核心财务表现 - 2025上半年公司实现收入405.09亿元，同比下降7.51%，归母净亏损49.55亿元，同比下降58.35% [1] - 2025年第二季度收入245.75亿元，同比增长1.44%，环比增长54.24%，亏损收窄至23.63亿元，同比下降0.85%，环比改善8.88% [1] - 预计2025年全年收入623亿元，同比下降32.3%，归母净亏损55亿元，同比改善21.3% [3] 硅料业务 - 2025上半年硅料销量16.13万吨，全球市占率约30%，保持行业第一 [1] - 2025年第二季度硅料单吨亏损环比扩大，主因价格下滑而成本变动不大 [1] - 预计2025年第三季度硅料亏损将明显收窄，因7月起行业反内卷推动价格回升至全成本线 [1] 电池片与组件业务 - 2025上半年电池销量49.89GW，保持全球第一，累计出货突破300GW，持续刷新行业纪录 [2] - 组件销售24.52GW，其中国内分布式出货保持国内第一，海外市场销量5.08GW，呈现爆发式增长 [2] - 海外市场在波兰、罗马尼亚、匈牙利取得领先优势，2025年第二季度电池片单瓦亏损环比收窄 [2] 业绩展望 - 预计2026年收入691亿元，同比增长10.8%，归母净利润14亿元，同比大幅改善125.9% [3] - 预计2027年收入750亿元，同比增长8.7%，归母净利润28亿元，同比增长94.0% [3] - 2025年业绩预期下调，主因上半年产业链价格下降及库存减值影响 [3]

期货市场表现 - 工业硅期货主力合约报8795元/吨 单日大幅上涨3.41% [1] 供需基本面 - 全国工业硅周产量8.11万吨 产能利用率55.85% [2] - 有机硅市场利润增加带动增产预期 但对工业硅需求呈负面影响 [2] - 多晶硅9月产量从14.5万吨下调至12-13万吨 减产控销导致需求减弱 [4] - 供应端增幅明显 周度产量达9万吨 折算月产量约39万吨 [4] - 期货仓单50072手 环比减少276手 [2] 机构观点 - 建信期货认为产业再陷供需失衡局面 缺乏去库驱动 盘面宽幅震荡运行 [4] - 中辉期货指出西北地区大厂开工率提升 多晶硅开工有下调预期 建议企稳低多对待 [4]

光伏股表现 - 协鑫科技股价上涨10.69%至1.45港元 [1] - 新特能源股价上涨9.37%至8.29港元 [1] - 福莱特玻璃股价上涨8.22%至12.11港元 [1] - 信义光能股价上涨6.67%至3.68港元 [1] 政策动向 - 工信部与市场监管总局联合印发《电子信息制造业2025－2026年稳增长行动方案》 [1] - 方案要求破除光伏领域"内卷式"竞争并依法治理低价竞争行为 [1] - 将引导地方有序布局光伏产业并指导产能梳理工作 [1] - 实施光伏组件质量管理并强化与投资金融政策联动 [1] 行业基本面 - 光伏行业二季度业绩呈现边际改善特征 [1] - 下半年将推进反内卷价格措施与企业并购整合 [1] - 行业准入门槛和产品质量标准将进一步提高 [1] - 落后产能逐步退出促使竞争格局优化 [1] 估值水平 - 光伏行业估值处于历史低位 [1] - 反内卷背景下存在估值修复契机 [1]

核心财务表现 - 上半年实现营业收入57.35亿元 毛亏7亿元 EBITDA为3.8亿元 同比增长325.8% [1] - 光伏材料业务外部客户收入56.65亿元 占总营收98.8% 同比下降35.4% [2] - 分销及销售开支1.04亿元 同比下降21.9% 行政开支6.25亿元 同比下降8.5% [9] 颗粒硅业务突破 - 现金成本从28.17元/公斤降至25.31元/公斤 半年降幅超10% [1][5] - 市占率从14.58%跃升至24.32% 平均不含税售价30.17元/公斤 [1] - 7月颗粒硅成交价首次超过传统N型致密料 N型颗粒硅成交均价4.70万元/吨 周环比上涨2.17% [4] 产能与出货规模 - 多晶硅出货量位列全球第二 颗粒硅产能达48万吨 [2] - 库存严格控制在1万吨 库存周转天数小于7天 远低于行业2个月平均水平 [1][9] 技术品质升级 - 更新"901AS"品质标准 粒径控制从1.5-1.6mm提升至2.2-2.3mm [5] - 五元素总金属杂质≤0.5ppbw产品占比稳定95% 全元素杂质≤1ppbw产品占比从55.8%提升至91.8% [6] - 平均浊度≤70NTU产品占比达57.4% 远高于2024年三季度的25% [6] 能耗与环保优势 - 颗粒硅能耗为12-15kWh/kg 基于1kWh≈0.1229kgce计算 [9] - 碳足迹指标41kgCO₂e/kg（从摇篮到大门）和16kgCO₂e/kg（从大门到大门） 远低于棒状硅81kgCO₂e/kg [14] - 符合国家拟修订能耗1级标准（≤5kgce/kg）的60万吨产能主要来自公司颗粒硅 [10] 行业政策环境 - 工信部开展多晶硅行业专项节能监察 41家企业被纳入范围 [13] - 新版《反不正当竞争法》10月实施 明确禁止低于成本价销售 [12][13] - 多晶硅行业开工率仅34% 政策推动行业去产能和有序竞争 [1][7] 钙钛矿新业务布局 - 钙钛矿叠层组件认证效率达29.51% 处于行业领先水平 [16] - GW级产业基地投产 预计11月完成首片下线 2026年目标量产效率26%且出货超100MW [16] - 7月完成C2轮近2亿元融资 正式进入商业化运营阶段 [16]

公司业绩与展望 - 上半年净亏损25.69亿元 同比大幅减亏26.61亿元 [1] - 第四季度目标实现盈亏平衡 公司对此充满信心 [1] - 2025年第二季度营业收入环比增长约40% 净亏损环比收窄 经营性现金流和毛利率转正 [1] 产品战略与盈利改善 - 提升BC产品和场景化产品收入占比为改善经营核心策略 [1][2] - BC二代产品上半年销量4GW 第四季度目标超10GW [2] - BC产品毛利率目标比TOPCon高10% 在欧洲市场具溢价优势 [3] - 计划明年欧洲市场BC产品综合占比超60% 其中分布式市场目标占比超80% [3] 行业环境与价格趋势 - 光伏行业反内卷效果显现 7月初以来硅料硅片价格持续上涨 [2] - 硅片价格小幅探涨 市场情绪积极推动价格上行 [2] - 反内卷政策落地推动产业链价格上涨预期 具备技术质量服务优势的企业更具竞争力 [2] 技术进展与降本增效 - HIBC电池技术规模化量产条件成熟 组件效率达25.9% 为全球最高效工业化光伏产品 [4] - 硅片非硅成本预计每年保持10%以上降本速度 [4] - 先进激光图形化、复合钝化、0BB等技术实现量产应用 无银金属化及高密度封装技术有望进一步拓展降本空间 [4] 产能出清与行业展望 - 光伏产能出清路径尚不清晰 需通过技术进步淘汰落后产能 [3] - 泰睿硅片具技术优势 叠加持续降本 有望在适当时机实现业务盈利 [4]

公司业绩与经营目标 - 公司对四季度实现主营业务盈亏平衡目标充满信心 主要聚焦提高毛利和降低费用两个方面 其中降低费用已相对有限 重点通过BC产品提高毛利水平[1] - 2025年上半年实现营业收入328.13亿元 同比下降14.83% 归属于上市公司股东的净亏损25.69亿元 同比减亏26.61亿元 减亏主要受益于销售费用、管理费用大幅下降及资产减值损失大幅减少[2] - 上半年硅片出货52.08GW 同比增长17% 组件出货39.57GW 同比增长26% 其中BC产品出货占比超过20%[2] 产品与技术进展 - BC技术产品的毛利率目标显著高于TOPCon技术产品 公司希望相比市场上主要技术产品能显著提高毛利率[1] - 高效HPBC2.0组件产品逐步投入市场 上半年销量约4GW 二季度出货量环比大幅增长超100% HPBC2.0电池产能到2025年12月底有望超过60%[2] - 钙钛矿叠层技术商业化机会增大 但稳定性与效率仍面临挑战 效率提高时稳定性会降低 相比两年前该技术已显著进步[3] - 硅片产品已相对成熟 成本降低较为困难 预计每年非硅成本仍可保持10%以上降本速度 泰睿硅片产品具有技术优势 叠加持续降本 有能力在适当时候实现该业务盈利[2] 行业市场环境 - 2025年上半年光伏产品价格受行业供需错配影响仍位于底部位置 "抢装潮"短期刺激价格回升 但结束后各环节价格快速回落甚至创下新低 行业大面积亏损持续[1] - 美国OBBB法案生效 新能源投资税收抵免和生产税收抵免补贴政策提前退坡 实施严苛条款限制"受关注外国实体"获取清洁能源补贴 对美国2026年后中短期光伏需求形成冲击 企业在美国产能布局面临较大挑战[3] - 2026年光伏市场需求充满不确定性 市场呈现波动特点 体量可能维持与2025年相当水平 但实现显著增长面临较大压力 缺电无电地区市场需求旺盛增量较快[3][4] - 光伏去产能出清路径尚不清晰 "齐步走"降低开工率不符合产业进步方向和市场竞争逻辑 需要通过标准引领和提高质量促进产业进步 通过技术进步鼓励先进让落后产品和产能退出[4] 公司战略与应对 - 考虑减持在美国合资公司股份以达到美国合规要求[3] - 聚焦技术提升、产品场景化开发与应用以及自身经营效率提升和成本降低 按照自身节奏开展工作 保持技术创新领先和经营稳定[4]

市场表现 - A股三大股指9月2日早盘承压 上证指数跌1.09% 深证成指跌2.12% 创业板指跌2.30% [1] - 创业板新能源ETF华夏（159368）同期下跌1.41% 持仓股先导智能领涨超9% [1] - 该ETF近期资金净流入显著 单日吸金722万元 近5日累计吸金1430万元 [1] 产品特征 - 创业板新能源ETF华夏（159368）为全市场首只跟踪创业板新能源指数的ETF [2] - 指数覆盖新能源与新能源汽车产业 包含电池/光伏/半导体等细分领域 具高弹性与高成长性 [2] - 产品费率处于行业最低档 管理费0.15% 托管费0.05% 合计0.2% [2] 行业动态 - 光伏行业"反内卷"成效显现 7月初以来硅料与硅片价格大幅上涨 电池片及组件价格同步回升 [1] - 供给侧改革持续深化 通过能耗管控与产能收储约束硅料环节落后产能 [1] - 新技术导入加速产能出清 重点关注BC产业链/TOPCon领先企业及辅材龙头 [1]

1H25业绩表现 - 1H25收入77.37亿元同比下滑28% 归母净利润2.61亿元同比下滑83% 每股盈利0.11元 [1] - Q2收入36.58亿元同比下滑26%环比下滑10% 归母净利润1.55亿元同比下滑79%但环比增长46% [1] - Q2毛利率16.65% 同比下降9.8个百分点但环比提升4.9个百分点 显示盈利修复趋势 [1] 产能与运营状况 - 7月冷修三座玻璃窑炉 日熔量减少3000吨/天 当前在产产能16400吨/天同比收缩 [1] - 上半年盈利承压主因国内玻璃价格下降及冷修窑炉资产减值损失 [1] - 海外收入占比30.07% 越南子公司净利率15%显著高于国内市场 对冲国内盈利下滑 [1] 行业供需与价格展望 - 行业供需短期失衡因3-4月部分企业点火投产与531抢装后需求回落 [2] - 龙头企业7月冷修减产后 国内日熔量降至89290吨/天 行业进入供需平衡状态 [2] - 8-9月组件排产向好 库存天数快速下降 预计9月光伏玻璃价格上调2元/平方米 [2] - 若调价落地 全行业亏损现象将大幅改善 龙头企业优先受益 [2] 公司前景与估值 - 行业反内卷持续演绎 供需关系改善推动价格上涨 [2] - 公司成本优势明显 海外产能盈利能力强 且半年报已充分计提减值 [2] - 维持A股目标价18.51元对应25/26年2/1.9倍P/B 较当前股价有12%上行空间 [2] - 维持H股目标价13.3港元对应25/26年1.3/1.2倍P/B 较当前股价有31%上行空间 [2]

行业业绩与政策动态 - 光伏行业二季度业绩呈现边际改善特征 [1] - 工信部等六部门召开座谈会 强调遏制低价无序竞争并推动落后产能退出 [1] - 反内卷措施细则有望出台 包括打击降低质量管控和虚标产品功率等行为 [1] 市场需求与出口表现 - 国内抢装结束后新增光伏装机大幅下降 7月装机容量11.04GW同比下滑47.55% [2] - 光伏组件出口持续疲软 6月出口量21.7GW环比下降3% [2] - 亚太市场需求衰减 欧洲环比略降 中东/美洲/非洲市场进口量持续增加 [2] 供应链动态与产能调整 - 多晶硅供给环比增加 8月份产量预计提升但供大于求现状未改善 [3] - 硅片企业主动减产抬价 供给量持续缩减 [3] - 光伏玻璃龙头企业减产 在产日熔量回落 库存天数降至前期低位 [3] 产品价格走势 - 多晶硅致密料成交价较上月底略有上涨 [4] - 单晶硅片和太阳能电池价格小幅反弹 组件价格保持平稳 [4] - 反内卷政策未正式落地 预计短期价格以稳价为主 [4] 投资机会领域 - 建议关注多晶硅料 光伏玻璃 BC电池及钙钛矿电池设备材料领域领先企业 [1]

报告基本信息 - 报告日期为2025年08月29日 [2] 研究员信息 - 能源化工研究团队包括研究员李捷（原油燃料油）、任俊弛（PTA/MEG）、彭浩洲（工业硅/多晶硅）、彭婧霖（聚烯烃）、刘悠然（纸浆）、冯泽仁（玻璃纯碱） [1][3] 行情回顾与展望 - 多晶硅主力合约价格延续高位震荡，PS2511收盘价49665元/吨，下跌0.10%，成交量376304手，持仓量143912手，净减10625手 [4] - 多晶硅n型复投料成交价格区间为4.6 - 5.1万元/吨，成交均价为4.79万元/吨，周环比持平 [4] - 8月多晶硅产量将增至12.50万吨，9月产量进入限产控销政策约束阶段，但月度产量料将保持在12万吨以上，简单折算需求量为56.8GW，高于电池片产量预期，终端需求下跌压力将向产业链上游传导 [4] - 7月国内光伏新增装机量仅11GW，基本面保持宽松格局 [4] - 现货价格刚性为盘面提供下方支撑，但政策落地未显著兑现至基本面，终端需求疲软压力显现，高位仓单持续增加，盘面价格承压运行检验下方支撑，宽幅震荡为主 [4] 行情要闻 - 08月28日，多晶硅仓单数量6880手，较上一交易日持平 [5] - 截至8月22日，部分光伏组件厂商出现业绩好转态势，上半年实现减亏或扭亏，专家认为组件价格回归成本线上指日可待，全行业维持低负荷生产、低毛利率水平或成常态，光伏行业推进“反内卷”，资产端作用同样关键 [5] - 2025年1 - 7月份光伏累计装机量达到1109.6GW，1 - 7月份光伏新增装机量223.25GW，7月份单月新增装机量为11GW，同比降低47.7%，创2025年新低 [5]