投资评级 - 维持"增持"评级 [1][7] 核心观点 - 公司2025年中报业绩基本符合预期 营业收入42.48亿元(YoY +18.58%) 归母净利润4.84亿元(YoY +16.36%) [7] - 电解液业务处于景气底部 25Q2碳酸锂价格环比下滑14.73% 磷酸铁锂电解液均价环比下滑4.04% [7] - 氟化工业务长期成长性显著 海斯福二期产能释放推动收入增长 25H1实现营业收入10.48亿元(YoY +17.5%) 净利润3.83亿元(YoY +2.26%) [7] - 液冷技术趋势强化带来氟化液新需求 预计全球数据中心年新增装机量16.5GW 潜在氟化液需求4万吨 对应市场空间约百亿元 [7] 财务表现 - 2025H1营业收入42.48亿元(YoY +18.6%) 归母净利润4.84亿元(YoY +16.4%) [5][7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为11.78/14.99/19.16亿元 对应同比增长25.0%/27.3%/27.9% [5][7] - 毛利率从2024年的26.5%预计提升至2027年的28.3% ROE从2024年的9.7%预计提升至2027年的13.6% [5] - 市盈率估值对应2025-2027年分别为30X/24X/18X [5][7] 业务进展 - 电解液全球化布局深化 波兰项目投产推动25H1电解液业务收入28.15亿元(YoY +22.77%) [7] - 通过收购石磊氟材料补齐六氟磷酸锂自给缺口 规划产能3.3万吨 匹配公司3.75万吨年化需求 [7] - 海德福1.5期项目投建将新增高端氟聚合物产能 强化产业链协同 [7] - 受益于3M退出含氟化学品市场及欧盟政策收紧 公司有望在供应链重构中扩大全球市占率 [7] 行业趋势 - AI/5G驱动数据中心功率密度提升 氟化液因优异传热性能成为液冷技术核心材料 [7] - 浸没式液冷渗透率预计达40% 创造新的百亿级市场空间 [7]

行业投资评级 - 增持（维持）[6] 核心观点 - 冷却液在数据中心液冷系统中大有可为 多家国内企业积极布局 建议关注巨化股份[10][29] 基础化工行业市场概况 - 2025年9月8日到9月12日 基础化工行业周度上涨2.36% 在所有申万一级行业涨跌幅中排名第12位[6][12] - 周度涨幅排名前五的股票分别为东方铁塔 *ST亚太 骏鼎达 博苑股份 雅运股份[6][12] - 周度跌幅排名前五的股票分别为奇德新材 领湃科技 长江材料 红宝丽 安利股份[6][12] 细分行业——液冷冷却液 - 液冷技术主要包括冷板式液冷 浸没式液冷和喷淋式液冷[14] - 冷板式液冷可分为单相冷板液冷和相变冷板液冷 单相冷板液冷冷却介质以水基为主 相变冷板液冷中低沸点的氟化物作为工艺冷媒会有效提升系统可靠性[14] - 浸没式液冷可分为单相浸没式液冷和相变浸没式液冷两类 单相浸没式冷却液可选范围较广 包括氟碳类 有机硅油 碳氢类合成油 矿物油等 两相浸没式液冷对冷却液要求更为苛刻[15] - 氟化液具备无闪电 不可燃 低粘度 稳定性强等特点 在浸没式液冷中以全氟聚醚 六氟丙烯三聚体或低聚物等为主[15][16] - 氟化液在关键性能指标上更加优异 具有无闪电不可燃 低粘度 强稳定性 不腐蚀金属 低毒性 高可靠性及寿命（超过10年） 优兼容性 极高惰性（耐强酸/碱/氧化剂） 易于维护等特点[17] 企业布局情况 - 巨化股份拥有4000吨/年氢氟醚D系列产品 全氟聚醚规划产能5000吨/年 已建成项目一期1000吨/年运行状况良好[8][19] - 新宙邦已建成3000吨年氢氟醚产能和2500吨年全氟聚醚产能 将依托"年产3万吨高端氟精细化学品项目"系统性扩大产能规模[8][20] - 东阳光从冷板式液冷和双相浸没式液冷两大方向进行布局 与中际旭创达成战略合作关系 聚焦液冷散热整体解决方案的全球市场推广[8][20] - 润禾材料提供三位一体浸没式解决方案 包括超低粘冷却液 热界面材料 即时防护材料 其分布式浸没式方案单模块部署周期缩短至传统方案的1/3 初期投入降低40%以上[8][22][23][24] - 长芦化工新材料已建成500吨/年全氟聚醚生产装置和300吨/年氢氟醚生产装置 二期项目将新增2072吨/年氢氟醚产能 达产后年产值突破4亿元[8][25] - 浙江诺亚氟化工开发多款浸没式氟化冷却液产品 包括Noah3000系列和Noah2000系列[8][25] - 八亿时空参股南通詹鼎11.5892% 南通詹鼎生产电子氟化液产品 主要应用于半导体生产制造和超算服务器用浸没式冷却液等领域[8][9][28] - 其他布局企业包括成都晨光博达新材料（拥有"冰芯"冷却液） 永和股份（含六氟丙烯二聚体/三聚体产品） 永太科技（产品涵盖相变式浸没液冷和单相式浸没液冷两大应用方向）[26][27]

经营业绩与展望 - 2025年上半年亏损已明显收窄 [1] - 风电市场市占率较高 海风业务贡献增量规模及盈利能力 [1] - 液冷生产线于2025年6月末投产 满足海外订单交付 [1][3] - 国内市场进展有序 有望随算力需求快速拓展 [1][3] 液冷业务发展 - 具备30余年液冷温控技术积累 提供冷板式/浸没式/集装箱式全链条设备 [3] - PUE可达1.05 5000次插拔零泄漏 [3] - 海外订单当前占多数 [3] - 2024年度研发投入6200余万元 2025年半年度研发投入2300余万元 [5] - 作为《数据中心液冷系统技术规范》国家标准第一起草单位 [5] 研发与创新策略 - 通过研发优化产品性能和组合 实现H1/H2/H3业务健康发展 [2] - 精准聚焦智算中心/超算集群/数据中心/储能电站等高发热密度场景 [5] - 构建"技术创新－产品迭代－生态协同"全价值链闭环 [5] 财务管控措施 - 一年期内应收账款占比超80%且稳定回款 [8] - 实行"一单一策"动态监控长账期项目 [9] - 通过诉讼/资产保全等法律手段维护权益 探索应收账款保险工具 [9] 客户与市场关系 - 尚未直接向华为供货 [6] - 液冷市场定位为新兴蓝海 倡导开放合作构建生态 [4] - 通过运营管理优化持续加强成本管控 [2] 产品竞争力提升 - 通过材料创新/工艺优化/数字化生产提高产品毛利率 [7] - 具备设计及施工资质 提供咨询-设计-设备-施工一体化解决方案 [3] - 可为客户提供新能源绿色算力服务（光伏/储能/智能电网） [3]

公司活动与投资者交流 - 四川川环科技股份有限公司于2025年9月12日举办线上投资者集体接待日及半年度报告业绩说明会 活动时间为14:00-17:00并通过全景网"投资者关系互动平台"开展 [1] - 公司接待人员包括董事长文琦超 董秘周贤华及财务总监罗英 [1] 客户合作与业务进展 - 公司管路产品已进入CoolerMaster供应商体系并按客户流程进行产品开发 [2] - 在CoolerMaster和AVC等客户基础上积极向终端或潜在客户推广优势产品 [2] - 管路产品已进入多家供应商体系并正按客户流程推进开发工作 [2] - 关于英伟达液冷服务器管路供应占比及GB300快接头样品认证进展因商业敏感未披露具体数据 [2] 产能与生产模式 - 随着市场需求增长 公司结合新厂产能爬坡节奏与订单交付需求持续优化人员配置 [2] - 采用订单式生产模式 依据客户订单组织生产交付 新项目定点审核时会预留部分设计产能 [2] - 服务器液冷产品当前占总收入比例相对较小 [2] 技术能力与产品认证 - 公司拥有30多年橡胶管路原材料配方设计与工艺制造经验 具备多项自主能力 [3] - 液冷服务器管路产品达到V0级标准并取得美国UL认证 [3] - 液冷相关接头产品已完成初样研制 处于客户推广和优化设计阶段 [3] - 单台服务器管路和转接头价值量因商业保密协议未披露 [3] 战略布局与发展方向 - 未来将重点加大液冷产品推广和开发力度 [3] - 深耕数据服务器液冷 储能液冷及汽车流体管路三大核心领域 [3] - 海外建厂计划将综合多方面因素审慎评估可行性 [3] 安全生产管理 - 公司要求各部门落实安全生产管理 通过教育宣贯和预防检查等措施强化安全 [3] - 实施交叉检查等机制加强安全生产工作的执行力度 [3]

公司投资计划 - 拟投资5000万元在常州市设立全资子公司 [1] - 新子公司专门从事储能和服务器领域液冷相关零部件及产品的研发、生产与销售 [1] 子公司股权调整 - 放弃控股子公司浙江力驰雷奥环保科技有限公司22.5%股权转让的优先受让权 [1] - 股权转让为直系亲属之间的结构调整 实质权益未发生重大变化 [1]

业绩表现与财务预测 - 公司2025年上半年实现营业收入806.06亿元人民币，同比增长2.58%，归母净利润17.30亿元人民币，同比增长13.97% [1] - 预计2025/2026/2027年分别实现收入1874.9/2061.2/2348.1亿元人民币，归母净利润分别为49.5/62.4/78.4亿元人民币 [1] 业务板块构成 - 消费电子（组装业务）占比58.55%，消费电子（零部件）占比17.06%，新型智能产品占比8.94%，新能源汽车业务占比15.45%（同比提升5.58个百分点） [1] - 消费电子业务整体实现营收609.47亿元人民币（其中零部件业务137.52亿元，组装业务471.95亿元） [4] - 新型智能产品业务实现营收72.09亿元人民币 [2] - 新能源汽车业务板块实现营收124.50亿元人民币，同比上升60.50% [3] 消费电子业务发展 - 巩固高端产品供应链领导地位，持续拓展海外大客户合作 [1] - 在钛金属手机、折叠手机等旗舰型号中保持主要供应商地位 [4] - 整机组装业务份额持续提升，带动出货量和收入同比增长 [4] - 通过自动化提升运营效率，优化精密零部件业务盈利能力 [4] 新型智能产品布局 - AI服务器出货量快速增长，AI数据中心业务实现跨越式成长 [2] - 数据中心液冷和电源产品通过下游头部客户认证 [2] - 智能物流机器人已大规模应用于集团内部制造场景 [2] - 积极布局AI数据中心、AI机器人等新赛道 [2] 新能源汽车业务进展 - 智能座舱系统、智能驾驶辅助系统、智能悬架系统等领域具备先发技术优势 [3] - 全栈自研智能悬架系统核心零件和系统总成，已批量配套主流车型 [3] - 2025年成为智驾平权元年，推动汽车技术革新和行业需求拉升 [3] 行业发展趋势 - 全球算力升级和AI需求激增推动液冷服务器市场加速增长 [2] - 液冷技术因高效散热与低能耗优势正逐步取代风冷成为绿色数据中心主流方案 [2] - 智驾平权时代重塑汽车产业竞争格局 [3]

核心观点 - 公司2025年半年度业绩表现亮眼，收入稳健增长，利润端在产品结构优化和联营企业强劲表现带动下实现高速增长 [1] - 公司拟与海光信息吸收合并，目标打造国产算力全产业链龙头，实现从芯片到服务的深度融合与协同，显著提升核心竞争力 [1] - 公司持续高强度投入研发，在液冷、AI软件等关键领域不断突破，为新质生产力提供坚实算力底座 [1] - 基于公司财报，上调盈利预测，预计2025-2027年营收为145.51/161.32/178.86亿元，同比增长10.67%/10.87%/10.87%；归母净利润预计为24.76/29.83/35.58亿元，同比增长29.55%/20.49%/19.26% [1] 财务业绩 - 2025年上半年公司实现营收58.50亿元，同比增长2.41%；实现归母净利润7.29亿元，同比增长29.39%；扣非归母净利润5.69亿元，同比增长55.20% [2] - 2025年第二季度公司实现营收32.64亿元，同比增长0.94%；实现归母净利润5.42亿元，同比增长28.91%；扣非净利润4.62亿元，同比增长49.01% [2] - 2024年实现投资收益3.22亿元，同比增长44.24%，主要为海光信息、中科星图、曙光数创等联营企业净利润增加所致 [2] - 利润增速远超收入增速，主要得益于产品结构优化提升主营业务盈利能力及联营企业优异表现 [3] 业务发展 - 公司将高性能计算与人工智能技术服务整合升级为超智融合解决方案，实现数据、算法、业务设施层面全维度整合 [3] - 为大模型训练与推理、AI4Science等场景提供IaaS、PaaS、SaaS灵活服务模式，并依托领先的浸没液冷等技术有效降低数据中心能耗 [3] - 2025年上半年研发费用达6.29亿元，与去年同期基本持平，持续保持高强度投入 [4] - 研发聚焦智能算力、先进存力、绿色算力等前沿领域 [4] 技术创新 - 在绿色算力方面，公司自2011年起布局液冷技术，历经三代技术发展 [4] - 子公司曙光数创发布C7000-F相变间接液冷技术，为大规模计算提供更高效冷却解决方案 [4] - 在AI软件方面，公司围绕国产加速卡推出DeepAI深算智能引擎，集成GPU开发工具套件、人工智能基础软件系统DAS、人工智能应用平台DAP等，赋能国产AI算力全场景需求 [4] 战略合作 - 公司于2025年5月与海光信息签署《吸收合并意向协议》，由海光信息通过向中科曙光A股换股股东发行股票方式吸收合并中科曙光 [4] - 整合旨在实现海光信息在芯片领域与中科曙光在整机和数据中心基础设施领域的优势互补和深度融合 [4] - 此次整合有望构建"芯—端—云—算"全栈能力，加速国产算力生态构建，提升行业竞争力 [4] - 2025年上半年，海光信息收入与归母净利润同比增速均超40%，是公司利润增长的重要驱动力 [4]

文章核心观点 - 北美科技巨头4550亿美元未实现履约义务（RPO）反映全球AI基建需求强劲 算力成为AI时代战略基础设施 推动算力概念上涨并利好联想集团等提前布局厂商 [1] - 全球AI市场规模和数据中心支出持续高增长 中国AI产业对GDP贡献显著 算力需求或出现十倍至百倍增长 [2] - 政策推动人工智能与各行业深度融合 引导算力设施建设和绿色数据中心发展 国产AI算力硬件设施建设或率先突破 [4] - 算力军备竞赛白热化 新技术方案降低推理门槛 拉动数据中心及边缘计算需求 AI服务器市场快速增长 国产算力链经历戴维斯双击 [5] - 液冷服务器市场因节能减排需求迎来高增长 中国液冷服务器年复合增长率达46.8% 具备全链条能力厂商优势突出 [6] - 联想集团通过混合式AI框架、万全异构智算平台及液冷技术布局 实现硬件兼容性提升和能效优化 承接行业增长红利 [7][8] - 联想AI基础设施业务营收同比增长155% 液冷技术方案收入增长近30% 中国市场营收增76% 获券商买入和增持评级 [10] 全球算力需求与市场前景 - 北美科技巨头RPO达4550亿美元 印证算力赛道高景气度和AI基建需求释放 [1] - 2028年全球AI市场规模突破8000亿美元 五年复合增长率超32% [2] - 2029年全球数据中心支出逼近3万亿美元 [2] - 2035年人工智能为中国GDP贡献超11万亿元 占GDP的4%至5% 算力需求或增十倍至百倍 [2] - 2025年全球基础设施市场增18%至2650亿美元 AI服务器市场规模达1472亿美元 2024-2027年复合年增长率18% [5] - 液冷服务器市场2024-2029年中国年复合增长率46.8% 2029年市场规模162亿美元 [6] 政策与行业驱动 - 政策实施"人工智能+"行动 推动AI与各行业融合 引导算力设施建设和绿色数据中心发展 [4] - 算力军备竞赛白热化 DeepSeek等新技术方案实现大模型低成本工业化 激发新应用场景需求 [5] - 国内互联网厂商开启AI模型大规模投资元年 国产算力基础设施出现重大突破 [5] - 国产算力适配和采购比重加大 本土算力链经历戴维斯双击 [5] 联想集团算力布局与技术优势 - 联想提出混合式AI框架 整合公有大模型、企业私域大模型与个人大模型 解决隐私保护、算力成本与实时性痛点 [7] - 万全异构智算平台通过液冷技术与智能算力调度 提供绿色高效AI训练与推理能力 [7] - 平台实现大多数国内芯片兼容 较传统CPU集群提速15倍 接入DeepSeek等主流开源大模型并适配优化 [7] - 推出ThinkSystem V4服务器和ThinkEdge SE100入门级AI推理服务器 液冷解决方案契合节能减排趋势 [8] 联想财务表现与市场认可 - AI基础设施业务营收同比增长155% 液冷技术方案收入增长近30% [10] - 中国市场ISG营收同比增长76% 运营利润率提升3个百分点 [10] - 华泰证券维持买入评级 目标价16港元 国泰海通维持增持评级 [10] 行业趋势与投资机会 - 算力从基础资源升级为与石油和芯片同等级战略资产 具备技术积累与前瞻性布局厂商优先受益 [6] - 全球算力基础设施高增长周期开启 国产AI算力产业加速突破 [10] - 联想作为国产算力龙头 长期价值随AI商业化落地深化而凸显 [11]

战略转型背景 - 公司与关联方共同增资宜昌东数一号投资有限责任公司75亿元 其中公司出资35亿元 关联方出资40亿元 [2] - 东数一号拟以280亿元收购秦淮数据中国区业务主体100%股权 创中国数据中心行业并购纪录 [2] - 公司主营业务涵盖电子元器件 高端铝箔 化工新材料 能源材料 液冷科技 具身智能六大板块 [5] - 2024年营收121.99亿元 同比增长12.40% 2025年上半年营收同比增长18.48% 净利润增幅达170.57% [7] - 公司是国内氟化工与制冷剂 铝箔与电子材料 电容器等领域龙头企业 并掌握多种电池材料量产技术 [5] 液冷技术协同优势 - 收购核心逻辑围绕液冷技术与材料展开战略布局 构建从材料到算力的"全栈液冷生态" [4] - 公司在浸没式冷却液领域涵盖氢氟醚 全氟聚醚 氢氟烯烃等材料体系 具备研发与规模化生产能力 [7] - 氟化冷却液具有高绝缘性 不燃性与优良热稳定性 是液冷数据中心关键环节 [7] - 全球氟化冷却液主要份额由3M 索尔维 旭硝子和科慕等国际巨头掌握 3M因环保法规退出生产 [8] - 国内新宙邦 巨化股份 永和股份 永太科技等企业已有氟化液产能布局 [8] 算力需求与业务协同 - 公司具身智能机器人业务对高密度算力有强需求 湖北工厂具备年产300台机器人能力 [8] - 智能机器人业务为数据中心提供稳定"锚定客户" 收购可满足内部算力需求并支撑技术迭代 [8][14] - 公司在韶关 乌兰察布和宜昌等地拥有清洁能源资产 可直接支撑数据中心低碳运行 [8] - 液冷技术可将数据中心PUE值降低至1.2以下 优于风冷模式 符合国家PUE不高于1.3要求 [13] 液冷市场前景 - 2024年上半年中国液冷服务器市场规模达12.6亿美元 同比增长98.3% [14] - 预计至2029年复合增速达46.8% 市场规模超过160亿美元 [14] - 冷板液冷占据超过95%市场份额 浸没式液冷和喷淋液冷正在探索突破 [14] - 英伟达GB200超级芯片机架热设计功耗达130至140kW 传统风冷已难以支撑 [9] - 液冷板组件主要由AVC 双鸿 Cooler Master Boyd等主导 大陆厂商参与代工 [10] 产业链整合价值 - 公司氟化冷却液 冷板组件材料工艺与秦淮数据运营结合 提供完整液冷解决方案 [9] - 从材料到系统纵向整合形成"液冷材料—部件—系统—应用"闭环生态 [9][14] - 此次并购树立液冷赛道新范式 揭示材料企业向数字经济转型路径 [14]

投资评级 - 维持"买入"评级 继续重点推荐 [9][12] 核心观点 - 2025Q2业绩环比逐步改善 财报表现与当前交付节奏匹配 [2][12] - IDC交付规模创新高 上架速度加快 能耗指标在能评审批收紧背景下仍增长约30% [2][12] - AIDC收入结构优化 业务盈利能力与稳定性显著提升 技术行业领先 [2][12] - 液冷交付经验丰富 战略布局领先 率先完成单机柜百千瓦级超节点国产液冷智算集群部署 [2][12] 财务表现 - 2025H1实现营业收入24.96亿元 同比增长15.3% [6][12] - 2025H1归母净利润8.82亿元 同比下滑8.7% [6][12] - 单25Q2实现收入12.98亿元 同比+10.2% 环比+8.4% [12] - 单25Q2归母净利润4.52亿元 同比-8.2% 环比+5.1% [12] - 2025H1 EBITDA 15.15亿元 同比增长7.8% [12] - 预计2025-2027年归母净利润为25.9、30.5、35.4亿元 同比增长45%、18%、16% [12] - 对应PE为32x、28x、24x [12] IDC业务 - 2025H1实现IDC收入16.1亿元 同比增长6.15% [12] - IDC毛利率46.9% 同比下降4.4个百分点 [12] - 新增交付约220MW算力中心 交付规模达历史较高水平 [12] - 廊坊(40MW)、平湖(100MW)、佛山(40MW)、惠州(40MW)园区各新增交付1栋算力中心 [12] - 预计年底可实现较好上架率 [12] AIDC业务 - 2025H1实现AIDC收入8.8亿元 同比增长36.95% [12] - AIDC毛利率53.9% 同比下降16.7个百分点 [12] - 收入结构从早期一次性"引流"业务为主升级为"稳盈利、长合作、强粘性"智算服务为主 [12] - 业务重心从"客户拓展"升级为"高质量运营" [12] 技术优势 - 率先协助客户完成单机柜百千瓦级超节点国产液冷智算集群部署 [2][12] - 2021年初即与终端客户合作布局液冷业务 [12] - 2023年已规模化交付行业内首例整栋液冷智算中心 [12] - 廊坊B区单体200MW智算中心项目已按液冷标准规划设计 [12]