货币政策立场 - 美联储理事米兰的表态为市场提供了明确的鸽派视角，主张加快降息节奏以应对劳动力市场压力 [1] - 其观点强化了鸽派立场，主张以更大幅度、更快节奏降息以应对劳动力市场疲软 [4] 对就业市场的看法 - 将9月失业率从4.3%上升至4.4%归因于现行货币政策的过度紧缩 [3] - 持续高利率将抑制企业投资与招聘意愿，成为就业市场进一步走弱的源头 [3] - 劳动力市场对货币政策高度敏感，当前就业数据已反映出政策过紧的负面影响 [3] - 主张通过一系列50个基点的降息，将利率迅速降至中性水平以支持就业复苏 [3] 对通胀问题的看法 - 认为当前偏高的通胀数据存在结构性幻觉，主要由住房市场供需失衡推高房租价格及加息滞后效应导致 [3] - 判断通胀超标多为暂时性现象，不代表存在实质性通胀压力 [3] - 基于此判断，认为美联储可以更积极地推进降息，而无需担忧通胀失控 [3] 利率政策路径 - 当前美联储已在9月和10月两次降息25个基点 [4] - 市场普遍预期12月将再降息25个基点 [4] - 其激进主张可能引发内部对更快降息路径的讨论，但鹰派成员对通胀反弹的担忧仍存 [4] 资产负债表管理 - 建议增持短期国库券以维持流动性，同时减少长期债券和MBS的持有 [3] - 旨在降低对特定市场的结构性干预，使政策工具回归中性 [3] - 特别指出降息有助于降低抵押贷款利率，缓解住房市场压力 [3]

经济增长展望 - 经济学家对明年美国经济增速的中值预期升至2%，较十月调查提高0.2个百分点，与半年前仅1.3%的预测形成鲜明对比 [4] - 多数受访者认为个人消费增长与企业投资扩张将成为推动经济的主要动力 [4] - 生产率提升被视为最可能推动经济超预期表现的关键因素 [4] 经济增长制约因素 - 几乎全体经济学家一致预期现行关税政策将至少拖累经济增长0.25个百分点 [4] - 关税冲击被视为美国经济前景面临的最显著下行压力 [4] - 移民政策收紧预计也将抑制经济增长步伐 [4] 就业市场预期 - 经济学家预计美国新增就业岗位将维持在历史偏低水平，月度新增约64,000个工作岗位，虽略高于今年末水平，但远低于近年常态 [7] - 失业率预计将在明年初升至4.5%，并在全年维持在这一区间 [7] 通胀与利率前景 - 经济学家预测今年底美国通胀率将回落至2.9%，略低于上月预期，而明年仅能小幅下降至2.6% [7] - 新一轮进口关税预计将为通胀率贡献0.25至0.7个百分点 [7] - 经济学家预计美联储将在十二月再次降息25个基点，而明年全年仅会再降息50个基点 [7] 市场影响与挑战 - 贸易政策可能带来的成本上升正成为扰动增长前景的关键变量 [10] - 贸易环境变化可能压缩企业利润空间并抑制消费支出 [10] - 顽固的通胀压力可能限制美联储的降息空间 [10]

美联储政策会议背景 - 美联储将于12月9日至10日召开政策会议，决策者内部对于通胀与就业的风险存在激烈争论 [1] - 市场押注明显偏向鸽派，预计12月会议降息25个基点的概率高达85% [1] - 受政府停摆影响，美联储依赖的数据基础支离破碎，只能依据有限信息判断 [1] 通胀数据表现 - 9月最终需求生产者物价指数环比上涨0.3%，较8月的0.1%降幅明显反弹 [1] - 美联储更关注的核心PPI当月仅上涨0.1%，低于8月修正后的0.3%与7月的0.7% [1] - 综合PPI与CPI，经济学家预计9月核心PCE物价指数将环比上升0.2%，但0.3%的可能性亦存在，核心通胀同比仍预计在2.8%附近 [1] 零售销售与消费表现 - 9月零售销售环比增速仅0.2%，显著低于8月的0.6%，也不及市场预期的0.4% [2] - 剔除汽车、建材、汽油和餐饮后的"控制组"销售环比下降0.1%，显示中低收入消费者可能开始吃力 [2] - 由于此前数月消费表现强劲，第三季度整体消费仍将为GDP提供稳健支撑 [2] 经济增长预期 - 亚特兰大联储的GDPNow模型预估三季度实际GDP增长4.2% [2] - 纽约联储Nowcast则给出2.3%的温和增速，但仍属强于趋势水平 [2] 劳动力市场指标 - 11月消费者信心调查中认为"工作难找"的比率从10月的18.3%小幅降至17.9%，显示就业市场暂未出现明显转弱 [2] - 每周失业金申领数据至关重要，是目前尚未亮红灯的高频指标 [3] 影响未来判断的关键因素 - 周三公布的褐皮书以及持续更新的初次申请失业救济人数最有可能影响美联储判断 [3] - 企业是否继续选择自行吸收关税成本而非转嫁给消费者是关键，若持续可能意味着经济风险来自疲弱的劳动力市场 [3] - 褐皮书中若出现更多裁员提及，将对部分官员产生影响，因联邦数据缺失使决策者更依赖实时企业反馈 [3]

美联储官员政策立场 - 旧金山联储主席玛丽·戴利支持美联储在下月会议上降低利率，因其认为就业市场突然恶化的可能性大于通胀再度飙升的风险[6] - 戴利指出就业市场目前足够脆弱，面临发生非线性突变的风险，而通胀爆发的风险较低，因关税驱动的成本上涨比预期更为温和[6] - 戴利认为美联储不应因担心未来政策逆转而推迟当前降息，并指出当前官员间的意见分歧反映了真实不确定性而非机能失调[8] 利率政策市场预期与分歧 - 利率期货市场认为下月降息可能性很大，但这一变化是近期才出现的，本月早些时候12月降息概率曾稳步下降至不足50%[8] - 纽约联储主席威廉姆斯表示在短期内有降息空间，避免劳动力市场承受不当风险与恢复通胀目标同等重要[8] - 越来越多的官员阵营反对或担忧进一步降息，他们担心受关税影响的商品价格居高不下以及国内服务价格上涨可能导致价格压力扩大[8] 经济与就业市场评估 - 戴利认为经济处于低招聘、低解雇的平衡状态，但这种平衡向负面方向打破的风险正在加大，企业对产出增长不及预期的反应可能导致用工规模缩减[7] - 戴利表示美联储需要在降息与按兵不动之间权衡行动与不行动的风险，其个人认为行动风险稍低而不行动风险稍高[8] - 在之前连续两次降息将利率降至3.75%至4%区间后，美联储需判断接近3%的通胀水平是否已成为比就业市场疲软更大的担忧[7]

报告基础信息 - 报告名称为集运指数日报 [1] - 报告日期为2025年11月25日 [2] - 研究员为何卓乔、黄雯昕、聂嘉怡 [3] 行业投资评级 报告未提及行业投资评级 核心观点 - 本周SCFIS指数环比走高20.7%至1639.37好于预期，但船司12月调涨不及预期，马士基报价激进压制其余航司提涨空间，后期其余航司可能跟随降价揽货 ，需关注货量和涨价实际落地情况 [8] - 考虑2月为传统旺季，市场或针对春节前出货潮开展激励博弈，做空性价比不高，需关注淡季4月合约被带动高估可能，关注02 - 04的正套机会 [8] 各部分总结 行情回顾与操作建议 - 现货方面，本周SCFIS指数环比走高20.7%至1639.37好于预期，但船司12月调涨不及预期 ，马士基报价激进压制其余航司提涨空间，后期其余航司或跟随降价揽货，需关注货量和涨价实际落地情况 [8] - 考虑2月为传统旺季，市场或针对春节前出货潮开展激励博弈，做空性价比不高，需关注淡季4月合约被带动高估可能，关注02 - 04的正套机会 [8] 行业要闻 - 11月17 - 21日，中国出口集装箱运输市场基本稳定，远洋航线市场运价调整，综合指数下跌，11月21日上海出口集装箱综合运价指数为1393.56点，较上期下跌4.0% [9] - 欧洲航线消费者信心指数初值低于预期，消费需求受抑制，运输需求缺乏增长动能，即期市场订舱价格回落，11月21日上海港出口至欧洲基本港市场运价较上期下跌3.5% [9] - 地中海航线供求基本面略好于欧洲航线，市场运价小幅上涨，11月21日上海港出口至地中海基本港市场运价较上期上涨1.3% [9] - 北美航线因美国政府停摆、就业市场疲软，运输需求增长乏力，市场运价继续下跌，11月21日上海港出口至美西和美东基本港市场运价分别较上期下跌9.8%、8.3% [10] - 中东局势方面，哈马斯与以色列冲突不断，局势可能持续升级，美国支持阻止哈马斯重建军事力量，法国将派遣安全人员加入加沙国际稳定部队 [10] - 伊朗加强军事介入并提升战备，假定随时可能爆发战争 [10] 数据概览 集运现货价格 - 11月24日，上海出口集装箱结算运价指数中，欧洲航线环比走高20.7%至1639.37，美西航线环比下跌10.5%至1107.85 [12] 集运指数（欧线）期货行情 - 11月24日，EC2512合约收盘价1779.7，涨12.2，涨跌幅0.69%；EC2602合约收盘价1568.6，跌8.5，涨跌幅 - 0.54%；EC2604合约收盘价1142.1，跌5.2，涨跌幅 - 0.45%；EC2606合约收盘价1358.2，跌7.7，涨跌幅 - 0.56%；EC2608合约收盘价1488.1，涨12.4，涨跌幅0.84%；EC2610合约收盘价1110.0，涨4.8，涨跌幅0.43% [6]

经济数据表现 - 美国9月失业率升至4.4%，为2021年11月以来最高水平，尽管当月非农就业岗位增加11.9万个超出市场预期，但同时有47万人进入劳动力市场推高失业率 [1] - 7月和8月非农部门新增就业数据分别从7.9万和2.2万向下修正为7.2万和负0.4万，6月份已出现1.3万的负增长 [1] - 今年前四个月每月新增非农就业岗位均超10万，而5月到8月整体大幅走弱，月均仅增长1.85万 [2] 消费者情绪与预期 - 美国11月份消费者信心指数终值降至51.0，低于10月份的53.6 [3] - 消费者对高物价和收入走弱感到挫败，个人财务因当下高物价而负担沉重，尽管对未来通胀的预期出现一些改善 [2] - 专业研究人员对四季度美国实际GDP增速的预测中值从1.3%降至1.1%，对明年一季度的预测从1.9%降至1.6% [3] 政策与数据发布影响 - 特朗普政府关税政策给经济带来多重不确定性，5月到8月就业走弱阶段正值其关税政策冲击集中显现之时 [1][2] - 联邦政府持续43天的创纪录"停摆"导致工业生产、进出口价格、新建住房许可和开工数据、三季度服务业调查数据等多项经济数据延迟发布 [2]

戴利的政策立场 - 支持在美联储12月会议上降息 因其认为就业市场突然恶化的可能性比通胀骤升更高且更难应对 劳动力市场现已非常脆弱 存在发生非线性变化的风险 不确定当局能否提前应对 [1] - 认为通胀爆发的风险较低 因为关税驱动的成本上涨幅度低于今年较早时所预期 [1] - 强调仍坚信美联储能在不推升失业率的前提下将通胀率降回2%目标区间 若未能达成此目标将构成政策失败 [1] 戴利言论的背景与意义 - 有分析认为戴利言论意义重大 因其在公开场合鲜少偏离美联储主席鲍威尔的立场 [1] - 戴利在2027年才在联邦公开市场委员会(FOMC)有投票权 [1] 美联储内部的政策分歧 - 美联储越来越多官员近期对进一步降息表达反对或担忧 认为通胀高企的原因包括受关税影响的商品以及国内服务业 担心若太快降息 而明年经济增长加快 将使美联储陷入两难 [1] - 戴利则认为 美联储不应因担忧日后可能需要逆转政策而延迟降息 [1] - 美联储官员间罕见的分歧 反映真实不确定性而非决策失灵 若此刻众人意见一致 央行反而会陷入群体思维的错误 其职责并非达成共识 [1]

货币政策立场 - 美联储官员支持在12月进行降息 [1] - 美联储致力于将通胀率降至2%的目标水平 [1] 劳动力市场评估 - 当前就业市场状况被评估为脆弱 [1] - 劳动力市场存在突然恶化的较高可能性 [1] 政策制定者观点 - 美联储官员内部对于政策前景存在意见分歧 [1] - 官员们的不同看法反映了对经济不确定性的评估 [1]

9月就业数据表现 - 9月非农新增就业11.9万人，显著高于预期的5.1万人，但前值从2.2万下修至-0.4万人[3] - 失业率小幅上行至4.4%，高于预期和前值的4.3%[3] - 劳动参与率意外上行至62.4%，高于前值的62.3%，导致失业率分子端扩大[3][5] - 9月劳动人口增加47万人，而就业人口仅增加25.1万人，推动U3失业率上升[5] 行业就业结构 - 服务业新增就业8.7万人，前值为5.0万人，其中批发业新增0.94万人，零售业新增1.39万人[4] - 教育医疗业新增5.9万人，休闲酒店业新增4.7万人，较前值回升[4] - 商品生产部门整体由负转正，新增1.0万人，高于前值的-3.2万人，建筑业贡献突出，新增1.9万人[4] - 9月企业调查问卷回复率意外升高至80.2%，远高于一般的40-50%，数据质量较高[4] 就业市场趋势与风险 - Indeed领先指标显示企业招聘意愿持续回落，若劳动参与率进一步上行，就业市场将难以吸纳更多求职者[5] - 外国劳动力持续下降、实际时薪回落、挑战者裁员人数回升等数据指向就业市场弱化趋势不变[5] - 10月就业及CPI数据永久不发布，11月数据延后至12月16日发布，错过12月10日议息会议[6] - 数据公布后，12月降息预期一度降至35%，但因纽约联储主席Williams表态，预期重新回到70%以上[7] 市场预期与未来关注点 - 当前美国经济处在数据真空期，市场预期摇摆，对各方因素敏感度提升[7] - 即便美联储12月不降息，也不代表降息周期结束，四季度经济表现及就业风险将加强再次降息必要性[7] - 后续重点关注11月27日的美联储褐皮书、延后发布的11月就业和CPI数据，以及10月PCE和三季度GDP数据[7]

美联储政策分歧 - 美联储官员在12月是否降息问题上存在尖锐分歧，一方观点认为降息可支持显现疲软迹象的就业市场，另一方观点认为通胀仍高于2%目标且经济显现更多强势迹象[1][6] - 公开辩论导致市场对美联储政策的预期剧烈波动，12月降息的概率从10月29日因美联储主席鲍威尔言论而受挫，到11月7日降至39%，随后在11月8日因纽约联储主席威廉姆斯的讲话又反弹至70%以上[7][8] 鸽派官员观点 - 纽约联储主席威廉姆斯认为近期有进一步调整利率的空间，其依据是通胀上行风险已有所减弱，且未出现可能导致价格持续上涨循环的广泛供应链瓶颈，预计通胀将在2027年回归2%目标[8] - 美联储理事沃勒在9月就业报告发布前表示支持12月降息，其关注点在于劳动力市场状况恶化，包括州级数据中失业救济申请增加以及10月私营部门就业数据疲软[10] - 威廉姆斯强调在恢复通胀至2%目标的同时，避免因维持高利率而对最大就业目标造成不当风险同等重要[9] 鹰派官员观点 - 美联储理事巴尔对通胀仍维持在3%左右表示担忧，强调需要谨慎制定货币政策以确保实现双重使命[11] - 芝加哥联储主席古尔斯比认为通胀回归2%目标的进程似乎已经停滞，对此感到不安[11] - 克利夫兰联储主席哈马马克指出通胀高于2%目标已超过四年，警告称降息支持劳动力市场可能延长高通胀时期并鼓励金融市场冒险行为[12] 中间立场与未来数据 - 费城联储主席保尔森表示对劳动力市场的担忧略高于对通胀的担忧，但对12月FOMC会议持谨慎态度并保持选项开放[13] - 在12月会议前仍有部分数据待公布，其中延迟发布的9月零售销售报告被视为衡量消费者支出的关键指标[13] - 由于10月的官方就业和通胀报告已被取消，11月就业报告也将于12月16日发布（晚于12月9-10日的美联储会议），美联储对经济状况的掌握将不如往常全面[13] 市场影响与分析师观点 - 美联储下一步行动的不确定性加剧了市场波动，政策制定者的决定将影响借贷成本、市场情绪以及2026年的增长和通胀前景[3] - 摩根士丹利美国首席经济学家加彭认为，鉴于9月就业报告强于预期，美联储可能在12月选择“鸽派持稳”，即维持利率不变但暗示2026年将有更多降息[14]