分子具有体内行为良好、低免疫原性、半衰期一致等特点，还可进行Fc结构域工程改造，适用于生成选择性和强效抗体药物偶联物 [6][7] - **知识产权保护完善**：作为平台技术和临床资产的发明者，公司拥有广泛而强大的知识产权专利，涵盖工作的各个方面，还提交了额外专利申请以保护特许经营资产，未来专利可能延长独家经营权 [8][35] 药物pedosemtamab特点及优势 - **作用机制独特**：pedosemtamab通过结合EGFR和LGR5发挥作用，可阻止EGFR配体结合和生长信号传导，使LGR5将EGFR带入细胞降解，还具有ADCC增强作用，能调动患者自身免疫系统对抗癌症，且阻断EGFR会增加LGR5表达，产生更大治疗效果 [10][11][12] - **临床数据优异** - **单药治疗**：在75例二线及以上复发性转移性头颈部鳞状细胞癌患者中，确认的总体缓解率为36%，中位缓解持续时间为6.2个月，中位无进展生存期为4.9个月，中位总生存期为11.4个月，安全性良好，皮肤毒性和胃肠道副作用低于其他EGFR定向抗体疗法 [16][17][18] - **联合治疗**：在一线PD - L1阳性复发性转移性头颈部癌症的II期试验中，截至2025年2月27日数据，43例可评估疗效患者中，确认的总体缓解率为63%，95%置信区间下限为49%，显著高于帕博利珠单抗单药治疗的历史缓解率19%和帕博利珠单抗联合标准化疗的37%；6例缓解者达到完全缓解；中位无进展生存期为9个月，约为历史研究中帕博利珠单抗单药治疗的3倍；12个月总生存率为79%，远高于帕博利珠单抗单药治疗的51% [27][29][30] - **成功可能性高**：pedosemtamab有很高概率成为复发性转移性头颈部癌症的标准治疗方案，原因一是疗效数据强劲且一致、安全性良好，是该临床环境中已显示的最强临床特征；二是公司执行能力强，有FDA药物批准经验，获得两项突破性疗法认定，完成剂量选择，确定III期试验设计，有望加速批准，且III期临床试验启动和入组加速 [12][13] 市场机会与商业前景 - **市场规模大且需求未满足**：头颈部癌症市场是一个庞大且不断增长的机会，全球一线治疗约有5.5万名患者，美国有1.7万名；后期治疗每年约有2.2万名患者。目前头颈部癌症治疗仍存在巨大未满足的医疗需求，中位生存期较短 [37][38] - **药物潜力大**：pedosemtamab在复发性转移性头颈部癌症中的临床活性证实了其成为重磅炸弹药物的潜力，有望成为新的无化疗一线和同类最佳标准治疗方案，改变临床实践，还可能在头颈部早期、转移性结直肠癌和其他癌症类型中存在重要机会 [38][39][41] 临床试验进展与计划 - **III期试验进展顺利**：两项III期试验均已开放超过120个站点，有信心在2025年底前使两项试验基本完成入组，公司正从后期临床公司迈向潜在商业阶段公司 [33][34] - **预计数据读出时间**：预计在2026年提供一项或两项III期注册试验的顶线数据读出 [42] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **HPV阳性患者响应情况**：在最新数据中，8例HPV相关癌症患者中有4例响应，公司对整体人群响应率有信心，将继续纳入和招募全部患者群体 [47][48] - **数据子集分析挑战**：按HPV状态细分分析数据存在挑战，因HPV阳性患者数量少，会导致非计划回顾性子集分析的置信区间变宽，且缺乏历史比较数据集 [53][54] - **生存曲线分析**：与历史帕博利珠单抗批准试验相比，联合治疗显示出更高的响应率和更平缓的总生存曲线，但难以对生存曲线进一步做出明确评论，需投资者自行解读 [60][61] - **加速批准可能性**：公司认为在一线和二线治疗中均有基于早期终点（如ORR）获得加速批准的机会，确认的RECIST 1.1 ORR标准、响应耐久性和总体生存趋势是重要考量因素，预计2026年提供一项或两项III期试验的顶线数据读出 [65][67][42] - **辅助治疗研究考虑**：公司对在头颈部癌症辅助治疗中开展研究感兴趣，但目前未提供触发特定临床试验的具体指导，会优先确保两项III期注册试验的执行 [71][72] - **患者删失情况**：12个月总生存率数据成熟，无患者在12个月标记前被删失，9例患者在12个月标记前死亡，导致总生存率为79% [77] - **吸烟与响应关系**：在头颈部癌症中，吸烟不是良好预后因素，且吸烟不会导致HPV阳性患者对治疗产生响应，公司数据显示，三分之二的HPV阳性响应者为非吸烟者 [81][82] - **加速批准数据要求**：虽未提供统计分析计划的详细信息，但指出若纳入所有试验患者，试验将过度设计，可参考Breakwater试验，其基于每组110例患者的总体响应率获得加速批准；对于是否需要同时提供一线和二线试验数据集，若一项研究呈阳性，可能加速另一项研究的批准 [86][88] - **后续治疗情况**：自KEYNOTE - 48和LEAP - 10试验以来，头颈部癌症的二线和三线治疗无创新，推测后续治疗大致相似；pedosemtamab与帕博利珠单抗联合治疗安全性更好，可能为患者长期接受额外治疗带来益处 [92][93] - **完全缓解情况**：在之前数据集中有1例完全缓解，现在有6例，其中2例在首次疾病评估时出现，4例在部分缓解或疾病稳定后出现，实体肿瘤试验中患者疗效通常随时间发展 [97][98] - **III期患者人群**：III期试验重要的是平衡预后因素，如P16、CPS＞20和ECOG体能状态，通过分层随机化使这些因素在治疗组间均衡 [102] - **与竞争对手比较**：难以将公司结果与竞争对手回顾性高度选择的子集数据进行比较，应将公司结果与更广泛的二线人群中的所有终点进行比较，公司认为pedosemtamab在疗效和安全性方面优于所有批准或实验性方案 [105][106] - **结直肠癌研究**：公司有pedosemtamab单药活性的确认数据，且该活性在该适应症中优于EGFR靶向单克隆抗体，因此在EGFR靶向单克隆抗体为标准治疗的结直肠癌适应症中进一步探索pedosemtamab有意义，期待数据读出 [107] - **加速批准时机**：FDA担心试验在入组完成前公布数据和结果会影响后续入组，但未正式公开表态 [111][112] - **完全缓解患者治疗时长**：KEYNOTE - 48协议规定帕博利珠单抗治疗时长为两年，临床医生对治疗效果好、耐受性好的患者在两年时停药存在顾虑；公司单药治疗经验显示有长期响应者，后续需考虑患者治疗时长问题 [119]