行业规模与现状 - 今年前8个月中国手机产量达9.61亿台，其中智能手机产量7.58亿台 [1] - 中国年均产生废旧手机超4亿部，约60%（约2.5亿部）被消费者留在家中，不足40%（约1.5亿部）流入市场 [1][7] - 通过正规渠道处理的废旧手机比例仅占总量的5% [1] - 叠加近20亿部存量，预计当前废旧手机累计存量达到40亿部左右 [7] 回收挑战与障碍 - 回收价格偏低是阻碍废旧手机回收的因素之一 [3] - 个人信息安全顾虑是重要阻碍，消费者担忧照片、聊天记录、银行卡等隐私数据被技术恢复 [3] - 在两大顾虑叠加下，大量旧手机被长期闲置，没有进入回收流程 [5] 资源价值与环境影响 - 一部手机配件含60多种元素材料，1吨旧手机约能提取200克黄金及其他可再生材料 [8] - 1吨废旧手机提取的黄金量远高于同等重量金矿的产出 [8] - 每完成一单二手手机交易，手机平均使用寿命能延长2年以上，可实现约25公斤碳减排 [10] - 若手机被随意丢弃填埋或焚烧，其中含有的铅、汞等重金属会对土壤和水体造成不可逆污染 [8][10] 市场激活与政策效果 - 国家推行的"以旧换新"政策通过购新补贴的经济激励，让废旧手机转变为购新"抵扣款" [12] - 政策推行后，部分电商平台手机销量较此前翻倍，线下门店的废旧手机回收量同比提升超50% [12] - 国庆假期期间，参与"以旧换新"的订单中，超六成消费者是首次出售闲置旧手机 [12] - 消费者可通过线上预约上门回收或线下门店交易两种便捷渠道将旧手机转化为购新补贴 [14] 技术升级与流程优化 - 回收企业通过数据安全擦除、全流程追溯等技术手段打消消费者对数据安全和翻新机的顾虑 [15] - 在回收门店，工作人员会当场启动隐私清除程序完成手机数据的初步清除 [15] - 废旧手机在自动化运营中心会由机器人执行深度数据清除操作，确保原有数据无法恢复 [17] - 运营中心通过全自动流水线完成70余项硬件检测，并生成专属条形码作为二次销售的品质凭证 [17][19]

行业生产与存量现状 - 今年前8个月中国手机总产量达9.61亿台，其中智能手机产量为7.58亿台 [1] - 中国年均产生废旧手机超过4亿部，约60%（约2.5亿部）被闲置在家中，不足40%（约1.5亿部）流入市场 [1][3] - 通过正规渠道处理的废旧手机比例仅占总量的5%，当前废旧手机累计存量预计达到40亿部左右 [1][3] 废旧手机回收挑战 - 回收价格偏低以及个人信息安全顾虑是阻碍回收的两大主要因素 [3] - 消费者担忧的隐私数据涵盖照片、聊天记录、银行卡及支付软件信息，即使手动删除仍担心被技术恢复 [3] - 大量旧手机被长期闲置或随普通垃圾填埋、焚烧，导致企业回收量远不能满足生产需求，每月回收量仅能满足30%的拆解产能 [3][5] 废旧手机资源价值 - 一部手机配件含60多种元素材料，1吨旧手机约能提取200克黄金及其他可再生材料 [5] - 1吨废旧手机提取的黄金量远高于同等重量金矿的产出，资源利用效率显著 [5] - 每完成一单二手手机交易，手机平均使用寿命能延长2年以上，可实现约25公斤碳减排 [5] 政策推动与市场反应 - 国家推行的“以旧换新”政策通过购新补贴激励消费者，使废旧手机转变为购新“抵扣款” [7] - 政策推行后，部分电商平台手机销量较此前翻倍，线下门店废旧手机回收量同比提升超50% [7] - 国庆假期期间，参与“以旧换新”的订单中超六成消费者是首次出售闲置旧手机 [7] 回收流程与技术升级 - 回收流程便捷化，消费者在线下门店通过扫码、填报、检测可在3分钟内获得估价，补贴金额可当场抵扣新机价款 [7] - 回收企业通过数据安全擦除和全流程追溯技术打消消费者顾虑，包括深度数据清除确保数据无法恢复 [9] - 自动化运营中心通过70余项硬件检测和X光扫描对二手手机进行品质认证，生成检测报告作为二次销售凭证 [9]

2025年10月乘用车市场整体表现 - 10月1-26日全国乘用车市场零售161.3万辆，同比下降7%，环比下降4% [2] - 10月1-26日全国乘用车厂商批发187.1万辆，同比下降1%，环比下降5% [2] - 今年以来累计零售1,862.1万辆，同比增长8%，累计批发2,271.8万辆，同比增长12% [2] - 10月车市呈现“金九银十”规律，9月零售环比火爆，10月逐周降温，月初因假期多一天及出游热导致零售增速偏低 [6] 2025年10月新能源车市场表现 - 10月1-26日新能源车零售90.1万辆，同比增速为0%，环比下降8% [2] - 10月1-26日新能源车批发103.4万辆，同比增长4%，环比下降5% [2] - 新能源零售渗透率达55.9%，新能源批发渗透率达55.2% [3] - 今年以来累计新能源零售977.1万辆，同比增长22%，累计新能源批发1,148万辆，同比增长29% [2] - 10月1-26日纯燃料轻型车生产82.7万辆，同比增长4%，混合动力与插混总体生产51.6万辆，同比下降7% [3] 2025年10月零售与批发周度走势 - 10月第一周日均零售4.4万辆，同比下降18%，环比下降5% [5] - 10月第二周日均零售8.5万辆，同比增长7%，环比增长38% [5] - 10月第三周日均零售6.3万辆，同比下降3%，环比下降2% [6] - 10月第四周日均零售6.9万辆，同比下降9%，环比下降22% [6] - 10月第一周日均批发3.0万辆，同比下降21%，环比下降36% [9] - 10月第二周日均批发7.6万辆，同比下降1%，环比增长15% [9] - 10月第三周日均批发8.7万辆，同比增长1%，环比增长18% [9] - 10月第四周日均批发10.2万辆，同比增长8%，环比下降12% [10] 汽车行业效益与政策影响 - 2025年1-9月汽车行业收入78,235亿元，同比增长7.8%，利润3,483亿元，同比增长3.4%，行业利润率4.5% [10] - 2025年9月汽车行业收入10,186亿元，同比增长9.8%，利润447亿元，同比增长38%，行业利润率4.4% [10] - 2025年1-9月汽车生产2,405万辆，同比增长11% [10] - 国家反内卷工作推动头部车企稳定市场价格，改善产业链资金，降低经销商库存压力 [10] - “两新”政策及以旧换新政策加力扩围，有效释放内需活力，但汽车行业效益改善落后于其他消费品 [10][11] 行业库存状况 - 2025年9月末全国乘用车行业库存328万辆，较上月增长12万辆，较2024年9月增长26万辆 [11] - 2025年4月行业库存350万辆为近两年峰值，5-8月持续去库存，9月库存回升呈现旺季备货特征 [11] - 9月末厂商库存占比24.6%，较上月提升0.7个百分点 [11] - 仅生产新能源车的企业库存从4月峰值88万辆降至9月的62万辆，降幅达30% [12] - 9月底库存支撑未来销售天数为39天，低于2023年同期的50天和2024年同期的45天，库存压力明显下降 [12] 中国汽车出口市场表现 - 2025年1-9月中国汽车出口571万辆，同比增长21%，9月出口76.3万辆，同比增长26% [12] - 2025年1-9月新能源汽车出口232万辆，同比增长52%，9月新能源出口30万辆，同比增长66% [12] - 2025年9月整车出口前三大市场为俄罗斯(69,126辆)、墨西哥(48,636辆)、阿联酋(47,700辆) [13] - 2025年1-9月整车出口累计前三大市场为墨西哥(410,739辆)、阿联酋(367,796辆)、俄罗斯(357,708辆) [13] - 2025年9月新能源汽车出口前三大市场为比利时(20,869辆)、阿联酋(20,859辆)、英国(19,521辆) [14] - 2025年1-9月新能源汽车出口累计前三大市场为比利时(223,532辆)、菲律宾(153,386辆)、英国(153,265辆) [14] - 插混和混动车型成为出口新增长点，尤其插混皮卡表现强劲，出口市场向中东和发达国家高质量发展 [15]

财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现收入210.9亿元，同比增长20.8%，归母净利润19.1亿元，同比增长22.8% [1] - 2025年第三季度单季度实现收入80.6亿元，同比增长17.3%，归母净利润6.9亿元，同比增长15.2% [1] - 2025年前三季度公司毛利率为18.8%，同比提升1.4个百分点，归母净利率为9.0%，同比微增0.1个百分点 [1] - 2025年第三季度单季度毛利率为18.0%，同比提升1.2个百分点，但期间费用率同比上升1.3个百分点至8.1%，导致归母净利率同比小幅下降0.2个百分点至8.6% [1] 业务发展动态 - 公司旗下高端电摩品牌SCOOX零际将于2025年10月28日在北京举办全球品牌发布会，旨在覆盖更广泛的用户需求 [2] - 零际品牌已在全国多个城市如上海、广州、成都开展线下用户活动和产品品鉴会，渠道覆盖不断深化 [2] - 高端电摩产品的发布有望拓宽客群，成为公司两轮车业务持续增长的新动力 [2] 未来展望 - 公司作为两轮车行业龙头，产品结构及门店结构持续优化升级，供应链协同效果逐步显现 [2] - 行业层面以旧换新政策有望拉动需求，公司业绩被预计将稳步增长 [2] - 预计公司2025年至2027年的归母净利润分别为23.7亿元、27.5亿元和31.8亿元 [2]

行业投资评级 - 轻工制造行业投资评级为“强于大市”（维持）[5] 核心观点 - 2025年9月工业企业利润加快恢复，超半数消费制造行业利润端有所改善[1] - 受益于宏观政策发力、去年同期低基数等因素，工业企业利润持续改善[4] - 必选消费类稳健增长，可选消费类普遍承压[3][4] 工业企业利润数据总结 - 2025年1-9月全国规模以上工业企业实现利润总额53,732亿元，同比增长3.2%，增速较1-8月提升2.3个百分点[2] - 2025年9月规模以上工业企业利润同比增长21.6%，增速较8月提升1.2个百分点[2] - 2025年1-9月全国规模以上工业企业实现营业收入1,020,846.7亿元，同比增长2.4%，增速较1-8月提升0.1个百分点[2] 消费品制造业细分行业表现 - 在13个消费品制造大类行业中，6个行业1-9月利润实现同比正增长[3] - 酒饮料茶、农副食品加工、化学纤维制造行业利润同比增速超10%，分别为+14.4%、+12.5%、+10.7%[3] - 7个行业利润同比负增长，其中6个行业利润同比下滑超10%：家具制造业（-19.1%）、纺织服饰业（-16.2%）、木材加工制品业（-15.6%）、造纸和纸制品业（-15.6%）、皮毛制品制鞋业（-10.3%）、文美体娱制造业（-10.0%）[3] - 相比1-8月增速，农副食品加工、食品制造利润涨幅进一步扩大；印刷媒介、化学纤维行业利润增速由负转正；纺织业、纺织服饰业、造纸和纸制品业、文美体娱制造业利润同比跌幅收窄[3] 投资建议 - **食品饮料**：白酒行业处于筑底阶段，低估值+高分红提供强支撑；大众食品受益于扩内需政策及原料成本下降，关注乳制品、饮料、啤酒、调味品等行业[4] - **社会服务**：作为提振消费核心抓手，关注受益于政策利好的旅游、免税、酒店、餐饮、教育龙头[4] - **商贸零售**：黄金珠宝吸引力提升，关注产品设计、运营能力强、品牌势能强、高分红+高股息的龙头企业；化妆品国货崛起，关注强研发、产品力和营销能力的国货龙头[4][8] - **轻工制造**：各地加力促进房地产市场止跌回稳及“以旧换新”政策提振需求，关注产品力强、渠道多样化、具备规模优势的家居和家电企业[8]

行业政策环境 - 地产政策风向出现大幅反转 [1] - 以旧换新政策有望对行业形成催化作用 [1] 白电板块投资价值 - 白电板块兼具低估值、高分红、稳增长属性 [1] - 板块股价安全边际高且弹性大 [1] - 铜价短期上涨引发渠道看涨情绪升温 [1] - 持续看好白电产业链呈现量价齐升态势 [1] 家电指数概况 - 家电ETF（159996）跟踪家用电器指数（930697） [1] - 该指数从沪深市场选取涉及空调、冰箱、洗衣机等家电产品制造与销售的上市公司证券作为样本 [1] - 指数具有较强的消费属性和周期性特征 [1] - 指数能够较为全面地体现中国家电行业的整体发展状况 [1]

投资评级 - 对德尔玛维持“增持”投资评级 [1][7] 核心观点 - 德尔玛2025年第三季度业绩低于市场预期，主要受行业竞争加剧影响 [7] - 公司聚焦“德尔玛”和“飞利浦”双品牌驱动，2025年上半年飞利浦水健康类收入实现双位数增长 [7] - 2025年第三季度公司毛利率同比提升，但费用率增长导致净利率下降 [7] - 小幅下调盈利预测，但看好公司多品牌与产品矩阵构建，水健康品类快速增长，盈利能力稳步改善 [7] 2025年三季报业绩表现 - 2025年前三季度实现营收23.84亿元，同比下降1%；实现归母净利润0.89亿元，同比下降15%；实现扣非归母净利润0.80亿元，同比下降16% [4][7] - 2025年第三季度单季实现营收6.99亿元，同比下降10%；实现归母净利润0.20亿元，同比下降44%；实现扣非归母净利润0.16亿元，同比下降48% [7] 品牌与品类表现 - “德尔玛”品牌主要覆盖家居环境类产品，2025年上半年家居环境类实现营收6.77亿元，同比增长3%，毛利率21.98%，同比下降5.51个百分点 [7] - “飞利浦”品牌水健康类2025年上半年实现营收6.57亿元，同比增长14%，毛利率39.61%，同比上升5.63个百分点 [7] - “飞利浦”品牌个护健康类2025年上半年实现营收3.42亿元，同比下降9%，毛利率36.50%，同比下降1.01个百分点 [7] 市场区域表现 - 2025年上半年国内市场实现营收14.03亿元，同比增长6%，受益于以旧换新政策拉动 [7] - 2025年上半年海外市场实现营收2.82亿元，同比下降6% [7] 盈利能力分析 - 2025年第三季度公司毛利率为32.01%，同比提升0.80个百分点 [7] - 2025年第三季度销售费用率20.11%，同比提升1.93个百分点；管理费用率4.78%，同比提升0.58个百分点；财务费用率-0.41%，同比提升0.09个百分点 [7] - 2025年第三季度净利率为2.88%，同比下降1.63个百分点 [7] 财务数据与盈利预测 - 2024年营业总收入35.31亿元，同比增长12.0%；归母净利润1.42亿元，同比增长31.0% [6] - 预测2025年营业总收入35.89亿元，同比增长1.6%；归母净利润1.44亿元，同比增长1.1% [6][7] - 预测2026年营业总收入38.01亿元，同比增长5.9%；归母净利润1.67亿元，同比增长16.2% [6][7] - 预测2027年营业总收入40.28亿元，同比增长6.0%；归母净利润1.86亿元，同比增长10.9% [6][7] - 预测2025-2027年每股收益分别为0.31元、0.36元、0.40元 [6] - 预测2025-2027年毛利率分别为30.9%、31.1%、31.3% [6] - 预测2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为4.9%、5.5%、5.9% [6] - 预测2025-2027年对应市盈率分别为32倍、28倍、25倍 [6][7]

行业市场前景 - 产业在线预测2025年全球全封闭活塞压缩机市场规模将出现个位数下降 [2] - 在国家以旧换新政策推动下冰箱冷柜内销市场有望持续增长 [2] - 新能源汽车销量增加及自驾游等户外活动火热带动车载冰箱市场需求稳步提升 [2] - 全封闭活塞压缩机内销市场仍会保持增长 [2] - 出口市场面临全球贸易环境复杂及贸易摩擦加剧等压力导致生产需求不及预期 [2] - 受海外部分地区经济增长乏力及企业生产制造成本上升影响压缩机出口订单受抑制 [2] - 因去年同期出口基数较高压缩机出口规模同比将延续下滑走势 [2] 公司经营策略 - 公司通过加大技术研发不断推出有竞争力产品 [2] - 公司调整产品结构加大商用变频等附加值较高产品占比 [2] - 公司加强市场拓展以优质服务深化与战略客户合作 [2] - 公司深入推进精细化管理全员增收降本和效率质量提升工作 [2] - 公司不断提升综合竞争能力努力争取实现年度经营目标 [2] - 行业情况并不代表公司实际经营情况 [2]

投资评级与核心观点 - 报告对盾安环境（股票代码：002011）给予“推荐”评级，并维持该评级 [2] - 核心观点认为公司盈利能力延续改善，业绩表现稳健 [1] - 预计公司2025-2027年归母净利润将持续增长，复合增速可观，彰显公司对新业务发展的信心 [5] 主要财务指标预测 - 营业收入预测：2024年实际为126.78亿元，2025年/2026年/2027年预测值分别为133.87亿元、148.96亿元、167.35亿元，对应增长率分别为5.6%、11.3%、12.3% [2][5][56] - 归母净利润预测：2024年实际为10.45亿元，2025年/2026年/2027年预测值分别为11.63亿元、13.43亿元、15.36亿元，对应增长率分别为11.3%、15.5%、14.3% [2][5][56] - 每股收益（EPS）预测：2024年实际为0.98元，2025年/2026年/2027年预测值分别为1.09元、1.26元、1.44元 [2][5][56] - 市盈率（PE）预测：当前股价对应2025年/2026年/2027年PE分别为12.40倍、10.74倍、9.39倍 [2][5][56] 历史业绩与盈利能力分析 - 2025年前三季度业绩：实现营业总收入97.23亿元，同比增长4.15%；实现归母净利润7.69亿元，同比增长18.46%；扣非归母净利润为7.37亿元，同比增长17.29% [5][6] - 2025年第三季度单季业绩：实现营收29.93亿元，同比微增0.11%；实现归母净利润2.21亿元，同比大幅增长33.43% [5][6] - 盈利能力改善：2025年前三季度毛利率为17.91%，同比微降0.27个百分点；但第三季度单季毛利率为19.25%，同比增长0.68个百分点，显示季度毛利率自25Q2起持续改善 [5][12] - 费用管控成效：2025年前三季度归母净利率为7.90%，同比增长0.95个百分点；第三季度归母净利率为7.79%，同比增长1.94个百分点，主要得益于毛利率改善及管理、财务费用管控 [5][12] - 费用率情况：2025年前三季度销售/管理/财务/研发费用率分别为2.78%/2.62%/0.04%/4.01%，同比变化+0.11/-0.30/-0.03/+0.23个百分点，研发投入持续加大 [5][12] 分业务表现与增长驱动 - 分业务收入（2025年上半年）：制冷空调零部件收入54.12亿元，同比增长8.8%；汽车热管理收入4.81亿元，同比大幅增长81.84%；制冷设备收入4.83亿元，同比下滑31.43% [6][8] - 汽车热管理业务：公司在技术和产品性能上领先，已成为比亚迪、上汽、吉利等国内知名主机厂可靠供方，在手订单充足，是收入增长重要驱动 [7] - 储能热管理业务：液冷机组应用于储能领域取得良好进展，已成功获取行业前十客户订单，包括比亚迪、宁德时代（换电）、国轩高科等头部客户并进入批量供货 [7] - 股权激励计划：公司发布第二期股权激励，业绩考核目标为2025/2026/2027年扣非归母净利润较2024年增长率分别不低于14.1%/34.02%/51.78%，对应2025-2027年扣非归母净利润为10.60/12.45/14.10亿元，复合增速15.3% [5] 行业环境分析 - 家用空调行业：2025年1-9月中国家用空调内销和出口分别同比增长8.5%和2.2% [5]；但后续几个月内销预计承压，10/11/12月空调内销排产较去年同期内销实绩分别下降11.5%、8.4%、9.9% [5][24] - 中央空调行业：2024年中央空调内销额1215亿元，同比下滑3.8%；2025年1-8月内销规模774亿元，同比下降8.2%，预计下半年同比下降17.3% [40]；出口表现较好，2024年出口额232亿元，同比增长39.8%；2025年1-8月出口额168亿元，同比增长16.7% [41] - 热泵行业：国内方面，2025年4月发布《推动热泵行业高质量发展行动方案》，政策重视热泵应用，提出到2030年重点产品能效提升20%以上，对应千亿级市场空间；2024年热泵内销额144亿元，同比微增0.4%；2025年1-8月内销额92亿元，同比下降8.6% [48]；出口方面，2025年1-8月热泵出口同比增长22.5%，预计随欧洲部分国家补贴重启，出口有望延续改善 [48]

行业生产与存量规模 - 今年前8个月中国手机产量达9.61亿台，其中智能手机产量7.58亿台 [1] - 中国年均产生废旧手机超4亿部，约60%（约2.5亿部）被消费者留在家中，不足40%流入市场 [1][8] - 通过正规渠道处理的废旧手机比例仅占总量的5% [1] - 结合20亿部存量，预计当前废旧手机累计存量达到约40亿部 [8] 废旧手机回收挑战 - 回收价格未达预期是主要障碍，原价5000多元的手机回收报价普遍仅几百元，价差让消费者选择闲置 [2] - 个人信息安全顾虑是重要阻碍，消费者担忧照片、聊天记录、银行卡等隐私数据即便手动删除后仍存在被技术恢复的风险 [4] - 两大顾虑叠加导致大量旧手机被长期闲置，没有进入回收流程 [6] 废旧手机的资源价值与环境风险 - 一部手机配件含60多种元素材料，1吨旧手机约能提取200克黄金及其他可再生材料 [8] - 每完成一单二手手机交易，手机平均使用寿命能延长2年以上，可实现约25公斤碳减排 [12] - 若手机被随意丢弃填埋或焚烧，其中含有的铅、汞等重金属会对土壤和水体造成不可逆的污染 [12] 以旧换新政策与市场效应 - 以旧换新政策通过购新补贴让废旧手机转变为购新“抵扣款”，调动消费者参与积极性 [12] - 政策推行后，部分电商平台手机销量较此前翻倍，线下门店废旧手机回收量同比提升超50% [14] - 国庆假期期间，参与以旧换新的订单中超六成消费者是首次出售闲置旧手机 [14] 回收流程便捷化与技术升级 - 回收流程便捷化，消费者在门店扫描二维码完成检测估价，3分钟内得出结果，补贴金额可当场抵扣新机价款 [16] - 消费者可通过电商平台预约上门回收或到门店现场交易，线上线下渠道均便捷 [18] - 回收企业通过数据安全擦除、全流程追溯等技术手段打消消费者对数据安全和翻新机的担忧 [19] 标准化回收与深度处理 - 回收门店有标准化流程，对手机外观、通话、联网等功能检测估值后，当场启动隐私清除程序 [21] - 检测结果生成专属条形码作为二次销售品质凭证，消费者可扫描查看硬件检测报告，避免翻新机流入市场 [23] - 废旧手机在自动化运营中心由机器人进行深度数据清除和70余项硬件检测，X光扫描仪可检测内部零件维修痕迹 [24] - 针对高敏感消费者提供物理销毁服务，手机从取件到熔毁全程可追溯，电子芯片被熔炼成金属原料 [26]