投资者对待风险的态度 - 未来不可预测，投资者必须确保在各种情况下都能存活直至实现繁荣，为此愿意放弃短期回报作为应对意想不到灾难的保险费 [3] - 投资者不应设定具体的回报率目标，因为更高回报不能通过更努力思考或更长时间工作来实现，而应遵从纪律约束的严格方法，随时间推移获得回报 [3] - 投资者应该对风险设定目标而非回报率，多数投资方法未聚焦于规避损失，只有价值投资法如此 [3] 安全边际的重要性 - 价值投资将保守分析潜在价值与只在价格足够低于潜在价值时才购买的纪律相结合，使其看起来像风险规避法 [5] - 投资者需保持纪律，当球在"最理想"击球区时才投资，恐慌性市场中低估证券增多，牛市中则需严守纪律限制支付价格 [6] - 安全边际是以保守态度评估企业内在价值并与市场价格比较判断差距，是价值投资根基，但企业价值可能因宏观和行业因素改变，投资者需保守评估并对最糟糕情况重视 [7] 价值投资在下跌市场中的表现 - 价值投资所持证券无需高预期支持，能在整个市场下跌时期取得优异表现，只要市场未将基本面价值完全反映到价格中，投资者就能获得高安全边际 [12] - 市场大幅下跌时为价值投资者提供较多机会，恐慌性下跌中人们注意力放在短期困难上，趋势扭转后投资者可从业绩回升和估值恢复中双重获利 [13] - 正常市场中价值投资者需极大经验和自律寻找"相对低估"品种，恐慌性崩溃市场中则需要胆略，此时乐观者能获得更大成功 [13] 价值投资哲学三个要素 - 价值投资是自下而上策略，追求绝对表现而非相对表现，是一种风险规避方法 [15] - 价值投资者追求绝对回报，可大胆选择长期回报诱人但短期表现不佳品种，而多数基金经理追求相对回报和短期业绩 [16] - 高风险高回报观点错误，市场可能无效，投资者可通过多样化投资、对冲和在安全边际下投资来应对风险，安全边际是相对模糊概念且只在极少数时期出现 [16][17] 市场价格与潜在价值之间的反射关系 - 证券价格与潜在企业价值间存在反射关系，即股价可影响企业价值，例如资本充足率不足的银行若股价高可发行新股实现自我充分资本化 [20] - 急需补充资本金的银行若股价处于低位可能导致无法补足资本金而破产，实现负面自我实现预言，高杠杆融资且债务快到期企业也是如此 [20] 价值投资和逆向思维 - 价值投资本质是逆向投资，不受欢迎证券可能被低估，价值出现在遭抛售、无人察觉或被忽视时 [22] - 逆向投资者最初几乎总是错的且可能蒙受账面亏损，而跟随人群者在最初一段时期内正确，市场趋势让价格脱离价值可持续很长时间 [23] - 逆向思维在主流意见影响结果或概率时派上用场，但成功关键不在于逆大众思考或他人是否赞同，而在于推理是否正确及所依据事实是否真实 [24] 价值投资者需要的研究与分析 - 投资者总会有信息被漏掉，必须学会适应信息不充分，即使知道所有相关信息也不一定能获益 [27][29] - 信息遵循80/20原则，最初80%信息可在最初20%时间内获得，商业信息易变，试图收集所有信息只会降低回报 [30] - 高不确定性常伴随低价格，不确定性消除时价格可能已上涨，价值投资者无需掌握所有答案，低价格提供安全边际，研究过程本身不产生利润，利润晚些才由市场实现 [30]

专题：2025金融教育宣传周：保障金融权益 助力美好生活 基金行业在行动 牛市的一个共识是，牛市比熊市还容易亏钱。 在股市中沉浮多年的投资者相比对这句话有很深感触，因为牛市的特征之一，正是股价的波动很大，大 涨后可能很快就迎来大跌。即便是宽基指数，日内出现5%+的振幅也不鲜见。 不过事实是，尽管遭遇资产减记，但截至7月中旬，伯克希尔在其上获得的股息收入与现有持股价值的 价值，普通股投资部分的回报率接近60%——仍然是一笔非常出色的投资。 巴菲特早在几年前提到这笔投资就说，额外拿出出50亿购买卡夫的做法"付出了过高的费用"，违背了 其"安全边际"的原则。从这一投资准则来看，这笔投资则是糟糕的。 师承于格雷厄姆的巴菲特，和老师一样对安全边际很看重。 因此，即便是身处牛市，也要时刻谨记对风险的防范。其中之一，便是对安全边际的考量。 今天的文章，我们从伯克希尔·哈撒韦（Berkshire Hathaway）发布的二季度报告说起，来看看巴菲特 对"这笔糟糕"的投资，是如何反省的。 "我已沉入海底，海洋的波浪与我无关" 巴菲特的老师、也是安全边际这一投资原则的发源处，格雷厄姆是这么说安全边际的。 格雷厄姆对安全边际给出的 ...

投资理念核心框架 - 聚焦长期盈利公司 因股票市场存在大量长期亏损或偶尔盈利但多数时间亏损的股票[2] - 以6毛价格购买价值1元资产 体现安全边际原则[3] 估值方法论 - 采用市盈率 市净率等相对估值指标与现金流折现等绝对估值法结合[4] - 通过星级指标判断市场整体估值水平[5][6] 市场波动应对 - 将市场波动人格化为"市场先生" 其特征为狂躁 精力旺盛且喜怒无常[7] - 避免受短期报价影响而追涨杀跌 需建立独立投资理念并明确品种价值与低估时机[7] 能力圈构建 - 强调能力圈在投资体系中的重要性[8]

核心观点 - 投资者普遍面临行业基金投资中"涨得最好的基金总是买得最少"的困境 这主要源于对行业缺乏深度了解、风险承受能力不足以及人性中的追涨杀跌倾向[4] - 长期稳定收益的关键在于科学资产配置、明确风险偏好区间以及选择可持续的赚钱方式 而非依赖行业轮动或短期市场时机判断[5][9][11] - 主动管理型基金在A股市场仍具备长期超额收益潜力 当前阶段可能处于均值回归的有利周期[18] 行业基金投资困境 - 行业基金波动性大导致投资者不敢重仓 即使选对行业也可能因过早止盈而错失大部分收益 例如创新药基金持续上涨但投资者在走强过程中不断减仓至零仓位[4] - 行业轮动策略有效性存疑 历史数据显示专注行业轮动的基金经理整体未显现显著超额收益 即便在美股成熟市场该策略亦非主流[5] - 普通投资者缺乏行业研究深度 在机构竞争激烈的领域难以获得持续优势 建议避免参与不擅长的行业轮动交易[5] 成功投资案例特征 - FOF基金通过分散配置实现稳健收益 例如2020年起每周定投FOF 在2021年市场波动中因回撤较小而坚持持有 最终积累可观资产[7] - 逆向投资在市场恐慌时布局 例如2023年初北证指数下跌30%后大仓位定投ETF联接基金 后期指数走高带来显著收益[8] - 安全边际策略有效控制风险 例如预估最大亏损20%的可承受范围 实际投资回报远超预期[8] 资产选择框架 - 优先选择能持续创造现金流的生息类资产 如债券的票息收益稳定 股票中公司业绩增长部分比估值波动更易把握[12] - 主动基金筛选需综合业绩表现(5-7年牛熊周期)、投资风格契合度(如成长板块)及对管理人的感性认知[11] - 通过概率化框架评估基金经理能力可持续性 类似NBA赛季命中率统计 重点识别赚钱方式稳定、不依赖风格运气的管理人[13] 估值与时点判断 - 放弃预测涨跌 转向评估资产贵贱 使用PE/PB/股息率等估值分位数指标横向对比各类资产[13][14] - 当前债基静态收益率约1.7%-1.8% 股债性价比偏向权益资产 市场流动性充裕且政策积极有利于风险资产[14] - A股主动管理基金长期存在超额收益 因市场定价非完全有效且机构化比例不高 当前主动基金超额收益可能处于均值回归的向上周期[18] 投资执行建议 - 明确风险偏好上下限：亏损承受上限与踏空承受下限 将仓位控制在中枢范围内实现低买高卖[9] - 避免追涨看不懂的资产 尤其在涨幅过大时 市场轮动效应可能导致普通投资者买在高点[9][17] - 采用"弱者思维"选择无需持续超越市场就能获利的投资方式 分批分散加仓权益资产 保持组合均衡[16][17][18]

投资业绩回顾 - 过去5年业绩表现不错 过去一年与同行相比排名不靠前但有一定绝对回报 组合内标的基本符合买入初衷 对过去一年表现比较满意 [3] - 从收益率角度评价可参考排名 个人评价为及格水平 打分约60-70分 [3] 投资目标与策略 - 长期目标未变 以穿越牛熊周期视角为持有人带来稳健且超越市场的回报 仍希望赚取超额收益 对实现目标有信心 [4] - 短期表现自评及格 长期希望获得70分以上良好分数 [4] - 组合呈现非主流机构重仓标的特征 偏向传统周期性行业 这些行业历史上也曾被机构重仓 [5] - 不追求提前布局冷门或热门板块 因未来股价表现不可预测 买入初衷基于当前价格对应股票质地隐含的长期内部收益率 [5] - 平均持有重仓股票时间超过三年 部分股票从组合建立之初一直持有 [5] - 超额收益来源并非比市场更聪明或更具前瞻性 而是不同的视角和审美 [6] - 投资目标不是尽快赚钱或赚更多钱 没有冷门和热门的二分法概念 [6] 投资框架与安全边际 - 换手率数据包含被动交易 真实换手率应远低于公开数据 无明确换手率目标 [7] - 投资框架长期专注于资产内部收益率而非预判价格趋势 [7] - 安全边际是定性概念 指承认未来无法精确预测 为悲观情况出价 [8] - 安全边际不是低估值定量指标 而是以保守视角预判未来后当前价格可接受的状态 [9] - 安全边际是对坏情况的保护 而非估值高低 表面低估值可能是价值陷阱 [9] - 净值曲线稳健和组合偏价值型表达是安全边际理念的贯彻 [10] 价值投资理念 - 价值投资是以获取资产价值本身为目标的投资行为 收益来源来自资产价值创造过程 [10] - 资产价值通过现金回报实现 股票价值来源是持有期间获得的分红 [11] - 价值投资在A股适用 因只要价值存在就能做价值投资 [12] - 价格波动大意味着更适合价值投资 因可能更多机会以物超所值价格买入 [12] - 最怕长期高估状态 A股不是长期高估市场 波动反而是机会 [12] - 喜欢向下波动时提供的机会 [13] 组合管理 - 无控制波动的投资策略 因可能牺牲收益 [14] - 过程波动不是风险 可坚守固有框架而不为控制波动牺牲收益 [15] - 投资框架偏保守 选股对安全边际权重高 重仓股大幅下跌概率自然降低 [16] - 应对股价波动是贯穿始终的 需每天提取影响长期价值判断的因素 [18] - 发现长期乐观判断未变化则加仓 发现长期恶化则卖出 [18] - 调整长期判断的频率很低 真正影响长期价值的信息占比很低 [20] - 80%研究精力放在组合之外 学习强度与组合换手率无关 [25] 行业与公司分析 - 不同经济发展阶段带来结构性变化 行业天花板和竞争格局会变化 [21] - 护城河弱化是常态 真正长期保持护城河稳固的公司寥寥无几 [21] - 对新故事如AI和创新药持续对话 但需落实到具体标的 [22] - 创新药行业有发展空间 但需注意单一品种驱动企业的生命周期和竞争风险 [23] - 各行各业都有长期投资机会 不因错过热点而焦虑 [24] - 组合中多数是传统顺周期行业 [25] 风险认知 - 价值投资者主要风险是掉入价值陷阱 [26] - 20%研究精力放在现有组合中排查价值陷阱 [26] - 无法保证完全回避价值陷阱 需不断面对新风险 [27] 市场观点 - A股市场整体远未达泡沫化状态 隐含不错潜在回报率 [32] - 经济结构转型和产业升级基本成功 宏观层面保持乐观 [33] - 微观层面需谨慎 选择个别资产难度未降低 [33] - 估值水平提供可为空间 但需擦亮眼睛选择标的 [33]

底部顶部识别 - 市场底部特征包括大量公司股东增持、公司回购、私有化收购以及成交量低迷 例如08年底仅有30-40家公司回购[4] - 当市场出现满街便宜货且投资者难以选择时 往往是底部选对时机[4] - 港股成交量低迷时通常为真正底部 反映市场缺乏卖方意愿[5] - 市场顶部由多数非理性投资者决定 而底部由少数非理性投资者决定 成交量大幅减少是见底有力指标[9] - 回购占已发行股本10%或流通股16%是市场触底特征[10] 仓位配置策略 - 内在价值会随基本面变化而动态调整 需定期检查更新[12] - 买入时机取决于回购力度（持续性优于象征性）、回购位置（低位优于高位）以及大股东同步增持行为[12] - 卖出时机基于五大理由：估值过高、存在更便宜替代标的、基本面恶化、初始判断错误、管理层诚信问题[12] - 四折买入策略在熊市中可通过分散持仓降低整体亏损风险 部分标的跌至三折而部分涨至五折可实现平衡[14] - 避免在前景不明朗时过度加仓 优先选择估值低且盈利预见性高的标的如中新药业S股[14] 组合构建原则 - 通过分散投资15-20只不同行业股票构建组合 降低单一个股风险并提高整体确定性[16] - 低估值、高股息、稳增长及潜在分红提升的标的具备长期配置价值[17] - 分散投资可实现"平均赢" 例如单只亏损50%而另一只盈利100% 组合年化收益仍可达25%[17] - 组合中配置类现金股票可在缺乏机会时提供优于现金的收益[49] 价值评估框架 - 定量分析重要性十倍于定性分析 低估值可抵消前景判断错误带来的风险[18] - 低PB公司可能隐藏未产生收益的资产（如品牌商誉、客户渠道） 1PB收购成熟企业相当于捡钱[19] - 企业价值评估需区分终结型项目（计算回本期）和非终结型项目（计算投资回报率）[44] - 商品类股票受边际供需影响显著 5%供需变化可能导致50%价格波动和500%股价变化[44] 逆向投资逻辑 - 真正逆向机会出现在市场对逆向毫无兴趣时 而市场高点出现在看空勇气丧失时[19] - 最佳投资机会存在于悲观与不确定性中 确定性高的高估值标的反而风险更大[23] - 需逆向自身恐惧 在确认买入理由不变后坚定加仓[23] - 行业惨淡时寻找低成本扩张的竞争者 其售价可能低于同业成本[33] 风险与情绪管理 - 投资本质是概率游戏 众人回避的品种往往是超额收益来源[24] - 一致性乐观极度危险 预期改变时多空转换迅速且逃生时间短[26] - 高息环境对高资本投入股票不友好 市场更偏好温和增长的高息股[33] - 坚持零杠杆以避免系统性风险 经营基本面恶化才是真实风险[36][37] 投资理念体系 - 采用"低估逆向平均赢"策略 通过概率计算和组合安全边际替代个股确定性[40] - 投资是正期望值生意 必须低价买入以确保盈利性 而非从山顶买水到山脚出售[41] - 无成本概念 仅关注组合市值 基本面恶化或出现更优标的时立即换仓[41] - 价值投资是概率乘以赔率的游戏 组合可能通过80%少亏和20%大赚实现盈利[46] 研究与学习方式 - 每日阅读100篇行业新闻以保持跨行业认知 尤其关注能源等具有替代性的领域[50] - 通过连续阅读多年年报获取行业精英经验 招股书风险提示大概率会发生[51][52] - 经典学习资料包括《聪明的投资者》、巴菲特早年股东信、《投资最重要的事》及历史估值均值参考[52] - 持续研究高估公司以理解商业运作 兴趣驱动才能坚持长期研究[53]

核心观点 - 广发集源债券基金在结构性分化行情中通过绝对收益策略实现连续年度正收益 凸显其回撤控制和风险收益性价比优势 [1][2] - 基金经理采用自上而下与中观行业相结合的投资方法 股票配置稳定在15%-20% 债券以高等级信用债为主并灵活调整久期 [2] - 权益投资通过把握结构性机会实现超额收益 当前看好出海/资源/大金融等顺周期方向 并已进行仓位调整 [3] 产品表现 - 基金连续8个年度实现正收益 过去五年收益率25.37% 排名同类前15%（34/223）[2] - 最大回撤控制在6%以内 显著优于同类平均10.88% 夏普比率0.56倍 卡玛比率0.74倍均优于同类 [2] - 在2020-2024年期间 全市场仅82只含股基金实现年度正收益 该基金位列其中 [1] 投资策略 - 股票投资占比稳定在15%-20% 债券投资以高等级信用债为主 久期通常控制在三年以内 [2] - 2022-2023年债市机会期间拉长久期 2024年谨慎阶段将久期缩短至一年以内 [2] - 2022年超配被低估的大盘价值板块 2022下半年至2023年坚持高股息红利风格 [3] - 2024年初调整为红利与顺周期均衡配置 三季度全部卖出红利并集中配置顺周期 [3] 市场观点 - 当前市场处于"强现实 弱预期"向正面预期转换阶段 有利于大盘股表现 [3] - 看好出海/资源/大金融/制造业龙头/创新药等方向 优选有竞争力且估值合理的龙头企业 [3] - 行业轮动快且内部分化大 主因在于大级别景气度向上的行业较为稀少 [1]

投资理念与策略 - 超额收益来源于耐心和不同的视角、审美，而非预测市场或追逐热点 [2][8][16] - 价值投资的核心是以获取资产价值为目标，关注长期现金回报而非短期价格波动 [23][25][26] - 安全边际是一种保守态度，重点在于给悲观情况出价，而非乐观预测 [18][19][31] - 80%研究精力放在组合之外，20%用于现有组合的价值陷阱排雷 [21][47] 市场观点 - A股市场适合价值投资，价格波动大反而提供更多以低估价格买入优质资产的机会 [25][26] - 当前A股与港股整体未达泡沫化状态，但部分标的隐含回报率较10个月前有所下降 [55][56] - 宏观层面保持乐观，中国经济正在进行产业结构升级；微观层面需保持谨慎 [57][58][59] 组合管理 - 代表产品中泰星元近三年收益23.77%，近五年收益74.68%，任职年化收益16.66% [3][4] - 重仓股平均持有期超过三年，部分从组合建立之初一直持有 [13][14] - 不刻意控制波动，保守选股策略自然降低大幅下跌概率 [30][31][32] - "应对"贯穿每一天，根据长期价值判断而非股价波动调整持仓 [34] 投资心态 - 明确投资目标，屏蔽不重要的信息，保持心态健康 [51][52] - 能够容忍别人挣钱比自己多，放弃特定时间段内赚取特定回报的预期 [53][63] - 忽视"记分牌"，专注于做好擅长的事而非与他人PK [61][62][64] 行业观察 - 创新药等新兴领域有发展空间，但需警惕单一品种驱动的企业风险 [43] - 多数公司护城河是短暂、阶段性的，长期稳固护城河的企业寥寥无几 [38][39]

伯克希尔二季度持仓变动 - 二季度建仓联合健康503.9万股，建仓成本314美元，季末持仓市值15.7亿美元，占投资组合0.61%，为第18大持仓 [1] - 建仓纽柯钢铁、莱纳建筑、霍顿房屋、拉马尔户外广告、安朗杰 [1] - 增持雪佛龙345.4258万股、星座集团、Pool、达美乐、海科航空、莱纳B [1] - 减持苹果2000万股、美国银行2630.6156万股、德维特、威瑞信、特许通信、一级方程式集团 [1] - 清仓T-Mobile [1] - 连续第11个季度净卖出股票，二季度抛售股票69.2亿美元，购入股票39亿美元 [5] 投资组合结构 - 二季度末美股持仓总市值2575亿美元 [2] - 前十大重仓股占比87%，包括苹果(22.31%/574.48亿美元)、美国运通(18.78%/483.61亿美元)、美国银行(11.12%/286.41亿美元)、可口可乐(10.99%/283亿美元)、雪佛龙(6.79%/174.78亿美元)、穆迪(4.81%/123.74亿美元)、西方石油(4.32%/111.3亿美元)、卡夫亨氏(3.26%/84.08亿美元)、安达保险(3.04%/78.32亿美元)、达维塔保健(1.87%/48.14亿美元) [2][3] - 70%仓位集中于五大核心持仓：苹果、美国运通、美国银行、可口可乐、雪佛龙 [7] 现金管理策略 - 二季度末现金及现金等价物3441亿美元，较一季度3470亿美元小幅下降，为三年来首次缩水 [5] - 现金储备处于历史高位，为未来收购提供资金储备 [5] - 公司偏好股票投资，认为非常划算的交易机会在未来五年内可能出现 [5] 历史持仓演变 - 1988年重仓可口可乐成为投资转折点，1989-2003年连续15年为第一大重仓股 [5] - 2004年美国运通短暂成为第一大重仓股，2005-2011年可口可乐再次成为第一大重仓股 [5] - 2012-2017年富国银行成为第一大重仓股 [6] - 2016年以67.47亿美元建仓苹果，2018年起苹果持续为第一大重仓股 [7] 投资哲学核心 - 买股票就是买公司部分所有权，注重公司生意质量和买入价格 [8] - 以合理价格买优秀公司优于低价买平庸公司 [9] - 坚持长期持有理念，若不打算持有10年则1分钟也不要持有 [10] - 坚持安全边际原则，寻找在最坏情况下仍能安全获回报的机会 [10] - 强调能力圈概念，清楚自己知道什么和不知道什么 [11] - 投资集中化，认为找到六个好生意就已足够分散 [11] - 不需要对每个机会挥棒，耐心等待最佳击球位置 [12] - 不研究宏观问题，专注重要且可知的事项 [13]

科创板100ETF表现 - 8月11日早盘科创板100ETF（588120）涨超2% [1] - 该ETF跟踪科创100指数（000698）单日涨跌幅可达20% [1] - 指数覆盖新一代信息技术、生物医药、高端装备等战略新兴产业 [1] 科技行业估值分析 - 当前科技行业估值处于历史50%左右及以下水平 [1] - 半导体材料、东数西算、华为鸿蒙等热门概念处于估值三年历史较高分位 [1] - 科创50与成长风格PB-ROE值最小 成长溢价最小且安全边际较高 [1] 行业表现差异 - 医药生物、通信、传媒等行业近期涨幅居前 [1] - 计算机行业盈利预期下调幅度最大 [1] - 科技行业估值分化明显 部分细分领域仍具备较高成长溢价 [1] 投资产品信息 - 无股票账户投资者可关注国泰上证科创板100ETF发起联接A（019866）和C（019867） [1]