地方隐性债务的定义与产生背景 - 地方隐性债务指地方政府未通过正规、透明渠道产生的债务，例如让施工企业垫付建设费用或设立融资平台借款 [1] - 债务产生的主要原因是地方经济快速发展中基础设施建设资金需求大，但预算不足且正规审批流程漫长，促使一些官员通过不透明渠道快速融资 [2] - 隐性债务规模可能达到惊人程度，表面政府债务不多，但深入调查会发现债务隐藏在各个角落，包括以融资平台、企业甚至个人名义的借款 [4] 地方隐性债务的主要形成模式 - 模式一：地方政府委托其设立的各类融资平台公司，以政府信誉为担保向银行等金融机构借款用于基建，并承诺由地方政府偿还 [5] - 模式二：通过政府与社会资本合作模式，由企业先垫付建设费用，地方政府后期用各种收入偿还，但政府偿还能力的不确定性导致债务积累 [5] - 模式三：地方政府直接向银行等金融机构借款，但不将这些借贷纳入正式的债券体系，此类借贷缺乏必要审批和监督，风险极高 [6] 隐性债务的风险与整顿必要性 - 债务不透明使其难以追踪和管理，地方政府官员可能对欠债规模一知半解，埋下隐患 [6] - 债务规模持续膨胀可能引发系统性金融风险，且通常伴随高昂利息，对地方财政造成巨大压力 [6] - 国家意识到问题的严重性，开始果断出手整顿，核心目标是确保债务的透明化和规范化，防止对整个金融体系构成威胁 [6] 国家整顿地方隐性债务的主要措施 - 要求地方政府全面披露债务，所有显性与隐性债务都必须如实上报，以便国家掌握全面准确数据 [7] - 严禁地方政府通过隐蔽方式进行融资，杜绝随意设立融资平台等不透明渠道借款，鼓励通过发行债券等正规渠道获取资金 [8] - 要求地方政府制定详细的债务偿还计划，对已有隐性债务必须制定清晰可行的还款计划，确保债务逐步化解 [8] - 加强对地方政府债务的监督，财政部门及相关部委定期检查债务状况，确保严格遵守规定 [8] 整顿措施的目标与潜在影响 - 目标是将地方债务从隐性转为显性，从无序变得有序，以有效防止风险进一步积累，并通过透明化管理更好地控制风险 [8] - 规范化管理能够降低高息隐性债务带来的利息负担，从而降低不必要的成本 [8] - 保障地方的长期可持续发展，避免债务问题长期拖累地方经济 [8] - 对于已积累大量隐性债务的地方政府，公开债务并承认巨额欠款会造成心理打击，部分官员可能对“揭短”感到不适 [8] - 对于长期依赖隐性融资进行基建的地方，融资渠道规范化意味着建设资金来源受限，项目进度可能放缓 [9] 整顿工作的执行挑战与地方应对 - 债务清理工作极其复杂，需梳理所有债务、核实金额并制定还款计划，部分债务记录模糊、债权人失联或已确认无法偿还，工作量巨大 [9] - 一些地方政府在应对整顿时，试图寻找各种方法规避新规，通过更隐蔽的方式进行融资，这给监管带来了更大挑战 [10] - 国家明确表示“不再兜底”，即中央政府不会无限制提供救助，地方政府需为自己的债务负责，这给地方政府带来了更大压力和责任 [9] 政策的长远目标与普通民众的视角 - 政策旨在建立一个更加规范和可持续的地方融资体系，地方政府应根据自身实际经济情况进行建设，避免为追求政绩而无限制借贷 [10] - 对于“不再兜底”需准确理解，这并非中央政府完全置之不理，而是要求地方政府承担自身责任，同时在适当范围内提供支持，是一种更理性和可持续的做法 [10] - 普通民众应理解国家政策是为维护金融稳定、防范系统性风险，并保持耐心，因为债务解决需要一个相对漫长的过程 [11] - 民众可监督地方政府行为，确保其严格遵守相关规定 [11] - 从长远看，规范化的债务管理有利于地方经济健康发展，但短期内地方政府可能面临财政压力，影响一些公共项目进展和公共服务 [9][13]

文章核心观点 - 2025年11月广义财政收支呈现“支出改善、收入承压”的分化态势，支出进度在年末明显提速 [2][7] - 财政收支分化部分缘于收入端的高基数扰动以及土地财政的持续拖累 [2][8] - 地方专项债结存限额“续力”与金融工具落地，成为11月广义财政支出的重要支撑与补充 [3][10] - 展望2026年，财政收支重点或在保持必要的财政赤字、规范税收优惠、重视解决地方财政困难、督促各地主动化债四个方面 [3][13] 财政的四大发力点 - **支出改善，收入承压**：2025年11月，广义财政支出同比-1.7%，较10月降幅收窄17.5个百分点；广义财政收入同比-5.2%，较10月下滑4.6个百分点 [2][7] - **支出进度加快**：11月广义财政支出预算完成度回升至8%，较10月的5.6%明显提升，显现年末赶进度的发力特征 [2][7] - **分项支出表现**：一般财政支出同比-3.7%，降幅较10月收窄6.1个百分点；政府性基金支出同比2.8%，较10月的-38.2%实现由负转正，成为重要支撑 [7] - **收入分化的原因**：基数方面，2024年11月广义财政收入当月同比达11%，形成高基数压力；同时，2025年11月一般公共预算收入当月同比仅-0.02%，土地财政低迷态势未改 [2][8] - **专项债的支撑作用**：5000亿元地方专项债结存限额的“续力”是11月广义财政支出降幅收窄、政府性基金支出由负转正的重要原因 [3][10] - **未来财政重点方向**：根据中央经济工作会议指引，2026年财政收入端侧重在总量上“保持必要的财政赤字”，结构上“规范税收优惠、财政补贴政策”；支出端则“重视解决地方财政困难”和“督促各地主动化债” [3][13] 常规跟踪：广义财政收支分化 - **广义财政收入下滑**：2025年11月广义财政收入同比-5.2%，较10月下降4.6个百分点；其中政府性基金收入同比-15.8%，降幅收窄2.6个百分点；一般财政收入同比-0.02%，下降近3.2个百分点 [4][14] - **收入预算完成度**：11月广义财政收入预算完成7%，与2024年同期的7.1%及过去五年平均的7%基本持平 [4][14] - **政府性基金收入**：11月政府性基金收入同比-15.8%，预算完成度为9.3%，低于2024年同期的9.7%和过去五年同期平均的10% [19] - **一般财政收入结构**：11月一般财政收入同比-0.02%；非税收入同比-10.8%，降幅较10月收窄约22个百分点；税收收入同比2.8%，增速较10月下降5.8个百分点 [24] - **主要税种表现**：11月国内个人所得税、增值税、消费税当月同比分别为11.4%、3.3%、3.3%，较10月分别下滑15.8、3.9、1.1个百分点；土地和房地产相关税收同比-1.3%，降幅小幅收窄 [24] - **一般财政收入预算**：11月一般财政收入预算完成6.4%，高于过去五年同期平均的5.8% [24] - **广义财政支出降幅收窄**：11月广义财政支出同比-1.7%，降幅较10月收窄17.5个百分点；一般财政支出同比-3.7%，降幅收窄超6个百分点；政府性基金支出同比2.8%，增速较10月提升41个百分点 [4][30] - **支出预算完成度**：11月广义财政支出预算完成8%，低于过去五年平均支出进度8.4% [4][30] - **一般财政支出分项**：卫生健康、科学技术相关支出明显加快，当月同比分别为32.5%和27.4%；基建类支出如城乡社区、农林水支出增速降幅分别较10月收窄7.4和4.8个百分点 [34] - **支出占比变化**：教育、卫生健康支出占比明显提升，较10月分别提升2.3和1.4个百分点 [34] - **一般财政支出预算**：11月一般财政支出预算完成度为7.6%，低于过去五年同期平均水平8% [34] - **政府性基金支出**：11月政府性基金支出同比由负转正达2.8%，主因5000亿元地方专项债结存限额下达；其预算完成度为9.3%，低于过去五年同期平均的10% [39]

摘要 事件：12月17日，财政部公布2025年前11月财政收支情况。前11月，全国一般公共预算收入200516亿元，同比增长0.8%；全国一般公共预算支出 248538亿元，同比增长1.4%。 核心观点：后续财政收支重点或在保持赤字、规范税收、补充地方财力、化解隐债等方面 常规跟踪：广义财政收支分化，支出降幅大幅收窄，收入增速延续下滑 一般财政收入回落，拖累广义财政收入增速下滑。2025年11月广义财政收入同比-5.2%，较10月同比下降4.6个百分点；其中，政府性基金收入同 比- 15.8%，较10月降幅收窄2.6个百分点；一般财政收入同比-0.02%，较10月下降近3.2个百分点。从预算完成度看，2025年11月广义财政收入预 算完成7%，与2024年同期的7.1%以及过去五年平均的7%基本持平。 一般财政支出及政府性基金支出加快，推动广义财政支出降幅收窄。2025年11月，广义财政支出同比-1.7%，较10月降幅收窄17.5个百分点；一般 财政支出同比-3.7 %，较10月降幅收窄超6个百分点；政府性基金支出同比达2.8 %，较10月支出增速提升41个百分点。2025年11月广义财政支出预 算完成8%， ...

文 | 赵伟、贾东旭、侯倩楠 联系人 | 侯倩楠 常规跟踪：广义财政收支分化，支出降幅大幅收窄，收入增速延续下滑 一般财政收入回落，拖累广义财政收入增速下滑。 2025年11月广义财政收入同比-5.2%，较10月同比下降4.6个百分点；其中，政府性基金收入同比- 15.8%， 较10月降幅收窄2.6个百分点；一般财政收入同比-0.02%，较10月下降近3.2个百分点。从预算完成度看，2025年11月广义财政收入预算完成7%，与2024年同 期的7.1%以及过去五年平均的7%基本持平。 一般财政支出及政府性基金支出加快，推动广义财政支出降幅收窄。 2025年11月，广义财政支出同比-1.7%，较10月降幅收窄17.5个百分点；一般财政支出同 比-3.7 %，较10月降幅收窄超6个百分点；政府性基金支出同比达2.8 %，较10月支出增速提升41个百分点。2025年11月广义财政支出预算完成8%，低于过去 五年平均支出进度8.4%。 摘要 事件： 12月17日，财政部公布2025年前11月财政收支情况。 前11月，全国一般公共预算收入200516亿元，同比增长0.8%；全国一般公共预算支出248538亿 元，同比增 ...

文章核心观点 - 部分地方城投公司通过高收益、短周期的定向融资产品向跨省个人投资者募集资金，其不规范操作已出现逾期兑付，可能将隐性债务风险向个体投资者转嫁 [1][4][6] 城投定融产品的新特点与销售“套路” - 投资主体从机构转向个人，投资者押上毕生积蓄甚至借款投资，金额从几十万元到数百万元不等 [2] - 产品呈现“高收益率”与“短认购周期”特征，收益率普遍高于8%，例如某产品最低额度最短期限年化收益率为9.6%，最高达11.7%，认购周期分为12、24、36个月 [2][3] - 销售宣传暗示地方政府“背书”和地方经济实力，并使用地方国有平台公司相互担保以打消疑虑，例如某发行方注册资本2.8亿元，由注册资本7亿元的国有旅游集团担保 [3] - 销售渠道避开银行、证券等大机构，委托第三方“小中介”进行跨区域推销，这些中介为获取返点可能隐瞒风险、夸大收益 [3] 不规范融资发生的原因与症结 - 部分城投公司业务基础薄弱、地方资源禀赋有限，在公开市场融资不畅和债务到期压力下，转向发行门槛低、融资成本高的非标融资渠道以填补资金缺口 [4][6] - 跨区域销售存在监管盲区，地方金融监管部门在风险达到一定等级后才能引用条例叫停异地交易 [5] - 发行方风险披露及偿债能力不足，例如有城投公司成立仅两个月（2024年7月成立，9月发产品）即开始发售产品，认购人一季度左右就遭遇利息兑付异常 [5] - 认购方风险认知不足，许多投资者不符合协议中“合格投资人”的条件（如家庭金融净资产不低于300万元或近3年年均收入不低于40万元），但在高利润和国企信用暗示诱惑下忽视风险 [5] 潜在影响与专家建议 - 部分城投公司此举在兑付能力有限的情况下无异于饮鸩止渴，可能因后续兑付违约引发连锁反应 [6] - 专家呼吁对发行方实施债务穿透式监管，全方位摸清所涉人员与资金规模，排查各类风险 [6] - 建议加快财税体制、政绩考核等改革，成立合规偿债基金，从源头提高债务偿还能力 [6] - 城投公司需从“基础设施投融资”角色向“城市产业投资运营”转变，支持地方新旧动能转换 [6] - 需从源头把关城投定融产品，规范中介行为，打击虚假利诱式推销，同时加强金融知识普及，提高公众风险识别能力 [7]

原标题：《看似分散风险，实则转嫁风险 部分城投公司不规范融资调查》 短线投资即可获益，收益率超8%，暗示有地方政府"背书"……半月谈记者在基层调查发现，一些地方 城投公司向外省市开放融资，吸引了不少个人投资者。随着监管持续加码、融资渠道收紧，部分城投国 企"剑走偏锋"，其不规范操作已出现逾期兑付，甚至诱发隐性债务风险新变种。受访专家提醒，新情况 看似是城投公司融资多元化，实则容易将风险向更多个体转嫁。 个人投资者加码，销售暗藏风险 "全家一辈子攒的钱都投进去了，老人看病、孩子上学都急需用钱""投资时借的钱不知道怎么还"……今 年4月，东部省份多位投资者反映，受城投公司国资背景以及高利率吸引，他们购买了一些城投公司发 售的定向融资产品，投资金额从几十万元到数百万元不等，有些人押上毕生积蓄、养老钱，甚至借款投 资。 多位知情人士透露，部分城投公司为扩大融资，借助外省承销公司在长三角多地跨区域销售定融产品。 来自外省的城投定融产品因收益率畸高很快大量销售，此前均正常兑付，直到2024年部分产品开始出现 利息逾期兑付情况，焦虑情绪逐渐在投资者群体中蔓延。 ——暗示政府"背书"，平台互相担保。半月谈记者看到，上述广告页 ...

财政政策线索 - 收入端承压明显，1-4月税收收入同比-2.1%，卖地收入同比-11.4%，财政政策更依赖债务端 [2] - 年内财政要保持力度，大概率需要增量债务，广义财政支出累计增速7.2%已明显高于全年预算安排增速3.4%~5.1% [2][5] - 截至5月20日政府债累计净融资同比增加3.6万亿（6.2-2.6），全年预计同比增量仅2.2万亿 [5][6] - 二季度非赤字债赶进度，4-5月进度20.2%高于去年同期12.5%，反映财政边际倾斜投资 [8][22] - 今年增量债务抓手或在中央，预算内国债加码、预算外准财政补资本金可期，参考2022年政策性开发性金融工具10倍投资撬动 [10][29] 政府债发行情况 - 2024年政府债净融资预计13.9万亿（一般国债4.9万亿+特别国债1.8万亿+新增一般债8000亿+新增专项债4.4万亿+特殊再融资债2万亿） [5][12] - 截至5月20日政府债净融资6.2万亿，进度44.9%，显著快于2023年同期22.5% [5][12] - 特殊再融资债发行进度达77.8%，快于一般国债38.6%和专项债38.3% [9][28] - 二季度政府债二次提速，4-5月净融资2.2万亿进度16%，高于去年同期10.6% [6][13] 财政收支表现 - 1-4月广义财政收入增速-1.3%，支出增速7.2%，收支增速差创2022年来新高 [5][12] - 4月基建类支出明显回升：城乡社区支出从一季度-4.1%升至6.8%，交通运输支出从-1.8%升至10.6% [9][23] - 1-4月财政支出进度31.5%，为2020年以来同期最快，中央支出增速维持9.2%高位 [44] - 4月政府性基金收入增速转正至8.1%，主要因卖地收入增速从-16.5%回升至4.3% [50] 行业税收表现 - 装备制造业税收保持高增长：1-4月铁路船舶航空航天设备制造业增33.2%，计算机通信设备制造业增6.8% [33] - 服务业税收稳健：信息传输软件和信息技术服务业增12.2%，科学研究和技术服务业增12.7% [33] - 4月企业所得税拉动税收增速1.3个百分点，增值税拉动0.3个百分点，个税拉动0.4个百分点 [32]

发债线索 - 今年政府债净融资预计13.9万亿，较去年增加2.2万亿，截至5月20日，净融资6.2万亿，进度44.9%，去年同期进度22.5%[3][13] - 1 - 4月广义财政支出累计增速7.2%高于全年预算安排增速3.4% - 5.1%，政府债累计净融资同比“超量”，年内财政或需增量债务[4][14] - 二季度非赤字债赶进度，4 - 5月进度20.2%高于去年同期12.5%，或反映财政边际倾斜投资[7][21] - 截至5月20日，2万亿特殊再融资债进度达77.8%，地方预算外净收缩，增量债务抓手或在中央[8][29] 4月财政数据 - 4月财政收入同比1.9%，税收收入增速转正，非税收入增速创2024年以来单月新低[34] - 1 - 4月财政支出进度为2020年以来同期最快，4月边际倾斜基建[54] - 4月广义财政收入同比2.7%，卖地收入增速转正4.3%；支出同比12.9%，支强于收或反映专项债提速和特别国债错位[2][64]